近年來我國資本市場制度改革向縱深推進(jìn)，上市公司質(zhì)量,、投資者結(jié)構(gòu),、市場生態(tài)面臨深刻調(diào)整,。隨著改革進(jìn)入深水區(qū),，以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍處結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期,、國際地緣政治更趨復(fù)雜多變,，改革的難度增加,，市場波動也將明顯增加。

股市平準(zhǔn)基金作為逆周期調(diào)節(jié)的重要工具,，可以在面臨重大內(nèi)外部沖擊時,，發(fā)揮穩(wěn)定市場,、托底止跌,、恢復(fù)信心的作用,；與“金融保障穩(wěn)定基金”相輔相成，分別從穩(wěn)定資本市場、救助機(jī)構(gòu)兩個方面共同護(hù)航金融體系，為改革騰挪空間,。

為此，我們總結(jié)了境外平準(zhǔn)基金的實踐經(jīng)驗,，分析了我國設(shè)立股市平準(zhǔn)基金的必要性,，并提出了主要制度構(gòu)想,。

一,、從理論和國際實踐經(jīng)驗看,，設(shè)立股市平準(zhǔn)基金都非常有必要，基本能在短期能發(fā)揮穩(wěn)定市場的效果,；且制度規(guī)則越清晰,、越完善，越能避免尋租,、道德風(fēng)險等問題,。

從理論看，金融市場有別于商品市場,，在資產(chǎn)價格非理性暴跌的情況下,，市場“看不見的手”難以實現(xiàn)自我修正，流動性枯竭,、信心嚴(yán)重缺失等極端情形,，不僅造成市場崩盤，還可能蔓延至實體經(jīng)濟(jì),。典型例子是美國1929年股災(zāi)引致經(jīng)濟(jì)大蕭條,，20世紀(jì)90年代日本股市崩盤導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)失去20年。我國股市投資者有2.2億,，股市運行不僅事關(guān)上億家庭,、工商百業(yè)，更涉及社會穩(wěn)定,，因此政府有必要及時矯治市場失靈,，防止風(fēng)險跨市場傳染,，波及實體經(jīng)濟(jì)。

從實踐看,，全球主要經(jīng)濟(jì)體在面對危機(jī)導(dǎo)致的股市暴跌時,，經(jīng)歷了從早期的放任自由到后期的果斷干預(yù)，不僅干預(yù)速度變快,，而且力度也在加大,。其中采取平準(zhǔn)基金救市的方式較為普遍，如2020年疫情沖擊下的日本,、韓國等,。我國也有類似平準(zhǔn)基金的臨時性舉措，如1990年深圳證券市場面臨崩盤,，財政部和金融機(jī)構(gòu)出資2億元救市,；2015年股市暴跌，證金公司利用央行提供的2萬億元參與救市,。

從效果看,，股市平準(zhǔn)基金可以在一定程度上解決突發(fā)性市場危機(jī)。例如2003年韓國遭遇“信用卡危機(jī)”波及股市,，韓國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)立總值4000億韓元的投資基金進(jìn)行救市,。隨后韓國股市企穩(wěn)，并開啟長達(dá)4年的牛市,。

二,、境外經(jīng)驗：不必抱著市場原教旨主義諱言救市，關(guān)鍵在于做好制度設(shè)計

1,、組織體系：平準(zhǔn)基金一般由政府主導(dǎo),，其主管機(jī)構(gòu)為政府部門，運行主體往往會成立一個專門的基金管理委員會來負(fù)責(zé),。

例如,，2008年美國救市基金由財政部主管，2010年后日本平準(zhǔn)基金由央行主導(dǎo),，2000年我國臺灣地區(qū)出臺《“國家金融安定基金”設(shè)置及管理條例》,，設(shè)立“國家金融安定基金”（臺灣地區(qū)是中國不可分割的一部分，為保持嚴(yán)謹(jǐn)規(guī)范,，條例和基金名稱使用原文表達(dá),，以下簡稱為“安定基金”）常態(tài)化救助機(jī)制，“安定基金”由“行政院”主管,，1998年我國香港地區(qū)用于“金融保衛(wèi)戰(zhàn)”的平準(zhǔn)基金由金融管理局主管,。

同時，為確保平準(zhǔn)基金操作的時效性,、科學(xué)性,，其運行主體需要具有專業(yè)化,、市場化特質(zhì)，往往會成立一個專門的基金管理委員會來負(fù)責(zé),。

2,、資金規(guī)模和資金來源：平準(zhǔn)基金規(guī)模一般約為股市總市值的2%-6%，或由政府協(xié)調(diào)金融機(jī)構(gòu)出資,，或由政府直接出資,；出資順序一般是先金融機(jī)構(gòu)，危機(jī)加深時央行,、財政入場,。

平準(zhǔn)基金規(guī)模過小，無法起到提振信心,、托底止跌的效果,；規(guī)模過大，則會加大資金運行成本及退出難度,。

韓國是金融機(jī)構(gòu)出資設(shè)立平準(zhǔn)基金的典型案例,。如1990年的股市平準(zhǔn)基金，由627家機(jī)構(gòu)出資成立,，其中證券公司出資2萬億韓元，銀行出資0.5萬億韓元,，保險出資0.5萬億韓元,。再如，2003年,、2008年成立的股市穩(wěn)定基金,，都是由韓交所、韓國證券業(yè)協(xié)會,、韓國證券保管中心出資的,，其中韓交所出資50%。

3,、介入時點：平準(zhǔn)基金往往在股市出現(xiàn)嚴(yán)重暴跌時入場,，但從境外經(jīng)驗看，介入時點普遍只有定性的規(guī)定,，沒有量化的標(biāo)準(zhǔn),。

平準(zhǔn)基金入場干預(yù)的時點至關(guān)重要，入場過早,，會阻礙市場自我調(diào)節(jié)機(jī)制,，造成不必要的恐慌，且可能出現(xiàn)較大虧損,；入場過晚,，可能會錯過救市黃金窗口,，危害已然發(fā)生并擴(kuò)大。

境外經(jīng)驗多是設(shè)立定性的標(biāo)準(zhǔn),，如規(guī)定因海內(nèi)外重大事件,、國際資金大幅移動，顯著影響民眾信心,，致資本市場有失序風(fēng)險時,，平準(zhǔn)基金可以進(jìn)行托底救市。

之所以沒有具體的量化標(biāo)準(zhǔn)：

一方面,，設(shè)置量化標(biāo)準(zhǔn)容易引發(fā)道德風(fēng)險,。投資者明確預(yù)期到市場只要達(dá)到一定跌幅，政府必然出來“買單”,，因此會進(jìn)行更加激進(jìn)的投機(jī)行為,，拉高市場風(fēng)險偏好導(dǎo)致風(fēng)險堆積。另一方面,，量化標(biāo)準(zhǔn)很難適應(yīng)時刻變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境,，若標(biāo)準(zhǔn)過于寬松，則入場過早,，若標(biāo)準(zhǔn)過于嚴(yán)苛,，則入場過晚。

4,、買入標(biāo)的及操作流程：平準(zhǔn)基金的買入標(biāo)的主要是權(quán)重股或跟蹤指數(shù)的ETF,，操作應(yīng)做到事前保密、事后公開,。

一方面,，購買非指數(shù)成分股，容易引起不公平交易和利益輸送問題,。例如,，我國臺灣地區(qū)2008年救市時，“安定基金”購入兆赫,、友訊,、東聯(lián)等非指數(shù)成分股，購入金額亦與市值不成比例,，引發(fā)市場質(zhì)疑,。另一方面，權(quán)重股拉抬股指的效果更好,，更容易扭轉(zhuǎn)悲觀預(yù)期,，起到穩(wěn)定市場的作用。

從境外案例看,，平準(zhǔn)基金干預(yù)過程往往僅在事前公布基金規(guī)模,，起到引導(dǎo)預(yù)期的作用,，而具體標(biāo)的和進(jìn)場日期都是保密的。在操作完成后,，為保證透明度,，應(yīng)及時披露平準(zhǔn)基金的操作績效、過程及選股標(biāo)的,。

5,、退出機(jī)制：除了日本，大部分經(jīng)濟(jì)體的平準(zhǔn)基金都會安排退出機(jī)制,，在市場企穩(wěn)上漲時緩慢退出,，以減少市場扭曲。

一是

退出時點一般選在市場企穩(wěn)或上漲時,，以求盡量回收救市期間的投入資金,。

二是

退出方式主要是直接減持或發(fā)行指數(shù)基金。韓國和我國臺灣地區(qū)的做法就是在股市上行期逐步售出股票,。我國香港地區(qū)則采取發(fā)行指數(shù)基金的方式退出,，1999年11月香港成立盈富基金，接受投資者現(xiàn)金認(rèn)購,，然后再從外匯基金中買回一籃子股票,，從而將官股平穩(wěn)轉(zhuǎn)交回投資者手中。2022年,，該基金完成最后一批待沽基金單位認(rèn)購,，歷時4年，回報率超83%,。

三是

退出節(jié)奏較慢，時間較長,，一般在5年以上,。

6、實施效果：短期有效,，但長期仍取決于基本面,。

以

韓國為例，1990年5月設(shè)立股市穩(wěn)定基金后,，股市僅短暫反彈,，6月開始繼續(xù)下跌，主要是當(dāng)時韓國處在滯脹期,。而2003年再度推出平準(zhǔn)基金時,，其效果明顯好于1990年。主要原因是韓國政府在設(shè)立平準(zhǔn)基金的同時,，還實施了一系列擴(kuò)張性政策,，促使經(jīng)濟(jì)增速筑底回升,。

三、關(guān)于我國設(shè)立股市平準(zhǔn)基金的制度構(gòu)想

1,、先解決立法層面問題,，賦予平準(zhǔn)基金在特定情況下干預(yù)市場的法定權(quán)力。

其一,，《金融穩(wěn)定法》為股市平準(zhǔn)基金出臺打開了“口子”,，或可進(jìn)一步設(shè)立專門條款對平準(zhǔn)基金進(jìn)行原則性規(guī)定。

《中華人民共和國金融穩(wěn)定法（草案二次審議稿）》規(guī)定“維護(hù)金融穩(wěn)定的目標(biāo)是保障金融機(jī)構(gòu),、金融市場和金融基礎(chǔ)設(shè)施基本功能和服務(wù)的連續(xù)性……”,。股市非理性暴跌屬于市場風(fēng)險范疇，這為利用平準(zhǔn)基金干預(yù)市場提供了法律正當(dāng)性依據(jù),。

其二,，授權(quán)國務(wù)院單獨出臺條例，明確制度細(xì)則,，需處理好股市平準(zhǔn)基金和《證券法》等其他上位法的協(xié)調(diào)關(guān)系,。

現(xiàn)行《證券法》第五十五條規(guī)定，禁止任何人以“集中資金優(yōu)勢,、持股優(yōu)勢或者利用信息優(yōu)勢聯(lián)合或者連續(xù)買賣”的手段操縱證券市場,。根據(jù)這一規(guī)定，平準(zhǔn)基金入場救市客觀上可能有操縱市場的嫌疑,。反觀境外,，美國《1934年證券法》第36條（a）規(guī)定了一般豁免權(quán)，即出于公共利益需要,，并與保護(hù)投資者利益相一致的行為可以不被認(rèn)定為操縱市場,。因此平準(zhǔn)基金相關(guān)制度想要順利出臺，需要對《證券法》中操縱市場行為作出一定的例外規(guī)定,。

2,、明確投資決策體系、資金規(guī)模等,，減少尋租,、利益輸送等問題。

其一,，組織體系方面,，

可由證監(jiān)會進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管，同時設(shè)立專門的基金管理委員會負(fù)責(zé)運營,，人員組成須包括各部委任命的專員,、北上深交易所委派的專家、特聘的資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家以及經(jīng)驗豐富的專業(yè)投資人員。

其二,，資金規(guī)模方面,，

我國滬深北合計市值98.50萬億元（截至2024年11月15日收盤），適合我國的股市平準(zhǔn)基金資金規(guī)模在2萬億元至6萬億元之間,。

其三,，資金來源方面，

一是

向大型商業(yè)銀行,、證券公司等金融機(jī)構(gòu),，以及交易所等運行金融基礎(chǔ)設(shè)施的機(jī)構(gòu)借貸籌集，央行在此過程中提供再貸款等流動性支持,；

二是

發(fā)行特別國債,；

三是

其他財政資金，如計提一定比例證券交易印花稅,，或計提一定比例國有股轉(zhuǎn)讓過程中的溢價,。

其四，投資標(biāo)的方面,，

以滬深300,、A500等主要寬基指數(shù)以及相關(guān)ETF為主。

其五,，操作披露方面,，

一是

平準(zhǔn)基金入場操作前對外公布明確規(guī)模，以起到穩(wěn)定信心的作用,，但對買入標(biāo)的,、具體進(jìn)場時間嚴(yán)格保密。

二是

完成任務(wù)后（如操作后三個月）,，應(yīng)將平準(zhǔn)基金的操作績效,、過程及選股標(biāo)的予以披露。

其六,，退出及考核方面,，

一是

設(shè)立明確的退出機(jī)制。

二是

允許平準(zhǔn)基金救市期間出現(xiàn)虧損,。一方面，平準(zhǔn)基金不同于社保,、養(yǎng)老金等長期資金,，其入市目的不在于保值增值，而是出于穩(wěn)定市場的考慮,，是以公共效益為先,。提高對“虧損”的容忍度，可以減輕平準(zhǔn)基金救市期間的“顧慮”，使得出手更果斷,，效果更明顯,。另一方面，平準(zhǔn)基金一般在股市企穩(wěn)上漲時期退出,，境外經(jīng)驗顯示,，即使平準(zhǔn)基金救市期間有“浮虧”，退出時基本都能收回成本,，并取得不錯收益,。

風(fēng)險提示：

境外經(jīng)驗不適用我國國情、政策落地不及預(yù)期

目錄

一,、平準(zhǔn)基金的概念界定和設(shè)立的必要性

二,、平準(zhǔn)基金的境外實踐

1、美國

2,、日本

3,、韓國

4、中國香港

5,、中國臺灣

三,、從境外經(jīng)驗看平準(zhǔn)基金制度設(shè)計的要點

1、組織體系：誰來管理,？

2,、資金規(guī)模和資金來源：誰出錢？

3,、介入時點：什么情況下才能調(diào)動入市,？

4、買入標(biāo)的和操作：如何防止尋租和利益輸送,？

5,、退出機(jī)制：如何防止市場扭曲？

6,、實施效果：短期有效,，長期仍取決于基本面。

四,、關(guān)于我國設(shè)立股市平準(zhǔn)基金的構(gòu)想

1,、先解決立法層面問題，賦予平準(zhǔn)基金干預(yù)市場的法定權(quán)力,。

2,、明確投資決策體系、資金規(guī)模等,，減少尋租,、利益輸送等問題。

正文

一、平準(zhǔn)基金的概念界定和設(shè)立的必要性

平準(zhǔn)基金有廣義和狹義之分,，廣義的平準(zhǔn)基金既包括“救市場”的股市平準(zhǔn)基金,，也包括“救機(jī)構(gòu)”的金融穩(wěn)定保障基金。

“平準(zhǔn)”一詞源于《史記·平準(zhǔn)書》,，是中國古代政府調(diào)節(jié)市場物價的政策措施,，通過貴時拋售、賤時收買物資的方式實現(xiàn),，與當(dāng)今的“逆周期調(diào)節(jié)”的內(nèi)涵一致,。境外語境下，平準(zhǔn)基金即穩(wěn)定基金（Stabilization Fund）,，是一個廣義的概念范疇,，既包括救助金融機(jī)構(gòu)的金融穩(wěn)定保障基金，如美國財政部設(shè)立的有序清算基金（Orderly Liquidation Fund,，簡稱OLF）,，主要目的是確保系統(tǒng)重要性銀行的破產(chǎn)清算有效執(zhí)行；也涵蓋干預(yù)市場的股市平準(zhǔn)基金,、外匯平準(zhǔn)基金,，如中國臺灣地區(qū)設(shè)立的“國家金融安定基金”（中國臺灣地區(qū)是中國不可分割的一部分，為保持嚴(yán)謹(jǐn)規(guī)范,，條例和基金名稱使用原文表達(dá),，以下簡稱為“安定基金”）。

市場熱議的平準(zhǔn)基金,，是狹義的股市平準(zhǔn)基金,。

即政府通過特定的機(jī)構(gòu)以法定方式建立的救市基金，主要通過在股市暴跌時買進(jìn),，托底止跌,，恢復(fù)市場信心，以達(dá)到穩(wěn)定市場的目的[1],。

考慮到籌謀已久的《金融穩(wěn)定法》已經(jīng)搭建起“金融穩(wěn)定保障基金”的基礎(chǔ)框架,。

我們當(dāng)下討論股市平準(zhǔn)基金，實質(zhì)是在探討在“救機(jī)構(gòu)”的基礎(chǔ)上是否還有必要成規(guī)模,、成體系地“救市場”,。

從理論和國際實踐經(jīng)驗出發(fā)，在出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險時都有必要對市場進(jìn)行干預(yù),，且制度規(guī)則越清晰,、越完善，越能避免尋租,、道德風(fēng)險等問題,。

從理論角度看，金融市場有別于商品市場,，在資產(chǎn)價格非理性暴跌的情況下,，市場“看不見的手”難以實現(xiàn)自我修正，流動性枯竭,、信心嚴(yán)重缺失等極端情形,，不僅造成市場崩盤，還可能蔓延至實體經(jīng)濟(jì),。典型例子是美國1929年股災(zāi)引致經(jīng)濟(jì)大蕭條,，20世紀(jì)90年代日本股市崩盤導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)失去20年。我國股市投資者有2.2億,，股市運行不僅事關(guān)上億家庭,、工商百業(yè)，更涉及社會穩(wěn)定,，因此政府有必要及時矯治市場失靈,，防止風(fēng)險跨市場傳染，波及實體經(jīng)濟(jì),。

從實踐經(jīng)驗看,，設(shè)立股市平準(zhǔn)基金既符合國際慣例也行之有效。

全球主要經(jīng)濟(jì)體在面對內(nèi)外部危機(jī)對資本市場的沖擊時,，經(jīng)歷了從早期的放任自由到后期的果斷干預(yù),，不僅干預(yù)速度變快，而且力度也在加大,。其中廣泛采取平準(zhǔn)基金救市的方式,，如2008年金融危機(jī)下的美國，2020年疫情沖擊下的日本,、韓國等,。我國也有類似平準(zhǔn)基金的臨時性舉措，如1990年深圳證券市場面臨崩盤,，財政部和金融機(jī)構(gòu)出資2億元救市,；2015年股市暴跌，證金公司利用央行提供的2萬億元參與救市,。

事實上,，股市平準(zhǔn)基金確實可以在一定程度上解決突發(fā)性市場危機(jī)。

例如2003年韓國遭遇“信用卡危機(jī)”波及股市,，韓國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)立總值4000億韓元的投資基金進(jìn)行救市,。隨后韓國股市企穩(wěn)，并開啟長達(dá)4年的牛市,，韓國綜合指數(shù)從2003年4月的500點左右上漲至2007年高點2085.45點,。

總而言之,，股市平準(zhǔn)基金作為一種逆周期調(diào)節(jié)手段，應(yīng)被合理看待,，既不必夸大其作用,，也不必抱著市場原教旨主義諱言救市，關(guān)鍵在于吸取境外經(jīng)驗,，做好制度設(shè)計,。

二、平準(zhǔn)基金的境外實踐

1,、美國：平準(zhǔn)基金發(fā)源地,，傾向通過注資銀行，為市場提供流動性

美國在1930年大蕭條時期和2008年金融危機(jī)時期分別成立外匯平準(zhǔn)基金和救市基金,。

一是1934年成立外匯平準(zhǔn)基金,。

1933年4月19日，美國放棄金本位,，美元大幅貶值,，1盎司黃金的價格從金本位時期的20.67美元升至1934年1月的35美元，意味美元貶值了40.94%,。為了維護(hù)匯率穩(wěn)定,，美國政府于1934年依據(jù)《黃金儲備法》（Gold Reserve Act of 1934）設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金，財政部劃轉(zhuǎn)20億美元作為賬戶資本,，隨后美元匯率快速企穩(wěn),。

20世紀(jì)70年代，各國紛紛轉(zhuǎn)向浮動匯率制度,，外匯平準(zhǔn)基金的職能也從穩(wěn)定匯率逐步轉(zhuǎn)為國際貸款及特殊時期經(jīng)濟(jì)救助,。

2020年3月，美國國會批準(zhǔn)外匯平準(zhǔn)基金向運輸業(yè)提供貸款和貸款擔(dān)保（460億美元）,，向美聯(lián)儲提供資金用于為金融體系提供流動性（4540億美元）[2],。

二是2008年金融危機(jī)之后，美國成立救市基金,。

2008年9月,，美國第四大投行雷曼兄弟倒閉，保險業(yè)巨頭美國國際集團(tuán)（AIG）瀕臨破產(chǎn),，期間道瓊斯指數(shù)單日跌幅一度超過500點,，全球市場劇烈波動。為避免恐慌情緒蔓延,，美聯(lián)儲動用其在1929年之后獲得的特別授權(quán),，提供850億美元貸款來支持AIG免于倒閉。之后,，美聯(lián)儲聯(lián)合十大銀行成立700億美元救市基金,，為存在破產(chǎn)風(fēng)險的金融機(jī)構(gòu)提供資金保障,。2008年10月，美國財政部實施2500億美元資產(chǎn)購買計劃,，用于購買銀行優(yōu)先股

[3]

,。

2、日本：平準(zhǔn)基金設(shè)立較早,，多次救市，并逐步演變?yōu)檠胄兄苯淤徺I股票

日本股市平準(zhǔn)基金最早可追溯至二戰(zhàn)期間,，其發(fā)展大致經(jīng)歷了四個時期,，期間多次入市托底。發(fā)展至今,，日本股市平準(zhǔn)基金已逐漸演變成一種常態(tài)化調(diào)控手段,，且采取央行直接下場購買股票的方式。

一是1941-1951年,，二戰(zhàn)及戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)期,。

為了防止戰(zhàn)爭對股市造成重大沖擊，日本政府于1941年設(shè)立“日本協(xié)同證券公司”來維持股價穩(wěn)定,；二戰(zhàn)結(jié)束后,，日本政府于1950年促使銀行及壽險公司適度購入股票，以避免股市劇烈波動對經(jīng)濟(jì)恢復(fù)產(chǎn)生不良影響,，并于1951年成立證券投資信托基金進(jìn)行平準(zhǔn)操作[4],。

二是1964-1965年，證券基金倒閉引發(fā)的股災(zāi)期,。

1963年7月,，受到美國境內(nèi)籌資加稅政策沖擊，疊加日本國內(nèi)經(jīng)濟(jì)不景氣等因素,，日本大量投資信托基金解約,，大和、野村等證券公司出現(xiàn)倒閉危機(jī),。受此影響,，日經(jīng)指數(shù)重挫，從年內(nèi)高點1600點上方跌至1200點附近,，跌幅約26%,。日本政府于1964年1月成立“日本共同證券基金”，由14家銀行與4家證券公司出資約1900億日元救市,。1965年,，日本證券行業(yè)自發(fā)成立“證券保有組合基金”，追加約3200億日元進(jìn)行救市,。

三是1995-2005年,，日本資產(chǎn)價格泡沫破裂期,。

20世紀(jì)90年代初期，日本泡沫經(jīng)濟(jì)破裂,，股市持續(xù)下跌,，1995年又逢阪神大地震，經(jīng)濟(jì)“雪上加霜”,，日經(jīng)225指數(shù)半年內(nèi)跌去30%,。同年6月，日本政府成立“股市安定基金”,，規(guī)模約2萬億日元,，以阻止股市進(jìn)一步下挫。

四是2010年至今,，國際金融危機(jī)及疫情沖擊期,。

2010年，為應(yīng)對全球金融危機(jī),，日本央行開始直接下場購買交易所交易基金（ETF）,，進(jìn)行救市。新冠疫情期間,，央行ETF購買量增長至歷史高位,，2020年年度購買量近7萬億日元（見圖表2）。

3,、韓國：歷次危機(jī)均有平準(zhǔn)基金入場,，交易所等監(jiān)管機(jī)構(gòu)主導(dǎo)并出資設(shè)立

韓國歷史上多次設(shè)立平準(zhǔn)基金救市，主要分為四個時期,。

一是1989-1990年,，韓國股市泡沫破裂期。

韓國綜合指數(shù)從1989年4月3日的1015.75點高位跌至1990年4月30日的688.66點,，跌幅32.2%,。為穩(wěn)定國內(nèi)市場，韓國政府于1990年5月成立股市穩(wěn)定基金,，由金融機(jī)構(gòu)出資4萬億韓元托市,，同年9月又成立“保證股價基金”，再度投入約2.6萬億韓元,。

二是2003年,，韓國信用卡危機(jī)期。

2002-2004年期間,，在韓國金融史上被稱為“信用卡大亂期”,。由于前期信用卡濫發(fā)，以及監(jiān)管、征信體系不健全等因素,，2002年下半年開始,，信用卡積累的風(fēng)險開始爆發(fā)，韓國居民負(fù)債累累,、無力償還,，金融公司壞賬快速增加。至2003年底,，韓國信用不良者數(shù)量超過300萬人,，占當(dāng)時經(jīng)濟(jì)活動人口的18%。信用卡危機(jī)不僅重挫韓國經(jīng)濟(jì),，也波及股市,，韓國綜合指數(shù)從2002年4月接近940的高點下跌45%至2003年4月的500點附近。在此背景下,，韓交所等證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)立總值4000億韓元的投資基金，以穩(wěn)定股市,。

三是2008年,，國際金融危機(jī)期間。

韓國綜合指數(shù)跌幅近50%,，韓交所等證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)于2008年10月重新籌資設(shè)立了總值5150億元的股市穩(wěn)定基金,，在2008年11月-2009年3月期間按月入市，注入流動性,。

四是2020-2022年,，疫情持續(xù)沖擊期。

2020年,、2022年韓國先后兩次設(shè)立股市穩(wěn)定基金,，2020年韓國股市動蕩是由于疫情沖擊，2022年韓國股市下跌是由于全球供應(yīng)鏈?zhǔn)軗p造成經(jīng)濟(jì)疲軟以及美聯(lián)儲加息引發(fā)的資本外流,。但兩次沖擊下,，韓國股市均快速復(fù)蘇，故股市穩(wěn)定基金都未正式實施,。

4,、中國香港：1998年狙擊境外空頭、維護(hù)匯市股市,，成為平準(zhǔn)基金運用最成功的案例之一

1997年8月開始,，以量子基金、老虎基金為首的國際投機(jī)資本開始大舉做空港股,、港幣,。其手法是事先沽空恒指期貨，然后在外匯遠(yuǎn)期沽空港幣,，聯(lián)系匯率制度下港幣遠(yuǎn)期匯率下跌將引起利率抬升,，導(dǎo)致股指下挫,，從而使沽空恒指的國際炒家獲利。恒指從1997年10月的15000高點,，暴跌至1998年8月13日的6660.41點,，創(chuàng)5年新低[5]。

1998年8月14日,，在中央政府支持下,，香港金融管理局首次動用外匯基金入市，通過獲多利,、和升,、中銀等經(jīng)紀(jì)大舉買入?yún)R豐控股、香港電訊,、長江實業(yè)等大盤藍(lán)籌股以推高恒指,，當(dāng)日恒指漲8%。

此后半個月,，國際炒家和港府反復(fù)拉鋸,，在最關(guān)鍵的期貨結(jié)算日8月28日，港府頂住拋壓,，將恒指穩(wěn)定在7800點水平,，致使國際炒家平倉離場，打贏了金融保衛(wèi)戰(zhàn),。

5,、中國臺灣：從臨時性安排到常態(tài)化機(jī)制，護(hù)盤多為政治考慮

我國臺灣地區(qū)一直存在政府對股市的廣泛干預(yù),，最初采取的是休市,、中止新股上市等舉措，但由于效果不佳,，之后開始尋求動員資金護(hù)盤,，并演變?yōu)槠綔?zhǔn)基金。例如1965年,，臺灣地區(qū)股市大跌,，當(dāng)局先后采取休市10天、停征證券交易所得稅,、中止臺灣糖業(yè),、臺灣電力上市等措施。

整體看,，我國臺灣地區(qū)平準(zhǔn)基金大致經(jīng)歷了兩個發(fā)展階段,。

第一階段：2000年以前，或動用勞工退休金充當(dāng)平準(zhǔn)基金，或臨時性成立“股市穩(wěn)定基金”,。

1990年前后,，臺灣地區(qū)發(fā)生嚴(yán)重的股災(zāi)，臺灣加權(quán)指數(shù)從1990年2月的12000左右跌至9月的2500點以下,，跌幅超80%,。臺灣當(dāng)局于1992年和1994年兩次動用勞工退休基金等公用資金進(jìn)行救市，額度分別約為144億和160億新臺幣,。1996年和1998年,，臺灣當(dāng)局先后成立目標(biāo)規(guī)模2000億和2830億新臺幣的“股市穩(wěn)定基金”。前者的設(shè)立背景是臺海軍事演習(xí),，臺灣股市暴跌,；后者則是由于亞洲金融危機(jī)波及臺灣股市。

第二階段：2000年至今,，設(shè)立“國家金融安定基金”常態(tài)化救助機(jī)制,。

2000年1月臺灣當(dāng)局出臺《“國家金融安定基金”設(shè)置及管理條例》（下文簡稱《條例》），2月“國家金融安定基金”正式成立（下文簡稱“安定基金”）,，資金規(guī)模上限5000億新臺幣,。根據(jù)臺灣地區(qū)財政部門數(shù)據(jù)，成立以來,，“安定基金”8次入市,，其中多次是出于政治考慮,。例如,，2000年3月“安定基金”首次入市，主要是為了穩(wěn)定因臺海局勢緊張帶來的股指波動,。又如,，2004年“安定基金”入市，或出于穩(wěn)定“島內(nèi)選舉”的考慮（見圖表4）,。

三,、從境外經(jīng)驗看平準(zhǔn)基金制度設(shè)計的要點

平準(zhǔn)基金能否順利推出、產(chǎn)生效果,，主要需解決以下幾個問題：平準(zhǔn)基金應(yīng)該交給誰管理,？由誰出錢？什么情況下才能調(diào)動入市,？以及如何最大程度防止可能產(chǎn)生的尋租問題,、市場扭曲問題？

1,、組織體系：誰來管理,？

其一，平準(zhǔn)基金由政府主導(dǎo)，其管理主體（主管機(jī)構(gòu)）為政府部門,。

平準(zhǔn)基金不以營利為目的,，旨在發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)作用，理應(yīng)由政府管理,。例如,，美國由財政部主管，2010年后日本平準(zhǔn)基金由央行主導(dǎo),，我國臺灣地區(qū)“安定基金”由“行政院”主管,、我國香港地區(qū)的平準(zhǔn)基金則由金融管理局主管。

其二,，為確保平準(zhǔn)基金操作的時效性,、科學(xué)性，其運行主體需要具有專業(yè)化,、市場化特質(zhì),，往往會成立一個專門的基金管理委員會來負(fù)責(zé)。

其人員構(gòu)成除了政府官員外,，還需要具有資深的專家學(xué)者,，如經(jīng)濟(jì)學(xué)家、金融專家等,，為平準(zhǔn)基金的日常運行和操作決策提供理論支持,，確保平準(zhǔn)基金重大決策的科學(xué)性；以及具備豐富證券投資經(jīng)驗的從業(yè)人員,，進(jìn)行日常資金管理以及按照基金管理委員會的指令進(jìn)行具體的股票買賣,，確保平準(zhǔn)基金入市操作的專業(yè)性[6]。

2,、資金規(guī)模和資金來源：誰出錢,？

其一，平準(zhǔn)基金需具有合適的規(guī)模,，一般約為總市值的2%-6%,。

平準(zhǔn)基金規(guī)模過小，無法起到提振信心,、托底止跌的效果,；規(guī)模過大，則會加大資金運行成本及退出難度,。從境外經(jīng)驗看,，一般是設(shè)置一個資金使用上限，市值規(guī)模在2%-6%之間,。

日本方面,，

平準(zhǔn)基金規(guī)模約占入市時股市總市值的1%-6%,，簡單算術(shù)平均值為3.0%（見圖表5）。例如,，1964年成立的“日本共同證券基金”,，規(guī)模1900億日元，約占當(dāng)時日本股市市值的2.6%,；1995年成立的“股市安定基金”,，規(guī)模約2萬億日元，市值規(guī)模0.6%,。2010年后,，日本央行下場購買ETF，最初計劃購買金額較小,，保有余額上限為4500億日元,。2013年日央行取消保有余額上限，改為設(shè)置新增額上限,，并不斷提高,。到2020年，每年買入上限已提高至12萬億日元,。2024年9月末,，日本央行持有ETF規(guī)模37.2萬億元，日股市值950.2萬億日元,，占比3.9%（最高時占比達(dá)5.7%）,。

韓國方面，

平準(zhǔn)基金規(guī)模約占市值的0.1%-5%,，簡單算術(shù)平均值2.1%,。例如，1990年5月成立的股市穩(wěn)定基金,，市值規(guī)模5.0%（見圖表6）,。

中國香港方面,，

1998年共投入1181億港元購買33只恒生指數(shù)股,，約占當(dāng)時總市值的6.2%[7]。

中國臺灣方面,，

“安定基金”成立以來,，干預(yù)較頻繁，但規(guī)模較小,，不足總市值的1%,。例如，俄烏沖突期間,，我國臺灣地區(qū)動用“安定基金”545.1億新臺幣入市護(hù)盤,，占當(dāng)時市值比重僅0.12%,。

其二，平準(zhǔn)基金的資金來源主要由政府統(tǒng)籌安排,，或由政府協(xié)調(diào)金融機(jī)構(gòu)出資,，或由政府直接出資。

一是源自金融機(jī)構(gòu),。

典型的例子是韓國,，其平準(zhǔn)基金的出資機(jī)構(gòu)或是銀行、券商等大型金融機(jī)構(gòu),，或是交易所等證券監(jiān)管機(jī)構(gòu),。例如，1990年的股市平準(zhǔn)基金,，由627家機(jī)構(gòu)出資成立,，其中證券公司出資2萬億韓元，銀行出資0.5萬億韓元,，保險出資0.5萬億韓元,。再如，2003年,、2008年成立的股市穩(wěn)定基金,，都是由韓交所、韓國證券業(yè)協(xié)會,、韓國證券保管中心出資的,，其中韓交所出資50%。

二是源自央行或財政部,。

例如,，美國2008年金融危機(jī)期間，美聯(lián)儲,、財政部及大型銀行共同出資超4000億美元入市,。再如，疫情期間日本央行“大手筆”買入ETF,。我國臺灣地區(qū)的“安定基金”比較特別,，基金規(guī)模上限為5000億新臺幣，其中2000億由當(dāng)局以所持有的官股向金融機(jī)構(gòu)融資獲得,，3000億來源于當(dāng)局的勞工保險基金,、勞工退休基金等（可供證券投資而尚未投資的部分）。我國臺灣地區(qū)之所以選擇利用公共基金而放棄財政撥款的形式,，主要是為了繞開相對繁雜的預(yù)算程序,，給予“安定基金”資金籌措上的靈活性和便捷性。

3,、介入時點：什么情況下才能調(diào)動入市,？

對于平準(zhǔn)基金的介入時點,，一般只有定性的規(guī)定，沒有量化的標(biāo)準(zhǔn),。

平準(zhǔn)基金入場干預(yù)的時點至關(guān)重要,，入場過早，會阻礙市場自我調(diào)節(jié)機(jī)制,，造成不必要的恐慌,，且可能出現(xiàn)較大虧損；入場過晚,，可能會錯過救市黃金窗口,，危害已然發(fā)生并擴(kuò)大。

以我國臺灣地區(qū)為例,，其“安定基金”設(shè)立后,，入場并未充分“擇時”，而是為了完成政策任務(wù),。2000年由于首次政黨輪替造成股市波動而入場,，2004年為“島內(nèi)選舉”造勢也要入場，結(jié)果導(dǎo)致“安定基金”損失慘重（見圖表7）,。2001年9月,，“安定基金”賬面虧損一度高達(dá)768億新臺幣，期間引起較多臺灣民眾的不滿和詬病,，直到2007年8月,，利用當(dāng)時臺灣股市的大好行情，該基金才全部出清,，最終盈利37億新臺幣,。

既然介入時點如此重要，那要不要設(shè)立一套明確的量化標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定平準(zhǔn)基金的入場條件,？

例如,，半年內(nèi)跌幅超過50%，或者連續(xù)兩周跌幅超20%等,。事實上,，從境外實踐看，各主要經(jīng)濟(jì)體普遍還是以定性標(biāo)準(zhǔn)為主,，并沒有明確的量化標(biāo)準(zhǔn),。如規(guī)定因海內(nèi)外重大事件,、國際資金大幅移動,，顯著影響民眾信心，致資本市場有失序風(fēng)險時,，平準(zhǔn)基金可以進(jìn)行托底救市,。一方面,，設(shè)置量化標(biāo)準(zhǔn)容易引發(fā)道德風(fēng)險。投資者明確預(yù)期到市場只要達(dá)到一定跌幅,，政府必然出來“買單”,，因此會進(jìn)行更加激進(jìn)的投機(jī)行為，拉高市場風(fēng)險偏好導(dǎo)致風(fēng)險積壓,。另一方面,，量化標(biāo)準(zhǔn)很難適應(yīng)時刻變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，若標(biāo)準(zhǔn)過于寬松,，則入場過早,，若標(biāo)準(zhǔn)過于嚴(yán)苛，則入場過晚,。

4,、買入標(biāo)的和操作：如何防止尋租和利益輸送？

其一,，平準(zhǔn)基金的買入標(biāo)的主要是權(quán)重股或跟蹤指數(shù)的ETF,。

一方面，購買非指數(shù)成分股,，容易引起不公平交易和利益輸送問題,。例如，我國臺灣地區(qū)2008年救市時,，“安定基金”購入兆赫,、友訊、東聯(lián)等非指數(shù)成分股,，購入金額亦與市值不成比例,，引發(fā)市場質(zhì)疑。另一方面,，權(quán)重股拉抬股指的效果更好,，更容易扭轉(zhuǎn)悲觀預(yù)期，起到托底止跌的作用,。2010年以來,，日本央行長期干預(yù)，大舉購買跟蹤東證指數(shù)和日經(jīng)225指數(shù)的ETF,，疊加安倍政府較有力的經(jīng)濟(jì)舉措,，日本股市從2013年起開啟十年長牛行情，日經(jīng)指數(shù)從不足10000點水平漲至2024年初40000點以上,，累計漲幅超300%,。

其二，平準(zhǔn)基金的操作應(yīng)做到事前保密,，事后公開,。

從境外案例看,，平準(zhǔn)基金操作過程中，往往僅在事前公布基金規(guī)模,，起到引導(dǎo)預(yù)期的作用,，而具體標(biāo)的和進(jìn)場日期都是保密的。如我國臺灣地區(qū)的《“國家金融安定基金”設(shè)置及管理條例》”明確規(guī)定,，基金管理委員會委員,、執(zhí)行秘書與工作人員、接受委托的專業(yè)機(jī)構(gòu)從業(yè)人員,，對操作計劃應(yīng)保密,。若違反該規(guī)定，將被處以7年以下有期徒刑,，并處1000萬新臺幣罰金,。而在操作完成后，為保證透明度,，應(yīng)將平準(zhǔn)基金的操作績效,、過程及選股標(biāo)的予以披露。例如我國臺灣地區(qū)要求,，“安定基金”應(yīng)于完成任務(wù)后三個月內(nèi)將運用資金額度以及相關(guān)評估報告送“立法院”,。

5、退出機(jī)制：如何防止市場扭曲,？

除了日本,，大部分經(jīng)濟(jì)體平準(zhǔn)基金都會安排退出機(jī)制，在市場企穩(wěn)上漲時緩慢退出,，以減少市場扭曲,。

平準(zhǔn)基金長期、大規(guī)模連續(xù)性干預(yù)市場,，會削弱市場價格發(fā)現(xiàn)功能,，造成市場扭曲，因此退出機(jī)制至關(guān)重要,。

境外案例有三個共同點：

一是退出時點一般選在市場企穩(wěn)或上漲時,，以求盡量回收救市期間的投入資金。

二是退出方式主要是直接減持或發(fā)行指數(shù)基金,。

韓國和我國臺灣地區(qū)的做法就是在股市上行期逐步售出股票,。我國香港地區(qū)則采取發(fā)行指數(shù)基金的方式退出，1999年11月香港成立盈富基金,，接受投資者現(xiàn)金認(rèn)購,，然后再從外匯基金中買回一籃子股票，從而將官股平穩(wěn)轉(zhuǎn)交回投資者手中。2022年,，該基金完成最后一批待沽基金單位認(rèn)購,，歷時4年,，回報率超83%,。

三是退出節(jié)奏較慢，時間較長,，一般在5年以上,。

美國方面，

救市基金存續(xù)期約4年,。2008年美聯(lián)儲,、財政部及大型銀行聯(lián)合救市，2012年3月美國財政部宣布已完成出售其所持有的住房抵押貸款證券,。

日本方面,，

早期設(shè)立的共同證券基金存續(xù)期約7年（時間跨度1964-1971年），證券保有組合基金存續(xù)期約4年（時間跨度1965-1969年）,。

韓國方面,，

1990年金融機(jī)構(gòu)籌集成立的股市穩(wěn)定基金至1996年解散，歷時6年,；2003年韓交所等成立的投資基金,，在2006到2007年間賣出，歷時約4年,。

日本比較特殊,，

為了刺激經(jīng)濟(jì)并穩(wěn)定股市，走出債務(wù)通縮循環(huán),，日央行于2010年后開始直接入場購買ETF,，持續(xù)性干預(yù)市場?？陀^上增加了股票的市場需求,，減少了供給，造成市場扭曲,。2024年9月末,，日本央行持有ETF規(guī)模37.2萬億元，占市值比重3.9%,。值得注意的是,，由于日本允許ETF管理者出借日央行持有的ETF中的股票（類似融券做空），加上日央行短期內(nèi)不會賣出ETF,，也不會贖回,，反而導(dǎo)致股票借貸市場的供應(yīng)量顯著增加，一定程度緩解了由于央行大規(guī)模購入股票帶來的市場供需失衡[8]。

也就是說,，平準(zhǔn)基金即便沒有退出計劃,，但配合完善的做空機(jī)制，也能部分解決市場扭曲問題,。

6,、實施效果：短期有效，長期仍取決于基本面,。

短期來看,，平準(zhǔn)基金通過恰當(dāng)?shù)娜雸鰰r機(jī)和足夠的買入力度能有效的為市場提供流動性，恢復(fù)投資者信心,，從而促使股市企穩(wěn)回升,。

例如，1995年日本股災(zāi)時期,，日本股市安定基金入市后,，市場很快得到企穩(wěn)。

長期來看,，上市公司股價由盈利能力決定,，最終仍取決于經(jīng)濟(jì)基本面的成色。

平準(zhǔn)基金更多用于應(yīng)對非經(jīng)濟(jì)沖擊引發(fā)的市場下跌,，當(dāng)市場因經(jīng)濟(jì)疲軟而震蕩時,，平準(zhǔn)基金往往只能短期抬升股指，無法扭轉(zhuǎn)下跌趨勢,。這時更需要的是一攬子經(jīng)濟(jì)刺激計劃,，助力實體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，提高企業(yè)盈利能力,，方能實現(xiàn)長牛慢牛,。以韓國為例，1990年5月設(shè)立股市穩(wěn)定基金后,，股市短暫反彈,，但6-8月繼續(xù)下跌24%。主要原因是當(dāng)時韓國處在滯脹期,，央行為控制通脹不斷加息,，制約了救市效果。而2003年再度推出平準(zhǔn)基金時,，其效果明顯好于1990年,。主要原因是韓國政府在設(shè)立股市穩(wěn)定基金的同時，還實施了一系列擴(kuò)張性政策,，包括擴(kuò)大財政支出和降息等,，促使經(jīng)濟(jì)增速筑底回升，助力了股市的逆轉(zhuǎn)向上。

四,、關(guān)于我國設(shè)立股市平準(zhǔn)基金的構(gòu)想

當(dāng)前,，我國資本市場已進(jìn)入制度改革深水區(qū)，注冊制走深走實的過程可能仍有“荊棘”,，客觀規(guī)律決定上市公司質(zhì)量提升,、投資者結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變、市場生態(tài)重構(gòu)的過程不會“一帆風(fēng)順”,，市場波動在所難免,。而股市平準(zhǔn)基金作為逆周期調(diào)節(jié)的重要工具,，可以和金融保障穩(wěn)定基金形成共振,，共同護(hù)航金融體系，為改革騰挪空間,。特別是在當(dāng)前市場交投較活躍的情況下,，更應(yīng)提前籌謀。為此,，我們根據(jù)境外平準(zhǔn)基金的實踐經(jīng)驗,，提出我國設(shè)立股市平準(zhǔn)基金的構(gòu)想。

1,、先解決立法層面問題,，賦予平準(zhǔn)基金干預(yù)市場的法定權(quán)力。

其一,，《金融穩(wěn)定法》為股市平準(zhǔn)基金出臺打開了“口子”,，或可進(jìn)一步設(shè)立專門條款對平準(zhǔn)基金進(jìn)行原則性規(guī)定

。2024年6月,，十四屆全國人大常委會第十次會議對金融穩(wěn)定法草案進(jìn)行了二次審議并發(fā)布《中華人民共和國金融穩(wěn)定法（草案二次審議稿）》,。其中，第一章第二條規(guī)定“維護(hù)金融穩(wěn)定的目標(biāo)是保障金融機(jī)構(gòu),、金融市場和金融基礎(chǔ)設(shè)施基本功能和服務(wù)的連續(xù)性…．．”,。股市非理性暴跌屬于市場風(fēng)險范疇，這為利用平準(zhǔn)基金干預(yù)市場提供了法律正當(dāng)性依據(jù),。

其二,，授權(quán)國務(wù)院單獨出臺條例，明確制度細(xì)則,，需處理好股市平準(zhǔn)基金和《證券法》等其他上位法的協(xié)調(diào)關(guān)系,。

現(xiàn)行《證券法》第五十五條規(guī)定，禁止任何人以下列手段操縱證券市場,，其中包括單獨或者通過合謀,，集中資金優(yōu)勢、持股優(yōu)勢或者利用信息優(yōu)勢聯(lián)合或者連續(xù)買賣。根據(jù)這一規(guī)定,，平準(zhǔn)基金入場救市客觀上可能有操縱市場的嫌疑[9],。反觀境外，美國《1934年證券法》第36條（a）規(guī)定了一般豁免權(quán),，即出于公共利益需要,，并與保護(hù)投資者利益相一致的行為可以不被認(rèn)定為操縱市場。因此平準(zhǔn)基金想要順利推出,，需要對《證券法》中操縱市場行為作出一定的例外規(guī)定,。

2、明確投資決策體系,、資金規(guī)模等,，減少尋租、利益輸送等問題,。

第一,，組織體系方面，

可由證監(jiān)會進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管,，同時設(shè)立專門的基金管理委員會負(fù)責(zé)運營,，人員組成須包括證監(jiān)會、財政部和央行任命的專員,，上交所,、深交所、北交所委派的專家,，特聘的資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家以及經(jīng)驗豐富的專業(yè)投資人員,。

第二，資金規(guī)模方面,，

我國滬深北合計市值98.50萬億元（截至2024年11月15日收盤）,，根據(jù)境外經(jīng)驗，平準(zhǔn)基金市值規(guī)模約在2%-6%,，則適合我國的資金規(guī)模在2萬億元至6萬億元之間,。

第三，資金來源方面,，

一是向大型商業(yè)銀行,、證券公司等金融機(jī)構(gòu)，以及交易所等運行金融基礎(chǔ)設(shè)施的機(jī)構(gòu)借貸籌集,，央行在此過程中提供再貸款等流動性支持,；二是發(fā)行特別國債；三是其他財政資金,，如計提一定比例證券交易印花稅,，或計提一定比例國有股轉(zhuǎn)讓過程中的溢價,，

這需要做好和《預(yù)算法》及各稅收法律法規(guī)的協(xié)調(diào)。

至于能否以財政資金作為平準(zhǔn)基金的來源,，一方面是可能存在財政資金使用不公平的問題,，即股市參與者只是部分群體而財政資金源自社會，另一方面可能存在資金虧損的問題,。

我們認(rèn)為,，這兩個方面確實是可能存在的問題，但是經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的矛盾有主有次,，政策要服務(wù)于主要矛盾,，以及采取一系列制度設(shè)計盡可能規(guī)避和減少可能的副作用。

當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)處于周期性,、結(jié)構(gòu)性和外部性沖擊,，恢復(fù)基礎(chǔ)仍不牢固，居民和企業(yè)信心和預(yù)期不振,，資本市場長期處于大起大落的狀態(tài),。有必要提振資本市場價格,、穩(wěn)定房地產(chǎn)價格,，修復(fù)居民和企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，進(jìn)而提振居民和企業(yè)信心和預(yù)期,；同時,，以股票市場為代表的直接融資體系，能夠有力促進(jìn)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展,，股票市場的穩(wěn)定也越來越重要,。這不僅關(guān)乎2.2億股民、7億基民的財富,，更影響整個國民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展,，與每個人生活息息相關(guān)。

因此,，平準(zhǔn)基金在當(dāng)下具有一定“公共服務(wù)”的屬性,，救市能夠產(chǎn)生較大的正外部性，財政資金也是一個可選的資金來源項,，但以金融機(jī)構(gòu)資金來源為首選,，以更大力度凝聚共識，減少阻力和程序,。

第四,，投資標(biāo)的方面，

應(yīng)以滬深300等主要寬基指數(shù)以及相關(guān)ETF為主,。

第五,，操作披露方面,，

一是

平準(zhǔn)基金入場操作前對外公布明確規(guī)模，以起到穩(wěn)定信心的作用,，但對買入標(biāo)的,、具體進(jìn)場時間嚴(yán)格保密。

二是

完成任務(wù)后（如操作后三個月）,，應(yīng)將平準(zhǔn)基金的操作績效,、過程及選股標(biāo)的予以披露。

第六,，退出及考核方面,，

一是

設(shè)立明確的退出機(jī)制。

二是

允許平準(zhǔn)基金救市期間出現(xiàn)虧損,。一方面,，平準(zhǔn)基金不同于社保、養(yǎng)老金等長期資金,，其入市目的不在于保值增值,，而是出于穩(wěn)定市場的考慮，是以公共效益為先,。提高對“虧損”的容忍度,，可以減輕平準(zhǔn)基金救市期間的“顧慮”，使得出手更果斷,，效果更明顯,。另一方面，平準(zhǔn)基金一般在股市企穩(wěn)上漲時期退出,，境外經(jīng)驗顯示,，即使平準(zhǔn)基金救市期間有“浮虧”，退出時基本都能收回成本,，并取得不錯收益,。