溜溜果園集團(tuán)股份有限公司于2025年4月16日向港交所遞交上市申請(qǐng)，這是繼2019年撤回A股上市后的第二次嘗試,。作為中國(guó)果類零食行業(yè)市占率第一的企業(yè),，其核心產(chǎn)品“溜溜梅”憑借廣告語一度成為國(guó)民零食。然而,，招股書數(shù)據(jù)背后,，毛利率下滑,、紅杉資本清倉(cāng)離場(chǎng)、產(chǎn)品質(zhì)量爭(zhēng)議等問題為此次IPO增添不確定性,。

溜溜果園的資本故事始于2013年,，楊冪代言的廣告讓品牌迅速出圈，并吸引紅杉資本等機(jī)構(gòu)入局,。招股書顯示,，北京紅杉原為第三大股東，持股13.99%,，但2024年6月雙方簽訂股份回購(gòu)協(xié)議,，2025年1月完成減資登記后，紅杉徹底退出,。創(chuàng)始人楊帆及其妻子李慧敏的合計(jì)持股比例升至87.77%,，形成高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

紅杉的離場(chǎng)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注,。2015年,，紅杉以每股12.75元的價(jià)格投資1.35億元，但招股書未披露回購(gòu)金額,。有分析認(rèn)為,，資本撤退或與公司盈利前景及戰(zhàn)略分歧有關(guān)。2024年溜溜果園合約負(fù)債同比減少40%,，反映出經(jīng)銷商預(yù)付貨款意愿下降,。與此同時(shí)，公司短期償債壓力顯現(xiàn),，截至2024年末,，其流動(dòng)比率僅為1.1倍，現(xiàn)金及等價(jià)物不足覆蓋短期借款,。

盡管2022-2024年?duì)I收從11.74億元增至16.16億元，凈利潤(rùn)從0.68億元升至1.48億元,，但核心品類毛利率持續(xù)下滑,。梅干零食作為營(yíng)收主力（占比60.3%），毛利率從39.6%降至32.1%,；西梅產(chǎn)品毛利率從36.7%縮至32.4%,。原材料成本攀升是主因：青梅采購(gòu)價(jià)從2020年2400元/噸漲至2024年2600元/噸，進(jìn)口西梅價(jià)格同期從16200元/噸飆升至20700元/噸,，導(dǎo)致原材料成本占總營(yíng)收比例從41.7%攀升至47.7%,。

為應(yīng)對(duì)壓力,，溜溜果園調(diào)整銷售策略。直銷收入占比從25.5%提升至59.2%,，1396家經(jīng)銷商中,，2024年終止合作的達(dá)586家。公司解釋稱“以新經(jīng)銷商取代表現(xiàn)不佳者”,，但渠道變革滯后于行業(yè)趨勢(shì),。2024年自營(yíng)網(wǎng)店收入占比腰斬至8.6%，而同期三只松鼠線上收入占比超50%,，凸顯其在直播電商等新渠道布局的不足,。

黑貓投訴平臺(tái)現(xiàn)存400余條與溜溜梅相關(guān)的投訴，涉及產(chǎn)品發(fā)霉,、包裝異物,、空包等問題。這與公司研發(fā)投入收縮形成對(duì)比：2022-2024年研發(fā)費(fèi)用率從1.8%降至1.2%,，同期廣告開支卻累計(jì)達(dá)2.2億元,，2024年明星代言支出占凈利潤(rùn)71%。

重金營(yíng)銷雖維持品牌曝光——從楊冪,、肖戰(zhàn)到時(shí)代少年團(tuán),，代言人更迭瞄準(zhǔn)年輕群體——但效果邊際遞減。2023年楊冪合約到期后,，品牌聲量明顯降溫,。與之相對(duì)，良品鋪?zhàn)?、三只松鼠等?jìng)品通過細(xì)分品類創(chuàng)新保持增長(zhǎng),，而溜溜果園新品梅凍雖貢獻(xiàn)25.4%營(yíng)收，其毛利率已從49.2%降至47.8%,，且面臨喜之郎等傳統(tǒng)果凍品牌的激烈競(jìng)爭(zhēng),。