提要：2017年M2增速下降,，反映出在去杠桿和強(qiáng)監(jiān)管持續(xù)推進(jìn)的形勢(shì)下,，銀行資金運(yùn)用更加規(guī)范，金融部門(mén)內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套持續(xù)減少,。當(dāng)前的貨幣信貸和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況為主動(dòng)去杠桿提供了較好的時(shí)間窗口,。隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù),，比過(guò)去低一些的M2增速或?qū)⒊蔀槌B(tài)——

2017年末,，廣義貨幣（M2）增速創(chuàng)下歷史新低，同比增長(zhǎng)8.2%,。2017年以來(lái),，M2增速放緩，多個(gè)月份都在9%左右運(yùn)行,，個(gè)別月份甚至跌至9%以下,。

觀察近10年來(lái)的M2增速，在2009年創(chuàng)下28%的高點(diǎn)后,，近年來(lái),，我國(guó)M2增速持續(xù)放緩。

短期內(nèi),，M2增速的變化受季節(jié)性和監(jiān)管政策的影響較大,，但結(jié)合近10年來(lái)貨幣結(jié)構(gòu)變化以及金融創(chuàng)新等因素來(lái)看，M2保持較低增速可能成為常態(tài),。

　　2017年M2同比增長(zhǎng)8.2%——

　　去杠桿強(qiáng)監(jiān)管拉低增速

短期看,，去杠桿、強(qiáng)監(jiān)管使得M2在低位運(yùn)行,。2017年以來(lái),，在去杠桿形勢(shì)下，多個(gè)金融監(jiān)管政策密集出臺(tái),，要求金融機(jī)構(gòu)嚴(yán)格控制杠桿率,、禁止過(guò)度期限錯(cuò)配、嚴(yán)禁監(jiān)管套利等,。如2017年底,，針對(duì)資管業(yè)務(wù)存在的多層嵌套、杠桿不清,、監(jiān)管套利,、剛性兌付等問(wèn)題，設(shè)定了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)則,；針對(duì)“現(xiàn)金貸”亂象,，明確了原則底線，提出了有針對(duì)性的清理整頓措施等,。

強(qiáng)監(jiān)管之下,，金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始主動(dòng)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。前幾年,，銀行購(gòu)買(mǎi)非銀機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品等行為較為普遍,，資金空轉(zhuǎn)的現(xiàn)象較多，由此派生出了存款增加,，進(jìn)而推高了M2增速,。隨著金融監(jiān)管的加強(qiáng),，銀行開(kāi)始回收通過(guò)資管計(jì)劃等投向非銀機(jī)構(gòu)的資金，資金“體內(nèi)循環(huán)”減少,，這就拉低了M2增速,。2017年年末，M2增速的進(jìn)一步走低則更多與季節(jié)性因素有關(guān),。2017年12月份,，由于前期貸款擴(kuò)張較快，年底銀行貸款等資產(chǎn)擴(kuò)張理性減緩,，存款派生也相應(yīng)有所放緩,，導(dǎo)致2017年M2創(chuàng)下同比增長(zhǎng)8.2%的歷史新低。

對(duì)于M2增速放緩,，中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)阮建弘解釋稱,，2017年末M2比上年有所下降，主要反映了在去杠桿和金融監(jiān)管持續(xù)加強(qiáng)形勢(shì)下,，銀行資金運(yùn)用更加規(guī)范,，金融部門(mén)內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套減少。

據(jù)央行初步測(cè)算,，2017年金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù),、債券投資、股權(quán)及其他投資全年同比少增,，下拉M2增速超過(guò)4個(gè)百分點(diǎn),。同時(shí)，貨幣持有主體的變化對(duì)此也有所印證,。2017年末,，金融機(jī)構(gòu)持有的M2增長(zhǎng)7.2%，比整體M2增速低1個(gè)百分點(diǎn),，住戶和企事業(yè)單位持有的M2增速則高于整體M2增速,。

　　貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生變化——

　　指標(biāo)意義明顯下降

M2增速大幅放緩，市場(chǎng)上的錢(qián)少了,，是否降低對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度？阮建弘認(rèn)為,，總的看,，金融部門(mén)內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套減少，由此派生了存款減少,，這有利于金融機(jī)構(gòu)保持穩(wěn)健經(jīng)營(yíng),，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和縮短資金鏈條，不會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成大的影響,。

從數(shù)據(jù)來(lái)看,，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度不減,。相關(guān)社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)顯示，社會(huì)融資規(guī)模增長(zhǎng)相對(duì)平穩(wěn),。2017年社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為19.44萬(wàn)億元,，比上年多1.63萬(wàn)億元。其中,，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加13.84萬(wàn)億元,，同比多增1.41萬(wàn)億元。

“M2增速趨于下降時(shí)社會(huì)融資規(guī)模保持較高增長(zhǎng),，可以在防范和控制金融風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),，保證對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持?！敝袊?guó)人民銀行參事,、中歐陸家嘴國(guó)際金融研究院常務(wù)副院長(zhǎng)盛松成也表示，M2增速下降反映了金融部門(mén)去杠桿取得了成效,，是前幾年高增長(zhǎng)后向合理水平的回歸,。社會(huì)融資規(guī)模增速保持平穩(wěn)，表明金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持并未減弱,，實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性并未過(guò)多受到金融去杠桿的影響,。

但是，隨著近年來(lái)我國(guó)貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生變化,，M2的指標(biāo)意義已經(jīng)明顯下降,。近年來(lái)，金融創(chuàng)新快速發(fā)展,，除了商業(yè)銀行外,，居民和企業(yè)存儲(chǔ)貨幣的途徑不斷增加，如銀行表外理財(cái),、貨幣基金,、互聯(lián)網(wǎng)金融存款、各類(lèi)資管計(jì)劃等,。數(shù)據(jù)顯示,，2017年6月底，余額寶規(guī)模達(dá)到1.43萬(wàn)億元,，成為全球規(guī)模最大的貨幣基金,。盛松成表示，這些金融產(chǎn)品貨幣屬性都很強(qiáng),、增長(zhǎng)都很快,，但不少都沒(méi)有統(tǒng)計(jì)到M2中去。并且,，大量企業(yè)和居民選擇以貨幣基金等存款以外的形式儲(chǔ)蓄,，銀行存款來(lái)源不足,、負(fù)債壓力加大、派生貸款的能力下降,，這些都導(dǎo)致M2增速趨于下降,。

海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姜超表示，在金融創(chuàng)新快速發(fā)展的時(shí)代,，貨幣存在的形式發(fā)生了巨大的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)移,，且新的貨幣規(guī)模維持高速增長(zhǎng)，傳統(tǒng)M2統(tǒng)計(jì)的貨幣增速就逐漸顯得失靈,。

尤其是近年來(lái)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展,，這些機(jī)構(gòu)吸收的資金更是分流了本應(yīng)存在銀行、體現(xiàn)在M2中的貨幣,。據(jù)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì),，2017年6月末，全國(guó)個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的貸款余額為1.13萬(wàn)億元,，這在2016年末,、2015年末和2014年末分別為8034億元、4395億元和1036億元,。同時(shí),，盛松成認(rèn)為，地方債發(fā)行的減少也使得銀行債券投資放緩,，進(jìn)而拉低M2增速,。

　　影響因素將更加復(fù)雜——

　　低增速或?qū)⒊沙B(tài)

在現(xiàn)有統(tǒng)計(jì)口徑不變的情況下，M2可能難以回到過(guò)去的高增速時(shí)代,。

2017年12月末,，我國(guó)M2余額已經(jīng)達(dá)到167.68萬(wàn)億元。而在10年前,，M2余額僅在40萬(wàn)億元左右,。基數(shù)大了,，M2增速每增長(zhǎng)一個(gè)百分點(diǎn)需要的資金就比之前要多得多,。

從近10年的趨勢(shì)看，隨著M2余額的快速增長(zhǎng),，增速也在逐步放緩,。M2增速在2009年觸及28%的高位后，隨后開(kāi)始震蕩下行,。2014年，M2增速也曾經(jīng)跌至11%左右,。2016年以來(lái),，M2持續(xù)在11%下方波動(dòng),。

“估計(jì)隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，比過(guò)去低一些的M2增速可能成為新的常態(tài),?！比罱ê胝J(rèn)為，同時(shí),，隨著市場(chǎng)深化和金融創(chuàng)新,，影響貨幣供給的因素更加復(fù)雜。例如,貨幣市場(chǎng)基金快速發(fā)展對(duì)存款的分流作用可能持續(xù)存在等,?！癕2的可測(cè)性、可控性以及與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性亦有下降,，對(duì)其變化可不必過(guò)度關(guān)注和解讀,。”阮建弘強(qiáng)調(diào),。

回顧歷史,，2016年之前的主基調(diào)是金融創(chuàng)新導(dǎo)致銀行表外、非銀金融產(chǎn)品吸收貨幣量高速增長(zhǎng),，貨幣結(jié)構(gòu)從銀行表內(nèi)向表外轉(zhuǎn)移,，M2增速放緩，姜超認(rèn)為,，2017年這種轉(zhuǎn)移速度放緩,，對(duì)M2增速?zèng)_擊趨弱，但金融監(jiān)管趨嚴(yán)導(dǎo)致貨幣創(chuàng)造減少,，M2增速大幅下滑,。2018年，情況更為復(fù)雜,，一方面各項(xiàng)金融監(jiān)管政策落地,，銀行通過(guò)非銀創(chuàng)造貨幣的渠道被全面封堵，貨幣創(chuàng)造活動(dòng)或進(jìn)一步放緩,；另一方面,，對(duì)銀行理財(cái)、非銀機(jī)構(gòu),、互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管和限制,，有助于貨幣從銀行表外向表內(nèi)回歸，這種結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)移又有推升M2的作用,。姜超認(rèn)為,，貨幣創(chuàng)造活動(dòng)的減少可能成為主導(dǎo)力量，M2低增長(zhǎng)或是大概率事件。

對(duì)于2018年M2的增速,，盛松成認(rèn)為,，2017年金融去杠桿取得明顯成效，2018年這個(gè)因素不會(huì)像2017年這樣明顯,，預(yù)計(jì)未來(lái)M2同比增速將趨于上升,，社會(huì)融資規(guī)模與M2增速差距將逐步縮小，2018年M2增速有可能回到10%以上,。

（經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)·中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者 陳果靜）