原標題：馬蜂窩：數(shù)據(jù)造假可以拉升估值，“數(shù)據(jù)泡沫”成為又一投資大敵

在線旅游服務新貴馬蜂窩被捅了馬蜂窩,。日前一篇揭露其社區(qū)評論數(shù)據(jù)涉嫌作假的文章,，引發(fā)全民熱議,，并在進一步發(fā)酵,。

馬蜂窩將這起事件定性為“有組織的惡意攻擊”,，并宣稱已提起法律訴訟,。

有業(yè)內(nèi)人士指出,，若造假嫌疑最終被做實，馬蜂窩的估值很可能大幅縮水,，從175億元跌至20多億元——這一跌,，可是將跌去88.6%的估值。

作為一家典型的未盈利,、負現(xiàn)金流的成長型科技公司,，馬蜂窩用自身的數(shù)據(jù)疑云，為廣大投資者上了一課：投資那些所謂的科技新規(guī)股票,，面臨的很可能包括通過人為數(shù)據(jù)造假手段填充,、拉升估值的風險。

馬蜂窩其實還不錯,？

據(jù)筆者身邊多個朋友反映以及個人親測,，馬蜂窩平臺上的參考游記做得其實還不錯。甚至可以說是市場里體驗最好的之一,。

尤其是對于自由行用戶來說,，馬蜂窩提供了一個很好的游前參考：一個自由行的路線，很多國家,，沒去過的,，都不知道怎么下手。

在馬蜂窩上面,，不同費用成本區(qū)間的旅游方案都被照顧到,，輔以有用的游記，的確可以避免在出游中踩雷,。

但問題也就來了：好端端的企業(yè),，為什么（涉嫌）評論造假呢？最有可能的是,，這與如今互聯(lián)網(wǎng)公司的估值方式有關(guān),。

用戶數(shù)據(jù)就是現(xiàn)金流

與傳統(tǒng)的現(xiàn)金流商業(yè)模式不同，成長快速的互聯(lián)網(wǎng)科技公司一般利潤為負,、現(xiàn)金流為負,。如何為利潤為負的成長型科技股進行估值，目前仍是投資界的一個難題,。

通常,，在對高成長公司進行估值時，投資者首先考慮行業(yè)和公司的未來,。尤其是公司從當前的高成長,、不確定較強的階段，演變?yōu)槲磥砜沙掷m(xù)的財務增長模式的過程,，然后再反推當前的估值,。

未來的經(jīng)營狀況可以通過經(jīng)營業(yè)績衡量來定義,。例如客戶滲透率、每位顧客的平均營收,、可持續(xù)利潤率和投資資本回報,。以此為基礎(chǔ)，可以估算其快速成長能持續(xù)多久,。

這樣做的結(jié)果便是公司的損失越來越大,，市場給的估值就越高。

以馬蜂窩為例,，它最早是采用UGC(用戶原創(chuàng)內(nèi)容)模式,，后來又升級加入了PGC(專業(yè)生產(chǎn)內(nèi)容)模式。

使用UGC模式的馬蜂窩顯然是需要激勵用戶為其生產(chǎn)內(nèi)容的,。它通常是鼓根據(jù)游記內(nèi)容產(chǎn)生的流量多寡,，給予作者相對應的流量鼓勵和現(xiàn)金獎勵。

用行業(yè)內(nèi)的說法是,，一個出境游交易的獲客成本大約是2000元,。而螞蜂窩聯(lián)合創(chuàng)始人、CEO陳罡曾表示,，螞蜂窩因為有攻略,、數(shù)據(jù)，形成內(nèi)容壁壘,，獲客成本會低一些,。

無論如何，流量數(shù)據(jù)是馬蜂窩這類網(wǎng)站平臺的核心考核標準,。但比較尷尬的是,，雖然產(chǎn)品體驗尚可,，但其用戶數(shù)據(jù)增長卻似乎并不如人意,。

去年12月，馬蜂窩完成1.33億美元的第二輪融資,。當時,，螞蜂窩擁有1.2億用戶，月均活躍用戶數(shù)達1億,，其中 85% 來自移動端,。號稱每月用戶撰寫優(yōu)質(zhì)游記超過 13.5 萬篇。但根據(jù)官方日前公布的數(shù)據(jù),，快兩年過去了,，螞蜂窩的用戶數(shù)只增長了2000萬。

馬蜂窩今年8月份,，又被曝計劃融資3億美元,，其估值或達25億美元,，約合人民幣175億元。但問題是,，就算有好產(chǎn)品,，沒有亮眼的用戶數(shù)據(jù)也會讓投資人望而卻步，能夠支撐其25億美元估值的一定是用戶數(shù)據(jù)這類核心資產(chǎn),。

“數(shù)據(jù)泡沫”成為又一投資大敵

實際上,，根據(jù)筆者日間的業(yè)內(nèi)走訪，得到的反饋是：馬蜂窩的“數(shù)據(jù)門”并不是個體事件,，在科技業(yè)界存乎普遍性,。這樣的事實，無疑昭示了如今互聯(lián)網(wǎng)公司中的估值泡沫,。

歸根到底,，對于無法用現(xiàn)金流和利潤來估值的互聯(lián)網(wǎng)科技公司，用戶相關(guān)的數(shù)據(jù)便代替了現(xiàn)金流,，成為了最終要的投資指標,。

但是用戶數(shù)據(jù)是否能最終夠轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流，以及用戶數(shù)據(jù)是否存在造假,，都是難以衡量的不確定性因素,，也極易產(chǎn)生泡沫。

所以投資者在構(gòu)建互聯(lián)網(wǎng)公司的投資體系時,，一方面要為數(shù)據(jù)的不確定性因素留出估值空間,；另一方面也要提高警惕，通過數(shù)據(jù)分析技術(shù),，在海量數(shù)據(jù)中驗別用戶數(shù)據(jù)以及運營數(shù)據(jù)的真假,。