上周五,，美元對(duì)人民幣在岸匯率繼續(xù)下跌，突破6.5關(guān)口,。數(shù)據(jù)顯示,，A股國(guó)際化的配置力度邊際增強(qiáng)，2017年第二季度熱錢(qián)流入額為7344億元,，達(dá)到三年來(lái)高點(diǎn),。投資者需要重視“A股納入MSCI推動(dòng)北上資金流入，北上資金流入助力人民幣升值,，人民幣匯率大漲推動(dòng)的熱錢(qián)流入”的邊際變化趨勢(shì),。我們建議投資者要重視熱錢(qián)的邊際力量。

匯率支撐下熱錢(qián)流入有望增加,。從理論上看,，熱錢(qián)與匯率成正向關(guān)系，當(dāng)人民幣升值時(shí)熱錢(qián)流入，人民幣貶值時(shí)熱錢(qián)流出,。從匯率角度看,，我們認(rèn)為匯率短期仍有支撐，理由有三：第一,，中國(guó)與美國(guó)經(jīng)濟(jì)政治相對(duì)關(guān)系反轉(zhuǎn),，中歐經(jīng)濟(jì)預(yù)期上調(diào)，相反美國(guó)經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期,，疊加特朗普醫(yī)改再遭拒絕,、社會(huì)各界知名人士嗆聲特朗普、多位官員和商界領(lǐng)袖辭去白宮相關(guān)的職務(wù),、解散制造業(yè)委員會(huì)和戰(zhàn)略與政策委員會(huì)等事件,，美國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)仍是美元下行的主導(dǎo)因素。第二,，美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)不及預(yù)期,，加息概率逐步降低。第三,，伴隨全國(guó)金融工作會(huì)議提出“穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換”,，我國(guó)國(guó)際收支平衡表進(jìn)一步優(yōu)化，金融賬戶的大幅逆差開(kāi)始修正,，人民幣匯率得到支撐,。

投資關(guān)注市場(chǎng)增量資金。2017年上半年,，A股主導(dǎo)的增量資金是國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)資金,，下半年建議關(guān)注國(guó)際資金力量對(duì)A股的影響。我們發(fā)現(xiàn),，熱錢(qián)這類(lèi)“聰明的錢(qián)”是藍(lán)籌價(jià)值的忠實(shí)粉絲,。單單考察境外投資機(jī)構(gòu)（QFII）的持倉(cāng)變化，我們發(fā)現(xiàn),，海外資金偏好食品飲料,、銀行、家電等業(yè)績(jī)穩(wěn)定性高的行業(yè),。如果考察熱錢(qián)整體情況,，結(jié)論也是一致的：在風(fēng)格方面，當(dāng)熱錢(qián)流入時(shí)低市盈率股票相對(duì)于高市盈率股票表現(xiàn)更佳,；在結(jié)構(gòu)方面,，當(dāng)熱錢(qián)流入時(shí)消費(fèi)股票相對(duì)周期股票表現(xiàn)更好?？偨Y(jié)來(lái)看,，來(lái)自海外的“聰明的錢(qián)”的表面是對(duì)低市盈率、消費(fèi)的追求，本質(zhì)上是對(duì)藍(lán)籌股,、價(jià)值股的追求。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)外環(huán)境向人民幣傾斜,，奠定人民幣匯率強(qiáng)勢(shì)基礎(chǔ),，短期熱錢(qián)流入帶來(lái)的邊際力量不容小覷，其背后的配置偏好是消費(fèi)第二波發(fā)力的重要驅(qū)動(dòng)力之一,。在“衣,、食、住,、行”這些消費(fèi)領(lǐng)域,，其中，我們重點(diǎn)關(guān)注人民幣升值給航空板塊“行”消費(fèi)帶來(lái)的邊際思維變化,。

當(dāng)前市場(chǎng)的投資主線在業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng),、盈利改善，航空業(yè)在第三季度,、第四季度將顯著釋放業(yè)績(jī)彈性,，預(yù)計(jì)未來(lái)三個(gè)季度主業(yè)利潤(rùn)增速將逐季加速，下半年盈利將創(chuàng)新高,。今年機(jī)構(gòu)增量資金主導(dǎo)的市場(chǎng)風(fēng)格是找業(yè)績(jī)估值匹配,，找切切實(shí)實(shí)地盈利改善與業(yè)績(jī)提速。不論是今年的宏觀經(jīng)濟(jì),，還是周期品領(lǐng)域,，都存在著一些共同特征，就是供需缺口由過(guò)剩走向再平衡,、甚至走向緊缺,，使得價(jià)格彈性快速提升，脫離通縮,，甚至走向量?jī)r(jià)齊升,，盈利顯著提高。一旦上述邏輯成立或者證明極有可能成立,，在今年的市場(chǎng)里會(huì)獲得特別的認(rèn)可,，而航空行業(yè)股極可能存在類(lèi)似的特征。

人民幣升值超預(yù)期催化航空板塊投資機(jī)會(huì),，當(dāng)前航空板塊的外生變量帶來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)明顯改善,，甚至轉(zhuǎn)為收益。相比其他許多行業(yè)板塊,，航空投資向來(lái)是難度非常大的,。一個(gè)重要的原因在于例如油價(jià)、外匯等外生變量的判斷難度極高，增加了航空板塊的業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn),。而對(duì)于當(dāng)前時(shí)點(diǎn),，原油價(jià)格徘徊在50附近較難看到短期上行風(fēng)險(xiǎn)，而這輪人民幣升值很可能是超越了絕大部分人的預(yù)期,。外生變量的改善極有可能成為航空板塊擇時(shí)層面的催化,。

既然當(dāng)前增量資金是以機(jī)構(gòu)資金為主導(dǎo)，從博弈的角度思考,，航空板塊博弈的性價(jià)比在上升,。隨著四季度到來(lái)，機(jī)構(gòu)投資者們相對(duì)收益考核機(jī)制本身也會(huì)鼓勵(lì)投資者做彎道超車(chē),，用新的投資結(jié)構(gòu)致勝,。而航空板塊無(wú)論是相比之資源、金融,、還是其他消費(fèi),，前期關(guān)注度都顯著偏低，而恰恰航空通過(guò)貢獻(xiàn)十足的業(yè)績(jī)彈性帶來(lái)股價(jià)的彈性,。

（林隆鵬 江韶軍 作者單位：國(guó)泰君安）