中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)編者按：主承銷商為申萬宏源的正川股份于2017年08月09日發(fā)布最新版招股書，于2017年8月22日登陸上交所,，股票簡稱正川股份,，股票代碼603976，本次發(fā)行完成后總股本10,800萬股,，本次A股公開發(fā)行的股票數(shù)量2,700萬股，均為新股發(fā)行，無老股轉(zhuǎn)讓,。本次發(fā)行募集資金總額為38，664.00萬元,，扣除發(fā)行費(fèi)用2,993.91萬元后,，募集資金凈額為35,670.09萬元。

數(shù)據(jù)顯示,，正川股份2013年至2017年1-3月實現(xiàn)營業(yè)收入分別為40,580.16萬元,、43,603.43萬元、47,968.36萬元,、46,999.45萬元,、13,297.73萬元；實現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤分別為5,473.89萬元,、6,891.31萬元,、6,069.90萬元、7,051.13萬元,、2,071.29萬元,。

正川股份2013年至2017年1-3月經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為4,203.66萬元、7,686.26萬元,、1,420.42萬元,、2,571.78萬元、1,616.07萬元,。

正川股份預(yù)計2017年1-6月營業(yè)收入?yún)^(qū)間為24,800.00萬元至26,200.00萬元,，與上年同期相比變動幅度將在9.00%至15.15%之間，歸屬于母公司所有者的凈利潤區(qū)間為3,870.00萬元至4,090.00萬元,，與上年同期相比變動幅度將在1.29%至7.05%之間,。

正川股份2013年至2016年應(yīng)收賬款分別為4,903.09萬元、5,142.49萬元,、6,636.47萬元,、7,090.41萬元；占流動資產(chǎn)比例分別為17.22%,、16.09%,、22.39%、22.78%%,；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為7.14次,、8.15次,、7.65次、6.43次,。

正川股份2013年至2016年存貨分別為6,984.60萬元,、8,179.12萬元、7,376.51萬元,、7,328.78萬元,；占流動資產(chǎn)比例分別為24.53%、25.59%,、24.89%,、23.55%；存貨周轉(zhuǎn)率分別為4.25次,、3.99次,、4.47次、4.28次,。

正川股份2013年至2016年資產(chǎn)總計分別為44,666.80萬元,、49,366.70萬元、53,654.83萬元,、62,105.46萬元,；其中，流動資產(chǎn)分別為28,478.10萬元,、31,958.35萬元,、29,635.02萬元、31,119.89萬元,。

正川股份2013年至2016年負(fù)債總計分別為4,553.81萬元,、5,362.40萬元、7,580.63萬元,、10,600.13萬元,；其中，流動負(fù)債分別為4,553.81萬元,、5,362.40萬元,、7,580.63萬元、10,531.10萬元,。

正川股份2013年至2016年員工人數(shù)分別為1,993人、1,983人,、2,007人,、1,890人。

正川股份2014年至2016年養(yǎng)老保險金的繳納金額分別為1175.19萬元,、1564.76萬元,、890.58萬元,。正川股份2016年所繳納的養(yǎng)老金比2015年少674.18萬元，是2016年所繳納養(yǎng)老金總額的75.7%,。對此,，證監(jiān)會要求正川股份補(bǔ)充說明是否存在壓低員工薪金，以階段性降低人工成本粉飾業(yè)績的情況,。

正川股份2013年至2016年毛利率分別為28.29%,、30.47%、27.15%,、31.54%,。

正川股份主要產(chǎn)品為硼硅玻璃管制瓶、鈉鈣玻璃管制瓶,、瓶蓋,。2013年至2016年硼硅玻璃管制瓶產(chǎn)能利用率分別為94.90%、97.98%,、92.22%,、93.68%；同期鈉鈣玻璃管制瓶產(chǎn)能利用率分別為97.39%,、98.42%,、98.40%、96.97%,；同期瓶蓋產(chǎn)能利用率分別為84.56%,、93.63%、94.37%,、93.12%,。

中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者試圖聯(lián)系正川股份，截至發(fā)稿,，采訪郵件暫未收到回復(fù),。

　　專注藥用玻璃管制瓶及藥用瓶蓋

招股書顯示，正川股份全稱重慶正川投資管理有限公司,，成立于1989年10月27日,，系由正川有限整體變更設(shè)立的股份有限公司，整體變更于2013年10月18日,。實際從事的主要業(yè)務(wù)為研發(fā),、生產(chǎn)和銷售藥用玻璃管制瓶及藥用瓶蓋。

經(jīng)營范圍為利用自有資金向工業(yè),、高科技產(chǎn)業(yè),、房地產(chǎn)業(yè)、體育文化產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資,；貨物進(jìn)出口,；技術(shù)進(jìn)出口,。（經(jīng)營范圍中法律、行政法規(guī)禁止的不得經(jīng)營,；法律,、行政法規(guī)規(guī)定須經(jīng)批準(zhǔn)的項目，應(yīng)當(dāng)依法經(jīng)過批準(zhǔn)后方可經(jīng)營）

正川股份實際控制人為鄧勇先生及其配偶姜惠女士和兒子鄧秋晗先生,，最近三年未發(fā)生變化,，鄧勇先生持有公司控股股東正川投資64.90%的股權(quán)，直接持有公司25.84%的股權(quán),；姜惠女士持有發(fā)行人股東永承正好87%的投資份額,，永承正好持有發(fā)行人2.89%的股權(quán)；鄧秋晗先生持有發(fā)行人4.86%的股權(quán),。

鄧勇,、姜惠、鄧秋晗均為中國國籍,，無境外永久居留權(quán),。

正川股份于2017年08月09日發(fā)布最新版招股書，于2017年8月22日登陸上交所,，主承銷商為申萬宏源,，股票簡稱正川股份，股票代碼603976,，本次發(fā)行完成后總股本10,800萬股,，本次A股公開發(fā)行的股票數(shù)量2,700萬股，均為新股發(fā)行,，無老股轉(zhuǎn)讓,。本次發(fā)行募集資金總額為38，664.00萬元,，扣除發(fā)行費(fèi)用2,993.91萬元后,，募集資金凈額為35,670.09萬元。

正川股份本次募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后將投向以下項目：

1.一級耐水藥用玻璃包裝材料生產(chǎn)研發(fā)基地一期項目,，項目投資總額51,028萬元,，募集資金投入額32,170.09萬元；2.生產(chǎn)及配料系統(tǒng)自動化升級改造,項目投資總額4,760萬元,，募集資金投入額3,500.00萬元,。

　　員工人數(shù)減少是否降低人工成本粉飾業(yè)績引問詢

據(jù)證監(jiān)會2017年06月27日發(fā)布的主板發(fā)審委2017年第97次會議審核結(jié)果公告顯示，主板發(fā)審委要求正川股份說明以下問題：

1,、請發(fā)行人代表結(jié)合行業(yè)監(jiān)管政策變化等因素進(jìn)一步說明發(fā)行人所處行業(yè)的經(jīng)營環(huán)境和產(chǎn)品品種結(jié)構(gòu)是否已經(jīng)或者將發(fā)生重大變化,，對發(fā)行人的持續(xù)盈利能力是否構(gòu)成重大不利影響，相關(guān)風(fēng)險因素揭示是否充分。請保薦代表人發(fā)表核查意見,。

2、請發(fā)行人代表進(jìn)一步說明報告期內(nèi)發(fā)行人執(zhí)行重慶市和北碚區(qū)相關(guān)社會保險繳費(fèi)政策的情況,，2017年度重慶市和北碚區(qū)相關(guān)社會保險繳費(fèi)政策是否發(fā)生變化,，發(fā)行人持續(xù)按照較低費(fèi)率繳納員工社會保險是否存在較大不確定性，相關(guān)信息披露和風(fēng)險揭示是否充分,。請保薦代表人發(fā)表核查意見,。

3、請發(fā)行人代表進(jìn)一步說明2016年度發(fā)行人員工人數(shù)減少的原因及合理性,，相關(guān)人員費(fèi)用減少對于發(fā)行人經(jīng)營成果的影響,。請保薦代表人發(fā)表核查意見。

4,、請發(fā)行人代表進(jìn)一步說明未將姜惠女士,、鄧秋晗先生認(rèn)定為共同控制人的原因和合理性，是否符合相關(guān)法規(guī)的規(guī)定,。請保薦代表人發(fā)表核查意見,。

據(jù)證監(jiān)會2017年06月16日發(fā)布的正川股份首次公開發(fā)行股票申請文件反饋意見顯示，招股說明書披露,，2016年1-6月,，發(fā)行人繳納的社保金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2015年度，主要原因系發(fā)行人經(jīng)批準(zhǔn)大幅下調(diào)了社保繳納基數(shù),，同時階段性降低了社保費(fèi)率,。（1）請發(fā)行人補(bǔ)充說明下調(diào)社保繳納基數(shù)的具體情況，相關(guān)政策的具體內(nèi)容,，說明對各期生產(chǎn)成本和三項費(fèi)用的具體影響,，對員工獲得綜合薪酬的具體影響，是否存在壓低員工薪金,，以階段性降低人工成本粉飾業(yè)績的情況,；（2）說明在未來期間，公司是否將持續(xù)按照較低基數(shù)繳納員工社保,；（3）結(jié)合重慶市人力資源和社會保障局和重慶市財政局下發(fā)關(guān)于階段性減低重慶市社會保險費(fèi)率通知的具體背景,，說明較低的社保費(fèi)率的可持續(xù)性，以及相關(guān)降費(fèi)率對各期生產(chǎn)成本和三項費(fèi)用的具體影響,。請保薦機(jī)構(gòu)和會計師對上述情況進(jìn)行核查,，說明核查過程和依據(jù)，并發(fā)表意見,。

　　“五險一金”下降幅度超4成

據(jù)國際金融報報道,，申報稿顯示，正川股份2016年五險一金的繳納金額為1567.23萬元，較上年同期減少1110.11萬元(2015年為2677.34萬元),，下降幅度為41.46%,。

申報稿顯示，正川股份2016年末員工人數(shù)為1890人,，同比下降5.83%(2015年末為2007人),，遠(yuǎn)低于2016年五險一金的下降幅度。

對此,，正川股份表示,，主要原因是保險繳費(fèi)基數(shù)下大幅下降，和2015年多交部分進(jìn)行抵扣,。

申報稿顯示,，正川股份2014年至2016年養(yǎng)老保險金的繳納金額分別為1175.19萬元、1564.76萬元,、890.58萬元,。正川股份2016年所繳納的養(yǎng)老金比2015年少674.18萬元，是2016年所繳納養(yǎng)老金總額的75.7%,。

如果正川股份是因為2015年多繳產(chǎn)生抵扣,，2016年五險一金減少1110.11萬元。那么,，正川股份在2017年面臨成本上升的風(fēng)險,。

對于正川股份養(yǎng)老金繳納金額下降的問題，上海駿豐律師事務(wù)所律師王建新對記者表示：養(yǎng)老保險的繳納數(shù)額,，會對日后領(lǐng)取養(yǎng)老金的金額產(chǎn)生影響,。

12333(人力資源社會保障系統(tǒng))接線人對記者表示，企業(yè)給員工繳納的養(yǎng)老保險金額減少,，會使員工領(lǐng)取金額下降,。

　　經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額兩年掉隊

據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，正川股份2014年至2017年1-3月經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為7,686.26萬元,、1,420.42萬元,、2,571.78萬元、1,616.07萬元,。

正川股份在招股書中表示,，2015年度及2016年度每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較2014年度相比降幅較大，主要系2015年度及2016年度發(fā)行人子公司正川永成工程建設(shè)規(guī)模較大,，2015年度和2016年度發(fā)行人分別將6,681.42萬元和8,532.61萬元應(yīng)收票據(jù)背書轉(zhuǎn)讓給工程及設(shè)備商,，而2014年度該金額僅為1,558.01萬元，應(yīng)收票據(jù)的工程類背書轉(zhuǎn)讓增加,，導(dǎo)致到期托收的應(yīng)收票據(jù)下降,，經(jīng)營性現(xiàn)金流入有所下降,，使得經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量下降。

　　毛利率存下降風(fēng)險

據(jù)和訊報道,，招股說明書顯示,，正川股份是一家專業(yè)從事藥用玻璃管制瓶等藥用包裝材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的公司,。

據(jù)了解,，醫(yī)藥包裝材料種類繁多、需求量大,，行業(yè)在競爭格局上呈現(xiàn)出企業(yè)數(shù)量眾多、大型企業(yè)與中小型企業(yè)并存,、經(jīng)營分散,、競爭充分等特點(diǎn)。

目前我國各類藥包材生產(chǎn)企業(yè)超過1500家,，根據(jù)國家食品藥品監(jiān)督管理總局網(wǎng)站披露的藥包材注冊證信息,，截至2015年12月31日，我國仍處于有效期內(nèi)的藥包材產(chǎn)品注冊證共有5,600余張,。藥用玻璃方面,，截至2014年底，我國共有藥用玻璃生產(chǎn)企業(yè)60余家,，這些生產(chǎn)企業(yè)主要分布在西南,、華東、華北等地區(qū),。我國各類藥用玻璃瓶產(chǎn)量約800億只,，工業(yè)產(chǎn)值達(dá)150億元，約占整個藥包材行業(yè)總產(chǎn)值的35%,，年均增長速度達(dá)10%以上,。

正川股份表示，目前行業(yè)主要企業(yè)包括山東藥玻,、海順新材,、四星玻璃等公司。但是與這些公司相比,，正川股份的毛利率明顯低于他們,。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2013年－2015年,，山東藥玻的毛利率分別為29.05％,、26.58％和31.35％，海順新材為34.25％,、34.98％和36.65％,；但是正川股份的毛利率分別為28.29％、30.47％和27.15％。

不僅如此,，在山東藥玻和海順新材2015年的毛利率出現(xiàn)同比增長的情況下,，正川股份2015年的毛利率卻出現(xiàn)了3.32個百分點(diǎn)的下滑。為何會出現(xiàn)與行業(yè)背道而馳的情況,，值得投資者深思,。

此外，公司方面也表示,，隨著競爭者的不斷加入,，市場競爭將越來越激烈，未來發(fā)行人產(chǎn)品的價格可能根據(jù)市場情況有所下降,，加上未來員工薪酬可能持續(xù)上漲,，公司毛利率存在下降的風(fēng)險。

　　產(chǎn)能利用率整體下降

據(jù)招股書顯示,，正川股份主要產(chǎn)品為硼硅玻璃管制瓶,、鈉鈣玻璃管制瓶、瓶蓋,。

2014年至2016年硼硅玻璃管制瓶產(chǎn)能利用率分別為97.98%,、92.22%、93.68%,；同期鈉鈣玻璃管制瓶產(chǎn)能利用率分別為98.42%,、98.40%、96.97%,；同期瓶蓋產(chǎn)能利用率分別為93.63%,、94.37%、93.12%,。

　　成本控制“激進(jìn)”

據(jù)股市動態(tài)分析周刊報道,，根據(jù)招股書數(shù)據(jù)統(tǒng)計，正川股份2014年至2016年營業(yè)收入分別為：43603.43萬元,、47968.36萬元和46999.45萬元,。同期的毛利率水平分別為30.47%、27.15%和31.82%,，在同行業(yè)中居于平均偏下的水平,，并不具備明顯的運(yùn)營優(yōu)勢。

從運(yùn)營成本看,，營業(yè)成本占比較大,，而各項費(fèi)用支出的比例則相對較小，觀察報告期內(nèi)正川股份的各類費(fèi)用支出,，處于長期低于同行業(yè)平均水平的狀態(tài),。

如銷售費(fèi)用占營業(yè)收入比重,，2014年至2016年行業(yè)的平均水平分別為：6.88%、8.1%和8.13%,，呈現(xiàn)持續(xù)上升的態(tài)勢,，說明市場競爭或逐漸加大，各公司不得不加大營銷投入,。不過正川股份同期分別為5.64%,、5.34%和5.97%明顯低于行業(yè)水平，且相對平穩(wěn),。同樣,，管理費(fèi)用占營收比重，行業(yè)平均水平分別為6.91%,、8.97%和9.3%,，正川股份則分別為6.84%、6.62%和6.98%,。

這意味著正川股份使用更少的費(fèi)用支出，獲得了更多的營業(yè)收入,，可以說其在成本管理上具備優(yōu)勢,。不過，從另一個維度看,，正川股份在營業(yè)成本上,，諸如原材料采購等方面或許優(yōu)勢就不太大，因此只有采用激進(jìn)的費(fèi)用管理,，但這也只能使毛利率維持在行業(yè)中等偏下的位置,。

此外，如此激進(jìn)的成本控制,，或許也隱藏著危險,。比如，正川股份的折舊比率長期低于同行業(yè),，2014年至2016年,，行業(yè)平均水平分別為0.8%、0.84%和0.96%同樣占比在不斷提升,，但正川股份這一比重分別為：0.8%,、0.58%和0.68%，呈現(xiàn)波動下滑的態(tài)勢,。雖然這一比率可以得出較好的短期利潤數(shù)據(jù),，但未來卻可能面臨折舊的持續(xù)攀高。

　　圖片來源：股市動態(tài)分析周刊

　　營收與利潤不“合拍”

據(jù)金融投資報報道,，招股書顯示,，2014-2016年公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入43603.43萬元,、47968.36萬元、46999.45萬元,，2015,、2016年營業(yè)收入同比增長10.01%、-2.02%,；對應(yīng)的凈利潤分別為6891.31萬元,、6069.70萬元、7051.13萬元,，2015,、2016年凈利潤同比增長-11.91%、16.17%,。

很明顯,，2015年公司營收達(dá)到頂峰，但凈利潤卻明顯下降,，屬于典型的增收不增利,，2016年卻在營收下滑的情況下實現(xiàn)利潤增長。

對于業(yè)績波動的原因,，正川股份上市辦在接受金融投資報記者采訪時解釋稱,，“2016年天然氣平均價格較2015年度大幅下降，同時由于降低了社保繳納基數(shù)及比例,，對公司業(yè)績造成了一定的積極影響,。”對于未來如何保持業(yè)績增長,，公司方面并未正面進(jìn)行回復(fù),。

此外，作為一家涉及國外銷售的企業(yè),，其對國外市場的拓展并無實質(zhì)進(jìn)展,。招股書顯示，公司國外銷售地區(qū)主要為摩爾多瓦,，2014-2016年,，國外銷售實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入分別為26.44萬元、40.95萬元和34.41萬元,，占公司整個主營收入的比例僅分別為0.06%,、0.09%和0.07%。

　　3年分紅8620萬元2016年不分紅

招股書顯示,，正川股份2013年至2015年共分紅8,620萬元,，2016年利潤不分配。

經(jīng)公司2013年年度股東大會決議通過,，公司以2013年12月31日總股本6,000萬股為基數(shù),，向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金0.50元（含稅）,，本次利潤分配合計3,000萬元。截至本招股說明書簽署日,，上述股利已分配完畢,。

經(jīng)公司2014年年度股東大會決議通過，公司以2014年12月31日總股本6,000萬股為基數(shù),，向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金0.67元（含稅）,，本次利潤分配合計4,000萬元。截至本招股說明書簽署日,，上述股利已分配完畢,。

經(jīng)公司2015年年度股東大會決議通過，公司以2015年12月31日總股本8,100萬股為基數(shù),，向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金0.20元（含稅）,，本次利潤分配合計1,620萬元?！?/p>

經(jīng)發(fā)行人2016年年度股東大會通過《2016年度利潤分配方案》,，公司以2016年12月31日總股本8,100萬股為基數(shù)，向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金0.36元（含稅）,，共計分配2,916萬元,。2017年7月17日，經(jīng)發(fā)行人2017年第一次臨時股東大會通過,，取消《2016年度利潤分配方案》，并重新作出了2016年利潤不分配的決議,。