美債“灰犀牛”狂奔 財(cái)政赤字加劇市場(chǎng)擔(dān)憂,！羅納德·里根在1981年的就職演說(shuō)中提到：“政府不是問(wèn)題的答案,；政府正是問(wèn)題所在?！边@句話后來(lái)被證明頗具預(yù)見(jiàn)性,。1985年，美國(guó)從凈債權(quán)國(guó)變?yōu)閭鶆?wù)國(guó),，結(jié)束了自1914年以來(lái)長(zhǎng)達(dá)70年的凈債權(quán)國(guó)歷史,。到2025年5月13日，美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)總額飆升至36.21萬(wàn)億美元,，成為世界上最大的債務(wù)國(guó),。

隨著特朗普開(kāi)啟第二任期，美國(guó)財(cái)政問(wèn)題進(jìn)一步惡化,，美債市場(chǎng)陷入動(dòng)蕩,。2025年5月14日，美債大跌,，各期限美債收益率集體上漲,。受此影響,，金價(jià)下跌逾2%，觸及一個(gè)多月來(lái)的低點(diǎn),。盡管金價(jià)從歷史高位回調(diào),，但市場(chǎng)普遍認(rèn)為這輪黃金牛市仍未結(jié)束,，背后的核心支撐是美元的信用危機(jī)愈演愈烈,。

特朗普對(duì)全球推出高關(guān)稅政策后，4月美債連續(xù)多日暴跌,，最終因美國(guó)調(diào)整關(guān)稅政策才止住跌勢(shì),。然而，5月14日,，美債再度暴跌,，10年期美債收益率創(chuàng)下六周新高，突破了4.5%的關(guān)鍵支撐位,。近期市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期減弱,，高盛等投行預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)要等到12月才會(huì)降息，推高了美債收益率,。同時(shí),，美股等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格大幅回升，也對(duì)美債價(jià)格不利,。

中國(guó)銀行研究院高級(jí)研究員王有鑫分析稱,，本輪美債價(jià)格下跌主要受三大因素影響：一是貨幣政策預(yù)期調(diào)整，二是美債供需失衡加劇,，三是市場(chǎng)對(duì)美國(guó)政府償債能力的擔(dān)憂加劇,。美債收益率上升將導(dǎo)致全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格承壓，給持有美債的投資者帶來(lái)?yè)p失,，企業(yè)和政府的融資成本上升,，也會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)壓力，惡化金融市場(chǎng)情緒,，對(duì)公司盈利和股票價(jià)格帶來(lái)沖擊,。

除了美債收益率飆升，其他因素也推動(dòng)了黃金的回調(diào),。廣發(fā)期貨貴金屬研究員葉倩寧表示,，近期多重利空因素導(dǎo)致黃金價(jià)格回調(diào)。貿(mào)易擔(dān)憂暫時(shí)緩和,，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好快速回升,，避險(xiǎn)需求減弱。此外,，中國(guó)央行連續(xù)6個(gè)月增持黃金,，但增持規(guī)模減少,，對(duì)金價(jià)的支撐有所減弱。

短期來(lái)看,，美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有韌性,，美聯(lián)儲(chǔ)降息可能性較小，美債拍賣恢復(fù)平穩(wěn),，市場(chǎng)預(yù)期有所改善,。另一方面，貿(mào)易和地緣風(fēng)險(xiǎn)緩和,，美股風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù),。葉倩寧提醒，黃金價(jià)格跌破3200美元/盎司支撐后可能進(jìn)一步下探至3100美元/盎司,。

展望未來(lái),，王有鑫認(rèn)為，近期黃金價(jià)格可能仍存在調(diào)整壓力,，但隨著市場(chǎng)拋售情緒集中釋放,，走勢(shì)將逐漸企穩(wěn)。美國(guó)政府債務(wù)規(guī)模持續(xù)攀升,，償債能力下降,，市場(chǎng)對(duì)美元信用體系的擔(dān)憂加劇。黃金作為重要避險(xiǎn)資產(chǎn),，在美債風(fēng)險(xiǎn)加劇背景下,，其避險(xiǎn)屬性將再度得到重視。

過(guò)去兩年,，美國(guó)預(yù)算赤字一直超過(guò)GDP的6%,。據(jù)新華社報(bào)道，過(guò)去一年,，美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)平均每天增加44.2億美元,。假設(shè)按過(guò)去三年的平均日增速度，到2025年9月1日左右,，美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)將達(dá)到37萬(wàn)億美元,。此外，逾3成美債將在1年內(nèi)面臨到期與再融資的壓力,。

東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家蘆哲表示,，近期市場(chǎng)擔(dān)憂的美債天量到期問(wèn)題不足為慮，但長(zhǎng)期限美債面臨的重置成本較高,。美債“灰犀?！憋L(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)愈發(fā)突出，短期看,，美債面臨的壓力包括中長(zhǎng)期固息美債在利率高位面臨票息重置和債務(wù)上限提升帶來(lái)的供給沖擊,。長(zhǎng)期看,，愈發(fā)難以為繼的債務(wù)問(wèn)題是美債市場(chǎng)面臨的最大“灰犀牛”,。

美元紙幣的本質(zhì)是一張紙,，其他經(jīng)濟(jì)體之所以接受美國(guó)人拿著一張紙來(lái)買自己的商品，基于對(duì)美國(guó)政府的信任,。如果經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定,，美國(guó)政府會(huì)超發(fā)美元來(lái)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，美元就會(huì)貶值,。美國(guó)利用美元的國(guó)際貨幣地位對(duì)一些經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行制裁,，相當(dāng)于美元這種“債券”發(fā)生了違約,。在這種情況下,，其他國(guó)家需要考慮未來(lái)是否繼續(xù)借錢給美國(guó)。

2022年以來(lái),，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速?zèng)]有明顯抬升,，而美元的實(shí)際利率卻回升到了2009年以來(lái)的最高位。梁中華分析稱,，在這種情況下,，大家仍愿意持有實(shí)際利率為零的黃金資產(chǎn)，說(shuō)明美元的信用在下降,。目前主要購(gòu)金國(guó)的官方黃金儲(chǔ)備水平尚處在低位,，未來(lái)還有較大的增持空間。盡管過(guò)去三年中國(guó),、波蘭,、印度、新加坡,、卡塔爾等國(guó)央行購(gòu)金規(guī)模位居全球前列,，但其外匯儲(chǔ)備中黃金占比仍處于較低水平。

梁中華預(yù)計(jì),，全球央行購(gòu)金行為是長(zhǎng)期的,、持續(xù)性的，背后反映的是信任基礎(chǔ)發(fā)生變化后的全球貨幣體系重構(gòu),。貿(mào)易保護(hù)主義抬頭,、全球經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)重構(gòu)會(huì)加劇全球經(jīng)濟(jì)分化，居民購(gòu)金的需求也有一定支撐,。盡管現(xiàn)貨黃金較此前約3500美元/盎司的歷史高位有所回落,，但再創(chuàng)新高或許只是時(shí)間問(wèn)題。

華爾街預(yù)期也偏樂(lè)觀,，美國(guó)銀行預(yù)計(jì),，金價(jià)在今年下半年觸及每盎司4000美元的可能性越來(lái)越大,。全球貿(mào)易不確定性是2025年底前金價(jià)上漲的最大推動(dòng)力，對(duì)美國(guó)政府財(cái)政前景的擔(dān)憂可能引發(fā)金價(jià)下一波上漲,。

興業(yè)研究首席商品研究員付曉蕓表示,，1968年至今，黃金共經(jīng)歷過(guò)三輪大牛市,。從上漲特征來(lái)看,，前兩輪牛市均存在“7段顯著上漲波段”，首段上漲持續(xù)時(shí)間往往較長(zhǎng),，末段漲幅可觀,。當(dāng)前已進(jìn)入第5段顯著上漲波段，自2023年10月至今持續(xù)超410天,。僅參考?xì)v史走勢(shì),，此輪顯著上漲波段在當(dāng)前結(jié)束或者再持續(xù)150天至250天結(jié)束均有可能。此段結(jié)束后,，可能再出現(xiàn)1至2次持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)的顯著上漲波段,。

當(dāng)前的人口周期（老齡化）、債務(wù)周期（美國(guó)政府杠桿率已超臨界值）以及貨幣體系變革期（“去美元化”加速）可能延長(zhǎng)牛市周期,。黃金最終走勢(shì)取決于全球貨幣錨重構(gòu)進(jìn)程,，若美元信用持續(xù)弱化且央行購(gòu)金維持高位，本輪牛市持續(xù)時(shí)間或超越歷史規(guī)律,。