12月17日,，申萬宏源2025資本市場投資年會在舉行,。申萬宏源證券首席經(jīng)濟學家趙偉、A股首席策略分析師傅靜濤等分享了最新的研究觀點和市場判斷,。

申萬宏源黨委書記,、董事長劉健在會議致辭中表示，剛結(jié)束的中央經(jīng)濟工作會議直面當前經(jīng)濟發(fā)展面臨的問題,，從全方位擴大國內(nèi)需求,、建設現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系、發(fā)揮體制機制改革牽引作用及擴大高水平對外開放等方面對2025年經(jīng)濟工作進行了全面部署,，更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策將為明年經(jīng)濟運行提供了強有力的政策保障,。

趙偉認為，9月底政策轉(zhuǎn)向的意義重大,，更加兼顧資產(chǎn)端與負債端的平衡,、需求端與供給端的平衡、短期與長期的平衡,。2025年,，經(jīng)濟增速預計仍將維持在5%左右，投資和消費增速略高于2024年,，但出口對經(jīng)濟的支持力有所下降,。

市場方面,，傅靜濤認為，2024年底是A股第一波行情,，以9月24日為政策拐點,，風險偏好提升為起點，2025年開年可能只是震蕩市,。第二波行情最晚2025年下半年啟動,，這可能是真正的大級別上漲行情的起點。

對于市場風格,，傅靜濤認為,，2025年主動管理可能否極泰來。他表示,，新景氣機會的確立,，通常是先由主動挖掘，再由被動覆蓋,，主動管理永遠有生命力,。主動管理3年調(diào)整，重倉方向同樣經(jīng)歷了3年供給壓力緩和,，新能源,、醫(yī)藥、電子中不少細分領域都是供給率先出清的方向,。

中國經(jīng)濟長期穩(wěn)定發(fā)展為資本市場走穩(wěn)奠定堅實基礎

對于資本市場,，劉健表示，四季度以來我國經(jīng)濟呈現(xiàn)積極的邊際變化,，政策效果逐步顯現(xiàn),。從長期來看，我國經(jīng)濟長期向好的支撐條件和基本趨勢沒有變,。近3億規(guī)模新市民的城鎮(zhèn)化將撬動住房,、醫(yī)療、教育等公共服務消費及品質(zhì)型消費大幅增長,，為全面擴大國內(nèi)需求注入新動力,。全國統(tǒng)一大市場的建設將加速消除地方壁壘、要素壁壘及所有制壁壘,，為全面激發(fā)區(qū)域經(jīng)濟注入新活力,。以新“國九條”為核心，資本市場“1+N”政策體系正在加速形成,，資本市場投融資綜合改革將全面激發(fā)制度改革的牽引作用,，加速推動市場形成良性循環(huán)生態(tài)。

劉健表示，近年來上市公司愈發(fā)注重價值創(chuàng)造和投資者回報,，今年已有950多家A股上市公司發(fā)布分紅預案,，累計分紅總額接近7000億元；市場中長期資金規(guī)模穩(wěn)步增長,，公募基金規(guī)模已突破30萬億元,，且以ETF為代表的被動型基金規(guī)模快速突破3.7萬億元,，個人養(yǎng)老金制度全面推廣至全國,，將有利于資本市場形成長錢、長投的良性循環(huán),。

劉健表示,，從境內(nèi)機構看，目前國內(nèi)保險行業(yè)股票及基金的配置占比約為13%,，銀行理財子公司偏權益類和混合類產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模占比不足5%,，均有較大的提升空間,，中央經(jīng)濟工作會議也特別強調(diào)打通中長期資金入市卡點堵點,，壯大耐心資本，切實加大中長期資金供給,。從境外投資者看,，三季度末外資機構持股占A股流通市值的比重也僅為4.7%，外資對A股的低配狀態(tài)也面臨再平衡,。從市場資金流動看,，近期個人投資者、融資資金及外資機構凈流入規(guī)模均有所增加,，2025年全球資金的再配置有望給人民幣資產(chǎn)帶來增量新活力,。

2025年經(jīng)濟增速預計仍將維持在5%左右

趙偉認為，9月底政策轉(zhuǎn)向的意義重大,，表象上看更加重視資本市場,、資產(chǎn)價格，底層邏輯似乎已涉及對近些年政策框架全面優(yōu)化的啟動,。一攬子增量政策直指“要害”,，有三大突出特點：更加兼顧資產(chǎn)端與負債端的平衡、需求端與供給端的平衡,、短期與長期的平衡,。

具體表現(xiàn)為，更加關注影響微觀主體的資產(chǎn)端,，針對性疏導堵點,，以地產(chǎn)政策思路的調(diào)整為代表；加大總量政策力度，聚焦微觀主體的報表修復,，矯正易導致“通縮傾向”的產(chǎn)業(yè)政策,；擴內(nèi)需與完善社會保障體系、穩(wěn)增長與部分經(jīng)濟領域的改革推進相結(jié)合,。

“當下經(jīng)濟所處發(fā)展階段,、面臨的內(nèi)部環(huán)境不同，不可簡單地以2018年前后的狀況簡單,。政策路徑或?qū)⒀刂?月底以來的框架,，進一步加大中央加杠桿的力度、加大政策協(xié)同,，以開放促改革,。”趙偉表示,。

對于2025年,，趙偉判斷，2025年,，經(jīng)濟增速預計仍將維持在5%左右,，投資和消費增速略高于2024年，但出口對經(jīng)濟的支持力有所下降,。中央加杠桿是短期擴內(nèi)需過程中的必然路徑,，受政策支持的投資和消費領域或成為經(jīng)濟亮點；而報表修復需要時間,、外部“沖擊”風險加大等,，或?qū)褐浦圃鞓I(yè)和地產(chǎn)投資修復程度；綜合“外部沖擊”及海外經(jīng)濟周期的影響,，出口或趨走弱,。

節(jié)奏來看，全年呈現(xiàn)“N型”或“倒V型”的概率較大,，單季增速的相對起伏可能沒那么大,。上半年，本輪政策加碼與“搶出口”效應或共同支撐經(jīng)濟恢復,，二季度或為全年經(jīng)濟增速高點,；三季度后，經(jīng)濟或開始反映關稅沖擊,、地產(chǎn)投資與制造業(yè)投資內(nèi)生力量走弱而有所下行,。

2025年下半年可能成為大級別行情的起點

對于A股市場，傅靜濤在分享中認為,，9月24日以來,，交易性資金活躍度提升，中小投資者定價影響力提升，引發(fā)市場特征變化,。A股當前的平均持倉時間,，已低于2019年機構化加速以來的所有時間。歷史上,，更低的平均持倉時間只出現(xiàn)在2006—2007年,、2009年和2014—2015年。所以,，9月24日以來,，A股交易博弈劇烈程度已是牛市級別。但如果行情預期難以一蹴而就,，如此程度的交易博弈隱含著大幅波動的風險,。

對于后市，傅靜濤認為,，2024年底是A股第一波行情,，以9月24日為政策拐點，風險偏好提升為起點,，2025年開年可能只是震蕩市,。第二波行情最晚2025年下半年啟動，這可能是真正的大級別上漲行情的起點,。

對于市場風格,，傅靜濤認為,，2025年主動管理可能否極泰來,。

“真正的牛市行情，各類資金能夠形成共識,，不會出現(xiàn)10月中旬以來,，各類資金行為明顯割裂的情況。中小投資者和機構投資者并非對立,?！备奠o濤表示，主動管理的超額收益,，與產(chǎn)業(yè)趨勢多寡直接掛鉤,。新景氣機會的確立，通常是先由主動挖掘,，再由被動覆蓋,，主動管理永遠有生命力。被動產(chǎn)品發(fā)展的長期基礎是公司治理和股東回報改善,，而過去兩年,，被動產(chǎn)品規(guī)模爆發(fā)更多依賴于價值和成長階段性的強趨勢。牛市離不開產(chǎn)業(yè)趨勢的挖掘，主動管理行業(yè)并不會缺席真正的牛市,。

傅靜濤認為,，需要關注并購重組和回購注銷的機會，并購重組鼓勵政策持續(xù)催化,，關注三類機會,。一是上市未果的科創(chuàng)企業(yè)，借同一實控人的上市平臺變相上市,；二是央企資產(chǎn)注入,，地方政府利用上市平臺盤活資產(chǎn)；三是基于產(chǎn)業(yè)趨勢拐點的并購,，傳媒,、計算機，醫(yī)藥生物,，先進制造,，2025年有望迎來一二級市場聯(lián)動拐點的方向。

此外,，市值管理指引落地,，相較于現(xiàn)金分紅，回購注銷市值管理效果更直接,，有股價訴求的民企對回購注銷接受度更高,，回購注銷投資案件不太依賴業(yè)績和現(xiàn)金流穩(wěn)定性。注銷回購做市值管理有望成為主流趨勢,。過去三年看分紅,，未來三年看回購注銷，2025年有望出現(xiàn)標桿性案例,。