11月以來，A股的接連上漲再次引起全民關(guān)注,，不斷有“XX年股民炒股賺百萬/千萬”的新聞登上熱搜,。如果以成交量來看，截至2024年11月12日,，在A股三十多年的歷史上,，成交量超過兩萬億的交易日不到20個，除了有4個交易日發(fā)生在2015年的大牛市中,，其余均在近兩個月內(nèi),。天量的成交額成就了無數(shù)翻倍、五倍甚至十倍股,，股市的賺錢效應(yīng)吸引了全民的關(guān)注,。

市場行情的重新起步需要基本面跟上來之后，把市場過高的估值消化,，才能重新起航,。但從實際表現(xiàn)來看，11月至今,，市場無懼任何利空消息,，并且基本上以日均近2.5萬億的天量成交額開啟了一波上漲，市場情緒也極度火熱,。截至2024年11月11日,，A股主要的寬基市場指數(shù)均超過20%，進入“技術(shù)性牛市”,，呈現(xiàn)出“成長好于價值,，小盤優(yōu)于大盤”的特點,。其中北證50指數(shù)領(lǐng)漲整個市場，漲幅超過了130%,。這意味著如果在9月24日買入北證50指數(shù)基金,，剔除國慶長假，基本能夠?qū)崿F(xiàn)“一個月投資收益翻倍”目標(biāo),。

股市的上漲無非是兩個根本性的驅(qū)動因素：經(jīng)濟基本面帶來的企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)以及估值的提升,。就基本面而言，當(dāng)前市場仍舊是一個“強預(yù)期,、弱現(xiàn)實”的格局,。上市公司的三季度財報、近期公布的通脹數(shù)據(jù)以及金融數(shù)據(jù)等,，均指向“弱現(xiàn)實”,。剔除金融、石油石化的上市公司收入和盈利情況進一步惡化,，前三季度歸母凈利潤同比增速為-7.4%,，相比于上半年的-6.4%，進一步擴大,，顯示上市公司盈利的二階導(dǎo)仍未轉(zhuǎn)正,。

最新公布的價格數(shù)據(jù)顯示，10月CPI同比上漲0.3%,，增速低于9月0.1個百分點，低于市場預(yù)期,；PPI同比降幅擴大0.1個百分點至2.9%,，為2023年12月來最低，同樣低于市場預(yù)期,。政策利好尚未傳導(dǎo)至實體經(jīng)濟,，“通縮”壓力尚未得到緩解。具有前瞻指示性意義的金融數(shù)據(jù)方面,，10月新增社融1.40萬億元,，新增人民幣貸款5000億元，均不及預(yù)期,，且新增人民幣貸款創(chuàng)下了2010年以來同期最低,。

A股是一個“買預(yù)期、賣現(xiàn)實”的市場,，市場往往走在經(jīng)濟前面,。本輪從9月24以來的牛市起源于“政策邏輯的重大調(diào)整”，以及由此帶來“強預(yù)期”的反轉(zhuǎn),。從資金面觀察,，這可以看作是一場由“集體降杠桿”到“集體加杠桿”轉(zhuǎn)變的“流動性牛市”,，更好地解釋了當(dāng)前市場的現(xiàn)狀。9月以來的流動性改善廣泛存在于個人,、機構(gòu),、企業(yè)、游資等各方資金勢力中,。截至目前,，這是一輪杠桿資金的勝利，也是融資客的狂歡,。

企業(yè)端的加杠桿始于9月24日,，央行兩個創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具逐漸落地，其中股票回購增持專項再貸款額度為3000億元,，針對上市公司的貸款,。盡管央行在三季度的貨幣政策執(zhí)行報告中尚未披露該項結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的額度，但從各上市公司的公告來看,，3000億元的回購增持再貸款大概率不會有剩余,，而這筆資金將在未來一年內(nèi)按照回頭增持的要求全部注入股市中。

金融機構(gòu)端的加杠桿則是央行新創(chuàng)設(shè)的另一個結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具,，即額度為5000億元的證券,、基金、保險公司互換便利（簡稱SFISF）,。頭部券商均已參與到SFISF的操作中,，后續(xù)隨著該工具的實施落地，5000億元的流動性將由券商帶頭,，全部進入到股市之中,。

相對于金融機構(gòu)和企業(yè)的決策路徑慢，資金流入市場慢,，散戶,、游資帶來的杠桿資金成為階段性增量最大的資金，也成為主導(dǎo)市場風(fēng)格的主要力量,。散戶和游資的杠桿來自兩個方面：一是場內(nèi)券商的加杠桿,，二是場外信貸資金的流入。在場內(nèi)的融資方面,，A股在9月24日至今日,，融資余額凈增長近5000億元，融資余額暴漲至1.8萬億以上,，突破了2021年9月的高點,，僅低于2015年5月-6月期間的“杠桿牛”,。

而在場外資金方面,，居民消費貸的異常增長成為另一個佐證,。10月短期貸款新增490億元,，同比多增1543億元，單月新增量為近五年同期最高水平,。結(jié)合10月以來股市的賺錢效應(yīng)，以及監(jiān)管對于“嚴禁信貸資金流入股市”的強調(diào),，大概率有不小規(guī)模的消費貸資金借道流入股市,，成為散戶加杠桿的另一種方式,。與機構(gòu)資金以基本面邏輯為主不同，散戶加杠桿多追求高彈性,。由于散戶性質(zhì)的杠桿資金邊際流入規(guī)模最大，因此成為主導(dǎo)市場風(fēng)格的主要資金,。

從資金視角來看,，9月24日至今的牛市行情中，曾經(jīng)主導(dǎo)市場的公募,、北向,、國家隊等資金均缺席。公募資金因為基民的“回本即贖”,，面臨不小的贖回壓力,，外資則因缺乏經(jīng)濟基本面回暖的佐證和強勢美元的壓力，并未大規(guī)模流入A股,。機構(gòu)、企業(yè),、個人等幾方資金的集體加杠桿帶來了這一輪“流動性牛市”,，其中個人端流入速度最快，風(fēng)險偏好更高,。

展望后市,，杠桿資金特別是散戶端的杠桿資金主導(dǎo)可能仍會持續(xù)，只要融資額能持續(xù)強勢增長,，市場大概率還會保持天量成交額,，主題性、炒作性的機會也不會缺席,。但隨著監(jiān)管對妖股炒作的打擊和對理性投資的倡導(dǎo),，“妖股橫行”的風(fēng)險也在加大,。杠桿資金高風(fēng)險偏好短期內(nèi)忽視企業(yè)的基本面，導(dǎo)致階段性基本面因子失效,。但基本面始終是股市的“錨”,，短期失效并不意味著長期無效。堅持基本面邏輯的投資者現(xiàn)階段可能會很痛苦,。

隨著美聯(lián)儲降息,、美國大選、國內(nèi)財政政策的落地,，市場預(yù)期可能會階段性停歇,。但另一方面，隨著11月末的臨近,，年末例行專門討論經(jīng)濟工作的政治局會議,、年底的中央經(jīng)濟工作會議也會給市場帶來新的政策預(yù)期。短時間內(nèi),，“強預(yù)期,、弱現(xiàn)實”的市場格局可能不會有根本變化，在一個流動性主導(dǎo)的市場里,，基于基本面的選股邏輯可能不會奏效,。題材、概念,、中小盤等風(fēng)格的股票可能仍會是市場的焦點,。無論是加入流動性的狂歡中，還是旁觀妖股的盛宴,，最重要的是買你相信且能安穩(wěn)睡得著的標(biāo)的,。