資本市場承擔(dān)著增加居民財富效應(yīng),、激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力、推動科技創(chuàng)新的重任,。

但是，20多年來,，A股市場長期牛短熊長,、暴漲暴跌，2015年的瘋牛股災(zāi),、2007-2008年的牛熊轉(zhuǎn)換,，仍歷歷在目,。如此體質(zhì)的A股如何承擔(dān)起重大使命？深層次的根源是什么,？如何通過基礎(chǔ)性的變革實現(xiàn)A股長牛慢牛,？

中國股市牛短熊長、暴漲暴跌,，美國股市牛長熊短,、漲多跌少。平均來看,，A股熊市27.8個月，跌幅56.4%,，牛市12.1個月,，漲幅217.2%，熊市持續(xù)時間是牛市的2.3倍,，呈典型的牛短熊長,、暴漲暴跌特征；美國熊市持續(xù)18個月,，跌幅31.5%,，牛市47個月，漲幅122.5%,，牛市持續(xù)時間是熊市的2.6倍,，呈典型的牛長熊短、漲多跌少特征,。

五大因素造就中美股市差異：

1）股票發(fā)行,、退市制度尚未市場化導(dǎo)致A股難以形成良性循環(huán)。一方面,，發(fā)行階段采取核準(zhǔn)制過分看重企業(yè)過往盈利和規(guī)模,，上市企業(yè)通常處于生命周期的巔峰，持續(xù)發(fā)展能力不足,。同時,，一些真正具備潛力的公司因為盈利問題與A股失之交臂，導(dǎo)致價值投資理念難以深入人心或?qū)嵤?。另一方面,，核?zhǔn)制下，企業(yè)上市資格本身極具尋租價值,，部分本應(yīng)被逐漸淘汰的企業(yè)想盡各種辦法保住上市資格,，催生財務(wù)造假等問題。加之A股民事賠償,，集體訴訟等機(jī)制不成熟,，監(jiān)管部門執(zhí)行退市制度投鼠忌器,，A股退市企業(yè)數(shù)量長期少于美股，僵尸企業(yè),、僅有殼價值的企業(yè)大量存在,。此外，核準(zhǔn)制還導(dǎo)致發(fā)行企業(yè)過度粉飾財務(wù)數(shù)據(jù),，發(fā)行定價不合理,，滋生權(quán)力尋租和腐敗等其他問題。美國股票市場采取完全的注冊制,，對企業(yè)價值的判斷交由市場完成,，同時美國具有嚴(yán)格信息披露和退市制度，因此美股市場能夠不斷吐故納新,，新老更替,。

2）A股機(jī)構(gòu)投資者占比偏低，散戶為主羊群效應(yīng)明顯,。當(dāng)前我國A股市場機(jī)構(gòu)投資者持倉占比僅16.1%,，較美股明顯偏低。個人投資者成交量占比高達(dá)82%,，滬深兩市的平均年化換手率達(dá)189.6%,，明顯高于美股，A股市場定價被個人投資者主導(dǎo),，投機(jī)炒作氣氛過濃,。個人投資者成交占比過高引發(fā)A股市場波動過大；重政策走向和打探消息,，輕基本面分析,；機(jī)構(gòu)行為散戶化等三大問題。美國股市機(jī)構(gòu)投資者占比達(dá)60%,，以401K養(yǎng)老計劃為代表的機(jī)構(gòu)投資者長期穩(wěn)定投資于股市,，成為了美國股市的穩(wěn)定器。

3）市場法律體現(xiàn)建設(shè)不完善,。當(dāng)前《證券法》對于許多違法行為的處罰上限為60萬元,。《刑法》對于泄露內(nèi)幕信息的最高刑期為10年,，但實際量刑一般在3-5年,，顯示出相關(guān)法律對違法犯罪行為的處罰偏輕，難以有效保護(hù)投資者,。美股對于證券欺詐等違法犯罪懲罰較嚴(yán),，量刑較重，對違法犯罪行為起到了震懾作用,。

4）部分主流媒體過度渲染,，干擾市場運(yùn)行,，政策市特征明顯。部分媒體和部門擔(dān)心市場的急漲急跌帶來的社會不穩(wěn)定或者其他負(fù)面效應(yīng),，常常直接干預(yù)股市運(yùn)行,，但這不僅不會抑制市場情緒的發(fā)酵，反而會使市場更加清楚的認(rèn)識到A股政策市的特征,，加速市場一致預(yù)期的形成,，加劇暴漲暴跌。美國的監(jiān)管機(jī)構(gòu)除危機(jī)時刻之外很少直接干預(yù)股市的運(yùn)行,，市場預(yù)期得以逐漸展開,，形成了慢牛長牛的市場特征。

5）監(jiān)管部門重視資本市場融資功能,，忽視投資功能和資產(chǎn)配置功能,，使市場發(fā)展不健康、不充分,。中國的資本市場是在改革開放過程中基于特殊歷史時期的特殊需要，以自上而下的設(shè)計理念建立起來的,，發(fā)展過程中存在重融資,、輕投資的傾向，市場發(fā)展不夠平衡和充分,。而美國市場是從完全無約束狀態(tài)起發(fā)展并逐步建立起監(jiān)管機(jī)制的,，因此融資和投資功能發(fā)展相對平衡。

借鑒發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗,，五大方面變革A股,，從快牛瘋牛到慢牛長牛：

1）推行真正的注冊制，提高機(jī)構(gòu)投資者占比,，傳播價值投資理念,。應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，在A股牛短熊長的環(huán)境下,，投資者追漲殺跌是具有一定合理性的,，因為投資者需要快速把握住短暫的牛市，時刻警惕“凜冬將至”以規(guī)避漫長的熊市,。因此只有推行真正的注冊制,，并嚴(yán)格執(zhí)行相關(guān)信息披露和退市制度，讓市場逐步選擇真正具有價值的企業(yè),，才能從根本上改變A股的價值生態(tài),。同時引入源頭活水，吸引養(yǎng)老金等長期資金投資A股,；加強(qiáng)投資者教育,，傳播價值投資理念,。

2）加快《證券法》修訂，從嚴(yán)監(jiān)管,。建議加快《證券法》的修訂,，顯著降低證券發(fā)行等領(lǐng)域的管制，同時加強(qiáng)執(zhí)法,，提高對證券違法犯罪的懲罰力度,，增強(qiáng)監(jiān)管震懾力。提升事中,、事后監(jiān)管水平,。在刑事責(zé)任方面，對于情節(jié)嚴(yán)重的證券犯罪行為,，應(yīng)當(dāng)適當(dāng)提升量刑標(biāo)準(zhǔn),，有力打擊擾亂市場秩序，操縱價格,，違規(guī)造假等行為,，不斷改善我國證券市場的法制環(huán)境。

3）主流媒體和部門不為股市做背書,，讓市場教育投資者,。建議主流媒體和政府部門減少對股票市場的直接干預(yù)，減緩市場一致預(yù)期形成的速度,，致力于構(gòu)建市場機(jī)制充分發(fā)揮作用的制度框架,，消除A股政策市特征，使得投資者正視自己的投資行為,，建立理性投資的心理,。

4）尊重市場、相信市場,，摒棄工具性目的,，讓市場自身規(guī)律起作用。應(yīng)當(dāng)堅持投資與融資并重的市場發(fā)展理念,。如果市場得以健康,、充分地發(fā)展，那么監(jiān)管部門期待的資本市場支持實體經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)便能更好的實現(xiàn),。

5）加強(qiáng)對杠桿的監(jiān)管,，規(guī)范透明發(fā)展，有效降低杠桿,。一是將場外配資納入監(jiān)管范圍,，規(guī)范透明。二是可適當(dāng)提高融資利率對杠桿行為進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)。三是適當(dāng)放寬融券的資質(zhì)限制,，利用融券對融資加杠桿行為適當(dāng)對沖,。四是充分利用金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，加強(qiáng)監(jiān)管協(xié)調(diào),，共同打擊違規(guī)杠桿業(yè)務(wù),。

結(jié)論：我們需要通過深層次改革，完善資本市場基礎(chǔ)制度,，提高直接融資特別是股權(quán)融資比重,，打造一個規(guī)范、透明,、開放,、有活力的資本市場，實現(xiàn)股市繁榮,、居民財富效應(yīng)和創(chuàng)新驅(qū)動高質(zhì)量發(fā)展之間的良性循環(huán),。