在上半年的大宗商品投資領(lǐng)域,，包括素有“交易之王”之稱的高盛在內(nèi)的多家大型投行紛紛“折戟”。數(shù)據(jù)顯示,，上半年,，華爾街頂級(jí)12家投行大宗商品交易收入僅為12億美元，較2016年同期大幅下挫41%,，僅為2011年同期的三分之一,，是2006年以來12家投行在大宗商品領(lǐng)域的最低半年收入。

多位接受中國證券報(bào)記者采訪的分析人士表示,，大宗商品交易監(jiān)管趨嚴(yán),、市場(chǎng)參與者減少以及商品波動(dòng)率下降是今年上半年投行大宗商品業(yè)務(wù)“敗北”的主因。但這并不意味著未來大宗商品交易將轉(zhuǎn)向悲觀,，中國在世界上貿(mào)易需求仍具有較大增長潛力,。這或許意味著，大宗商品的真正牛市正在醞釀之中,。

國際投行“敗走麥城”

上半年的大宗商品交易中,，素有“交易之王”之稱的高盛“翻船”。

據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》報(bào)道,，今年春季,，高盛因?yàn)檠哄e(cuò)了天然氣價(jià)格變動(dòng)方向而巨虧逾1億美元。這也在很大程度上解開了高盛二季度業(yè)績創(chuàng)十年最差的疑惑,。高盛公布的財(cái)報(bào)顯示,，二季度固收業(yè)務(wù)(FICC)營收遭到重挫，同比大跌40%,。

不僅是高盛,，包括美銀美林、巴克萊,、花旗集團(tuán),、德意志銀行、摩根士丹利等在內(nèi)的全球12家大型投行在大宗商品交易收入方面也出現(xiàn)“敗北”,，或許能給高盛帶來些許“安慰”,。

行業(yè)分析公司Coalition數(shù)據(jù)顯示，今年上半年,，華爾街頂級(jí)12家投行大宗商品交易收入僅為12億美元,，較2016年同期大幅下挫41%。該收入額僅為2011年同期的三分之一,，是2006年以來12家投行在大宗商品領(lǐng)域的最低半年收入,。

在混沌天成期貨研究院院長葉燕武看來,，上半年，華爾街多家投行大宗商品收入“敗北”主要?dú)w咎于三方面：大宗商品交易監(jiān)管趨嚴(yán),、市場(chǎng)參與者減少以及商品波動(dòng)率下降,。

具體來看，其一,，2010-2011年,，以多德弗蘭克法案為代表的各項(xiàng)監(jiān)管措施實(shí)施，金融機(jī)構(gòu)須按照規(guī)定將場(chǎng)外交易的衍生品工具轉(zhuǎn)入場(chǎng)內(nèi),。與此同時(shí),，美國商品期貨交易委員會(huì)(CFTC)也把商品及其他衍生品工具納入監(jiān)管范圍，要求資產(chǎn)總值100億美元以上的銀行必須向交易所提供交易抵押品,，這直接增加了銀行的交易成本和資本金壓力,。2013-2014年，參議院對(duì)華爾街各投行發(fā)起調(diào)查,，詳細(xì)揭露高盛集團(tuán),、摩根士丹利和摩根大通等“深度介入”實(shí)物大宗商品交易的內(nèi)幕，指控投行操縱大宗市場(chǎng),。2016年9月,，美聯(lián)儲(chǔ)向美國國會(huì)提議，撤銷華爾街投行的實(shí)物大宗商品交易業(yè)務(wù)許可,，稱這些交易可能會(huì)給金融系統(tǒng)帶來風(fēng)險(xiǎn),。其二，據(jù)RBC Capital Markets統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn),，今年上半年的大宗商品基金凈流入95億美元,，比去年同期的凈流入698億美元大跌了86%。同時(shí),，伴隨美元走強(qiáng),，之前許多買入大宗商品以避免通脹的投資者不再將大宗商品作為對(duì)沖工具。其三,，商品波動(dòng)率下降。2009年以后,，全球大宗商品只有2014年部分商品出現(xiàn)波動(dòng)率上升,，其余時(shí)間波動(dòng)率基本呈現(xiàn)負(fù)增長，價(jià)格波動(dòng)幅度過小,，令投資者和投機(jī)者的交易盈利都很困難,。對(duì)于投資者來說，低波動(dòng)率代表不需要鎖定某個(gè)價(jià)位來進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖,；對(duì)于CTA類型等期貨衍生品交易策略來說,，也無法從追蹤市場(chǎng)趨勢(shì)中獲利,。

從宏觀角度來看，華泰期貨研究院宏觀策略研究員宋晨陽表示,，“今年上半年,，全球主要經(jīng)濟(jì)體增長不平衡，如美國強(qiáng)勁復(fù)蘇,，歐洲,、日本反復(fù)，新興經(jīng)濟(jì)體增長放緩,，以及美元指數(shù)震蕩下跌,，CRB指數(shù)步入寬幅震蕩階段，這或是投行在投資大宗商品時(shí)收入難以提升的原因之一,?！?/p>

若從對(duì)比2017年上半年華爾街投行商品交易收入和商品價(jià)格表現(xiàn)來看，寶城期貨金融研究所所長助理程小勇認(rèn)為,，大多數(shù)投行在二季度遭遇損失,，主要是因二季度包括有色、化工和黑色等大宗商品出現(xiàn)明顯的下跌,，海外投行對(duì)商品價(jià)格走勢(shì)過度樂觀,。

程小勇進(jìn)一步表示稱，商品集體調(diào)整但并不是持續(xù)暴跌,，這意味著投行商品交易可能存在過度杠桿的風(fēng)險(xiǎn),，尤其是2016年商品超預(yù)期大漲刺激了機(jī)構(gòu)的冒險(xiǎn)行為。

去金融化浪潮席卷

實(shí)際上,，在曾經(jīng)共同經(jīng)歷過大宗商品黃金十年之后,，不少投行因大宗商品業(yè)務(wù)低迷，于2014年開始逐步撤離該板塊,。

“2013年,，中國經(jīng)濟(jì)調(diào)結(jié)構(gòu)，資源消耗性發(fā)展模式被放棄,，美聯(lián)儲(chǔ)也進(jìn)入退出量化寬松的討論期,，全球商品市場(chǎng)大幅波動(dòng)，華爾街投行紛紛撤離大宗商品,，全球大宗商品去金融化浪潮正式開始,。”葉燕武表示,。

例如,，2013年摩根士丹利將旗下大部分全球?qū)嵨锸徒灰讟I(yè)務(wù)出售給俄羅斯最大油企Rosneft。德意志銀行也表示，出于監(jiān)管及利潤惡化壓力,，將退出能源,、農(nóng)業(yè)、工業(yè)金屬和紡織品交易業(yè)務(wù),。2014年1月,，美銀美林表示，將出售歐洲電力和天然氣銷售及交易業(yè)務(wù),。3月,，摩根大通以35億美元現(xiàn)金出售該行實(shí)物大宗商品資產(chǎn)和交易業(yè)務(wù)，包括全球原油,、北美電力,、北美天然氣、歐洲電力等業(yè)務(wù),。4月,，巴克萊宣布將退出大部分全球大宗商品交易，包括金屬,、農(nóng)產(chǎn)品和能源業(yè)務(wù),。高盛則剝離了金屬倉儲(chǔ)業(yè)務(wù)Metro International Trade Services.

目前來看，仍堅(jiān)守在大宗商品現(xiàn)貨業(yè)務(wù)的大投行只有高盛,。在華爾街的投行中,，其在大宗商品投資領(lǐng)域的收益多年來已成為“鶴立雞群”，2009年一度達(dá)到34億美元,。然而,，今年高盛在原油和天然氣交易中鎩羽而歸，大幅拖累其大宗商品板塊收益,。

在去年11月底達(dá)成OPEC減產(chǎn)協(xié)議后,，NYMEX原油期貨主力合約今年上半年累計(jì)跌幅超14%，其中在5月25日發(fā)生決定延長減產(chǎn)協(xié)議到明年后至6月30日期間,，油價(jià)跌幅就超過10%,。摩根大通資管部門的能源投資主管EbeleKemery表示，油價(jià)下跌令大宗商品市場(chǎng)普遍情緒低落,，其客戶持有大宗商品作為對(duì)沖通脹和保持資產(chǎn)多樣化的防御型手段,，而不是尋求從價(jià)格的波動(dòng)中交易獲利。

葉燕武表示,，從美國監(jiān)管層來看,，不愿意看到投行繼續(xù)介入大宗現(xiàn)貨，操縱現(xiàn)貨價(jià)格,，華爾街投行接下來的大宗業(yè)務(wù)將更多集中在衍生品交易上。

然而,，從歷史上看,，程小勇表示,，投行在大宗商品交易中“敗北”，大多數(shù)的時(shí)候發(fā)生在商品出現(xiàn)系統(tǒng)性的持續(xù)下跌,。如2008年之后的金融危機(jī),，以及2011年之后的中國經(jīng)濟(jì)減速換擋之后，商品出現(xiàn)持續(xù)四年的下跌,。不過,，2017年上半年投行商品交易受挫，并非單純是做錯(cuò)方向,，而是2008年金融危機(jī)去杠桿之后的金融市場(chǎng)再度加杠桿問題的再度出現(xiàn),。“伴隨2017年下半年商品漲勢(shì)的逐漸消退,，投行為了保障收益,，短期可能不會(huì)降杠桿，因此并不排除下半年投行在商品交易收入繼續(xù)受損的情況持續(xù),。最終會(huì)出現(xiàn)投行業(yè)務(wù)調(diào)整和投行之間業(yè)務(wù)的洗牌,。”

Coalition從FICC(固定收益,、外匯及大宗商品業(yè)務(wù)),、Equities(股票)、IBD(投行業(yè)務(wù))三大板塊對(duì)2017年十二家頂級(jí)投行進(jìn)行了排名,。數(shù)據(jù)顯示,，在全球投行收入排名中，摩根大通穩(wěn)獲第一,，高盛和花旗集團(tuán)并列第二,。在固定收益商品業(yè)務(wù)中，高盛表現(xiàn)出色,，收獲第一,，在股票期權(quán)和并購業(yè)務(wù)中與摩根大通并列第一?；ㄆ旒瘓F(tuán)得益于固定收益業(yè)務(wù)的出色表現(xiàn),，從2015年的并列第三躋身與高盛并列第二。

大宗商品交易去泡沫

從更深層次原因看,，葉燕武分析認(rèn)為,，多家投行“敗陣”大宗商品也反映了兩個(gè)問題：一是全球經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致的大宗商品市場(chǎng)持續(xù)下跌。金融危機(jī)后,，全球GDP增速持續(xù)下降,，BDI指數(shù)自2008年以后一蹶不振。以美國為代表的發(fā)達(dá)國家重振經(jīng)濟(jì)及復(fù)蘇制造業(yè)需要漫長的過程，對(duì)大宗商品的需求減少,；以中國為代表的新興經(jīng)濟(jì)體發(fā)展增速減緩,，中國經(jīng)濟(jì)在改革推動(dòng)下走上經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的軌道，對(duì)大宗商品的需求增速減緩,。然而,，全球的大宗商品的供應(yīng)依然充足，因此全球大宗市場(chǎng)陷入了持續(xù)的低迷,。二是全球?qū)捤傻呢泿耪咧饾u終結(jié),，各國政府已經(jīng)意識(shí)到寬松貨幣政策帶來的弊病，并逐步采取緊縮的政策,、收緊貨幣的流動(dòng)性,，貨幣緊縮時(shí)代已經(jīng)到來，隨著美元走強(qiáng),，大宗商品中的泡沫逐漸被擠壓,。

這是否意味著未來大宗商品交易將轉(zhuǎn)向悲觀？

“從大宗商品需求來看,，經(jīng)過近十年的全球經(jīng)濟(jì)休整,，目前美國經(jīng)濟(jì)的走強(qiáng)跡象及新興經(jīng)濟(jì)體的企穩(wěn)跡象，都使得大宗商品市場(chǎng)的未來不再那么悲觀,?！比~燕武表示，從大宗商品衍生品交易角度來看,，目前國內(nèi)期貨成交量全球領(lǐng)先,，且現(xiàn)貨業(yè)務(wù)也在跟進(jìn)。但從客觀來看,，中國是大宗商品的貿(mào)易大國,，但還不是大宗商品的金融大國，大宗商品融資業(yè)務(wù)實(shí)踐仍處于初級(jí)階段,。伴隨國際大投行的退出,，中國的銀行和經(jīng)紀(jì)商也在抓緊進(jìn)入這個(gè)領(lǐng)域，構(gòu)建投行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)成為不少券商當(dāng)下的主要任務(wù),。

葉燕武表示,，對(duì)外收購LME，以期人民幣結(jié)算能提升人民幣的定價(jià)能力,，提高中國在國際大宗業(yè)務(wù)的話語權(quán),。此外，國內(nèi)的期貨交易所也需要加速發(fā)展,，加快推出新的品種和新的衍生品種類,，例如能源類期貨期權(quán),，提高競爭力和代表性。

宋晨陽認(rèn)為,，目前,，國際貿(mào)易愈加活躍，全球貿(mào)易總量還在穩(wěn)步回升中,。中國在原油、鐵礦石,、部分農(nóng)牧產(chǎn)品以及化工原材料等方面,，都是世界最主要的需求國，而且需求量還在不斷增加,。同時(shí),，“一帶一路”涉及超30億人口的大市場(chǎng)，對(duì)中國的貿(mào)易需求具有更大的增長潛力,。由此,，大宗商品的真正牛市正在醞釀之中，隨著全球經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步轉(zhuǎn)好,，大宗商品市場(chǎng)依然是一個(gè)非常安全和具有極大投資潛力的市場(chǎng),。

中國報(bào)告大廳發(fā)布的2016-2021年中國大宗商品行業(yè)市場(chǎng)供需前景預(yù)測(cè)深度研究報(bào)告預(yù)測(cè)稱，2017年,，中國大宗商品市場(chǎng)環(huán)境將好于上年,。由于國內(nèi)外資源過量供應(yīng)受到抑制，大宗商品供求關(guān)系將進(jìn)一步改善,，而隨著各項(xiàng)成本要素趨向揚(yáng)升,，推動(dòng)大宗商品市場(chǎng)價(jià)格震蕩上行，因此2017年大宗商品市場(chǎng)整體將呈升溫局面,。預(yù)計(jì)新一年內(nèi)中國大宗商品需求“三駕馬車”勁頭充足,，拉動(dòng)需求穩(wěn)定增長。

程小勇則認(rèn)為,，2016年商品暴漲有觸發(fā)投行的冒險(xiǎn)行為,，但從長期來看，目前尚找不到接棒中國的大宗商品新的消費(fèi)增長極,，因此未來商品反彈可能是1-2年的周期,，并不會(huì)再現(xiàn)2003-2007年的超長時(shí)間牛市。因此,，未來商品階段性上漲機(jī)會(huì)(或者悲觀修復(fù)式反彈)存在,，但長期牛市卻難以期待。