最近4個月,，美債收益率大幅上漲,，超出市場預(yù)期。1月14日,，美國10年期國債收益率達(dá)到4.896%的高點,，自美國大選以來上漲近60個基點，自美聯(lián)儲降息以來上漲110個基點,。

在2024年9月美聯(lián)儲降息后，美債收益率不降反升,，甚至逼近此前利率峰值時的最高水平,。這讓去年二三季度提前做多美債的投資者感到困惑和擔(dān)憂。

通常情況下,，美聯(lián)儲降息會推動美債利率與收益率下跌。然而,，自2024年9月18日美聯(lián)儲降息以來,，美國10年期國債收益率上漲了110個基點，20年期國債收益率上漲了100個基點,。這表明美債在這輪降息中嚴(yán)重“逆行”,。

美聯(lián)儲降息到10月初的小幅上漲主要是市場的反身性,。9月美聯(lián)儲降息完全符合市場預(yù)期,，市場從7月份開始提前定價，美國10年期國債收益率下降了90個基點至3.599%,。當(dāng)靴子落地后,，美債收益率反而上升。

10月到大選結(jié)果公布前的大幅上漲主要是“特朗普交易”,，市場押注特朗普當(dāng)選,，通脹預(yù)期上升，推高了美債利率,。12月8日之后的大幅上漲主要是美國經(jīng)濟(jì)韌性所致,。數(shù)據(jù)顯示，12月以來美國通脹預(yù)期比較穩(wěn)定,，而實際利率對這輪美債上漲的貢獻(xiàn)在70%左右,。

此外,，市場預(yù)期2025年一季度特朗普政府將大規(guī)模發(fā)行債券融資,，供給端沖擊了美債價格。同時,，個人投資者比例上升增加了美債的波動率,。機構(gòu)投資者通常將美債視為底層資產(chǎn)，長期持有且穩(wěn)定性強,；而個人投資者具有更明顯的投機動機,，在這輪預(yù)期反轉(zhuǎn)中拋售美債，推動了美債收益率上漲,。

接下來，結(jié)合美股和美債分析,。一般認(rèn)為,，股債是一個對沖組合，但實際情況復(fù)雜得多,。自1980年以來,，美股整體上漲，美債利率整體下降,，股債價格走勢一致,。但在某些時期，如1987年,、2000-2003年,、2008-2009年、2020年,、2022年,，美股下跌期間，美債收益率上漲,。

2024年9月美聯(lián)儲降息后，中途含11月特朗普贏得大選,，美股整體上漲,，美債持續(xù)下跌,。進(jìn)入12月，美股回調(diào),，美債繼續(xù)下跌。這種情況較為少見,。

當(dāng)前，美國超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)削弱了美債,，導(dǎo)致美債收益率上升,。然而，這種數(shù)據(jù)應(yīng)支持美股上漲,，尤其是代表周期性的道瓊斯指數(shù),。但實際上，美國經(jīng)濟(jì)韌性未能支撐美股,，導(dǎo)致股債雙跌的局面,。

美股下跌的主要原因包括：此前受9月美聯(lián)儲降息,、11月特朗普贏得大選激勵大幅上漲,，12月回吐漲幅；對AI泡沫的擔(dān)憂導(dǎo)致英偉達(dá)股票震蕩,，削弱了納斯達(dá)克指數(shù),；對特朗普上臺后的不確定性政策提前定價；美國經(jīng)濟(jì)韌性降低了美聯(lián)儲降息預(yù)期,，引發(fā)市場對高利率的擔(dān)憂,。

判斷美股美債未來走勢的關(guān)鍵在于主線交易,。美元資產(chǎn)的長期定價邏輯主要取決于美國經(jīng)濟(jì)實力,，短期內(nèi)受美聯(lián)儲貨幣政策影響較大。美債短期利率受美聯(lián)儲和財政部政策影響,，長端利率受長期經(jīng)濟(jì)預(yù)期和通脹預(yù)期影響,。

2025年,，美元,、美債的主線邏輯依然是美聯(lián)儲的貨幣政策。其中,，短期美債與聯(lián)邦基金利率走勢接近,，長端美債收益率受長期通脹預(yù)期、經(jīng)濟(jì)預(yù)期影響,，可能保持一些韌性,。

美股的定價邏輯分為兩個階段：2008年之前與2008年之后,。2008年前，美股定價邏輯是宏觀經(jīng)濟(jì),，以GDP,、CPI和制造業(yè)PMI為指標(biāo)；2008年后,，定價邏輯轉(zhuǎn)向美聯(lián)儲貨幣政策,，以聯(lián)邦基金利率為指標(biāo)。

2025年,，市場最開始的定價邏輯會在美聯(lián)儲貨幣政策與宏觀經(jīng)濟(jì)之間搖擺,，但隨著美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)展現(xiàn)韌性，將逐步轉(zhuǎn)移到后者,。預(yù)計美元依然維持相對強勢,，全年維持在105左右。美聯(lián)儲將繼續(xù)降息,，預(yù)計全年降息次數(shù)2-3次,，累計降息50-75個基點。

2025年,，美債收益率將下降（價格上漲）,，但降幅不大。10年期美債收益率預(yù)計降至4%,，還可能更低一些,。當(dāng)前配置10年期美債意味著鎖定未來十年年化4.6%的收益率。如果美債價格如預(yù)期上漲,，還將出現(xiàn)溢價,。

2025年，美股整體將保持上漲態(tài)勢,，道瓊斯指數(shù)將上漲,，納斯達(dá)克波動會大一些。美股的定價邏輯較復(fù)雜,，最開始因美聯(lián)儲降息緩慢而受抑制,，但隨著美國經(jīng)濟(jì)保持韌性，交易主線將向宏觀經(jīng)濟(jì)主線回歸,，支撐美股上漲,。

2025年繼續(xù)看多美元資產(chǎn)，當(dāng)前是增配美債的窗口期,。