每經(jīng)記者 李蕾 每經(jīng)編輯 江月

國(guó)內(nèi)的公募FOF產(chǎn)品尚剛剛起步，但在全球市場(chǎng)上,，F(xiàn)OF產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展了50多年,，早已形成了一個(gè)復(fù)雜并且龐大的市場(chǎng)。

那么,，第一只FOF是如何誕生的,？當(dāng)下最受歡迎的是哪一類FOF產(chǎn)品？經(jīng)歷了多年的變遷,，海外FOF市場(chǎng)給國(guó)內(nèi)公募FOF的發(fā)展又有哪些啟示呢,？

從牛市寵兒到資產(chǎn)配置首選

早在上世紀(jì)60年代，美國(guó)市場(chǎng)就出現(xiàn)了FOF的身影,，有記錄的第一只FOF是由金融家伯納德·康菲爾德（Bernard Cornfeld）在1962年建立的,。當(dāng)時(shí)的美國(guó)正處于牛市，不管是個(gè)人投資者還是機(jī)構(gòu)都渴望從股票市場(chǎng)大賺一筆,，大大小小的基金公司也紛紛發(fā)行投資股票的基金,。這時(shí)，康菲爾德構(gòu)想了一種新型產(chǎn)品,，與其他的基金大多投資股票不同,，這種新型基金投資的是市面上已有的基金，即“基金中基金”,，也就是我們現(xiàn)在經(jīng)常聽到的FOF,。

牛市時(shí)期創(chuàng)新的投資品種總是備受青睞，通過康菲爾德旗下的基金銷售公司海外投資者服務(wù)公司（Investors Overseas Services,，簡(jiǎn)稱IOS）的發(fā)行,，F(xiàn)OF很快受到了市場(chǎng)的追捧，在接下來的10年時(shí)間里為IOS創(chuàng)造了25億美元的財(cái)富,。這家公司在鼎盛時(shí)期一度擁有2.3萬名銷售經(jīng)理,，康菲爾德本人也成為一名億萬富翁,。但好景不長(zhǎng),，沒過幾年，IOS公司陷入了一場(chǎng)金融騙局,，最終在1969年破產(chǎn),，世上第一只FOF也沒能繼續(xù)發(fā)揚(yáng)光大。

直到20多年后,，F(xiàn)OF才真正形成了自己的市場(chǎng),。到了1990年，美國(guó)市場(chǎng)上還僅有20只FOF產(chǎn)品，總規(guī)模也僅有14.3億美元,，這主要是由于當(dāng)時(shí)實(shí)行的《1940年投資公司法》對(duì)FOF還有非常嚴(yán)格的限制,。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，直到1996年,，美國(guó)頒布了《證券市場(chǎng)改善法案》,，才適當(dāng)放寬了FOF發(fā)行和投資的限制。也是從那時(shí)起,，F(xiàn)OF的數(shù)量開始以每年數(shù)十只的幅度增長(zhǎng),。2003年后，除了2008年金融危機(jī)期間FOF的數(shù)量有所下降,，市場(chǎng)上每年有上百只新的FOF涌現(xiàn),。投資公司協(xié)會(huì)（ICI）數(shù)據(jù)顯示，截至2015年底,，美國(guó)市場(chǎng)上已有1404只FOF產(chǎn)品,，總規(guī)模高達(dá)1.72萬億美元。

FOF在20世紀(jì)90年代迎來了迅速的發(fā)展,，最為重要的一個(gè)契機(jī)就是美國(guó)政府啟動(dòng)401（K）計(jì)劃和IRA個(gè)人退休賬戶計(jì)劃,，雇員與雇主共同繳納養(yǎng)老金，再選擇合適的投資產(chǎn)品來進(jìn)行長(zhǎng)期,、穩(wěn)健的投資,，因此有資產(chǎn)配置功能的投資產(chǎn)品需求急劇擴(kuò)張。同時(shí)從那個(gè)年代開始,，美國(guó)股市也再次進(jìn)入了一輪長(zhǎng)達(dá)10年的牛市,，一方面投資者需求旺盛，另一方面基金公司也不斷拓展產(chǎn)品線,，權(quán)益型FOF,、混合型FOF、債券型FOF及更為廣泛的對(duì)沖型FOF,、股權(quán)投資FOF紛紛應(yīng)運(yùn)而生,。

在FOF發(fā)展的初期，得益于牛市的氛圍,，投資股票基金的權(quán)益型FOF往往能獲得更可觀的收益,，投資者和基金公司都更傾向于選擇這種類型的FOF。1990年市場(chǎng)上的20只FOF中,，11只為投資股票基金的權(quán)益型FOF,，另外9只為混合型和債券型FOF。但隨著投資者越來越傾向于收益的穩(wěn)定和更加平衡的配置,，混合型FOF和債券型FOF的數(shù)量和占比都開始逐漸上升,，從1997年開始就超過了權(quán)益類FOF,，到了2008年之后更是穩(wěn)定在90%以上。

目標(biāo)日期型FOF成主流

上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心分析師王博生告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者,，在發(fā)展較為成熟的美國(guó)FOF市場(chǎng),，目前以配置型的產(chǎn)品（Mixed Allocation）居多，主要是目標(biāo)日期與目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)類產(chǎn)品,。從規(guī)模來看,，其分別占美國(guó)FOF基金規(guī)模60%與15%左右。

所謂目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)類產(chǎn)品,，就是基金在市場(chǎng)發(fā)生變化組合風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生偏移時(shí),，F(xiàn)OF會(huì)調(diào)整組合中資產(chǎn)配置的比例，以實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)的鎖定,。另一類更為主流的FOF產(chǎn)品——目標(biāo)日期基金,，其最大的特點(diǎn)就是隨著時(shí)間的推移主動(dòng)調(diào)整所持有的股票資產(chǎn)和債券資產(chǎn)的占比，在成立初期持倉(cāng)大多以股票為主,，隨著時(shí)間越來越接近到期日,，資產(chǎn)占比也會(huì)逐漸向債券資產(chǎn)傾斜，這樣就能同時(shí)保證基金在長(zhǎng)期的收益穩(wěn)定,。

持續(xù)時(shí)間長(zhǎng),、收益穩(wěn)定等特點(diǎn)給目標(biāo)日期基金帶來了非常廣闊的市場(chǎng)，最契合并且運(yùn)用最廣的就是雇員退休金計(jì)劃的投資,?；蛘哒f，這就是為退休金計(jì)劃量身定做的一項(xiàng)產(chǎn)品,。大型的資管公司如貝萊德,、富達(dá)基金、領(lǐng)航基金等也都早已建立了非常龐大的目標(biāo)日期基金產(chǎn)品體系,。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者以領(lǐng)航基金的“退休目標(biāo)基金系列”為例,，這個(gè)系列涵蓋了從2010年至2060年為目標(biāo)時(shí)間的十多只基金，投資者只需要根據(jù)自己的年齡或退休時(shí)間選擇對(duì)應(yīng)的產(chǎn)品即可,，所有基金選擇,、資產(chǎn)配置和調(diào)整的工作都由基金公司來完成。系列中的基金直接投資領(lǐng)航旗下的指數(shù)基金,，比如2006年成立的目標(biāo)2010年的退休基金就投資了5只指數(shù)基金,，對(duì)應(yīng)股票資產(chǎn)占比約30%，債權(quán)資產(chǎn)占比70%左右,，2016年成立的目標(biāo)2060年的退休基金投資了4只指數(shù)基金,，對(duì)應(yīng)股票資產(chǎn)占比90%，債券資產(chǎn)僅有10%,。

盡管這個(gè)系列的基金規(guī)模龐大,，并且資產(chǎn)配置需要時(shí)常進(jìn)行調(diào)整，但通過標(biāo)準(zhǔn)化的配置模式,，基金的管理費(fèi)率卻相當(dāng)?shù)土?，僅有0.13%，行業(yè)平均水平也僅有0.34%,，這也是目標(biāo)日期基金廣受歡迎的原因之一,。ICI數(shù)據(jù)顯示，最近10年以來,，美國(guó)市場(chǎng)上目標(biāo)日期基金的總規(guī)模增長(zhǎng)了4770億美元,，截至2015年末已達(dá)到7630億美元。

發(fā)展初期更多關(guān)注內(nèi)部管理人+全市場(chǎng)基金模式

目前,，F(xiàn)OF的管理模式大致有內(nèi)部管理+內(nèi)部基金,、內(nèi)部管理+全市場(chǎng)基金、外部投顧+內(nèi)部基金,、外部投顧+外部基金等模式,。對(duì)于產(chǎn)品線完整的大型基金公司，采用全內(nèi)部模式的較多,，F(xiàn)OF產(chǎn)品零收費(fèi),，僅收取子基金的管理費(fèi)；具有渠道優(yōu)勢(shì)的銀行,、保險(xiǎn)公司等,，更多是采用全外部模式，自己作為平臺(tái)發(fā)揮行業(yè)整合的作用,。

王博生分析道,，像領(lǐng)航采用的這種內(nèi)部管理人+內(nèi)部基金的FOF管理模式，最大的優(yōu)勢(shì)就在于能夠降低管理費(fèi)用,，節(jié)省研究和交易成本,。國(guó)內(nèi)FOF正處于發(fā)展初期，采用內(nèi)部管理人在全市場(chǎng)精選基金可能會(huì)受到比較大的關(guān)注,。但由于國(guó)內(nèi)公募基金確實(shí)還存在一些不夠規(guī)范的現(xiàn)象,，如實(shí)際投資操作與招募說明書不符，實(shí)際管理人并非標(biāo)注的基金經(jīng)理等,，給FOF的管理者在選擇基金和進(jìn)行資產(chǎn)配置調(diào)整等方面都會(huì)造成一些困難,。因此在當(dāng)前的環(huán)境下，選擇外部被動(dòng)指數(shù)化投資的FOF產(chǎn)品可能會(huì)有更好的效果,。

與海外市場(chǎng)上豐富的被動(dòng)型指數(shù)化產(chǎn)品相比,，目前內(nèi)地公募市場(chǎng)主動(dòng)型基金占比更大。王博生還指出,，內(nèi)地公募基金公司在FOF產(chǎn)品設(shè)計(jì),、投資理念,、投研團(tuán)隊(duì)等方面存在較大差異，因此公募FOF收益首尾差異可能十分巨大,。此外,，A股風(fēng)格切換較快，結(jié)構(gòu)性行情居多,，公募FOF產(chǎn)品在資產(chǎn)配置上可能會(huì)更加靈活,，換手率可能也會(huì)較高。再加上公募FOF可能會(huì)面臨較大的短期業(yè)績(jī)壓力,，也不排除出現(xiàn)投機(jī)行為的可能,。但隨著市場(chǎng)的進(jìn)一步成熟，穩(wěn)扎穩(wěn)打,，深耕內(nèi)部?jī)?yōu)質(zhì)產(chǎn)品的FOF在長(zhǎng)期來看除了獲取beta收益外,，還有望獲取選基方面的超額收益。