【俠客島按】

作為部署明年經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要會議，中央經(jīng)濟(jì)工作會議閉幕后,，市場上對這次會議的解讀分析五花八門,，有的鞭辟入里,，有的卻誤人子弟，意思滿擰了,。

看清大勢很重要,。今天，俠客島要推的這篇文章就是希望幫大家看得明明白白,。

一

島叔最近看到不少對中央經(jīng)濟(jì)工作會議的解讀,，個中含義大家不妨來品一品：

“‘穩(wěn)健的貨幣政策要……疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，增加制造業(yè)中長期融資’,，這意味著2020年將會加大對制造業(yè)的信貸投放”,；“‘更好緩解民營和中小微企業(yè)融資難融資貴問題’，意味著明年仍有一定的降息空間”,。

一番分析之后,，有人得出一個結(jié)論：“降息”、“大水漫灌”已經(jīng)在路上了,，應(yīng)對下行壓力還是得靠“開閘放水”刺激經(jīng)濟(jì),。

但這樣做真能長久嗎？

經(jīng)濟(jì)下行就放松信貸,，是不少國家曾試過的法子,，結(jié)果卻很不理想。國際金融危機(jī)以來,，歐美日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都實施力度空前的量化寬松,，雖然緩解了經(jīng)濟(jì)衰退的一時陣痛，但結(jié)構(gòu)性改革進(jìn)展遲緩,，深層次矛盾不斷發(fā)酵,，政治極化、民粹主義傾向凸顯,，宏觀政策空間也更加收窄,，應(yīng)對下一次潛在危機(jī)的彈藥更有限。

這給我們什么啟示,？老藥方要是治不好毛病,，就得換。只有找準(zhǔn)病根抓對藥,，解決經(jīng)濟(jì)問題才能有療效,。

中國經(jīng)濟(jì)眼下的“病根”在哪兒呢？一言以蔽之,，轉(zhuǎn)型期的尷尬——我們不能再走“鐵公基”帶動發(fā)展的老路了,，這種方式投入產(chǎn)出比越來越低，副作用卻越來越大,。

那我們該咋辦,？用先進(jìn)產(chǎn)能取代落后產(chǎn)能,，做供給側(cè)即生產(chǎn)端的結(jié)構(gòu)調(diào)整，發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè),，提高生產(chǎn)效率,，讓經(jīng)濟(jì)質(zhì)量再上臺階且獲得可持續(xù)發(fā)展的力量。如果搞反了邏輯,，只顧打開貨幣閘門,，放任資金流向落后產(chǎn)能，無異于緣木求魚,。

不過在做長期結(jié)構(gòu)調(diào)整的同時,，也可以兼顧短期對沖經(jīng)濟(jì)下行壓力的目標(biāo)。

怎么做呢,？把供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革主線貫穿于宏觀調(diào)控的全過程,，把握好逆周期調(diào)節(jié)的節(jié)奏和力度，別用力過猛,。要引導(dǎo)企業(yè)在供給升級與擴(kuò)大需求的結(jié)合部發(fā)力,。這樣才能實現(xiàn)治標(biāo)和治本、當(dāng)前和長遠(yuǎn)的有機(jī)結(jié)合,。

之前中國在這方面取得了一些成績,。從2015年推動“三去一降一補(bǔ)”，到2017年提出“破立降”,，再到2018年的“八字方針”,。中央根據(jù)形勢變化，不斷調(diào)整供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革政策重點,，豐富其內(nèi)涵,，這對促進(jìn)經(jīng)濟(jì)再平衡、提高運行質(zhì)量,、促進(jìn)風(fēng)險收斂發(fā)揮了實質(zhì)性作用,。

二

說完長期發(fā)展思路，我們再來看眼下的重要任務(wù)——“穩(wěn)增長”,。實現(xiàn)穩(wěn)增長離不開逆周期調(diào)控,，而逆周期調(diào)控的重要組成部分是貨幣政策。

今年中央經(jīng)濟(jì)工作會議新聞通稿中,，貨幣政策有個搶眼的表述——“靈活適度”,。不少人一拍大腿：這不就是放松嘛，央行要開閘放水了,！

事實果真如此嗎？

在回答是不是“放水”前,，有個問題更重要：好的貨幣政策應(yīng)該實現(xiàn)什么目標(biāo),？答：維持幣值穩(wěn)定,，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。怎么才能實現(xiàn)前述目標(biāo),？貨幣增速要與經(jīng)濟(jì)增長速度基本匹配,。

當(dāng)前中國GDP增速在6%左右，且據(jù)多家機(jī)構(gòu)測算,，“十四五”時期中國經(jīng)濟(jì)潛在增速預(yù)計在6%以下,，原因是技術(shù)水平更靠近前沿、勞動年齡人口減少,、資本邊際回報約束等,。

而中國廣義貨幣（M2）的增速在8%左右，去除2%—3%左右的通脹因素,，二者基本匹配,，貨幣資金的增長速度能夠支撐經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。在此情況下,，實在沒必要進(jìn)一步大幅放松貨幣了,。

另外，評價貨幣供給是否均衡,，一個很直接的辦法就是看利率水平是否均衡合意,。

何為利率？資金價格是也,。如何判斷利率水平均衡合意與否,？看價差和價格走勢。

為此,，我們不妨選取三組利率指標(biāo),，分別是銀行間隔夜拆借利率、1年期和5年期國債利率,，以及與國債利率對應(yīng)期限的貸款基礎(chǔ)利率（LPR）,。

這三者的實質(zhì)是什么？隔夜拆借利率,，反映的是金融機(jī)構(gòu)短期融資成本,；國債利率，則是以國家信用背書的無風(fēng)險利率,；而貸款基礎(chǔ)利率,，是由各個市場主體交易而形成的利率，特征在于市場化,。

這些指標(biāo)在中國的情況如何,？目前，中國銀行間市場隔夜拆借利率約為2.3%,，1年期和5年期國債無風(fēng)險收益率分別約為2.6%和3%,，與國債利率對應(yīng)期限的貸款基礎(chǔ)利率（LPR）分別為4.15%和4.8%,，兩者之間的價差不到2個百分點。

這樣似乎看不出什么來,，我們需要找個對照物,。拿實質(zhì)上尚未完全退出量化寬松、信貸狀況較為寬松的美國為例,，其聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間目前處于1.5-1.75%,，1年期和5年期國債利率為1.6%左右，美國主貸利率則在4.75%附近,，后兩組數(shù)據(jù)對應(yīng)之差已超過3個百分點,。

值得注意的是，中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)潛在增速差不多是美國的3倍,，且物價漲幅大體相當(dāng),，然而中國的無風(fēng)險利率水平略高，風(fēng)險升水幅度略低,。兩相對照,，足見中國目前的利率水平已處在較均衡合意的區(qū)間。

在此情況下,，“穩(wěn)”才是理想的做法,。但“穩(wěn)”不是一成不變，為了保持相應(yīng)的穩(wěn),，也需要在經(jīng)濟(jì)情況波動時靈活機(jī)動,、適時調(diào)節(jié)，但這不意味著貨幣政策要做大的寬松調(diào)整,。

說到這兒,，各位get到“靈活適度”的真正含義了吧？

三

“要保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定”,，有人解讀道,，“這意味著去杠桿不能‘一刀切’，中央政府可以加杠桿,，但地方政府要去杠桿,，個人要加杠桿，而企業(yè)去杠桿,，這樣就總體穩(wěn)定了”,。這句話真能這么理解嗎？

顯然不能,?？磫栴}要看大局、看大勢，不能主觀臆斷,。

何為大局,？確保全面建成小康社會和“十三五”規(guī)劃圓滿收官，就是大局,。何為大勢？中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好,、長期向好,，就是大勢。

在大局和大勢里,，穩(wěn)增長固然是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要任務(wù),；但筑好防火墻、防范化解重大風(fēng)險更是底線任務(wù),。

只有防范化解重大風(fēng)險,，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線，才能確保取得的成效不被風(fēng)險吞噬,。

在過去幾年間,，決策層做出了許多努力。從2015年的“去杠桿”,，到2017年提出打好防范化解重大風(fēng)險攻堅戰(zhàn),，再到2018年的“結(jié)構(gòu)性去杠桿”，影子銀行,、金融大鱷,、地方隱性債務(wù)、部分問題中小金融機(jī)構(gòu)等風(fēng)險已然得到有效管控,，宏觀杠桿率快速上升的勢頭也被有效遏制,。

從數(shù)據(jù)來看，截至今年三季度末,，中國宏觀杠桿率為256.8%,，較去年同期上升4.1個百分點。而之前5年,，宏觀杠桿率上升幅度分別為14.9%,、20.2%、21.1%,、7.2%和-1.5%,。

如果再考慮到?jīng)]有系統(tǒng)統(tǒng)計的股權(quán)質(zhì)押、P2P等融資活動,，近兩年的更廣義宏觀杠桿率實際是不斷企穩(wěn)的,，這為后續(xù)化解風(fēng)險預(yù)留了政策空間。

前述情況，充分說明過去的政策行之有效,，經(jīng)得起實踐檢驗,。但也不能掉以輕心。前期積累的風(fēng)險和矛盾可能繼續(xù)水落石出,，防風(fēng)險成果尚需鞏固,。

這時該咋辦？一句話：保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定,，防止大規(guī)模加杠桿,。

具體怎么做？一是針對中小金融機(jī)構(gòu),、部分城投平臺債務(wù),、房地產(chǎn)債務(wù)風(fēng)險等看得見的風(fēng)險，要壓實責(zé)任,，分類處置,，精準(zhǔn)拆彈；二是對難以預(yù)料的風(fēng)險,，要主動出手,，早做預(yù)案，用大概率思維應(yīng)對小概率事件,。

四

前面的內(nèi)容都挺硬核的,，看到這兒你可能有點累了，不過接下來的內(nèi)容你會有很大共鳴,，因為我們要講的是房地產(chǎn),。那么，樓市會松綁嗎,？

每年中央經(jīng)濟(jì)工作會議,，關(guān)于樓市的表述都是市場關(guān)注的熱點，今年更是達(dá)到高點,。

今年會議說了啥,？話很簡短，重申“房住不炒”,，但也強(qiáng)調(diào)要“全面落實因城施策,，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價,、穩(wěn)預(yù)期的長效管理調(diào)控機(jī)制,，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展”。

看到這些表述,，分析人士來了一撥“靈魂點津”：既然會議說要“全面落實因城施策”,，那各地就該結(jié)合自身情況,，或收緊、或放松,，拿好主意別猶豫,。

至于“穩(wěn)地價、穩(wěn)房價,、穩(wěn)預(yù)期”,，那是中央向地方政府亮明態(tài)度——房價不能再跌了，要穩(wěn)住,，可以柔和上漲,，但不能大漲。這樣看來,，樓市反彈的機(jī)會就要來了。

真是這樣嗎,？

島叔想送給上述“分析人士”4個字：想太多了,。房價走勢和地產(chǎn)調(diào)控政策的問題其實不需要從字里行間費勁猜測，僅需回歸常識就能得出答案,。

各位想想,，房子是用來干嘛的？歸根結(jié)底是用來住的,?；蚴菨M足實現(xiàn)置業(yè)夢想的剛需住房需求；或是滿足想住新房的改善性住房需求,。

不過我們也不得不承認(rèn)，房子的屬性不只居住這一條,，它還有投資和金融屬性,，房地產(chǎn)市場的投資和投機(jī)行為便由后兩個屬性引發(fā)。

但是,，如果投資需求和投機(jī)需求太大,，拉動房地產(chǎn)價格過快上漲，人們就會不把房地產(chǎn)市場當(dāng)作消費市場而是當(dāng)作投機(jī)工具,。

此后,，全社會的資金將一擁而上，瘋狂追逐短期內(nèi)的高收益率,，卻迫使其他行業(yè)甚至是代表先進(jìn)生產(chǎn)力的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)處于資金干渴狀態(tài),，限制產(chǎn)業(yè)迭代發(fā)展。

對個人而言,，一切養(yǎng)老,、教育、醫(yī)療、娛樂,、出行需求都要為買房讓路,，榨干6個錢包才能供起一套房，不乖乖勒緊褲腰帶還能咋整,？如果房地產(chǎn)發(fā)展這一步,，那就離題太遠(yuǎn)了。

因此,，經(jīng)濟(jì)發(fā)展出現(xiàn)了下行壓力就要松動房地產(chǎn)嗎,？萬萬不能。如果為了短期增長數(shù)字好看,，就輕易松綁房地產(chǎn)調(diào)控,，不僅會導(dǎo)致宏觀杠桿率進(jìn)一步攀升，也不利于民生改善和創(chuàng)新升級,。

更重要的是,，房地產(chǎn)行業(yè)快速發(fā)展階段結(jié)束后，如果再度出現(xiàn)大幅過剩,，積壓的問題和矛盾消化周期只會更長,，消化難度只會更大。飲鴆止渴絕非良方,。

那么房地產(chǎn)市場還要不要發(fā)展?怎么發(fā)展,？這一點，中央經(jīng)濟(jì)工作會議給出了明確答案——堅持長效管理調(diào)控,，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展,。

具體怎么做呢？比如加大城市困難群眾住房保障工作,，加強(qiáng)城市更新和存量住房改造提升,，做好城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造，加強(qiáng)租賃住房建設(shè),。

中國城鎮(zhèn)住房存量已達(dá)300多億平方米,，人均住房建筑面積已達(dá)39平方米，中國房地產(chǎn)行業(yè)快速發(fā)展的階段基本結(jié)束,，房地產(chǎn)市場主要矛盾已從總量短缺轉(zhuǎn)變?yōu)榻Y(jié)構(gòu)性供給不足,、質(zhì)量相對較低。

全國約有60多億平方米城鎮(zhèn)老舊小區(qū)存在市政基礎(chǔ)設(shè)施老化,、公共服務(wù)缺失等問題,。對這些老舊小區(qū)進(jìn)行改造，完善周邊配套設(shè)施,，可直接或間接拉動投資20多萬億元,。

另外,，中國2億多新市民中約70%是租房住的，大量進(jìn)城務(wù)工人員住在條件較差的“城中村”,。今后10年建設(shè)租賃住房的直接和間接投資,，也將達(dá)到20萬億元以上。

可以說,，中國城市更新改造需求迫切,、潛力巨大，既是一項重大民生工程,，也是一項重大發(fā)展工程,，能夠拉動有效投資需求。

過去3年,，房地產(chǎn)調(diào)控成效有目共睹,。隨著房地產(chǎn)長效管理調(diào)控機(jī)制的建立和落實，房地產(chǎn)市場預(yù)期發(fā)生了較大變化,，房地產(chǎn)價格漲幅逐步收斂,，房地產(chǎn)投資增速總體平穩(wěn)，房地產(chǎn)高庫存問題明顯緩解,。成績來之不易，更需倍加珍惜,。