最近4個月，美債收益率大幅上漲,，超出市場預期,。1月14日，美國10年期國債收益率達到4.896%的高點,，自美國大選以來上漲近60個基點,，自美聯(lián)儲降息以來上漲110個基點,。

在2024年9月美聯(lián)儲降息后,，美債收益率不降反升,，甚至逼近此前利率峰值時的最高水平。這讓去年二三季度提前做多美債的投資者感到困惑和擔憂,。

通常情況下,，美聯(lián)儲降息會推動美債利率與收益率下跌。然而,，自2024年9月18日美聯(lián)儲降息以來,，美國10年期國債收益率上漲了110個基點，20年期國債收益率上漲了100個基點,。這表明美債在這輪降息中嚴重“逆行”,。

美聯(lián)儲降息到10月初的小幅上漲主要是市場的反身性。9月美聯(lián)儲降息完全符合市場預期,，市場從7月份開始提前定價,，美國10年期國債收益率下降了90個基點至3.599%。當靴子落地后,，美債收益率反而上升,。

10月到大選結(jié)果公布前的大幅上漲主要是“特朗普交易”，市場押注特朗普當選,，通脹預期上升,，推高了美債利率。12月8日之后的大幅上漲主要是美國經(jīng)濟韌性所致,。數(shù)據(jù)顯示,，12月以來美國通脹預期比較穩(wěn)定，而實際利率對這輪美債上漲的貢獻在70%左右,。

此外,，市場預期2025年一季度特朗普政府將大規(guī)模發(fā)行債券融資，供給端沖擊了美債價格,。同時,，個人投資者比例上升增加了美債的波動率。機構投資者通常將美債視為底層資產(chǎn),，長期持有且穩(wěn)定性強,；而個人投資者具有更明顯的投機動機，在這輪預期反轉(zhuǎn)中拋售美債,，推動了美債收益率上漲,。

接下來，結(jié)合美股和美債分析,。一般認為,，股債是一個對沖組合,，但實際情況復雜得多。自1980年以來,，美股整體上漲，美債利率整體下降,，股債價格走勢一致,。但在某些時期，如1987年,、2000-2003年,、2008-2009年、2020年,、2022年,，美股下跌期間，美債收益率上漲,。

2024年9月美聯(lián)儲降息后,，中途含11月特朗普贏得大選，美股整體上漲,，美債持續(xù)下跌,。進入12月，美股回調(diào),，美債繼續(xù)下跌,。這種情況較為少見。

當前,，美國超預期的經(jīng)濟表現(xiàn)削弱了美債,，導致美債收益率上升。然而,，這種數(shù)據(jù)應支持美股上漲,，尤其是代表周期性的道瓊斯指數(shù)。但實際上,，美國經(jīng)濟韌性未能支撐美股,，導致股債雙跌的局面。

美股下跌的主要原因包括：此前受9月美聯(lián)儲降息,、11月特朗普贏得大選激勵大幅上漲,，12月回吐漲幅；對AI泡沫的擔憂導致英偉達股票震蕩,，削弱了納斯達克指數(shù),；對特朗普上臺后的不確定性政策提前定價；美國經(jīng)濟韌性降低了美聯(lián)儲降息預期,，引發(fā)市場對高利率的擔憂,。

判斷美股美債未來走勢的關鍵在于主線交易,。美元資產(chǎn)的長期定價邏輯主要取決于美國經(jīng)濟實力，短期內(nèi)受美聯(lián)儲貨幣政策影響較大,。美債短期利率受美聯(lián)儲和財政部政策影響,，長端利率受長期經(jīng)濟預期和通脹預期影響。

2025年,，美元,、美債的主線邏輯依然是美聯(lián)儲的貨幣政策。其中,，短期美債與聯(lián)邦基金利率走勢接近,，長端美債收益率受長期通脹預期、經(jīng)濟預期影響,，可能保持一些韌性,。

美股的定價邏輯分為兩個階段：2008年之前與2008年之后。2008年前,，美股定價邏輯是宏觀經(jīng)濟,，以GDP、CPI和制造業(yè)PMI為指標,；2008年后,，定價邏輯轉(zhuǎn)向美聯(lián)儲貨幣政策，以聯(lián)邦基金利率為指標,。

2025年,，市場最開始的定價邏輯會在美聯(lián)儲貨幣政策與宏觀經(jīng)濟之間搖擺，但隨著美國經(jīng)濟持續(xù)展現(xiàn)韌性,，將逐步轉(zhuǎn)移到后者,。預計美元依然維持相對強勢，全年維持在105左右,。美聯(lián)儲將繼續(xù)降息,，預計全年降息次數(shù)2-3次，累計降息50-75個基點,。

2025年,，美債收益率將下降（價格上漲），但降幅不大,。10年期美債收益率預計降至4%,，還可能更低一些。當前配置10年期美債意味著鎖定未來十年年化4.6%的收益率,。如果美債價格如預期上漲,，還將出現(xiàn)溢價。

2025年,，美股整體將保持上漲態(tài)勢,，道瓊斯指數(shù)將上漲,，納斯達克波動會大一些。美股的定價邏輯較復雜,，最開始因美聯(lián)儲降息緩慢而受抑制,，但隨著美國經(jīng)濟保持韌性，交易主線將向宏觀經(jīng)濟主線回歸,，支撐美股上漲,。

2025年繼續(xù)看多美元資產(chǎn)，當前是增配美債的窗口期,。