近期央行國(guó)債買(mǎi)賣(mài)成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn),，央行資產(chǎn)負(fù)債表則提供了更多操作細(xì)節(jié),。中國(guó)人民銀行公布的貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表顯示，截至9月末,，央行對(duì)中央政府債權(quán)余額為2.26萬(wàn)億元,，相比8月末增加2302億元,。這是該科目在8月增長(zhǎng)后再度增長(zhǎng)。

9月30日,，央行公告稱,，為加大貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度，保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕,，9月人民銀行開(kāi)展了公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)操作,，全月凈買(mǎi)入債券面值為2000億元。凈買(mǎi)入2000億元國(guó)債,，但央行對(duì)中央政府債權(quán)余額卻增加了2302億元,，原因可能在于央行在9月繼續(xù)“買(mǎi)短賣(mài)長(zhǎng)”，其中賣(mài)出的長(zhǎng)債既有央行持倉(cāng),，也有央行借入的長(zhǎng)債,。賣(mài)出的借入長(zhǎng)債規(guī)模或?yàn)?02億元,，買(mǎi)入規(guī)模則高于2302億元,。

9月MLF操作縮量2910億元?？紤]到MLF的政策利率作用淡化,，后續(xù)央行可能繼續(xù)通過(guò)國(guó)債凈買(mǎi)入的方式置換MLF。這在央行資產(chǎn)負(fù)債表上表現(xiàn)為,，“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”下降的同時(shí)“對(duì)中央政府債權(quán)”上升,。9月末“對(duì)中央政府債權(quán)”占央行資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模的5%，相比7月末上升了1.5個(gè)百分點(diǎn),。

去年10月召開(kāi)的中央金融工作會(huì)議提出,，充實(shí)貨幣政策工具箱，豐富和完善基礎(chǔ)貨幣投放方式,，在央行公開(kāi)市場(chǎng)操作中逐步增加國(guó)債買(mǎi)賣(mài),。今年8月28日，央行在官方網(wǎng)站公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)中新增了“公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)公告”欄目,。兩天后的8月30日,，央行發(fā)布了首個(gè)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)公告。9月30日,，央行發(fā)布了第二個(gè)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)公告,。結(jié)合央行資產(chǎn)負(fù)債表變化情況來(lái)看，央行國(guó)債買(mǎi)賣(mài)的細(xì)節(jié)更加清晰,。

由于央行持倉(cāng)中已有長(zhǎng)期國(guó)債,，9月央行賣(mài)出的長(zhǎng)債既有央行持倉(cāng)（9月上旬“24續(xù)作特國(guó)01”和“24續(xù)作特國(guó)02”開(kāi)始在二級(jí)市場(chǎng)上有賣(mài)盤(pán)報(bào)價(jià)甚至是成交，而二者是央行的持倉(cāng)）,，也有央行借入的長(zhǎng)債,，買(mǎi)入的則是短券,。參考?xì)v史上央行現(xiàn)券買(mǎi)賣(mài)的記賬方式，央行公開(kāi)市場(chǎng)現(xiàn)券買(mǎi)入歸集在資產(chǎn)端“對(duì)中央政府債權(quán)”科目下,。9月“對(duì)中央政府債權(quán)”增加2302億元,，意味著央行在公開(kāi)市場(chǎng)買(mǎi)入短債。賣(mài)出自有長(zhǎng)債會(huì)導(dǎo)致“對(duì)中央政府債權(quán)”余額下降,?？紤]到央行在市場(chǎng)上已賣(mài)出“24續(xù)作特國(guó)01”和“24續(xù)作特國(guó)02”，因此央行買(mǎi)入的短債規(guī)模應(yīng)高于2302億,，買(mǎi)入規(guī)模=2302億+央行賣(mài)出自有長(zhǎng)債規(guī)模,。

參考金融機(jī)構(gòu)債券借貸會(huì)計(jì)處理，融入不入表,，債券賣(mài)出后表內(nèi)確認(rèn)為交易性金融負(fù)債,。央行通過(guò)一級(jí)交易商借入的長(zhǎng)債或同樣在表外進(jìn)行記賬，二級(jí)市場(chǎng)賣(mài)出后或體現(xiàn)在負(fù)債端“其他負(fù)債”項(xiàng)下,。因?yàn)檠胄匈I(mǎi)入短債的規(guī)模減去央行賣(mài)出自有長(zhǎng)債的規(guī)模為2302億元（“對(duì)中央政府債權(quán)”余額增長(zhǎng)2302億元）,，且9月央行凈買(mǎi)入國(guó)債規(guī)模為2000億元，那么央行賣(mài)出借入長(zhǎng)券的規(guī)模應(yīng)為302億元,。在央行資產(chǎn)負(fù)債表上,，9月其他負(fù)債增加880億元，包含賣(mài)出的302億元長(zhǎng)期國(guó)債,。

8月30日,，央行公告稱，為貫徹落實(shí)中央金融工作會(huì)議相關(guān)要求,，8月人民銀行開(kāi)展了公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)操作,，向部分公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)一級(jí)交易商買(mǎi)入短期限國(guó)債并賣(mài)出長(zhǎng)期限國(guó)債，全月凈買(mǎi)入債券面值為1000億元,。當(dāng)月央行對(duì)中央政府債權(quán)余額增長(zhǎng)5070億元,。考慮到8月央行持倉(cāng)的國(guó)債主要是短期國(guó)債,，央行8月賣(mài)出的長(zhǎng)債應(yīng)該是借入的。具體操作是,，買(mǎi)入5070億元短期國(guó)債,，借券方式賣(mài)出4070億元長(zhǎng)期國(guó)債，實(shí)現(xiàn)凈買(mǎi)入1000億元,。這對(duì)央行資產(chǎn)負(fù)債表的影響是,，買(mǎi)入短債后對(duì)中央政府債權(quán)余額增加5070億元。此外,，8月“其他負(fù)債”增加4802億元,，考慮季節(jié)性規(guī)模環(huán)比小幅多增,，或主要包含賣(mài)出的4070億元長(zhǎng)期國(guó)債。

從歷史走勢(shì)上看,，央行對(duì)中央政府債權(quán)科目的大規(guī)模變動(dòng)是在2007年,，這和當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)發(fā)行特別國(guó)債有關(guān)。此后央行對(duì)中央政府債權(quán)總體呈現(xiàn)穩(wěn)定甚至略有下降的態(tài)勢(shì),，直到今年8月重回增長(zhǎng),，且增幅較大，9月再度增長(zhǎng)后余額達(dá)到2.26萬(wàn)億元,，占央行資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模的5%,，相比7月末上升了1.5個(gè)百分點(diǎn)。

“買(mǎi)短賣(mài)長(zhǎng)”的操作旨在使長(zhǎng)債收益率保持在合理區(qū)間,，維持向上傾斜的國(guó)債收益率曲線,，因?yàn)榻衲觊L(zhǎng)債收益率下行過(guò)快，在央行看來(lái)已明顯偏離合理區(qū)間,。Wind數(shù)據(jù)顯示,，10年國(guó)債收益率由去年底的2.56%下行至9月20日的2.04%，下行了52BP,，同期30年期國(guó)債收益率下行了68BP,。

央行8月9日發(fā)布的《2024年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》稱，今年以來(lái)國(guó)債收益率持續(xù)較快下行,，6月下旬,，10年期國(guó)債收益率逼近2.2%關(guān)口，創(chuàng)20年來(lái)新低,，已明顯偏離合理中樞水平,，不斷累積金融風(fēng)險(xiǎn)。華創(chuàng)證券首席固收分析師周冠南表示,，這說(shuō)明經(jīng)歷前期的壓力測(cè)試,，2.1%左右是央行在此前政策利率基礎(chǔ)上可以接受的點(diǎn)位水平。不過(guò),，央行也強(qiáng)調(diào)“國(guó)債收益率曲線作為重要的價(jià)格信號(hào),，還存在遠(yuǎn)端定價(jià)不充分、穩(wěn)定性不足等問(wèn)題”,，因此未來(lái)如債券收益率再次出現(xiàn)單邊過(guò)快下行,，或還會(huì)引發(fā)央行買(mǎi)賣(mài)國(guó)債進(jìn)行干預(yù)調(diào)節(jié)的操作。

9月24日的發(fā)布會(huì)宣布一系列政策后,，債市已大幅回調(diào),，市場(chǎng)也高度關(guān)注債市是否會(huì)再次出現(xiàn)“理財(cái)贖回—債市下跌”的負(fù)反饋。Wind數(shù)據(jù)顯示，10年期,、30年期國(guó)債收益率一度分別反彈至2.2%,、3.8%。10月16日10年期,、30年期國(guó)債收益率分別為2.11%,、2.30%，分別相比9月23日上行8BP,、16BP,。考慮到長(zhǎng)端國(guó)債收益率已有所反彈,，10月央行可能減少賣(mài)出長(zhǎng)債的規(guī)模,，避免負(fù)反饋加重。從市場(chǎng)信息看,，10月并無(wú)“24續(xù)作特國(guó)01”,、“24續(xù)作特國(guó)02”的賣(mài)出信息。

央行貨幣政策司司長(zhǎng)鄒瀾9月5日在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上表示,，央行買(mǎi)賣(mài)國(guó)債主要定位于基礎(chǔ)貨幣投放和流動(dòng)性管理,，既可買(mǎi)入也可賣(mài)出，并通過(guò)與其他工具靈活搭配,，提升短中長(zhǎng)期流動(dòng)性管理的科學(xué)性和精準(zhǔn)性,。從8月份來(lái)看，央行全月凈買(mǎi)入國(guó)債債券面值為1000億元,，意味著央行向市場(chǎng)凈投放1000億元流動(dòng)性,。而8月央行開(kāi)展3000億元MLF操作，當(dāng)月MLF到期4010億元,，MLF凈回籠1010億元,，某種程度上起到國(guó)債凈買(mǎi)入置換MLF的作用。從9月份來(lái)看,，9月MLF操作凈回收流動(dòng)性2910億元,，主要因?yàn)榻禍?zhǔn)、國(guó)債凈買(mǎi)入提供了相當(dāng)規(guī)模的流動(dòng)性,，銀行體系長(zhǎng)期流動(dòng)性保持合理充裕,。其中，國(guó)債凈買(mǎi)入2000億元,。

市場(chǎng)認(rèn)為,，考慮到MLF的政策利率作用淡化，后續(xù)央行可能通過(guò)國(guó)債凈買(mǎi)入的方式置換MLF,。這在央行資產(chǎn)負(fù)債表上表現(xiàn)為，“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”下降，而“對(duì)中央政府債權(quán)”上升,，但流動(dòng)性投放機(jī)理將發(fā)生變化,。從成本角度看，由于MLF存量規(guī)模較大（存量余額7萬(wàn)億左右）,，且操作成本相對(duì)偏高,，不利于銀行負(fù)債成本的改善。MLF作為成本較高的負(fù)債工具,，縮量續(xù)作有助于緩和銀行綜合負(fù)債成本,。

未來(lái)，國(guó)債買(mǎi)賣(mài)操作還將與財(cái)政政策密切配合,。10月12日,，財(cái)政部部長(zhǎng)藍(lán)佛安在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上宣布了多項(xiàng)增量財(cái)政政策，并表示“中央財(cái)政還有較大的舉債空間和赤字提升空間”,。市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)政府債券發(fā)行規(guī)模將再上臺(tái)階,，央行將通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作、降準(zhǔn),、國(guó)債買(mǎi)賣(mài)等方式熨平流動(dòng)性,。10月9日央行發(fā)布新聞稿稱，人民銀行,、財(cái)政部建立聯(lián)合工作組,，并于近日召開(kāi)工作組首次正式會(huì)議。雙方一致認(rèn)為央行國(guó)債買(mǎi)賣(mài)是豐富貨幣政策工具箱,、加強(qiáng)流動(dòng)性管理的重要手段,。下一步，要統(tǒng)籌發(fā)展和安全,，繼續(xù)加強(qiáng)政策協(xié)同,，不斷優(yōu)化相關(guān)制度安排，在規(guī)范中維護(hù)債券市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展,，為央行國(guó)債買(mǎi)賣(mài)操作提供適宜的市場(chǎng)環(huán)境,。