依據(jù)價(jià)格季節(jié)性規(guī)律

　　本文針對PTA期現(xiàn)價(jià)格及跨期價(jià)差波動的季節(jié)性規(guī)律進(jìn)行了研究,，探索價(jià)格及價(jià)差季節(jié)性波動背后的主要原因。依據(jù)PTA價(jià)格季節(jié)性規(guī)律,，10月PTA價(jià)格走勢仍會延續(xù)9月的弱勢格局,，反彈窗口或出現(xiàn)在四季度后半程。

　　價(jià)格的季節(jié)性特征

　　從PTA現(xiàn)貨價(jià)格走勢圖直觀上看,，2005—2016年P(guān)TA現(xiàn)貨價(jià)格具有弱季節(jié)性波動規(guī)律,。在一年中，有兩波相對明顯的漲勢和兩波相對明顯的跌勢,，以及兩個振蕩時間段,。漲勢對應(yīng)的時間段是：12月至次年2月以及6月至8月;跌勢對應(yīng)的時間段是：4月至5月以及9月至10月;振蕩時間段是：3月和11月。

　　圖1：PTA現(xiàn)貨價(jià)格季節(jié)性走勢

　　而把2005—2016年P(guān)TA現(xiàn)貨月度收益率及漲跌概率進(jìn)行統(tǒng)計(jì),，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)與直觀感覺基本一致：1月和12月現(xiàn)貨價(jià)格上漲概率最大(上漲概率達(dá)66.7%),，5月下跌的概率最大(下跌概率達(dá)77%)，9月下跌概率次之(下跌概率達(dá)67%),。下跌幅度最大的是9月,，平均跌幅達(dá)4.32%;接著是10月，平均跌幅3.56%,。而上漲月份的平均漲幅較為平均,。

　　圖2：PTA現(xiàn)貨月度收益均值及漲跌概率

　　圖3：PTA期貨三大主力合約價(jià)格季節(jié)性走勢

　　圖3顯示的是利用EVIEWS軟件做出的三個主力月份合約季節(jié)性因子，PTA期貨三大主力1,、5,、9月合約的季節(jié)性走勢趨同性較好，而且與現(xiàn)貨月度收益走勢趨勢也較為一致,。

　　通過直觀,、統(tǒng)計(jì)和季節(jié)性因子分析之后，我們得出以下PTA價(jià)格季節(jié)性走勢的經(jīng)驗(yàn)規(guī)律：PTA期現(xiàn)貨價(jià)格在1—4月以及6—8月呈現(xiàn)季節(jié)性強(qiáng)勢,，階段性高點(diǎn)一般出現(xiàn)在4月和8月(但4月和8月通常也會形成價(jià)格的拐點(diǎn)),，5月和9月是最適合做空的兩個月份,，10月一般會延續(xù)9月的弱勢，11月偏振蕩,，12月價(jià)格反彈概率較大,。

　　背后邏輯探究

　　PTA是石化產(chǎn)業(yè)鏈的下游，聚酯和紡織產(chǎn)業(yè)鏈的上游,，因此我們從原料(原油)和供需兩方面來探究PTA價(jià)格季節(jié)性波動規(guī)律,。

　　比較圖2和圖4可以發(fā)現(xiàn),，原油與PTA價(jià)格在大部分月份都是同漲同跌(其中3月和12月收益率方向相反),，而且兩者季節(jié)性因子走勢也較為相似(其中二季度差距較為明顯)。

　　通過月均收益情況和季節(jié)性因子可以得出以下定性結(jié)論：PTA價(jià)格的季節(jié)性規(guī)律受到原油價(jià)格季節(jié)性波動影響,。

　　圖4：布倫特原油現(xiàn)貨月度收益率及漲跌概率

　　圖5：布倫特原油與PTA季節(jié)性因子走勢

　　圖6,、圖7所示是2009—2017年P(guān)TA現(xiàn)貨價(jià)格與其加工差(PTA現(xiàn)貨價(jià)格-PX進(jìn)口完稅價(jià))走勢，由圖中可以看出,，PTA價(jià)格與加工差走勢相關(guān)性頗高,，尤其是2015年之后，兩者走勢基本保持同步,，所以近兩年依據(jù)加工差波動區(qū)間“高拋低吸”相當(dāng)有效,。但2009年以來，兩者走勢也出現(xiàn)過幾次大的背離,，主要原因均在于原油價(jià)格的大幅波動,。以下我們從研究PTA加工差的季節(jié)性入手，間接探索PTA價(jià)格季節(jié)性規(guī)律背后的邏輯,，這樣做可以排除原料端(主要指原油)對PTA價(jià)格的干擾,。

　　圖6：2009—2014年P(guān)TA現(xiàn)貨價(jià)格與加工差走勢

　　圖7：2015—2017年P(guān)TA現(xiàn)貨價(jià)格與加工差走勢

　　圖8：PTA加工差月度收益率及漲跌概率

　　全年來看，PTA加工差的高點(diǎn)通常出現(xiàn)在4月和8月,，正好對應(yīng)價(jià)格高點(diǎn);9月加工差下跌的概率最大,，接著是5月，這也與前文判斷的5月和9月適合做空對應(yīng),。PTA現(xiàn)貨價(jià)格與加工差的季節(jié)性因子走勢保持不錯的趨同走勢,，這也進(jìn)一步驗(yàn)證了通過研究PTA加工差的季節(jié)性規(guī)律對PTA價(jià)格的季節(jié)性規(guī)律判斷具有指導(dǎo)意義。

　　圖9：PTA現(xiàn)貨與加工差季節(jié)性因子走勢

　　觀察圖10,、11可以發(fā)現(xiàn),，PTA供需兩方面都有較為明顯的季節(jié)性規(guī)律，主要因?yàn)镻TA裝置和聚酯裝置每年都有兩個明顯的集中檢修期,，不過兩者在檢修時間上有一定的錯配,。PTA裝置檢修主要集中在3月前后和8月前后，而聚酯裝置停車高峰在春節(jié)前后(2月左右),，7—8月份也是聚酯裝置檢修旺季,。

　　圖10：PTA開工率季節(jié)性因子

　　圖11：聚酯開工率季節(jié)性因子

　　圖12：紡織服裝出口

　　紡織服裝的出口旺季是7,、8、9,、12月和次年1月份,，一般較上游滌絲的消費(fèi)旺季延遲2—3個月，從時間上推算正好對應(yīng)聚酯“金三銀四”和“金九銀十”的傳統(tǒng)消費(fèi)旺季,。為了應(yīng)對旺季需求,，聚酯工廠一般會提前3—4周備原料，從時間上對應(yīng)的PTA消費(fèi)旺季應(yīng)該是每年的2月和8月,，而2月多為國內(nèi)傳統(tǒng)春節(jié),，所以聚酯工廠通常會選擇在年前提前備貨，年后以消耗年前備貨為主,，因此年后真正的PTA需求高峰通常會在4月出現(xiàn),。

　　從供需角度來看，3—4月正處于PTA裝置檢修旺季,，而聚酯負(fù)荷也處在穩(wěn)步提升的過程中,，因此供需階段性錯配會對PTA加工差形成支撐。此外,，8月也是PTA裝置檢修旺季,，而此時聚酯檢修已接近尾聲，供需層面同樣支持PTA加工差走高,。以上通過終端旺季傳導(dǎo)和供需錯配的邏輯解釋了PTA加工差為何通常在4月和8月形成全年的兩個階段性高點(diǎn),。

　　另一方面，在備貨炒作過后,，隨著預(yù)期轉(zhuǎn)弱,，4月和8月同樣容易形成加工差高位回落的拐點(diǎn)，因此5月和9月通常是PTA最適合做空的兩個月份,。

　　由以上分析,，我們可以得出如下結(jié)論：PTA價(jià)格的季節(jié)性規(guī)律主要是由原料(主要是原油)和自身加工差的季節(jié)性規(guī)律共同決定，而PTA供需階段性錯配以及終端旺季需求的傳導(dǎo)是加工差季節(jié)性變動的主要原因,。

　　不同合約價(jià)差走勢

　　PTA期貨月間價(jià)差走勢有明顯的季節(jié)性特征,。2015年之前，隨著近月合約交割日的臨近,，近遠(yuǎn)月合約價(jià)差呈現(xiàn)季節(jié)性擴(kuò)大的趨勢(適合買近賣遠(yuǎn)正套操作),，其中9月和1月合約價(jià)差擴(kuò)大的趨勢最為明顯，即做正套效果最佳;1月和5月合約次之;5月和9月合約正套效果最差,，主要原因在于合約之間的季節(jié)性強(qiáng)弱關(guān)系差異,。一般情況下，9月合約季節(jié)性最強(qiáng)，對應(yīng)8月PTA價(jià)格的季節(jié)性高點(diǎn);接著是5月合約,，對應(yīng)PTA價(jià)格4月的季節(jié)性高點(diǎn);季節(jié)性最弱的是1月合約,。因此，從合約的季節(jié)性強(qiáng)弱關(guān)系角度考量,，能很好地解釋正套效果：9月和1月合約正套最佳,，1月和5月合約次之，5月和9月合約正套最弱,。

　　2015年(包括2015年)以后,，隨著近月合約交割日的臨近，近遠(yuǎn)月合約價(jià)差呈現(xiàn)季節(jié)性縮小的趨勢,，適合賣近買遠(yuǎn)的反套操作,，分析圖13、14,、15,，似乎又是9月合約與1月合約的反套效果最好,，而此前我們分析9月合約季節(jié)性最強(qiáng),，那為什么會出現(xiàn)這種現(xiàn)象呢?主要原因是2015年(包括2015年)之后，巨量倉單成為常態(tài),，而且每年倉單都在增加,，配合9月倉單集中注銷制度(9月的倉單不能轉(zhuǎn)拋到次年1月)，多頭接貨壓力巨大,，對9月合約明顯利空,，沖淡了原先9月合約的旺季特征。

　　綜合來看,，2015年以后,，PTA期貨月間價(jià)差基本呈現(xiàn)反套走勢，強(qiáng)弱關(guān)系是：9月和1月合約反套最佳,，1月和5月合約次之,，5月和9月合約反套最差。

　　圖13：PTA期貨1月和5月合約價(jià)差走勢

　　圖14：PTA期貨5月和9月合約價(jià)差走勢

　　圖15：PTA期貨9月和1月合約價(jià)差走勢

　　2015年之前,，PTA期現(xiàn)結(jié)構(gòu)是長期的back(現(xiàn)貨>近月>遠(yuǎn)月)結(jié)構(gòu),，隨著交割日臨近，近月期現(xiàn)回歸驅(qū)動強(qiáng)于遠(yuǎn)月,，進(jìn)而有利于近遠(yuǎn)月價(jià)差的拉大;2015年之后;PTA期現(xiàn)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化,，由之前的back結(jié)構(gòu)變?yōu)閏ontango(現(xiàn)貨<近月<遠(yuǎn)月)結(jié)構(gòu)，在cantango期現(xiàn)結(jié)構(gòu)下,，隨著交割日臨近,，同樣是近月期現(xiàn)回歸驅(qū)動強(qiáng)于遠(yuǎn)月，不過這時有利于近遠(yuǎn)月價(jià)差的縮小,。

　　升貼水結(jié)構(gòu)(主要是現(xiàn)貨與近月)是造成跨期價(jià)差季節(jié)性的直接原因,，而升貼水來自遠(yuǎn)端的供需預(yù)期,，遠(yuǎn)端的供需預(yù)期核心出發(fā)點(diǎn)在于利潤。驅(qū)動價(jià)差走強(qiáng),、走弱的真正驅(qū)動力其實(shí)來自于現(xiàn)貨(庫存變動),，現(xiàn)貨堅(jiān)挺(庫存走低)走正套概率大，現(xiàn)貨疲軟(庫存走高)走反套概率大,。

　　綜上所述,，依據(jù)當(dāng)前的基本面以及價(jià)格季節(jié)性規(guī)律，PTA期價(jià)四季度后半程有望反彈,。