●當前的資產(chǎn)管理市場雖然產(chǎn)品種類繁多，但是理論界和實務(wù)界并沒有深入思考這些資管產(chǎn)品在理論基礎(chǔ),、體系構(gòu)造,、監(jiān)管治理等方面的問題,，尤其是未能準確把握它們的法律關(guān)系定位。

●由于法律關(guān)系定位的模糊,，目前我國并未制定針對各類資管產(chǎn)品的統(tǒng)一法律（如《信托業(yè)法》）,，銀行理財、集合信托,、保險資管,、券商資管等產(chǎn)品分別由一些部門規(guī)章加以調(diào)整。這些部門規(guī)章的法律層級較低,，缺乏體系視角的整體考量和規(guī)范維度的具體協(xié)調(diào)，不利于資產(chǎn)管理行業(yè)的規(guī)范發(fā)展,，也為資產(chǎn)管理領(lǐng)域各種“套利現(xiàn)象”留下了空間,。

近年來，中國的資產(chǎn)管理行業(yè)得到了迅猛的發(fā)展,，先后出現(xiàn)了商業(yè)銀行的理財產(chǎn)品,、信托公司的信托產(chǎn)品、證券公司和基金公司的資管產(chǎn)品,、保險公司的資管計劃等形式多樣的資管產(chǎn)品,。各類資管產(chǎn)品的規(guī)模也得到快速的增加，其中理財產(chǎn)品,、信托產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模在2015年年底已經(jīng)分別突破23.5萬億元,、16.3萬億元。

這些資管產(chǎn)品的出現(xiàn),，一方面迎合了老百姓日益豐富的理財需求,，使得他們能夠獲得相對穩(wěn)健的投資收益，一方面也滿足了實體經(jīng)濟特別是各類工商企業(yè)的融資需求,，使得它們可以在傳統(tǒng)銀行信貸渠道之外獲得相對而言成本較低的資金,。商業(yè)銀行、信托公司,、證券公司,、基金公司、保險公司等資產(chǎn)管理機構(gòu)的資產(chǎn)管理能力得到了較大的提升,，金融同業(yè)機構(gòu)之間的協(xié)作程度也得以增強,。此外，資產(chǎn)管理行業(yè)的迅速發(fā)展也在一定程度上推動了利率的市場化,，加速了金融創(chuàng)新的過程,。

但是，在強調(diào)資產(chǎn)管理行業(yè)迅速發(fā)展已經(jīng)發(fā)揮積極功能的同時,，我們也需要反思近年來這一行業(yè)迅速發(fā)展所帶來的部分消極影響,，需要從資產(chǎn)管理法制完善的視角對其加以分析,。

資管產(chǎn)品應(yīng)為信托法律關(guān)系

當前的資產(chǎn)管理市場雖然產(chǎn)品種類繁多，但是理論界和實務(wù)界并沒有深入思考這些資管產(chǎn)品在理論基礎(chǔ),、體系構(gòu)造,、監(jiān)管治理等方面的共同特點，尤其是未能準確把握它們的法律關(guān)系定位,。

實際上,，這些資管產(chǎn)品體現(xiàn)的法律關(guān)系均為信托法律關(guān)系。各類資管產(chǎn)品的投資者均為信托關(guān)系的委托人,，商業(yè)銀行,、信托公司、保險公司,、證券公司,、基金公司等均為受托人且需履行特定信義義務(wù)，信托法律關(guān)系的具體內(nèi)容因資管產(chǎn)品的制度構(gòu)造差異而有所不同,?；诖朔N法律關(guān)系定位，各類資管產(chǎn)品投資者的法律地位和權(quán)利體系就能得到更準確的定位,，資管產(chǎn)品管理者的權(quán)益職責(zé)也能加以更明晰的界定,，資管產(chǎn)品監(jiān)管者的規(guī)制、調(diào)整亦可獲得更全面的實施,。在此基礎(chǔ)上,，我們也才可以建構(gòu)出體系完善、邏輯協(xié)調(diào)的統(tǒng)一資產(chǎn)管理法制體系,。

應(yīng)制定統(tǒng)一的《信托業(yè)法》

由于法律關(guān)系定位的模糊,，目前我國并未制定針對各類資管產(chǎn)品的統(tǒng)一法律（如《信托業(yè)法》），銀行理財,、集合信托,、保險資管、券商資管等產(chǎn)品分別由《商業(yè)銀行個人理財業(yè)務(wù)管理暫行辦法》,、《集合資金信托計劃管理辦法》,、《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》等部門規(guī)章加以調(diào)整。這些部門規(guī)章的法律層級較低,，且分別由銀監(jiān)會,、證監(jiān)會、保監(jiān)會等監(jiān)管部門加以制定,，缺乏體系視角的整體考量和規(guī)范維度的具體協(xié)調(diào),，容易產(chǎn)生體系矛盾和規(guī)范沖突，不利于資產(chǎn)管理行業(yè)的規(guī)范發(fā)展,，同時也為資產(chǎn)管理領(lǐng)域各種“套利現(xiàn)象”留下了空間,。

針對這種情況,，有必要制定統(tǒng)一的《信托業(yè)法》，對各類資產(chǎn)管理法律關(guān)系加以統(tǒng)一調(diào)整,，使得資產(chǎn)管理法制整體框架能夠得以建立完善,，進而更好地規(guī)范各種資產(chǎn)管理產(chǎn)品的發(fā)展。

建立統(tǒng)一的資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管體制

當下對各類資管產(chǎn)品的監(jiān)管權(quán)力,，分別屬于銀監(jiān)會,、證監(jiān)會、保監(jiān)會,，但是每個監(jiān)管機構(gòu)對既定資管產(chǎn)品的監(jiān)管政策有所不同,，這就導(dǎo)致了所謂“監(jiān)管套利”問題的產(chǎn)生。

舉例而言,，過去幾年銀監(jiān)會對商業(yè)銀行利用信托通道開展表外業(yè)務(wù)進行了較為嚴格的監(jiān)管,，但是在券商子公司、基金子公司也可開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之后,，商業(yè)銀行就開始利用券商子公司、基金子公司作為通道大量開展表外業(yè)務(wù),。這是因為券商子公司,、基金子公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)受到證監(jiān)會的監(jiān)管，但證監(jiān)會并未出臺嚴格的限制此類通道業(yè)務(wù)的措施,。此外,，“監(jiān)管套利”還可能導(dǎo)致其它問題的發(fā)生。例如,，資產(chǎn)管理行業(yè)各類參與主體因為“爭奪業(yè)務(wù),、搶占市場”而淡化產(chǎn)品風(fēng)險管理，進而導(dǎo)致金融風(fēng)險的累積,，嚴重的情形下甚至可能導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險的發(fā)生,。

因此，建立統(tǒng)一的資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管體制實有必要,，以便從根本上防止監(jiān)管套利問題的產(chǎn)生,。

需要重構(gòu)監(jiān)管制度

當下監(jiān)管機構(gòu)對各類資管產(chǎn)品的監(jiān)管以非現(xiàn)場監(jiān)管和現(xiàn)場監(jiān)管為主，但就監(jiān)管治理的科學(xué)化和體系化而言,，既有的監(jiān)管方式體系卻存在諸多值得改進的問題,。

以對集合資金信托產(chǎn)品的監(jiān)管為例。當下銀監(jiān)會對集合資金信托業(yè)務(wù)的監(jiān)管多限于傳統(tǒng)的“項目報備”,、“窗口指導(dǎo)”等手段,，方式較為單一而且具有較為“行政化”色彩，監(jiān)管層有必要豐富監(jiān)管手段并且使其公開化,、透明化,。此外,，監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管治理并未引入完善的法律責(zé)任機制。對信托公司開展集合資金信托業(yè)務(wù)過程中可能存在的違法違規(guī)行為,，監(jiān)管機構(gòu)并未引入相應(yīng)處罰機制加以調(diào)整,。

實際上，各類資產(chǎn)管理產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜,、涉及領(lǐng)域較為廣泛,、社會影響較為深遠，監(jiān)管機構(gòu)必須充分考慮這些特征進而更新監(jiān)管理念,、調(diào)整監(jiān)管方式,、重構(gòu)監(jiān)管制度。

強化資管產(chǎn)品適格投資者管理

近幾年資產(chǎn)管理行業(yè)的迅速發(fā)展為老百姓提供了更為豐富的投資渠道,，也為老百姓創(chuàng)造了更為可觀的投資收益,。但是，各類資管產(chǎn)品也要求投資者具有一定的風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承受能力,，既有的資產(chǎn)管理法制體系也針對合格投資者制度確立了一系列的規(guī)范,。遺憾的是，由于近幾年集合信托等資管產(chǎn)品遵循了所謂的“剛性兌付邏輯”,，投資者在一定程度上形成了資管產(chǎn)品“高收益,、零風(fēng)險”的錯誤認知理念，因而在進行相關(guān)投資時只考慮資管產(chǎn)品的收益,，卻并不關(guān)注交易對手,、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、風(fēng)控措施等與風(fēng)險密切相關(guān)的因素,。

因此,，有必要強化各類資管產(chǎn)品的適格投資者管理，使得他們對產(chǎn)品風(fēng)險具有充分的了解認知,，并且在投資相應(yīng)產(chǎn)品之后愿意承受相應(yīng)投資風(fēng)險,。當然，更為重要的是需要打破所謂的“剛性兌付”問題,，使得各類資管產(chǎn)品能夠得到真實的風(fēng)險定價,，進而也能促使各類資管主體的業(yè)務(wù)從“被動管理”向“主動管理”轉(zhuǎn)型，進而推動資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展的進一步市場化,。

強化資產(chǎn)管理受托人信義義務(wù)

資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展離不開資產(chǎn)管理主體的成長,。由于資產(chǎn)管理本身具有一定的專業(yè)性和技術(shù)性，作為受托人的商業(yè)銀行,、信托公司,、保險公司等資產(chǎn)管理主體就需履行更為嚴格的信義義務(wù)。

例如,，受托人對各類資管產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計,、風(fēng)控措施的安排,、存續(xù)管理的實施等就應(yīng)當盡職盡責(zé)，履行作為專業(yè)金融機構(gòu)的管理義務(wù)和注意義務(wù),。同時,，受托人應(yīng)當嚴格履行忠實義務(wù)，禁止從事特定關(guān)聯(lián)交易,。但是,，由于我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展起步較晚，受托人開展的大量資產(chǎn)管理是所謂的“通道業(yè)務(wù)”,，并未嚴格按照信義義務(wù)的要求履行主動管理義務(wù),。此外，部分資產(chǎn)管理主體還利用資管平臺為其他關(guān)聯(lián)主體開展了一系列的關(guān)聯(lián)交易,，也在一定程度上違背了忠實義務(wù)要求,。

遺憾的是，對近期出現(xiàn)的一系列信托案件（中誠礦業(yè)案,、安信純高案,、三峽全通案等），理論界和實務(wù)界并非深入關(guān)注受托人是否全面履行了信義義務(wù),，因而也就未能掌握處理這些案件的關(guān)鍵要素,。因此，有必要強化資產(chǎn)管理受托人信義義務(wù)的“具體化”和“實質(zhì)化”,。

完善資管產(chǎn)品受益人權(quán)益保障制度

由于“剛性兌付”問題的存在,，各類資管產(chǎn)品的受益人往往只關(guān)注投資本金和投資收益的兌付問題,，對受托人的管理行為是否妥當以及是否危害自身權(quán)益并不關(guān)注,。換言之，受托人較為重視分享資產(chǎn)收益權(quán)利,，但卻并不熱衷于行使各類監(jiān)督權(quán)利,。

例如，集合資金信托的受益人在很多情形下既不主動了解信托財產(chǎn)管理,、運用,、處分情況，也不查詢,、抄錄或復(fù)制與信托相關(guān)的賬目信息,，知情權(quán)保障條款幾乎形同虛設(shè)。當信托受托人違背信托職責(zé),、違反信托目的處分信托財產(chǎn)時,，受益人也未申請法院撤銷受托人的處分行為或者申請法院更換信托受托人。此外,，即使存在信托受益人大會制度,，但目前信托受益人大會并未發(fā)揮類似股東會的實質(zhì)性功能,，實踐運作中對各類信托計劃的存續(xù)并未產(chǎn)生重大影響，甚至在特定情形下因為規(guī)則不完善還出現(xiàn)了所謂的“雙頭”受益人大會（新華信托雙頭受益人大會糾紛案）,。當然,，信托受益人權(quán)益保障制度的完善也和信托產(chǎn)品登記、信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓等制度的完善密切相關(guān),。

因此,，有必要進一步完善資管產(chǎn)品受益人權(quán)益保障制度，確保受益人合法權(quán)益能夠得到完滿實現(xiàn),。

資管產(chǎn)品糾紛爭議應(yīng)更多進入司法裁判

當下各類資管產(chǎn)品的存續(xù)總額已經(jīng)相當大,，按照“高收益、高風(fēng)險”的金融產(chǎn)品構(gòu)造邏輯,，這些資管產(chǎn)品當中應(yīng)當存在一些“不良產(chǎn)品”,，并且最終需要通過法院裁判的方式解決相應(yīng)糾紛爭議。但是,，實踐情況卻是與之相反,，真正進入法律糾紛解決途徑的案件并不多見。這并不意味著當下的各類資管產(chǎn)品并不存在潛在風(fēng)險問題,，也不能說明我國資產(chǎn)管理主體具有完善的風(fēng)險控制能力,，因為“剛性兌付”已在一定程度上掩蓋了資產(chǎn)管理領(lǐng)域的風(fēng)險問題，投資者經(jīng)由“剛性兌付”之后對存在風(fēng)險弊端的資管產(chǎn)品和未盡管理職責(zé)的資管主體并未提出相應(yīng)的法律訴訟,。

這種局面就導(dǎo)致了法院在資管法制的完善過程中并未發(fā)揮重要作用,，受托人的信義義務(wù)也不能通過具體的司法裁判加以“具體化”和“實質(zhì)化”，受益人的合法權(quán)益也未能在司法層面獲得更好的保障,。更為重要的是,，當下資產(chǎn)管理法制未能經(jīng)受司法裁判的深度檢驗，它的體系漏洞,、規(guī)范不足等弊端也就不能被及時發(fā)現(xiàn),。

只有讓更多的資產(chǎn)管理產(chǎn)品糾紛爭議進入司法裁判領(lǐng)域，資產(chǎn)管理的法律責(zé)任機制才能得以完善,，資產(chǎn)管理法制才能適應(yīng)金融發(fā)展需要,、適應(yīng)社會變遷要求。夏小雄

（本文為中國社科院陸家嘴研究基地“上海自貿(mào)區(qū)金融監(jiān)管體制的建構(gòu)與優(yōu)化”課題階段成果,，作者單位：中國社科院法學(xué)所）