業(yè)績一路高歌的拼多多,，市值蒸發(fā)了近三分之一。

原因在于,，2024年二季度的財報會議上拼多多高管的一系列“硬剛”投資者的發(fā)言,，給資本市場“潑了一盆冷水”。

拋開資本市場的表現(xiàn)不談,，其實拼多多在二季度的業(yè)績表現(xiàn)本身依然堅挺,，在一眾電商平臺和互聯(lián)網(wǎng)公司中已算優(yōu)秀。

第二季度,，拼多多實現(xiàn)營收970.6億元,，上年同期為522.81億元，增長86%,，略低于預(yù)期的999.85億元,。

歸屬于拼多多普通股股東的凈利潤為320.094億元，同比增長144%,。

數(shù)據(jù)顯示,，二季度阿里巴巴和京東歸屬于普通股股東的凈利潤為分別為243.9億元和145億元，此次拼多多凈利潤已經(jīng)接近阿里+京東兩家之和,。而拼多多這主要得益于公司各業(yè)務(wù)板塊的顯著增長,，特別是交易服務(wù)板塊的大幅增長。

一反其他公司高管猛吹自己上市公司業(yè)績和預(yù)期的情況不同,，拼多多高管的主動“砸盤”,，讓不少人大呼不能理解。

看仔細(xì)閱讀財報電話會議上的發(fā)言,，就發(fā)現(xiàn),，拼多多認(rèn)為的危機：

不在外界，而在蕭墻之內(nèi),。

就在喊出“幾年內(nèi)不分紅和回購”之后,，拼多多集團董事長、聯(lián)席CEO陳磊宣布,，未來一年將投入百億資源包扶持新質(zhì)商家,，并堅決地進(jìn)行商家生態(tài)治理。拿出上年凈利潤的六分之一的同時,，陳磊還表示,，“管理層已達(dá)成一致共識，做好了犧牲短期利潤,，長期投入的準(zhǔn)備,。”

這似乎是對近期爆發(fā)的商家矛盾的回應(yīng),。今年夏天,，拼多多海外平臺TEMU的商家圍攻總部話題沖上了熱搜,。

這源于今年1月，Temu對5倍罰款調(diào)整為“根據(jù)產(chǎn)品品質(zhì)分?jǐn)?shù)劃分罰款金額”,，被消費者退貨的商品,，除“不結(jié)算該筆訂單貨款”外，會分別對應(yīng)承擔(dān)5倍,、2.5倍,、1.5倍或免于扣除賠付金等四種處罰。

這讓商家苦不堪言,，也讓拼多多的增長引擎TEMU備受質(zhì)疑,。

顯然，拼多多的謹(jǐn)慎,，讓大家感覺到——下沉市場這個近5年被大家視為新增量的市場,，也開始不好過了。

告別粗狂式增長,，拼多多開始進(jìn)入了更加“精細(xì)化運營”的時代,。

猶如淘寶當(dāng)年的“十月圍城”，這都是成長的代價,。

交易服務(wù)再次大漲,，或受益海外市場

在電商行業(yè)普遍微增的環(huán)境下，拼多多的營收依舊亮眼,。

其中,，營收增長最快的是“交易服務(wù)”。

這跟很多人對拼多多主要收入來自廣告收入和交易服務(wù)費的印象有很大差異,。

數(shù)據(jù)顯示,，拼多多來自交易服務(wù)的營收為479.437億元（約合65.973億美元），與2023年同期的143.479億元相比增長234%,，占總營收的49.4%,。

商業(yè)數(shù)據(jù)派梳理數(shù)據(jù)看到，交易服務(wù)費開始占據(jù)拼多多的半壁江山是在去年四季度,。而在線營銷業(yè)務(wù)增速一直慢于營收,。

拼多多近9個季度交易服務(wù)和在線營銷服務(wù)營收情況

交易服務(wù)費用之所以增長如此迅猛，還要從主營業(yè)務(wù)中來看,。

拼多多收入組成主要由三部分：國內(nèi)主站,、多多買菜和海外托管電商TEMU。

國內(nèi)主站的主要收入來自于廣告收入和交易服務(wù)費,；多多買菜主要收入來自于交易服務(wù)費和進(jìn)銷差價,；TEMU的主要收入來自于進(jìn)銷差價和交易服務(wù)費,。

需要說明的是,，Temu的營收（前端售價與商家供貨價之差）算在拼多多交易服務(wù)收入中,。所以交易服務(wù)收入的變化一定程度上反映的也是Temu收入變化。

商業(yè)數(shù)據(jù)派曾經(jīng)在《全球“新窮人”,，撐起拼多多》中表示,，托管業(yè)務(wù)可能是拼多多“交易服務(wù)”大漲的主要原因。

目前為止,，半托管體量在美區(qū)占比并不高,，更多還是來自全托管，但Temu全托管的履約成本一直沒有得到有效改善,，而能夠降本,、但運輸時間太長的海運進(jìn)展也比較緩慢。

但毫無疑問,，半托管依舊是Temu未來的重點,。近日，Temu宣布?xì)W洲本土店正式開放注冊,，原本定于今年10月才在日本開放的半托管,，現(xiàn)已提前開通。

Temu已然在高速增長,，成為拼多多增長的第二大引擎,。

但從毛利率上可以看到，隨著交易服務(wù)費占比（TEMU營收）逐漸提升,，毛利率上升的確較慢,。

隨著去年四季度交易服務(wù)費營收占比超過45%后，拼多多毛利率從三季度的61%下滑到60.5%,。本季度,，拼多多毛利率為65.3%，同比微增1.56%,，環(huán)比微增4.82%,，距離2022年三季度79.1%的毛利率差距較大。

雖然拼多多的增長放緩,，但效率機器的利潤還在瘋狂釋放,。

因為海外投放更加克制，整體公司在運轉(zhuǎn)效率上持續(xù)攀升,。一個季度超萬億GMV的公司,，行政開支不到20億，而研發(fā)開支也就不到30億,，尤其是研發(fā)費用的增長只有6%,。

因為純利潤型收入還能夠多增，再加上克制的銷售費用,，利潤釋放還是非常驚人,。二季度拼多多經(jīng)營利潤含Temu的虧損在內(nèi),，已經(jīng)穩(wěn)定站上了300億元，這個季度達(dá)到了326億元人民幣,，同比猛彪156%,。

拼多多的“黃金天平”，開始傾向商家

財報雖然亮麗,，但股價卻急轉(zhuǎn)直下,，而股民們更多的則是考慮能否抄底，這源于拼多多的成長性還有展望的空間,。

拼多多可謂是中概股中為數(shù)不多的成長股,，發(fā)出如此靚麗的財報，股價卻暴跌超30%,，源于拼多多集團董事長,、聯(lián)席CEO陳磊在財報電話會議中的悲觀描述。

在財報電話會上,，陳磊表示,，全球化業(yè)務(wù)正在面臨更嚴(yán)峻、加速變化的國際環(huán)境,，業(yè)務(wù)經(jīng)營受非正常商業(yè)因素的干擾變多,，未來業(yè)務(wù)發(fā)展的不確定性顯著增加，收入逐漸放緩將是必然的結(jié)果,。

特別是,，在電話會上，投資者問公司是否會增加回購,。陳磊非常硬氣的回答,，

“公司仍在加大投入，未來幾年不考慮分紅和回購,?！?/strong>

本身中概股的買家就嚴(yán)重不足，一旦有利空,，就是恐慌式暴跌,，因此對于大部分中概股公司來說，最大的買家只能是他們自己,。

當(dāng)陳磊說出近幾年不會回購后,，股民的心態(tài)可想而知的崩盤。

“坦白說,，我其實蠻欣賞公司管理層的態(tài)度,。”一位不愿具名的美股操盤人士向商業(yè)數(shù)據(jù)派表示，對于成長股來說,，把資金投入到回購或者分紅短期雖然有利于維護(hù)股價,，但并不是長期最優(yōu)選擇。

就像陳磊所說,，“我們已經(jīng)準(zhǔn)備好做出短期犧牲，迎接盈利能力下滑的可能性......往前看,，因為競爭加劇和外部挑戰(zhàn),，我們必然會面臨壓力，但我們還是堅定不移地投入,，盈利能力也會受到影響,。”

不分紅不回購,，那現(xiàn)金用來干嘛,？拼多多：扶持商家。

拼多多從2022年開始規(guī)?；?，一個顯著的原因在于，平臺做的輕?，F(xiàn)在顯著的變化在于,，拼多多在變“重”。

二季度以來,，消費市場趨于冷靜,，促使商家端在廣告營銷支出上做出正常的調(diào)整性動作。QuestMobile數(shù)據(jù)顯示,，2024年Q2互聯(lián)網(wǎng)廣告市場規(guī)模達(dá)到1864.9億元,，同比只增長了10.9%。

加之外部平臺的競爭還在加劇,，頭部電商企業(yè)加碼價格戰(zhàn),，新興的內(nèi)容電商平臺也來瓜分市場，凡此種種,，都要拼多多拿出更多應(yīng)對策略,。

而在今年夏天，拼多多和商家的關(guān)系似乎越發(fā)緊張,。TEMU商家因巨額罰款沖擊拼多多總部,、“僅退款”讓商家苦不堪言……這一切都源于拼多多“以用戶為本”的平臺心態(tài)。

不過,，商家生態(tài)將在未來有所改善,。

據(jù)《晚點LatePost》報道，拼多多在今年二季度調(diào)整了業(yè)務(wù)重點，將GMV,、而不是商業(yè)化和利潤列為第一目標(biāo),。

這家公司轉(zhuǎn)變了自2022年起,，以商業(yè)化和貨幣化率,、而非GMV作為核心指標(biāo)的路線。

拼多多決定變革,，這也是此次決定拿出100億元,，想要完成的目標(biāo)。

拼多多創(chuàng)始人黃崢

拼多多表示,，未來一年將投入百億資源扶持新質(zhì)商家,，并進(jìn)行商家生態(tài)治理?！捌脚_的整體規(guī)模已經(jīng)具備了相當(dāng)?shù)捏w量,，完善生態(tài)建設(shè)并非一夕之功，管理層已達(dá)成一致共識,，做好了犧牲短期利潤,，長期投入的準(zhǔn)備?！?/p>

拼多多表示，在供給側(cè),，將大幅度地減免優(yōu)質(zhì)商家的交易手續(xù)費，未來一年預(yù)計會減免100億元,。比如，最近拼多多已先后向商家推出「資源位技術(shù)服務(wù)費」,、「推廣軟件服務(wù)費」可退權(quán)益,。以技術(shù)服務(wù)費為例,，用戶在活動期間取消,、退款的訂單,，以及確認(rèn)收貨后的退款訂單,，商家均可享受上述服務(wù)費退返權(quán)益。

另外,，對于不良商家,，平臺也會加大生態(tài)治理。比如，拼多多優(yōu)化了商家入駐和商品上架的流程,，通過技術(shù)手段嚴(yán)格把關(guān)商品質(zhì)量,，打擊不法的作弊商家——通過激勵好的、淘汰壞的,，拼多多希望打造一個更健康的商家生態(tài),，從而提升平臺供給側(cè)的質(zhì)量和效率。

財報顯示,，拼多多本季度研發(fā)投入達(dá)到了29億元,，同比增長6%，主要源于在運營和研發(fā)上進(jìn)行新一輪的投入,。

此次，拼多多可以說“左手扶持新質(zhì)商家,，右手治理平臺生態(tài)”,。

阿里和京東需要借助新技術(shù)尋求新的增長空間,，并降低商家在平臺的經(jīng)營成本,，獲得利潤增長。而拼多多則面臨更為激烈的國內(nèi)外競爭和矛盾加劇的商家關(guān)系,，以及下沉市場的消費升級需求,，需要聚焦農(nóng)產(chǎn)品品類的同時，引進(jìn)品牌商家提升平臺供給質(zhì)量,。

“對于拼多多來說,，在轉(zhuǎn)型過程中，投資者們或許會逐漸更加關(guān)注企業(yè)的收益和成本,?！毕沩炠Y本創(chuàng)始人沈萌向商業(yè)數(shù)據(jù)派表示，盡快沉淀出自身健康且可持續(xù)的盈利模式,，是拼多多眼下最重要的課題之一,。

從短期來看，眼下拼多多扶持新質(zhì)商家,，繼續(xù)重倉農(nóng)業(yè),，將犧牲掉不菲的利潤，看起來是一筆并不“劃算”的賬,。但從長期來看,，優(yōu)質(zhì)商家與新興產(chǎn)業(yè)帶的崛起，農(nóng)產(chǎn)品上行效率的提升,，將轉(zhuǎn)化為平臺的高質(zhì)量增長引擎,，實實在在又是一筆回報極高的投入。

而在下沉市場的好日子結(jié)束后，面臨主站的放緩以及海外業(yè)務(wù)的風(fēng)險因素,，對拼多多的經(jīng)營考驗又進(jìn)入了一個全新高度。