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在美國當(dāng)選總統(tǒng)特朗普贏得大選結(jié)果出爐后,，美股和比特幣大漲，黃金走弱,。然而,，“特朗普交易”迎來新變化，美股和比特幣掉頭向下,，黃金走高,。與此同時，美元和美債收益率繼續(xù)上升,。

美股的轉(zhuǎn)向尤為明顯,，在標(biāo)普500指數(shù)連續(xù)兩年走出20%以上的漲幅后，今年開局不利。截至1月10日收盤,，道指年內(nèi)跌1.42%,，標(biāo)普500指數(shù)跌0.93%，納指跌0.77%,。作為特朗普交易的典型代表,，美債拋售加劇，收益率飆升,。10年期美債收益率升至4.8%左右,，創(chuàng)下2023年11月1日以來的最高水平；30年期美債收益率突破5%大關(guān),。

盡管特朗普的政策沒有大的變化,，但“特朗普交易”風(fēng)格悄然轉(zhuǎn)變。特朗普即將上任,，市場走向備受關(guān)注,。特朗普當(dāng)選初期，美元和美債收益率走高,，美股依舊上漲,。但近期美股掉頭向下，三大指數(shù)已經(jīng)抹去了年內(nèi)全部漲幅,。

平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生認(rèn)為,，2024年11月初以來，隨著特朗普在大選中獲勝并快速組建內(nèi)閣,，市場預(yù)期特朗普2.0政策力度更強(qiáng),、更容易落地。因此,，“特朗普交易”持續(xù)演繹,，主要表現(xiàn)為美股積極，美債利率和美元指數(shù)上行,，比特幣走強(qiáng),，黃金和原油震蕩走平等。但去年12月以來,，“特朗普交易”出現(xiàn)局部降溫,，主要表現(xiàn)在美股風(fēng)格切換和比特幣轉(zhuǎn)跌。

美股方面,，大盤波動加劇,，風(fēng)格切換至成長和大盤股占優(yōu)。此前相對強(qiáng)勢的金融,、工業(yè)、能源、房地產(chǎn)等行業(yè)指數(shù)轉(zhuǎn)跌,，但可選消費(fèi),、信息技術(shù)和通訊服務(wù)仍在上漲。具體來看,，2024年11月,，道瓊斯指數(shù)累漲7.5%，高于納斯達(dá)克指數(shù)6.2%的漲幅,；羅素2000指數(shù)大幅上漲10.8%,，強(qiáng)于標(biāo)普500指數(shù)5.7%的漲幅。去年12月,，道指下跌5.3%,，而納指仍上漲0.5%；羅素2000指數(shù)下跌8.4%,，跌幅明顯深于標(biāo)普500指數(shù)的2.5%,。

方德證券首席分析師張弛分析稱，本次美股沒有像2016—2017年那樣的上漲,，今年的環(huán)境更加復(fù)雜,。如今，美股估值處于高位,，部分科技股龍頭業(yè)績增速放緩,，疊加美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，美債收益率持續(xù)上行壓制了風(fēng)險偏好,。如果國債收益率保持高位,，上市公司將面臨高借貸成本，美股投資者也會承壓,。預(yù)計今年標(biāo)普500指數(shù)全年會有5%—10%的漲幅,，波動率會更大，可以關(guān)注一些防御性板塊,，尤其是醫(yī)療板塊,。

“特朗普交易”下，一度大跌的黃金近期有所反彈,，但仍面臨阻力,。鐘正生認(rèn)為，盡管特朗普的政策可能增加全球經(jīng)濟(jì)政治不確定性,，增添黃金的避險價值,，但持續(xù)走強(qiáng)的美債利率和美元匯率對金價產(chǎn)生直接壓制。張弛則表示,，黃金驅(qū)動力主要是美國,、中國的長期國債收益率和避險情緒,。預(yù)計今年黃金會有高個位數(shù)的增幅，但不如2024年強(qiáng)勢,。

比特幣方面,，鐘正生分析稱，“特朗普交易”的加持延續(xù)較久,，轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在美聯(lián)儲12月議息會議后,。特朗普在競選期間承諾將美國打造成“全球加密貨幣之都”，支持建立“比特幣戰(zhàn)略儲備”,。去年12月4日,，特朗普提名保羅·阿特金斯為美國證券交易委員會主席，其主張放松對加密貨幣的監(jiān)管,，推動市場對比特幣的追捧達(dá)到高潮,。但12月18日，鮑威爾表示美聯(lián)儲不尋求改變現(xiàn)有法律以允許持有比特幣,，比特幣當(dāng)日應(yīng)聲下跌,，目前仍在10萬美元關(guān)口下方。

近期美股,、比特幣等資產(chǎn)大跌,，“特朗普交易”出現(xiàn)部分“熄火”現(xiàn)象。鐘正生表示,，投資者仍在評估特朗普新政可能產(chǎn)生的影響,。“特朗普交易”局部降溫,，反映出投資者關(guān)注力由政策的“再通脹”效應(yīng)轉(zhuǎn)向“貨幣緊縮”甚至“滯脹”風(fēng)險,。美聯(lián)儲12月議息會議釋放的鷹派信號是導(dǎo)火索。深層次原因是特朗普新政存在矛盾之處——盡管減稅,、放松監(jiān)管等政策有利于經(jīng)濟(jì)增長,，但關(guān)稅、驅(qū)逐移民等政策可能從供給端加劇通脹,，導(dǎo)致美聯(lián)儲維持較高的利率水平,。持續(xù)的高通脹與高利率環(huán)境可能抵消經(jīng)濟(jì)上行的力量，最終將美國經(jīng)濟(jì)引向滯脹,。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)一步加劇了交易風(fēng)格轉(zhuǎn)變,。1月10日，美國勞工統(tǒng)計局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示,，去年12月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)為25.6萬人,，遠(yuǎn)超預(yù)期；失業(yè)率降至4.1%,，低于預(yù)期,；平均每小時工資環(huán)比增加0.3%,，符合預(yù)期。備受關(guān)注的通脹報告將于本周三公布,，市場預(yù)測去年12月美國CPI年率會小幅反彈至2.8%,，核心CPI維持在3.3%，明顯高于美聯(lián)儲2%的通脹目標(biāo),。目前市場預(yù)計美聯(lián)儲今年可能只降息一次，不降息乃至加息的風(fēng)險也在升溫,。

無論是更加鷹派和獨(dú)立的聯(lián)儲,，還是更加不可持續(xù)的財政前景，都制造了中長期美債利率的上行動力,。鐘正生提醒,，美股投資者可能更加關(guān)注企業(yè)盈利能否消化偏高的市場利率。期限溢價助推的美債利率未必能夠被經(jīng)濟(jì)增長和企業(yè)盈利所消化,，引發(fā)了多數(shù)行業(yè)股價的下跌,，首當(dāng)其沖是周期股和中小盤股。另一方面,，本輪美股科技股行情更多由中觀層面的AI發(fā)展所驅(qū)動,，且與10年期美債利率多呈現(xiàn)正相關(guān)，一定程度上發(fā)揮了規(guī)避美債利率走高風(fēng)險的“避險屬性”,。

特朗普上任在即,，接下來“特朗普交易”又會如何演繹？鐘正生認(rèn)為,，特朗普上任后可能掀起新一輪“特朗普交易”,，具體的交易風(fēng)格取決于政策力度及“預(yù)期差”。如果移民,、關(guān)稅等政策超預(yù)期,，可能指向“滯脹交易”：股債承壓，美元強(qiáng)勢,；若這些政策不及預(yù)期,，或者“去監(jiān)管”和減少政府支出等政策力度較強(qiáng)，則有望出現(xiàn)“去通脹交易”：股債齊漲,，美元走弱,。張弛則認(rèn)為，“特朗普交易”的第一階段已經(jīng)接近尾聲,，第二波可能不會有第一波那么強(qiáng),，受益資產(chǎn)主要集中在馬斯克概念股和比特幣上，需要更超預(yù)期的政策才能進(jìn)一步上漲,。