提要：2017年M2增速下降,，反映出在去杠桿和強(qiáng)監(jiān)管持續(xù)推進(jìn)的形勢下,，銀行資金運(yùn)用更加規(guī)范，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套持續(xù)減少,。當(dāng)前的貨幣信貸和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況為主動(dòng)去杠桿提供了較好的時(shí)間窗口,。隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù),，比過去低一些的M2增速或?qū)⒊蔀槌B(tài)——

2017年末，廣義貨幣（M2）增速創(chuàng)下歷史新低,，同比增長8.2%。2017年以來,，M2增速放緩，多個(gè)月份都在9%左右運(yùn)行,，個(gè)別月份甚至跌至9%以下,。

觀察近10年來的M2增速，在2009年創(chuàng)下28%的高點(diǎn)后,，近年來，我國M2增速持續(xù)放緩,。

短期內(nèi),，M2增速的變化受季節(jié)性和監(jiān)管政策的影響較大，但結(jié)合近10年來貨幣結(jié)構(gòu)變化以及金融創(chuàng)新等因素來看,，M2保持較低增速可能成為常態(tài)。

　　2017年M2同比增長8.2%——

　　去杠桿強(qiáng)監(jiān)管拉低增速

短期看,，去杠桿,、強(qiáng)監(jiān)管使得M2在低位運(yùn)行。2017年以來,，在去杠桿形勢下，多個(gè)金融監(jiān)管政策密集出臺(tái),，要求金融機(jī)構(gòu)嚴(yán)格控制杠桿率、禁止過度期限錯(cuò)配,、嚴(yán)禁監(jiān)管套利等,。如2017年底,，針對(duì)資管業(yè)務(wù)存在的多層嵌套、杠桿不清,、監(jiān)管套利,、剛性兌付等問題,，設(shè)定了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)則；針對(duì)“現(xiàn)金貸”亂象,，明確了原則底線,，提出了有針對(duì)性的清理整頓措施等。

強(qiáng)監(jiān)管之下,，金融機(jī)構(gòu)開始主動(dòng)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。前幾年,，銀行購買非銀機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品等行為較為普遍,，資金空轉(zhuǎn)的現(xiàn)象較多，由此派生出了存款增加,，進(jìn)而推高了M2增速。隨著金融監(jiān)管的加強(qiáng),，銀行開始回收通過資管計(jì)劃等投向非銀機(jī)構(gòu)的資金,，資金“體內(nèi)循環(huán)”減少，這就拉低了M2增速,。2017年年末，M2增速的進(jìn)一步走低則更多與季節(jié)性因素有關(guān),。2017年12月份,，由于前期貸款擴(kuò)張較快，年底銀行貸款等資產(chǎn)擴(kuò)張理性減緩,，存款派生也相應(yīng)有所放緩,，導(dǎo)致2017年M2創(chuàng)下同比增長8.2%的歷史新低。

對(duì)于M2增速放緩,，中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長阮建弘解釋稱，2017年末M2比上年有所下降,，主要反映了在去杠桿和金融監(jiān)管持續(xù)加強(qiáng)形勢下,，銀行資金運(yùn)用更加規(guī)范，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套減少,。

據(jù)央行初步測算，2017年金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù),、債券投資,、股權(quán)及其他投資全年同比少增，下拉M2增速超過4個(gè)百分點(diǎn),。同時(shí)，貨幣持有主體的變化對(duì)此也有所印證,。2017年末,，金融機(jī)構(gòu)持有的M2增長7.2%，比整體M2增速低1個(gè)百分點(diǎn),，住戶和企事業(yè)單位持有的M2增速則高于整體M2增速。

　　貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生變化——

　　指標(biāo)意義明顯下降

M2增速大幅放緩,，市場上的錢少了，是否降低對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度,？阮建弘認(rèn)為,，總的看,，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套減少，由此派生了存款減少,，這有利于金融機(jī)構(gòu)保持穩(wěn)健經(jīng)營,，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和縮短資金鏈條，不會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成大的影響,。

從數(shù)據(jù)來看，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度不減。相關(guān)社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)顯示,，社會(huì)融資規(guī)模增長相對(duì)平穩(wěn)。2017年社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為19.44萬億元,，比上年多1.63萬億元,。其中,，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加13.84萬億元，同比多增1.41萬億元,。

“M2增速趨于下降時(shí)社會(huì)融資規(guī)模保持較高增長,，可以在防范和控制金融風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，保證對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持,。”中國人民銀行參事,、中歐陸家嘴國際金融研究院常務(wù)副院長盛松成也表示,，M2增速下降反映了金融部門去杠桿取得了成效，是前幾年高增長后向合理水平的回歸,。社會(huì)融資規(guī)模增速保持平穩(wěn),，表明金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持并未減弱，實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性并未過多受到金融去杠桿的影響,。

但是,，隨著近年來我國貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，M2的指標(biāo)意義已經(jīng)明顯下降,。近年來,，金融創(chuàng)新快速發(fā)展,，除了商業(yè)銀行外,，居民和企業(yè)存儲(chǔ)貨幣的途徑不斷增加，如銀行表外理財(cái),、貨幣基金、互聯(lián)網(wǎng)金融存款,、各類資管計(jì)劃等,。數(shù)據(jù)顯示,，2017年6月底,，余額寶規(guī)模達(dá)到1.43萬億元，成為全球規(guī)模最大的貨幣基金,。盛松成表示,，這些金融產(chǎn)品貨幣屬性都很強(qiáng)、增長都很快,，但不少都沒有統(tǒng)計(jì)到M2中去。并且,，大量企業(yè)和居民選擇以貨幣基金等存款以外的形式儲(chǔ)蓄,，銀行存款來源不足,、負(fù)債壓力加大、派生貸款的能力下降,，這些都導(dǎo)致M2增速趨于下降,。

海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姜超表示,，在金融創(chuàng)新快速發(fā)展的時(shí)代，貨幣存在的形式發(fā)生了巨大的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)移,，且新的貨幣規(guī)模維持高速增長,，傳統(tǒng)M2統(tǒng)計(jì)的貨幣增速就逐漸顯得失靈。

尤其是近年來互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展,，這些機(jī)構(gòu)吸收的資金更是分流了本應(yīng)存在銀行、體現(xiàn)在M2中的貨幣,。據(jù)中國互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì),，2017年6月末,，全國個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的貸款余額為1.13萬億元，這在2016年末,、2015年末和2014年末分別為8034億元、4395億元和1036億元,。同時(shí)，盛松成認(rèn)為,，地方債發(fā)行的減少也使得銀行債券投資放緩,，進(jìn)而拉低M2增速,。

　　影響因素將更加復(fù)雜——

　　低增速或?qū)⒊沙B(tài)

在現(xiàn)有統(tǒng)計(jì)口徑不變的情況下，M2可能難以回到過去的高增速時(shí)代,。

2017年12月末,，我國M2余額已經(jīng)達(dá)到167.68萬億元。而在10年前,，M2余額僅在40萬億元左右,。基數(shù)大了,，M2增速每增長一個(gè)百分點(diǎn)需要的資金就比之前要多得多,。

從近10年的趨勢看，隨著M2余額的快速增長,，增速也在逐步放緩,。M2增速在2009年觸及28%的高位后，隨后開始震蕩下行,。2014年,，M2增速也曾經(jīng)跌至11%左右。2016年以來,，M2持續(xù)在11%下方波動(dòng),。

“估計(jì)隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，比過去低一些的M2增速可能成為新的常態(tài),?！比罱ê胝J(rèn)為,，同時(shí),，隨著市場深化和金融創(chuàng)新，影響貨幣供給的因素更加復(fù)雜,。例如,貨幣市場基金快速發(fā)展對(duì)存款的分流作用可能持續(xù)存在等?！癕2的可測性、可控性以及與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性亦有下降,，對(duì)其變化可不必過度關(guān)注和解讀,。”阮建弘強(qiáng)調(diào),。

回顧歷史，2016年之前的主基調(diào)是金融創(chuàng)新導(dǎo)致銀行表外,、非銀金融產(chǎn)品吸收貨幣量高速增長,，貨幣結(jié)構(gòu)從銀行表內(nèi)向表外轉(zhuǎn)移，M2增速放緩,，姜超認(rèn)為,，2017年這種轉(zhuǎn)移速度放緩，對(duì)M2增速?zèng)_擊趨弱,，但金融監(jiān)管趨嚴(yán)導(dǎo)致貨幣創(chuàng)造減少,，M2增速大幅下滑。2018年,，情況更為復(fù)雜,，一方面各項(xiàng)金融監(jiān)管政策落地，銀行通過非銀創(chuàng)造貨幣的渠道被全面封堵,，貨幣創(chuàng)造活動(dòng)或進(jìn)一步放緩,；另一方面，對(duì)銀行理財(cái),、非銀機(jī)構(gòu),、互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管和限制，有助于貨幣從銀行表外向表內(nèi)回歸,，這種結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)移又有推升M2的作用,。姜超認(rèn)為，貨幣創(chuàng)造活動(dòng)的減少可能成為主導(dǎo)力量,，M2低增長或是大概率事件。

對(duì)于2018年M2的增速,，盛松成認(rèn)為,，2017年金融去杠桿取得明顯成效，2018年這個(gè)因素不會(huì)像2017年這樣明顯,，預(yù)計(jì)未來M2同比增速將趨于上升，社會(huì)融資規(guī)模與M2增速差距將逐步縮小,，2018年M2增速有可能回到10%以上,。

（經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)·中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者 陳果靜）