作者 賈晉京(中國人民大學(xué)重陽金融研究院首席研究員,、中新經(jīng)緯特約專家) 劉典(中國人民大學(xué)重陽金融研究院助理研究員)

6月14日,，美國聯(lián)邦儲備委員會宣布將加息25個(gè)基點(diǎn),，聯(lián)邦基金利率從0.75%—1%調(diào)升至1%—1.25%,，同時(shí)宣布將在今年開啟實(shí)施縮減資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)劃,。

時(shí)隔3個(gè)月,，美聯(lián)儲再度加息,，既在市場意料之中，卻又不同尋常,。因?yàn)榇舜卫收{(diào)整,，背后凸顯出美聯(lián)儲政策與經(jīng)濟(jì)基本面脫節(jié)的現(xiàn)象。

失靈的“泰勒規(guī)則”

20世紀(jì)90年代以來,，美聯(lián)儲放棄貨幣數(shù)量管控的方式,，開始以調(diào)整實(shí)際利率作為對經(jīng)濟(jì)實(shí)施宏觀調(diào)控的主要手段。1993年,，斯坦福大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授約翰 泰勒根據(jù)美國的實(shí)際數(shù)據(jù),，提出了著名的“泰勒規(guī)則”來解析美聯(lián)儲的利率決策機(jī)制，把利率的確定和失業(yè)率,、通貨膨脹綁定在了一起,，具體表現(xiàn)為，如果通貨膨脹過高,，那么必須升高利率,，如果失業(yè)率過高，那么應(yīng)該降低利率,。

從美國勞工部公布的5月非農(nóng)報(bào)告來看,，5月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)僅增加13.8萬人,，市場預(yù)期為增加18.2萬人，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場的預(yù)期,。不過,，美國5月份失業(yè)率進(jìn)一步下降至4.3%，為近10年新低,，勞動(dòng)參與率也繼續(xù)下降0.2個(gè)百分點(diǎn)至62.7%,，這意味著越來越多的人放棄尋找工作。

與此同時(shí),，受汽油和新車等產(chǎn)品價(jià)格的影響,，美國PCE物價(jià)指標(biāo)在觸及五年最高水平后出現(xiàn)回落。3月核心PCE同比僅增長1.6%,，明顯低于美聯(lián)儲2%的目標(biāo),。

面對差強(qiáng)人意的就業(yè)數(shù)據(jù)和不及目標(biāo)的通脹率，美聯(lián)儲依然提速加息周期,，過去分析美聯(lián)儲政策導(dǎo)向的“泰勒規(guī)則”已經(jīng)失靈,，我們需從美國經(jīng)濟(jì)基本面與全球宏觀經(jīng)濟(jì)形勢出發(fā),，尋求一個(gè)合理的答案,。

美聯(lián)儲的“生意經(jīng)”

理論上來說，金融條件應(yīng)該作為美聯(lián)儲貨幣政策和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的樞紐管道,。而事實(shí)是在美聯(lián)儲加息前,，10年期國債收益率不斷下行，屢創(chuàng)新低,。這也意味著即便沒有加息,，實(shí)體經(jīng)濟(jì)借貸成本下降、宏觀金融條件寬松已成大勢所趨,。

過往美聯(lián)儲加息時(shí),，長期利率也會上升，金融條件會趨緊,。此次加息,，美聯(lián)儲的政策導(dǎo)向與華爾街的反應(yīng)卻與美國經(jīng)濟(jì)的基本面背道而馳，通過加息和縮表試圖進(jìn)一步釋放“流動(dòng)性”,，營造寬松的金融條件,。如何解釋美聯(lián)儲與市場的脫節(jié)，我們應(yīng)當(dāng)先從美聯(lián)儲本身所扮演的角色切入,。

在美聯(lián)儲法案中,，國會設(shè)定的聯(lián)儲政策目標(biāo)為：充分就業(yè)，穩(wěn)定的物價(jià),，適中的長期利率,。但是作為美國事實(shí)上的“央行”,，美聯(lián)儲也有自身的部門利益。

2009年,，美聯(lián)儲釋放巨量流動(dòng)性來緩解金融危機(jī)帶來的災(zāi)難性后果,，挽救美國金融業(yè)。2012年,，為了提振疲軟的經(jīng)濟(jì)走勢,，美聯(lián)儲推出了第三輪“無限期”量化寬松政策。

在美聯(lián)儲一路“買買買”的宏觀政策助推下,，美股一路高漲至21300多點(diǎn),，比2008年金融危機(jī)之前最高水平14115點(diǎn)還要高50%以上。以股票市場為代表,，美國資產(chǎn)價(jià)格普遍被高估,。6月，美銀美林對210名全球頂級投資者的月度調(diào)查顯示,，84%的投資者認(rèn)為美股是世界上被高估最多的資產(chǎn),，這創(chuàng)下了有史以來的最高記錄，甚至比1999年美國科技股大泡沫時(shí)還多,。

美聯(lián)儲5月FOMC會議紀(jì)要就曾在加息暗示和縮表綱領(lǐng)之外,，再一次發(fā)出對美國部分資產(chǎn)類別價(jià)格過高的警告，尤其是商業(yè)地產(chǎn)估值過高,，容易面臨高位的波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),，從而對金融穩(wěn)定造成影響。正是為了對沖未來可能引發(fā)的金融安全風(fēng)險(xiǎn),，美聯(lián)儲加息,、縮表雙管齊下，在全球“流動(dòng)性”爭奪戰(zhàn)中主動(dòng)出擊,。

全球流動(dòng)性爭奪戰(zhàn)一觸即發(fā)

6月,，全球金融市場都面臨流動(dòng)性緊張的局面。在中國,，6月也是“錢緊”的日子,。6月初至今，30天的上海銀行間同業(yè)拆放利率(Shibor)大漲51個(gè)基點(diǎn),，是2013年以來同期漲幅最大的一次,。同時(shí)，自2013年6月以來,，國債收益率曲線再次“倒掛”,，1年期國債到期收益率6月8日漲6個(gè)基點(diǎn)至3.66%，超過10年期國債收益率的3.65%,。

而在過去的六個(gè)月,，全球信貸脈沖(信貸增量占GDP比重)驟降,，德國、意大利,、墨西哥的信貸脈沖都出現(xiàn)了顯著地下降,，美國的信貸脈沖也降至負(fù)數(shù)水平。而信貸脈沖的急劇下降往往是全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退的先兆,。

如何在這樣的緊急時(shí)刻為美國金融行業(yè)打造安全的降落傘,？這是美聯(lián)儲需要思考的問題。而此次會議的決定也指明了未來全球流動(dòng)性爭奪戰(zhàn)的路徑圖：一方面通過加息,，吸引資本流入美國市場,，縮窄流動(dòng)性外流閘門，從而為過于高估的美國資產(chǎn)價(jià)格提供超額流動(dòng)性支撐,；另一方面,，縮小資產(chǎn)負(fù)債表，拋售量化寬松期間大量購買的金融資產(chǎn),，防范金融風(fēng)險(xiǎn),。

而美國增強(qiáng)本國市場吸引流動(dòng)性的舉措，必將導(dǎo)致全球其他國家資金面的進(jìn)一步萎縮,，從而被迫參與到這場全球流動(dòng)性的爭奪中,。

2017年全球經(jīng)濟(jì)或?qū)⒚媾R更加嚴(yán)峻的“寒流”，美聯(lián)儲加息,，只是全球流動(dòng)性爭奪戰(zhàn)日趨白熱化的前奏,。而這一切變化，無疑會重塑全球經(jīng)濟(jì)版圖的布局,，對未來經(jīng)濟(jì)形勢的展望，應(yīng)持更加審慎的態(tài)度,。(中新經(jīng)緯APP)

【專家簡介】賈晉京,，中國人民大學(xué)重陽金融研究院宏觀研究部主任、首席研究員,，研究領(lǐng)域包括國際金融,、宏觀經(jīng)濟(jì)、全球治理,、創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)政策等,。劉典，中國人民大學(xué)重陽金融研究院助理研究員,。

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