補貼換來用戶“低價依賴”，外賣平臺正走向長期低利潤時代,。7月18日,，國家市場監(jiān)管總局約談餓了么、美團,、京東三家平臺企業(yè),，要求它們糾正激進促銷行為，推動理性競爭,，保護消費者,、商家和騎手的利益，助力餐飲服務業(yè)可持續(xù)發(fā)展,。這次監(jiān)管表態(tài)的重點已從“平臺經(jīng)濟健康增長”轉(zhuǎn)向“餐飲服務業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展”,。

瑞銀指出，過度的外賣補貼帶來了四大負面效應：削弱線下餐廳客流,、壓縮行業(yè)整體利潤,、中小餐廳不堪重負以及加劇浪費現(xiàn)象。這些因素助長了用戶的“低價依賴”思維,，增加了行業(yè)通縮風險,。監(jiān)管部門此時介入，旨在防止這些問題進一步惡化,。

盡管外賣業(yè)務盈利承壓,，但考慮到各大平臺已投入逾200–300億元，預計巨頭們不會輕易退出,。他們將轉(zhuǎn)向更注重回報率的策略,，例如將補貼形式從“免單”轉(zhuǎn)為“滿減券”。若資本投入趨穩(wěn),，2025年下半年盈利壓力或有所緩解,。

在股價方面，瑞銀看好短期美團,、長期阿里,。美團前期跌幅較大、彈性更強,，具備率先反彈空間,。中期則看好阿里在AI等多線業(yè)務上的估值潛力。

外賣平臺的大量補貼雖然提升了需求和配送量,，但也產(chǎn)生了四個意料之外的后果,。補貼刺激了外賣需求，間接削弱了線下餐廳的客流,，沖擊堂食市場,。外賣平均單價較低,，餐廳還需承擔部分補貼成本，行業(yè)整體利潤被進一步壓縮,，尤其是產(chǎn)能有限的中小餐廳,。訂單激增還帶來過度包裝和嚴重浪費。長期來看,，持續(xù)補貼強化了消費者“低價即合理”的心理預期,，可能導致整個行業(yè)陷入價格戰(zhàn)和價格通縮的困局。

此次監(jiān)管部門的約談有助于短期內(nèi)改善市場情緒,。消息公布后，美團,、京東和阿里巴巴的美股ADR在盤后交易中上漲了3%到5%,。各大電商巨頭進軍外賣市場的初衷在于引流用戶、實現(xiàn)交叉銷售,，帶動核心電商業(yè)務的發(fā)展,，并守住市場份額。尤其是在美團在即時零售領(lǐng)域快速擴張的背景下,，它已經(jīng)滲透到了更多電商品類,，這對傳統(tǒng)電商平臺構(gòu)成了直接威脅。

截至目前,，行業(yè)整體在外賣競爭中已經(jīng)投入了大約200億到300億元人民幣,，因此他們不太可能輕易放棄。瑞銀預計,，平臺接下來會采用更加注重投資回報率（ROI）和更有節(jié)制的促銷策略,。例如，補貼形式可能從“直接免單”轉(zhuǎn)向“滿減券”等更具門檻的形式,。補貼品類從奶茶拓展到輕食,、小吃等，減輕對正餐行業(yè)的沖擊,。如果平臺在資本投入上變得更加理性,，對2025年下半年盈利的影響可能不再如之前那樣悲觀。

從長遠來看,，即便未來競爭受監(jiān)管約束,，瑞銀仍預計行業(yè)可能發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化。平臺補貼往往更偏向連鎖品牌,，導致連鎖店不斷擴大市場份額,，而中小餐飲商戶逐漸被邊緣化。很多中小商戶為了獲取流量,，不得不接受更高的平臺傭金率,；而連鎖品牌由于議價能力強,，傭金率較低。隨著平臺越來越傾向合作品牌商戶,，整體行業(yè)傭金率有可能下降,。

即時零售用戶以往更看重配送速度，而對價格不太敏感,，這讓平臺可以保持較高的平均客單價（ASP）和利潤率,。但隨著阿里和京東大舉入局，用戶平臺選擇更多,、價格比價更激烈,，將壓縮平臺平均客單價和利潤率，美團原本60%-70%的市場占有率受到?jīng)_擊,。

巨頭們看重外賣不僅是業(yè)務本身,，而是引流、提升用戶粘性的工具,。因此可能會長期維持低利潤運營狀態(tài),，視為一種市場營銷投入。為滿足用戶對極速配送的期待,，平臺在物流基礎(chǔ)設(shè)施上的投入越來越重,，形成了用戶被“慣壞”的現(xiàn)象。實際上并非所有商品都需要一小時送達,。例如,，7月17日，美團宣布將在全國范圍內(nèi)推廣為全職和長期兼職騎手繳納養(yǎng)老金保險的補貼政策,，預計在年底前完成,。這種福利投入也將進一步推高履約成本。

瑞銀認為,，外賣平臺競爭降溫將有助于推動股價反彈,。從短期股價機會來看，美團優(yōu)于京東,，而京東又優(yōu)于阿里巴巴,。因為美團年內(nèi)跌幅較大、受影響最深,，因此監(jiān)管帶來的緩和最有望讓其率先反彈,。而京東的估值處于較低水平，業(yè)績對盈利變化非常敏感,。由于今年的外賣投入預期拖累了約50%的利潤,，如果競爭緩和，其股價彈性也會較強,。阿里巴巴短期內(nèi)不如前兩者受益明顯,。從中期潛力來看,，阿里巴巴優(yōu)于美團和京東。如果行業(yè)繼續(xù)低利潤運營,，外賣業(yè)務整體估值可能被下調(diào),。美團的估值中樞可能面臨下調(diào)風險。京東方面,，市場將密切關(guān)注其在外賣業(yè)務上的投資力度,。從近期來看，京東管理層較為克制,，例如沒有參與過去幾個周末的“飲品0元”補貼戰(zhàn),。此時，擁有多元業(yè)務線,、能講出AI故事的公司（如阿里）更可能獲得資金青睞,。