作者：中企之聲研究院院長李錦

2017年中央經(jīng)濟(jì)工作會議明確要求“必須加快形成推動高質(zhì)量發(fā)展的指標(biāo)體系、政策體系,、標(biāo)準(zhǔn)體系,、統(tǒng)計體系、績效評價,、政績考核,，創(chuàng)建和完善制度環(huán)境，推動我國經(jīng)濟(jì)在實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展上不斷取得新進(jìn)展,?！碧岢鲞@么多體系和考核要求，說明中央在這個問題上,，是下了大的決心,，并有周密的考慮。

日前,，中共中央辦公廳,、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于加強國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》（下稱《意見》）?！兑庖姟诽岢龅哪繕?biāo)是：促使高負(fù)債國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率盡快回歸合理水平,，推動國有企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率到2020年末比2017年末降低2個百分點左右，由此國企去杠桿正駛?cè)肟燔嚨?。為什么要重視國企業(yè)負(fù)債問題,，什么原因造成國企資產(chǎn)負(fù)債居高不下下,，從那些方面入手解決國企資產(chǎn)負(fù)債問題,，關(guān)鍵處在哪里？值得研究,。

國企高負(fù)債原因何在,？

約束國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債,，要從認(rèn)識國企高負(fù)債原因入手。國企這么高的負(fù)債率是怎么來的,？除經(jīng)濟(jì)增速下行外,，重要的要從體制方面原因。

很多人將國企的高負(fù)債率歸結(jié)為經(jīng)濟(jì)增速下降,。這有一定道理,。在2008年中國推出了以“四萬億”為內(nèi)容的刺激經(jīng)濟(jì)增長計劃以后，國企杠桿率急劇攀升,。在經(jīng)濟(jì)高增長時期,，企業(yè)能拿到訂單、有業(yè)務(wù),、有利潤,，高負(fù)債率對國企而言不是什么大問題。但是,，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài),，我國經(jīng)濟(jì)基本面開始發(fā)生變化：傳統(tǒng)增長動力減弱，潛在增長率有所下降,，過去接近兩位數(shù)的高增長很難再見,。一旦市場轉(zhuǎn)差，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績下降,，盈利能力下降,，高負(fù)債率的風(fēng)險就會不斷顯現(xiàn)。

國有金融機構(gòu)以支持國有企業(yè)為主,，是導(dǎo)致國企負(fù)債率快速上升的重要原因,。國有金融機構(gòu)多少年以來主要是支持國有企業(yè)，尤其是支持特大型,、大型國有企業(yè),，國企往往是銀行貸款的“座上賓”，信貸占據(jù)其融資的較大比重,，國企導(dǎo)致銀行不良率的壓力較大,。國有金融機構(gòu)和國有企業(yè)之間這種千絲萬縷的先天關(guān)聯(lián)，決定了國有企業(yè)的杠桿高,。資料顯示,，2008—2009年期間，伴隨著財政發(fā)力,，國有企業(yè)在與之相聯(lián)系的金融,、地產(chǎn)、通信、公用事業(yè),、交通運輸,、采掘、鋼鐵有色等行業(yè)都快速加杠桿,。

從根本上說,，國企負(fù)債率高是發(fā)展思路問題所致。國企多年來受到各種因素的影響,，主要目的是加快速度,、做大規(guī)模?，F(xiàn)行體制下國企在經(jīng)營和擴張過程中不計代價,、不講成本、不看效益,、不注重提升核心競爭力所致,。更多情況下，都是圍繞規(guī)模和數(shù)量做文章,，圍繞資產(chǎn)和營業(yè)額做文章,。尤其是前些年，央企為了避免在新一輪改革中被重組和整合,，都把規(guī)模擴張和資產(chǎn)擴大當(dāng)作了最主要手段,，瘋狂地通過負(fù)債進(jìn)行投資布局和收購資產(chǎn)，以至于多數(shù)央企都在全國設(shè)立了基地,，投資了規(guī)模很大的項目,，也圈下了很多土地。也正因為國企在經(jīng)營和擴張過程中可以不計代價,、不講成本,，因此，資金從何而來,，就不是企業(yè)重點考慮的事,。尤其在金融危機爆發(fā)后的頭兩年，為了應(yīng)對金融危機的沖擊和影響,，國企更是掀起了一場投資熱,，金融機構(gòu)也是趁機向國企投放了大量資金。地方政府為了招商引資,，也紛紛把目標(biāo)轉(zhuǎn)向國企,，尤其是央企。當(dāng)然,，收購了相當(dāng)數(shù)量的地方國企和民營企業(yè),，有的央企也因此背上了沉重負(fù)擔(dān),。因為國企的經(jīng)營者是任期制不是終身制，企業(yè)規(guī)模做得越大,，影響力就越大。影響力大了,，政績顯著,，提拔重用機會增加。至于國企形成的超額度負(fù)債問題,，就是必然結(jié)果了,。這就和地方政府官員追求GDP過快增長如出一轍，都是一個思維模式,。在資產(chǎn)規(guī)模不斷擴大的同時,，負(fù)債也在不斷擴大。且因為盲目擴張,、無序擴張帶來的大多是無效資產(chǎn),、無效收入，所以,，負(fù)債的擴張速度還要大于資產(chǎn)的擴張速度,。

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革進(jìn)度不快，也是國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債居高不下的原因,。一些質(zhì)量不高,、缺乏活力的國企甚至“僵尸企業(yè)”占據(jù)部分信貸資源，導(dǎo)致國企產(chǎn)能結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡,、杠桿率不斷高企,，也成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革阻力最大的領(lǐng)域之一。去杠桿情況最嚴(yán)峻的行業(yè)是化工,、煤炭和鋼鐵行業(yè),，某省煤炭行業(yè)國企負(fù)債率幾乎相當(dāng)于該省一年地區(qū)生產(chǎn)總值。

降低國企資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)堅持高質(zhì)量發(fā)展

國企高負(fù)債效率是由多方面原因造成的,，降低國企杠桿率也需要從多方面著手解決,。

首先，國有企業(yè)要改變發(fā)展思路,，經(jīng)濟(jì)由高速度向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變,。提升風(fēng)險意識，杠桿高意味著風(fēng)險較高,。雖然國有企業(yè)獲取資源比其他企業(yè)相對容易,，但是擴張要張弛有度，不能過度,。由于投資需要講科學(xué),，需要尊重經(jīng)濟(jì)規(guī)律,，而不是想怎么投就怎么投，想怎么擴張就怎么擴張,，尤其是負(fù)債投資和擴張,，更需要慎重。加強企業(yè)自身財務(wù)杠桿約束,，合理安排債務(wù)融資規(guī)模,，進(jìn)而有效控制企業(yè)杠桿率，形成合理資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),。

其二,，降低國企杠桿率應(yīng)更好堅持深化市場化改革，推進(jìn)國有企業(yè)混合所有制改革,。要下決心讓國有企業(yè)成為自主經(jīng)營,、自負(fù)盈虧、自擔(dān)風(fēng)險,、自主約束的市場主體,，通過建立健全現(xiàn)代企業(yè)制度、完善公司治理結(jié)構(gòu),，對企業(yè)負(fù)債行為建立權(quán)責(zé)明確,、制衡有效的決策執(zhí)行監(jiān)督機制。當(dāng)企業(yè)因為投資失誤,、經(jīng)營不善而出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債率過高的情況時,，債務(wù)方面的風(fēng)險可由企業(yè)自行承擔(dān)，強化國有企業(yè)作為市場經(jīng)營主體的責(zé)任,。要從體制上進(jìn)一步深化國有企業(yè)混合所有制改革,，引入非公資本，進(jìn)行產(chǎn)權(quán)多元化,。非公資本拿了錢進(jìn)來,，成為股東，這樣各個股東都會對企業(yè)的經(jīng)營進(jìn)行監(jiān)督,，這有利于企業(yè)的機制轉(zhuǎn)換與創(chuàng)新發(fā)展,。

其三，深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革,，加快戰(zhàn)略性重組,。國有企業(yè)結(jié)構(gòu)性改革與國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革是一個系統(tǒng)工程，而去杠桿是一個聚焦點,。主要是堅決加快推動“僵尸企業(yè)”債務(wù)處置,，盡快完成國企“僵尸企業(yè)”出清。把這個當(dāng)務(wù)之急解決好,，想辦法把負(fù)債率降下來,，可以兩項改革同步清理僵尸企業(yè),、淘汰落后產(chǎn)能，尋找更大空間,。包括市場化債轉(zhuǎn)股與建立現(xiàn)代企業(yè)制度,、國有企業(yè)混合所有制改革等有機結(jié)合，有助于提升國企效率,，為國企注入新的活力,，最終減少國企降杠桿的社會成本與經(jīng)濟(jì)成本。同時,，要加快戰(zhàn)略性重組,，盡量減少所謂的多元化經(jīng)營,。

其四,，加強監(jiān)管，加快建立國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束制度,。缺乏對國企負(fù)債的剛性約束是國企杠桿率居高不下的重要原因,。對此，應(yīng)區(qū)分不同行業(yè),、企業(yè)類型,，設(shè)置資產(chǎn)負(fù)債率預(yù)警線和重點監(jiān)管線，強化對企業(yè)及相關(guān)負(fù)責(zé)人的考核,；限制高資產(chǎn)負(fù)債率企業(yè)過度融資等,。同時，應(yīng)改變此前主要監(jiān)管企業(yè)經(jīng)營行為的監(jiān)管方式,，轉(zhuǎn)變?yōu)橹饕O(jiān)管資本,，強化出資人的資本意識，通過提高國企效率讓國企資產(chǎn)負(fù)債率保持在合理水平上,。中央企業(yè)要嚴(yán)格落實投資項目負(fù)面清單管理要求,，嚴(yán)謹(jǐn)超越自身承受能力的投資行為。將PPP項目納入企業(yè)年度投資計劃管理,，嚴(yán)控非主業(yè)領(lǐng)域PPP項目投資,，嚴(yán)謹(jǐn)開展單純追求做大規(guī)模、不具備經(jīng)濟(jì)性的PPP項目,，穩(wěn)妥處置存量PPP項目風(fēng)險,。

其五，推進(jìn)市場化,、法治化債轉(zhuǎn)股,，避免降低國企杠桿率措施硬著陸。李克強總理曾指出,，“有的要通過直接融資,、市場化法治化的債轉(zhuǎn)股來推進(jìn)”,。本輪去杠桿主要是通過引入各類資本，優(yōu)化結(jié)構(gòu)實現(xiàn)良性發(fā)展,，包括增股權(quán)融資,、通過債轉(zhuǎn)股增加資本等。目前已有17家中央企業(yè)和有關(guān)機構(gòu)簽訂了債轉(zhuǎn)股的協(xié)議,，債轉(zhuǎn)股的框架協(xié)議達(dá)到了5000億,。這項工作，需要實打?qū)嵧七M(jìn),。不過,，具體在開展債轉(zhuǎn)股過程中需要避免借債轉(zhuǎn)股之機惡意逃廢債務(wù)，避免成為“免費午餐”,。防范債轉(zhuǎn)股之后債權(quán)變成股權(quán)了,，避免股東權(quán)益落實不到位帶來的新的風(fēng)險，導(dǎo)致債轉(zhuǎn)股之后杠桿率降而復(fù)升,。

其六,，設(shè)立專業(yè)投資平臺，通過平臺出資,，協(xié)助解決企業(yè)債務(wù)危機來降低企業(yè)的負(fù)債率,。2017年中央企業(yè)通過股票市場和產(chǎn)權(quán)市場融資超過3500億，對央企資本結(jié)構(gòu)有很好的優(yōu)化,。中國誠通控股集團(tuán)為服務(wù)央企“三去一降一補”,，發(fā)起設(shè)立了中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金，結(jié)構(gòu)調(diào)整基金是服務(wù)于國家供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的市場化運作的專業(yè)投資平臺,，承擔(dān)著推動國企國資改革,、優(yōu)化中央企業(yè)布局結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要使命，重點投資于央企,、國企的行業(yè)整合,、專業(yè)重組、優(yōu)化升級,、國際化經(jīng)營等重大結(jié)構(gòu)調(diào)整項目,。

改進(jìn)對國企的資產(chǎn)負(fù)債考核

《意見》指出，要堅持全覆蓋與分類管理相結(jié)合,，完善內(nèi)部治理與強化外部約束相結(jié)合,，通過建立和完善國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束機制，強化監(jiān)督管理,，做到標(biāo)本兼治,，促使高負(fù)債國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率盡快回歸合理水平。

2017年中央經(jīng)濟(jì)工作會議明確要求“必須加快形成推動高質(zhì)量發(fā)展的指標(biāo)體系,、政策體系,、標(biāo)準(zhǔn)體系,、統(tǒng)計體系、績效評價,、政績考核,，創(chuàng)建和完善制度環(huán)境，推動我國經(jīng)濟(jì)在實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展上不斷取得新進(jìn)展,?！碧岢鲞@么多體系和考核要求，說明中央在這個問題上，是下了大的決心，并有周密的考慮,。今年1月國務(wù)院國資委在京召開的中央企業(yè)、地方國資委負(fù)責(zé)人會議也提出：努力推動國有企業(yè)效益實現(xiàn)穩(wěn)定增長,，國有資本保值增值率、回報率進(jìn)一步提升,，企業(yè)流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率進(jìn)一步提高,，資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步下降,。這也已經(jīng)作為一個目標(biāo)提出來了,。國資委已確定了一個能夠保證企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展的合理資產(chǎn)負(fù)債率控制標(biāo)準(zhǔn)，分為三大類：國有工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率預(yù)警線為65%,，重點監(jiān)管線為70%,；國有非工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率預(yù)警線為70%，重點監(jiān)管線為75%,；國有科研技術(shù)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率預(yù)警線為60%,，重點監(jiān)管線為65%；國有企業(yè)集團(tuán)合并報表資產(chǎn)負(fù)債率預(yù)警線為65%,，重點監(jiān)管線為70%,。《意見》引人注目的是資產(chǎn)負(fù)債約束指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn),。原則上以本行業(yè)上年度規(guī)模以上全部企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率為基準(zhǔn)線,，基準(zhǔn)線加5個百分點為本年度資產(chǎn)負(fù)債率預(yù)警線，基準(zhǔn)線加10個百分點為本年度資產(chǎn)負(fù)債率重點監(jiān)管線,。嚴(yán)格控制產(chǎn)能過剩行業(yè)國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率,。同時要求各個企業(yè)的集團(tuán)要負(fù)主體責(zé)任，對所管控的分子公司也要制定負(fù)債的管控指標(biāo),，通過分類管控使得總體負(fù)債率在現(xiàn)有基礎(chǔ)上穩(wěn)定下降,。

最終在于這些指標(biāo)體系對于企業(yè)的約束。杠桿率高低取決于投資回報率與融資成本之間的差額,，如果投資回報率大于融資成本時,，企業(yè)自身就有動力通過擴大負(fù)債來提升利潤率,，進(jìn)而提高全要素生產(chǎn)率。在結(jié)構(gòu)性去杠桿過程中,，政府和市場應(yīng)各歸其位,，讓市場在資源配置中發(fā)揮決定性作用。具體來看,，多家央企負(fù)債率下降明顯,。中鋁集團(tuán)2018年度第八期超短期融資券募集說明書顯示，近三年及今年一季度末,，中鋁集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率分別為85.62%,、83.88%、63.26%和63.86%,，2017年以來降幅超過20%,。截至2017年末，中國重工資產(chǎn)負(fù)債率為57.35%,，同比下降11.39個百分點,。

《意見》對約束機制講得充分，也是主體內(nèi)容,。譬如,，在外部約束方面，要建立高負(fù)債企業(yè)限期降低資產(chǎn)負(fù)債率機制,。對列入重點監(jiān)管企業(yè)名單的國有企業(yè),，相關(guān)國有資產(chǎn)管理部門要明確其降低資產(chǎn)負(fù)債率的目標(biāo)和時限，并負(fù)責(zé)監(jiān)督實施,?！兑庖姟穼衅髽I(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束，點出關(guān)鍵所在,。關(guān)鍵在于構(gòu)建的國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的“指揮棒”——考核評價體系,。