美聯(lián)儲9月21日議息會議聲明,，維持聯(lián)邦基金利率區(qū)間不變(1%-1.25%),，同時宣布從10月開始縮減數萬億美元的資產負債表。何謂"縮表",？美聯(lián)儲縮表將對全球金融市場造成怎樣影響？全球央行同時緊縮，人民幣幣值會有怎樣連鎖反應,？央廣《王冠紅人館》為您深度解析，美聯(lián)儲縮表風云,！

美聯(lián)儲主席珍妮特·耶倫(Janet Yellen)

一,、聚焦--美聯(lián)儲宣布十月起"縮表"，年內還可能再次加息

美聯(lián)儲9月21日議息會議聲明,，維持聯(lián)邦基金利率區(qū)間不變(1%-1.25%),，同時宣布從10月開始縮減數萬億美元的資產負債表,。在承認最近颶風在德克薩斯州和佛羅里達州造成重大損失的同時，多數政策制定者堅持原有的預測,，即2017年將會再加息一次(最有可能是在12月),，2018年還會進一步加息三次。

什么是"縮表",？

所謂"縮表",，縮的其實是央行的資產負債表。任何一個央行的資產負債表都需要平衡,，印錢是需要有資產作為抵押的,，一國央行為了回收流動性，就需要縮表,，就要在資產端和負債端同時縮減,。那么就意味著只有賣出資產或是停止對到期的抵押資產再投資，減少持有資產從而收回市場上流通的貨幣,。美聯(lián)儲就是要通過直接拋售所持債券資產或者是停止到期債券再投資的方式,，實現(xiàn)對基礎貨幣的直接回收。

縮表雖然和加息一樣是一種調整貨幣的手段,，但是縮表是一劑"猛藥",，是比加息更為嚴厲的緊縮政策。加息和"縮表"都是美聯(lián)儲收緊貨幣政策的重要工具,，二者相互補充,。簡單來說，加息是抑制貨幣流動性的流速,，而"縮表"則是直接在貨幣總量中往下砍,。一個是控增量，一個是減存量,。如果把貨幣比作水,，那么加息是提高了水費，相對應的也就減少了用水的速度,；而"縮表"就厲害了,，是直接把蓄水池蒸發(fā)了，水的總量變少,，對經濟的影響要比加息直接的多,，也強烈的多。

在2008年至2014年期間,，美聯(lián)儲共實施三輪資產購買計劃(QE),，資產負債表規(guī)模從金融危機前的不到1萬億美元擴大至創(chuàng)紀錄的4.5萬億美元。2014年末以來，美聯(lián)儲繼續(xù)對到期資產進行同等規(guī)模的再投資,，因而上述規(guī)模一直保持至今,。

眼下美國經濟已走上穩(wěn)健復蘇軌道，美聯(lián)儲步入相對穩(wěn)定的加息周期,。在此背景下,，啟動"縮表"變得越來越合理。與通過加息來提高資金成本,、抑制貸款活動相比，"縮表"等于直接從市場抽離基礎貨幣,，對流動性的影響較大,。更重要的是，"縮表"標志著美聯(lián)儲全面收緊貨幣政策,，對市場風險情緒的影響將是巨大的,。

1920年以來，美聯(lián)儲共計6次縮表,，基本對應世界大戰(zhàn)停戰(zhàn)或經濟危機風險解除后的1至4年,，時間持續(xù)1-2年，規(guī)模2%-15%,，且縮表過程中同時連續(xù)降息或加息,。

根據這次公布的縮表方案，美聯(lián)儲今年底之前將縮減資產負債表約300億美元,，占其總資產的0.7%,；到2018年底前，縮表規(guī)模約4000億美元,。美聯(lián)儲并未提及未來縮表的最終規(guī)模,，只表示將能反映銀行體系對準備金余額的需求，及確保未來能夠最有效地執(zhí)行貨幣政策,?？s表過程預計將持續(xù)到2020-2023年，屆時美聯(lián)儲資產負債表的規(guī)?？赡軙?.3萬億美元左右,，低于現(xiàn)有規(guī)模但高于危機前水平。

美聯(lián)儲資產負債表規(guī)模預測

二,、解析--美聯(lián)儲縮表怎樣影響全球金融市場

　　初期影響較為有限,，中長期影響較大

目前來看，即便美聯(lián)儲在本次議息會上如預期般宣布"縮表"計劃,，初期影響仍將有限,。

首先，美聯(lián)儲此前已就"縮表"問題與市場進行了較長時間的溝通，市場對此有充分預期,。在今年3月的貨幣政策例會上,，美聯(lián)儲明確表示"開始討論縮減資產負債表"，這是其自2015年12月加息以來首次公開宣布討論"縮表"話題,。在5月的會議上,，美聯(lián)儲進一步表示"幾乎所有聯(lián)邦公開市場委員會委員都贊同在2017年晚些時候啟動縮表"。紐約聯(lián)儲前副主席羅森(Rae Rosen)在接受《國際金融報》記者采訪時表示,，市場對可能產生的變化已有所準備,，因此將不會產生過大反應。由此來看,，只要不出現(xiàn)縮表規(guī)?；蛩俣蕊@著超出預期的極端情況，金融市場應該不會對美聯(lián)儲正式宣布啟動"縮表"有過度反應,。

其次,，"縮表"方式將十分溫和。美聯(lián)儲已表示,，將"以緩慢,、漸進的方式終止到期債券再投資，而不是一次性結束所有再投資或拋售資產",。在削減規(guī)模上,，美聯(lián)儲計劃最初削減規(guī)模為每月100億美元，包括60億美元國債和40億美元抵押貸款證券(MBS),，這一水平相對于4.5萬億美元的整體資產負債表規(guī)模而言十分有限,。該規(guī)模上限每三個月上調一次，直到達到每月削減500億美元為止,?？紤]到"縮表"規(guī)模有限且緩沖時間較為充裕，預計市場流動性不會受到劇烈沖擊,。

目前美國經濟增速處于2%附近,，低于此前復蘇周期，且今年以來美國通脹水平持續(xù)低迷,，這使得美聯(lián)儲積極收緊貨幣政策的動力不足,。基于當前的經濟表現(xiàn)和通脹趨勢,，美聯(lián)儲沒有必要在加息的同時積極"縮表",。

此外，美國MBS新發(fā)規(guī)模的20%-30%由美聯(lián)儲買入,，一旦美聯(lián)儲停止對到期證券再投資,，減少住房抵押貸款證券的持有規(guī)模，美國房地產市場可能受到沖擊。同時,，為推進特朗普減稅和擴大基建投資的計劃,，美國政府需要擴大國債發(fā)行規(guī)模來融資，如果美聯(lián)儲此時"掣肘",，會給經濟復蘇帶來新的不確定性,。考慮到對美國自身經濟增長可能造成的潛在風險,，美聯(lián)儲不會太過激進,。而一旦"縮表"導致金融市場大幅震蕩或經濟增長陷入停滯,，也不排除美聯(lián)儲延緩甚至放棄行動的可能,。

盡管初期影響有限,，但隨著"縮表"的推進,，其長期沖擊仍需警惕。中長期來看,，"縮表"將直接影響美債供需關系,，推動美債收益率上升,，美債收益率正是全球資產定價的重要基準之一,。此外，"縮表"將收緊美元流動性,，給美元帶來升值壓力，考慮到資金回流美元資產等因素,，新興市場將面臨更大的本幣貶值和資金外流挑戰(zhàn),。

長期來看,，一方面，貨幣政策正?；瘞淼娜蛄鲃有猿掷m(xù)收縮,，將對全球資產價格產生抑制作用,。過去9年,，以美國為代表的發(fā)達經濟體采取了持續(xù)的寬松貨幣政策,。這雖然對促進全球經濟增長具有一定的積極作用,，但也造成了債務膨脹和資產價格泡沫的形成,。

另一方面,，美聯(lián)儲貨幣政策正?；瘯a生極強的外溢效應,，沖擊全球金融市場。由于美元在全球金融市場處于主導地位,，美聯(lián)儲貨幣政策收縮往往會在全球范圍引發(fā)危機。從歷史上看,，無論是1982年的拉美債務危機，還是1997年的亞洲金融危機，無不與美元指數大幅上漲密切相關,。據聯(lián)合國貿發(fā)組織的數據,，2015年至2016年,，僅僅是兩次加息和由此產生的預期,，就令超過7000億美元的資金流入美國,。隨著美聯(lián)儲進一步收緊貨幣政策,，全球流動性降低,，資本流回美國且利率上升，外債余額大,、國際收支存在逆差,、外匯儲備不足的國家發(fā)生債務危機的潛在風險不容忽視,。

全球央行將同時緊縮？

歐洲央行行長德拉吉對經濟前景看法樂觀,，但也表示在通脹方面還是有大量的工作要做,，市場等待歐洲央行加息仍然需要耐心,。

負債資產表方面,，歐洲央行也強調了信心,，耐心和持續(xù)性以及目前尚未討論縮表一事,。經濟學家們預計，歐洲央行首次加息預計要到2019年晚些時候,。

英國央行表示,，如果經濟增長有限而通脹壓力繼續(xù)上升，那么未來幾個月可能政策上有變化,。英國央行的馬克·卡尼盡管之前否認加息,，但在辛特拉突然提及加息，稱"數個月內實施貨幣緊縮",。經濟學家們預計,，在今年11月，英國央行將會加息25個基點,，隨后在2018年四季度再加息一次,。不過經濟學家們對英國整體經濟前景的看法沒有發(fā)生改變，鷹派的英國央行對于外匯市場來說也不見得是件好事,，中期繼續(xù)維持對英鎊的看跌觀點,。

加拿大央行在過去一段時間已經加息兩次， 7月12日正式決定時隔6年零10個月實施加息,。加元隨后升值4%,，創(chuàng)出了約1年來的新高。但其對經濟增長的評價是"自我維持",，同時認為刺激政策的規(guī)模相當大,。這就意味著短期內加拿大央行可能再次收緊刺激政策，預計在10月會議上,，該行會再加息一次,。

日本一直都表示不加息。從去年9月至今,，日本央行的貨幣政策幾乎沒有變化。即使是在全球"鷹風"陣陣的6月,，日本央行在上一次議息會議非但沒有新動作,，行長黑田東彥反而進一步強調，只有當通脹達到目標,、且增長保持穩(wěn)定之后才會討論退出策略,。然而，日本在今年7月已經第六次推遲通脹目標完成的時間,，達成通脹目標遙遙無期,。在全球央行逐步撤離大規(guī)模刺激的漫漫征途中，日本央行,，很有可能將遠遠落后,。

　　日本通貨膨脹率(2016年1月-2017年8月)

日本經濟學家表示,，日本將"錯過"此次美國的緊縮周期。預計日本央行會繼續(xù)維持當前的政策,，2019年之前,，他們不會有任何行動。央行相關人士表示對于日本銀行來說,，退出貨幣寬松的路線圖仍是一張"白紙",。

　　三、前瞻--美元回歸正常,，人民幣很穩(wěn)定

　　美元拐點到來,？

美聯(lián)儲發(fā)表聲明后，美元匯率收復了當日早些時候的失地,，出現(xiàn)反彈。周三，美元指數大幅攀升,，刷新2周高位，現(xiàn)匯價交投于92.60附近,。

美元指數

美元兌日元短線拉升，黃金跳水,，美國10年期國債收益率上揚,。美元兌日元觸及7月18日以來高點112.72，但市場認為美元兌日元的漲勢較為有限,。

歐元/美元跌破1.19關口，刷新9月15日以來新低至1.1860,，較決議公布之初觸及的高位1.2031大跌171點,。

美元指數從2014年6月以后，從80左右開始回升,，到2015年3月回升勢頭非常猛，一度超過100,，這一波漲勢主要跟美聯(lián)儲停止量化寬松,，美國經濟逐漸企穩(wěn)有關,。此后基本在95上下波動，2016年9月又迎來一波上漲,，12月底左右達到高點103點以上,，這一波上漲，主要跟美聯(lián)儲加息,、美國大選、歐洲政壇動蕩有關,。之后逐級震蕩下行。主要是美國的通脹和其它經濟數字雖然看起來樂觀，但是并沒有明顯的加速增長態(tài)勢,，且特朗普經濟政策中的很多主張看起來很難落地,，比如減稅、大規(guī)模基建,，更別說貿易保護主義不是經濟增長的預期因素,。

美元從去年下半年以來的升值,，有被市場炒作高估,，和其它貨幣疲軟的因素，現(xiàn)在是回歸正常的狀態(tài),，不過再下跌的空間也有限,，估計跌破91都是個空頭回補的機會。如無意外,，美元在90到95的區(qū)間震蕩可能性較大,。

人無貶基，人民幣步履穩(wěn)定

2015年8.11匯改以來,，人民幣兌美元的走勢,，基本和美元指數一致,，這說明兩點：一、匯改效果是成功的,，我們就是要讓人民幣定價機制更加市場化，跟隨市場變動這是正?，F(xiàn)象,。二、美元依然是全球最強勢貨幣,，全球貨幣都會收到美元漲跌的影響,，人民幣跟美元走勢大致一致，本身就說明人民幣的幣值一直是比較穩(wěn)定的,。當然,，如果你比較歐元、日元和其它新興經濟體的貨幣就會發(fā)現(xiàn),，人民幣恐怕是最穩(wěn)定的一個,。

主要因素還是兩點，第一中國經濟總體體量很大,，就像海上航行,，萬噸巨輪和小舢板面臨同樣的海況條件，前者就要穩(wěn)定的多,。第二,，中國經濟本身比價穩(wěn)定，我們叫做韌性很強,，其實我們面臨轉變發(fā)展方式,、去產能、調結構等很多重要挑戰(zhàn),，一度也出現(xiàn)中國經濟悲觀論調,，但是最近五年的發(fā)展讓人們對于中國經濟有了重新認識，信心越來越強了,。中國在轉方式,、調結構、去產能上已經取得了重要進展,。

今天上半年,，中國經濟增速保持了6.9%的增速，在全球主要經濟體之中成績驕人,。而今年春節(jié)之后,，人民幣對美元走出了一波凌厲的走勢，最高漲幅達到了7%,。而在美聯(lián)儲正式啟動縮表之后,，人民幣對美匯率將會趨于穩(wěn)定。

四、總結

美聯(lián)儲縮表如期而至,，短期內不會對市場產生過大影響,，不過中長期來看，外債余額大,、國際收支存在逆差,、外匯儲備不足的國家發(fā)生債務危機的潛在風險不容忽視?？s表聲明后,，美元指數大幅攀升，黃金跳水,，而人民幣依然足夠穩(wěn)定,，未來預期較為樂觀。特朗普減稅和擴大基建投資的計劃,，與美聯(lián)儲的縮表加息計劃充滿矛盾,，雖然特朗普不便對美聯(lián)儲的貨幣政策直接指手畫腳，但明年2月美聯(lián)儲主席耶倫第一個任期將會到期,，在繼任人選上特朗普還有不少做文章的空間,。

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央廣《王冠紅人館》輿情課題組 朱珊珊