原標(biāo)題：罕見,！劉鶴攜"一行兩會(huì)"一把手集體喊話,，瞄準(zhǔn)的是同一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域

10月19日,，馳援股市！

國(guó)務(wù)院副總理劉鶴在分析股市近期大幅波動(dòng)的原因后表示：政府高度重視股市的健康穩(wěn)定發(fā)展,。促進(jìn)股市健康發(fā)展,，一定要有針對(duì)性地推出新的改革舉措。

中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清稱三大舉措維穩(wěn)股市,，銀行理財(cái)子公司資金入市,，要求銀行穩(wěn)妥處理股權(quán)質(zhì)押，鼓勵(lì)險(xiǎn)資入市,。

同一天,，央行行長(zhǎng)易綱表示,，人民銀行也正研究繼續(xù)出臺(tái)有針對(duì)性的措施，緩解企業(yè)融資困難問題,，推動(dòng)實(shí)施民營(yíng)企業(yè)債券融資支持計(jì)劃,，推進(jìn)民營(yíng)企業(yè)股權(quán)融資支持計(jì)劃，支持商業(yè)銀行擴(kuò)大對(duì)民營(yíng)企業(yè)的信貸投放,。

證監(jiān)會(huì)主席劉士余也喊話六大舉措提振市場(chǎng)信心,，如：鼓勵(lì)地方政府幫助有發(fā)展前景但暫時(shí)陷入經(jīng)營(yíng)困難的上市公司紓解股票質(zhì)押困境，促進(jìn)其健康發(fā)展,。

主管經(jīng)濟(jì)的副總理,、“一行兩會(huì)”的三位首腦，在同一天時(shí)間內(nèi)集中回應(yīng)近期熱點(diǎn),、表述未來(lái)政策走向,，這是非常罕見的現(xiàn)象。一方面這說(shuō)明決策層和市場(chǎng)的互動(dòng)越來(lái)越密集頻繁,，另一方面也說(shuō)明市場(chǎng)情況所處的境地,。

信號(hào)如此強(qiáng)烈，信心快速提振,，市場(chǎng)聞風(fēng)起舞。截至收盤,，滬指上漲2.58%,，創(chuàng)業(yè)板大漲3.72%。

而稍微留意一下,，就會(huì)發(fā)現(xiàn)決策層集體關(guān)注的問題均指向民營(yíng)上市公司股權(quán)質(zhì)押融資問題,，所采取的措施也直指核心。

股權(quán)質(zhì)押到底是怎么回事,？一旦大規(guī)模爆倉(cāng),，這里面潛藏的風(fēng)險(xiǎn)到底有大？

風(fēng)險(xiǎn)

今年的股市下行,，尤其是不少股票的閃崩,，股權(quán)質(zhì)押平倉(cāng)都是元兇。

股權(quán)質(zhì)押融資,，是上市公司股東們的獨(dú)門武器,。要借錢，先要有可抵押的資產(chǎn),，比如房產(chǎn),。上市公司股東們手中持有的股權(quán)也是硬通貨，可直接作為抵押物,，去銀行,、券商等機(jī)構(gòu)貸款,。

比如說(shuō)，某公司現(xiàn)在市值100億元,，控股股東持有50%的股份,，拿出其中的80%去質(zhì)押，理論上最高對(duì)等金額是40億元,。不過,，股價(jià)隨時(shí)都在變動(dòng)，出錢的人當(dāng)然要考慮股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn),，因此,，近兩年里質(zhì)押價(jià)格至少要打個(gè)對(duì)折，甚至是3折拿貨,。如此,，辦理質(zhì)押的股東就只能拿到20億元，甚至是12億元的現(xiàn)金,。

一般來(lái)說(shuō),，如果抵押的股票股價(jià)下跌超過20%，就觸及警戒線,，抵押人就要拿錢來(lái)補(bǔ)倉(cāng),；如果股價(jià)繼續(xù)下跌至30%，就觸及強(qiáng)制平倉(cāng)線,，券商就可以把手中的股票強(qiáng)行出售,。

此時(shí)，該公司股價(jià)本來(lái)已岌岌可危,，再來(lái)一大筆拋壓,，閃崩基本就是定局。

如果股市里只有一兩家企業(yè)出現(xiàn)這情況,，自然不用太擔(dān)心,，接盤者大有人在，尤其是在前幾年“殼”資源均價(jià)約30億元的時(shí)候,，乘機(jī)抄底的資金或許還會(huì)蜂擁而至,。

可是，如果要平倉(cāng)的不是一家兩家,，資金就不夠了,，就算手頭有錢，出手接盤的膽量也不夠,。

有數(shù)據(jù)顯示,，截至10月16日，A股市場(chǎng)有2163只個(gè)股存在股權(quán)質(zhì)押,，其中有982只股價(jià)跌破預(yù)警線,，584只跌破平倉(cāng)線,；大股東涉及股權(quán)質(zhì)押的上市公司有1900家，其中大股東質(zhì)押比例超過70%的上市公司有840家,。

不光如此?，F(xiàn)有的數(shù)據(jù)只是上市公司公開信披的場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押情況，場(chǎng)外質(zhì)押,、繞標(biāo)質(zhì)押還沒公開,。比如說(shuō)，某股東在民間借貸時(shí),，將其所持的上市公司股份質(zhì)押出去,，就不需要公告。相對(duì)于規(guī)范的場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押融資,，場(chǎng)外和繞標(biāo)質(zhì)押的成本更高,，規(guī)模有多大難以確定。

今年股市持續(xù)下行后,，股價(jià)越跌,，質(zhì)押比例高的個(gè)股爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)越大，而爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)越大,，更容易引發(fā)股價(jià)大幅下滑,，最終吞噬上市公司股東資金流，導(dǎo)致公司癱瘓,。

如此惡性循環(huán),，若眾多公司接連爆倉(cāng)，不夸張地說(shuō),，一旦形成踩踏現(xiàn)象，一場(chǎng)小規(guī)模的金融風(fēng)險(xiǎn)就可能爆發(fā),。

激進(jìn)

作為民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的龍頭,，為何如此之多的上市公司陷入如此險(xiǎn)境？

劉鶴講得很直白：“一些前期通過高負(fù)債擴(kuò)張較快的民企,，由于偏離主業(yè),，在流動(dòng)性上遇到困難?！?/p>

以連續(xù)14年入圍“中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)”的江蘇三胞集團(tuán)為例,，其官網(wǎng)稱，截至2017年,，集團(tuán)總資產(chǎn)已突破1300億,，年銷售總額近1500億元，旗下?lián)碛泻陥D高科（600122.SH）,、南京新百（600682.SH）,、萬(wàn)威國(guó)際（0167.HK）等多家上市公司,。

此前數(shù)年，三胞集團(tuán)一貫的形象是“買買買”,，不斷地加杠桿,，大擴(kuò)張，旗下上市公司的股票也高質(zhì)押,。三胞集團(tuán)高管還承認(rèn),，三胞的負(fù)債很多項(xiàng)目都是短債長(zhǎng)投。

出來(lái)混,，總是要還的,。10月13日，銀保監(jiān)會(huì),、江蘇省牽頭推進(jìn)三胞集團(tuán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解工作,，要求各債委會(huì)成員不得隨意抽貸、壓貸,、斷貸,，不單獨(dú)采取訴訟、查凍賬戶,、強(qiáng)行處置資產(chǎn)和平倉(cāng)質(zhì)押股票等不利于風(fēng)險(xiǎn)化解的措施,。

東方園林（002310）也是如此。2015年前,，東方園林主營(yíng)園林景觀,；2015年借并購(gòu)進(jìn)入環(huán)保產(chǎn)業(yè)，后來(lái)又殺入全域旅游行業(yè),。PPP模式興起后,，東方園林到處“跑馬圈地”，僅今年上半年,，就中標(biāo)36個(gè)PPP項(xiàng)目,，合計(jì)金額約為339.48億元。

表面看,，公司業(yè)績(jī)并不差,。東方園林半年報(bào)顯示，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入64.63億元,，同比增長(zhǎng)29.67%,，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)6.64億元，同比增長(zhǎng)42.04%,。

背后卻暗潮洶涌,。截至今年上半年，東方園林負(fù)債合計(jì)282億,，其中流動(dòng)負(fù)債高達(dá)254億,，可用現(xiàn)金和銀行存款僅9.25億,。截至2018年10月17日，控股股東及其一致行動(dòng)人共質(zhì)押股份11.13億股,，占其持股比例82.88%,。如果平倉(cāng)，其實(shí)控人何巧女可能失去公司控股權(quán),，股價(jià)難逃繼續(xù)大跌命運(yùn),。

10月17日晚間，北京市證監(jiān)局發(fā)文,，建議各債權(quán)人從大局考慮,，給予東方園林控股股東化解風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間，暫不采取強(qiáng)制平倉(cāng),、司法凍結(jié)等措施,，避免債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)惡化影響東方園林穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。

靠著借來(lái)的錢滾雪球,，其實(shí)是吹泡沫,。三胞集團(tuán)與東方園林用血淋淋的現(xiàn)實(shí)表明：當(dāng)時(shí)杠桿加的有多歡，現(xiàn)在跌的就有多慘,。還是要記住劉鶴說(shuō)過的大白話,，“做生意是要有本錢的，借錢是要還的,?！?/p>

救援

如此大面積的股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)之下，如何應(yīng)對(duì),？

對(duì)每一家公司來(lái)說(shuō),，收縮是必然。如,，三胞集團(tuán)從“買買買”調(diào)到“賣賣賣”頻道,，瘦身自救。

一家民營(yíng)制造業(yè)上市公司董秘兼財(cái)務(wù)總監(jiān)告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者,，“現(xiàn)在來(lái)看,，還是我們公司董事長(zhǎng)的穩(wěn)健策略正確,，不懂的行業(yè)不要做,，不該借的錢不要借，做好自己的主業(yè)就行,?！?/p>

靠企業(yè)自身當(dāng)然不夠，各地政府已出手救援,。如今年6月,，北京海淀區(qū)國(guó)資委接盤三聚環(huán)保（300072）,。此外，山東,、湖南,、浙江、福建,、四川,、河北多地不同層級(jí)國(guó)資部門也已入場(chǎng)，以各種形式扶助陷入困境的當(dāng)?shù)厣鲜忻駹I(yíng)企業(yè),，也不乏接手外地公司的例子,。

大規(guī)模救援行動(dòng)則從深圳拋出數(shù)百億元資金計(jì)劃開始，北京迅速跟進(jìn),，廣州,、杭州等地均傳出類似計(jì)劃。

從深圳與北京救援計(jì)劃細(xì)節(jié)來(lái)看,，首先被救援的民企大多基本面較好,，但大股東股權(quán)質(zhì)押高，流動(dòng)性緊張,。

更大規(guī)模的統(tǒng)一行動(dòng),，無(wú)疑是今天集中亮出的大動(dòng)作，松綁的各路資金無(wú)疑將跑步入場(chǎng),。

然而,，國(guó)資折價(jià)、低價(jià)乃至0元受讓民企股權(quán),，也引發(fā)“國(guó)進(jìn)民退”爭(zhēng)議,。對(duì)此，國(guó)務(wù)院國(guó)資委新聞發(fā)言人彭華崗10月15日表示,，國(guó)資收購(gòu)民資上市公司只是在當(dāng)前環(huán)境下國(guó)企和民企的一種正常的市場(chǎng)化行為,，是國(guó)企和民企互惠共贏的一種市場(chǎng)選擇，不存在誰(shuí)進(jìn)誰(shuí)退的問題,，更不涉及意識(shí)形態(tài),。

今天，劉鶴毫不回避地指出：“社會(huì)上所謂‘國(guó)進(jìn)民退’的議論,，既是片面的,，也是錯(cuò)誤的。國(guó)有銀行或者國(guó)有企業(yè)進(jìn)行幫助甚至重組,，是幫助民營(yíng)企業(yè)度過難關(guān),，恰恰體現(xiàn)國(guó)企和民企相互依存、相互合作，我認(rèn)為是好事,，不存在“國(guó)進(jìn)民退”的問題,。”

事實(shí)上,，從現(xiàn)有數(shù)據(jù)看,，接盤國(guó)資大多數(shù)處于浮虧狀態(tài)。如,，金力泰（300225）股份的轉(zhuǎn)讓價(jià)15.5元/股,，10月18日股價(jià)僅4.40元/股，只剩下零頭,。

頗有意味的是,，接盤價(jià)有變化。環(huán)能科技（300425）10月16日公告稱,，央企中國(guó)建筑集團(tuán)下屬企業(yè)以停牌前的最新收盤價(jià)22%的溢價(jià)率,，受讓該公司27%股份，成為公司新的實(shí)際控制人,。

還有很重要的一點(diǎn)不得不說(shuō)清楚——多數(shù)國(guó)資并不謀求控制權(quán)或經(jīng)營(yíng)權(quán),。

如，深圳國(guó)資企業(yè)成為怡亞通（002183）第一大股東后明確表示,，將充分授予怡亞通自主經(jīng)營(yíng)權(quán),。永清環(huán)保（300187）引入瀏陽(yáng)國(guó)資時(shí)，后者也表明不謀求控股,，還將在公司經(jīng)營(yíng)方面給予支撐,。北京海淀區(qū)的救助方案顯示，通過受讓不超過上市公司總股本10%的股權(quán),，幫助民營(yíng)科技上市公司化解股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)等,。

永清環(huán)保稱，引入國(guó)有資本戰(zhàn)略股東,，給永清環(huán)保也注入了一劑強(qiáng)心針,，可提高公司資信等級(jí)，將有助于為公司引進(jìn)更多的戰(zhàn)略及業(yè)務(wù)資源,，有利于促進(jìn)公司整體業(yè)務(wù)發(fā)展,。

國(guó)資入場(chǎng)不僅破解民營(yíng)股東股權(quán)質(zhì)押危機(jī)，減輕市場(chǎng)憂慮,，也切斷了大股東層面流動(dòng)性危機(jī)演變?yōu)樯鲜泄緦用娴娘L(fēng)險(xiǎn)和區(qū)域性,、系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)鏈條。

這是國(guó)資與民資共渡難關(guān)的時(shí)刻,。

劉鶴的判斷是：從全球資產(chǎn)配置來(lái)看,，中國(guó)正在成為最有投資價(jià)值的市場(chǎng)，泡沫已經(jīng)大大縮小,，上市公司質(zhì)量正在改善,，估值處于歷史低位?？梢哉f(shuō),，股市的調(diào)整和出清，正為股市長(zhǎng)期健康發(fā)展創(chuàng)造出好的投資機(jī)會(huì),。

文/李永華(中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊記者)

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