依據(jù)價(jià)格季節(jié)性規(guī)律

　　本文針對(duì)PTA期現(xiàn)價(jià)格及跨期價(jià)差波動(dòng)的季節(jié)性規(guī)律進(jìn)行了研究,，探索價(jià)格及價(jià)差季節(jié)性波動(dòng)背后的主要原因。依據(jù)PTA價(jià)格季節(jié)性規(guī)律,，10月PTA價(jià)格走勢(shì)仍會(huì)延續(xù)9月的弱勢(shì)格局,，反彈窗口或出現(xiàn)在四季度后半程。

　　價(jià)格的季節(jié)性特征

　　從PTA現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)圖直觀上看,，2005—2016年P(guān)TA現(xiàn)貨價(jià)格具有弱季節(jié)性波動(dòng)規(guī)律,。在一年中，有兩波相對(duì)明顯的漲勢(shì)和兩波相對(duì)明顯的跌勢(shì)，以及兩個(gè)振蕩時(shí)間段,。漲勢(shì)對(duì)應(yīng)的時(shí)間段是：12月至次年2月以及6月至8月;跌勢(shì)對(duì)應(yīng)的時(shí)間段是：4月至5月以及9月至10月;振蕩時(shí)間段是：3月和11月,。

　　圖1：PTA現(xiàn)貨價(jià)格季節(jié)性走勢(shì)

　　而把2005—2016年P(guān)TA現(xiàn)貨月度收益率及漲跌概率進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)與直觀感覺(jué)基本一致：1月和12月現(xiàn)貨價(jià)格上漲概率最大(上漲概率達(dá)66.7%),，5月下跌的概率最大(下跌概率達(dá)77%),，9月下跌概率次之(下跌概率達(dá)67%)。下跌幅度最大的是9月,，平均跌幅達(dá)4.32%;接著是10月,，平均跌幅3.56%。而上漲月份的平均漲幅較為平均,。

　　圖2：PTA現(xiàn)貨月度收益均值及漲跌概率

　　圖3：PTA期貨三大主力合約價(jià)格季節(jié)性走勢(shì)

　　圖3顯示的是利用EVIEWS軟件做出的三個(gè)主力月份合約季節(jié)性因子,，PTA期貨三大主力1、5,、9月合約的季節(jié)性走勢(shì)趨同性較好,，而且與現(xiàn)貨月度收益走勢(shì)趨勢(shì)也較為一致。

　　通過(guò)直觀,、統(tǒng)計(jì)和季節(jié)性因子分析之后,，我們得出以下PTA價(jià)格季節(jié)性走勢(shì)的經(jīng)驗(yàn)規(guī)律：PTA期現(xiàn)貨價(jià)格在1—4月以及6—8月呈現(xiàn)季節(jié)性強(qiáng)勢(shì)，階段性高點(diǎn)一般出現(xiàn)在4月和8月(但4月和8月通常也會(huì)形成價(jià)格的拐點(diǎn)),，5月和9月是最適合做空的兩個(gè)月份,，10月一般會(huì)延續(xù)9月的弱勢(shì)，11月偏振蕩,，12月價(jià)格反彈概率較大,。

　　背后邏輯探究

　　PTA是石化產(chǎn)業(yè)鏈的下游，聚酯和紡織產(chǎn)業(yè)鏈的上游,，因此我們從原料(原油)和供需兩方面來(lái)探究PTA價(jià)格季節(jié)性波動(dòng)規(guī)律,。

　　比較圖2和圖4可以發(fā)現(xiàn)，原油與PTA價(jià)格在大部分月份都是同漲同跌(其中3月和12月收益率方向相反),，而且兩者季節(jié)性因子走勢(shì)也較為相似(其中二季度差距較為明顯),。

　　通過(guò)月均收益情況和季節(jié)性因子可以得出以下定性結(jié)論：PTA價(jià)格的季節(jié)性規(guī)律受到原油價(jià)格季節(jié)性波動(dòng)影響。

　　圖4：布倫特原油現(xiàn)貨月度收益率及漲跌概率

　　圖5：布倫特原油與PTA季節(jié)性因子走勢(shì)

　　圖6,、圖7所示是2009—2017年P(guān)TA現(xiàn)貨價(jià)格與其加工差(PTA現(xiàn)貨價(jià)格-PX進(jìn)口完稅價(jià))走勢(shì),，由圖中可以看出，PTA價(jià)格與加工差走勢(shì)相關(guān)性頗高,，尤其是2015年之后,，兩者走勢(shì)基本保持同步，所以近兩年依據(jù)加工差波動(dòng)區(qū)間“高拋低吸”相當(dāng)有效,。但2009年以來(lái),，兩者走勢(shì)也出現(xiàn)過(guò)幾次大的背離，主要原因均在于原油價(jià)格的大幅波動(dòng)。以下我們從研究PTA加工差的季節(jié)性入手,，間接探索PTA價(jià)格季節(jié)性規(guī)律背后的邏輯,，這樣做可以排除原料端(主要指原油)對(duì)PTA價(jià)格的干擾。

　　圖6：2009—2014年P(guān)TA現(xiàn)貨價(jià)格與加工差走勢(shì)

　　圖7：2015—2017年P(guān)TA現(xiàn)貨價(jià)格與加工差走勢(shì)

　　圖8：PTA加工差月度收益率及漲跌概率

　　全年來(lái)看,，PTA加工差的高點(diǎn)通常出現(xiàn)在4月和8月,，正好對(duì)應(yīng)價(jià)格高點(diǎn);9月加工差下跌的概率最大，接著是5月,，這也與前文判斷的5月和9月適合做空對(duì)應(yīng),。PTA現(xiàn)貨價(jià)格與加工差的季節(jié)性因子走勢(shì)保持不錯(cuò)的趨同走勢(shì)，這也進(jìn)一步驗(yàn)證了通過(guò)研究PTA加工差的季節(jié)性規(guī)律對(duì)PTA價(jià)格的季節(jié)性規(guī)律判斷具有指導(dǎo)意義,。

　　圖9：PTA現(xiàn)貨與加工差季節(jié)性因子走勢(shì)

　　觀察圖10,、11可以發(fā)現(xiàn)，PTA供需兩方面都有較為明顯的季節(jié)性規(guī)律,，主要因?yàn)镻TA裝置和聚酯裝置每年都有兩個(gè)明顯的集中檢修期,，不過(guò)兩者在檢修時(shí)間上有一定的錯(cuò)配。PTA裝置檢修主要集中在3月前后和8月前后,，而聚酯裝置停車(chē)高峰在春節(jié)前后(2月左右),，7—8月份也是聚酯裝置檢修旺季,。

　　圖10：PTA開(kāi)工率季節(jié)性因子

　　圖11：聚酯開(kāi)工率季節(jié)性因子

　　圖12：紡織服裝出口

　　紡織服裝的出口旺季是7,、8、9,、12月和次年1月份,，一般較上游滌絲的消費(fèi)旺季延遲2—3個(gè)月，從時(shí)間上推算正好對(duì)應(yīng)聚酯“金三銀四”和“金九銀十”的傳統(tǒng)消費(fèi)旺季,。為了應(yīng)對(duì)旺季需求,，聚酯工廠一般會(huì)提前3—4周備原料，從時(shí)間上對(duì)應(yīng)的PTA消費(fèi)旺季應(yīng)該是每年的2月和8月,，而2月多為國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)春節(jié),，所以聚酯工廠通常會(huì)選擇在年前提前備貨，年后以消耗年前備貨為主,，因此年后真正的PTA需求高峰通常會(huì)在4月出現(xiàn),。

　　從供需角度來(lái)看，3—4月正處于PTA裝置檢修旺季,，而聚酯負(fù)荷也處在穩(wěn)步提升的過(guò)程中,，因此供需階段性錯(cuò)配會(huì)對(duì)PTA加工差形成支撐。此外,，8月也是PTA裝置檢修旺季,，而此時(shí)聚酯檢修已接近尾聲，供需層面同樣支持PTA加工差走高。以上通過(guò)終端旺季傳導(dǎo)和供需錯(cuò)配的邏輯解釋了PTA加工差為何通常在4月和8月形成全年的兩個(gè)階段性高點(diǎn),。

　　另一方面,，在備貨炒作過(guò)后，隨著預(yù)期轉(zhuǎn)弱,，4月和8月同樣容易形成加工差高位回落的拐點(diǎn),，因此5月和9月通常是PTA最適合做空的兩個(gè)月份。

　　由以上分析,，我們可以得出如下結(jié)論：PTA價(jià)格的季節(jié)性規(guī)律主要是由原料(主要是原油)和自身加工差的季節(jié)性規(guī)律共同決定,，而PTA供需階段性錯(cuò)配以及終端旺季需求的傳導(dǎo)是加工差季節(jié)性變動(dòng)的主要原因。

　　不同合約價(jià)差走勢(shì)

　　PTA期貨月間價(jià)差走勢(shì)有明顯的季節(jié)性特征,。2015年之前,，隨著近月合約交割日的臨近，近遠(yuǎn)月合約價(jià)差呈現(xiàn)季節(jié)性擴(kuò)大的趨勢(shì)(適合買(mǎi)近賣(mài)遠(yuǎn)正套操作),，其中9月和1月合約價(jià)差擴(kuò)大的趨勢(shì)最為明顯,，即做正套效果最佳;1月和5月合約次之;5月和9月合約正套效果最差，主要原因在于合約之間的季節(jié)性強(qiáng)弱關(guān)系差異,。一般情況下,，9月合約季節(jié)性最強(qiáng)，對(duì)應(yīng)8月PTA價(jià)格的季節(jié)性高點(diǎn);接著是5月合約,，對(duì)應(yīng)PTA價(jià)格4月的季節(jié)性高點(diǎn);季節(jié)性最弱的是1月合約,。因此，從合約的季節(jié)性強(qiáng)弱關(guān)系角度考量,，能很好地解釋正套效果：9月和1月合約正套最佳,，1月和5月合約次之，5月和9月合約正套最弱,。

　　2015年(包括2015年)以后,，隨著近月合約交割日的臨近，近遠(yuǎn)月合約價(jià)差呈現(xiàn)季節(jié)性縮小的趨勢(shì),，適合賣(mài)近買(mǎi)遠(yuǎn)的反套操作,，分析圖13、14,、15,，似乎又是9月合約與1月合約的反套效果最好，而此前我們分析9月合約季節(jié)性最強(qiáng),，那為什么會(huì)出現(xiàn)這種現(xiàn)象呢?主要原因是2015年(包括2015年)之后,，巨量倉(cāng)單成為常態(tài)，而且每年倉(cāng)單都在增加,，配合9月倉(cāng)單集中注銷(xiāo)制度(9月的倉(cāng)單不能轉(zhuǎn)拋到次年1月),，多頭接貨壓力巨大,，對(duì)9月合約明顯利空，沖淡了原先9月合約的旺季特征,。

　　綜合來(lái)看,，2015年以后，PTA期貨月間價(jià)差基本呈現(xiàn)反套走勢(shì),，強(qiáng)弱關(guān)系是：9月和1月合約反套最佳,，1月和5月合約次之，5月和9月合約反套最差,。

　　圖13：PTA期貨1月和5月合約價(jià)差走勢(shì)

　　圖14：PTA期貨5月和9月合約價(jià)差走勢(shì)

　　圖15：PTA期貨9月和1月合約價(jià)差走勢(shì)

　　2015年之前,，PTA期現(xiàn)結(jié)構(gòu)是長(zhǎng)期的back(現(xiàn)貨>近月>遠(yuǎn)月)結(jié)構(gòu)，隨著交割日臨近,，近月期現(xiàn)回歸驅(qū)動(dòng)強(qiáng)于遠(yuǎn)月,，進(jìn)而有利于近遠(yuǎn)月價(jià)差的拉大;2015年之后;PTA期現(xiàn)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，由之前的back結(jié)構(gòu)變?yōu)閏ontango(現(xiàn)貨<近月<遠(yuǎn)月)結(jié)構(gòu),，在cantango期現(xiàn)結(jié)構(gòu)下,，隨著交割日臨近，同樣是近月期現(xiàn)回歸驅(qū)動(dòng)強(qiáng)于遠(yuǎn)月,，不過(guò)這時(shí)有利于近遠(yuǎn)月價(jià)差的縮小,。

　　升貼水結(jié)構(gòu)(主要是現(xiàn)貨與近月)是造成跨期價(jià)差季節(jié)性的直接原因，而升貼水來(lái)自遠(yuǎn)端的供需預(yù)期,，遠(yuǎn)端的供需預(yù)期核心出發(fā)點(diǎn)在于利潤(rùn),。驅(qū)動(dòng)價(jià)差走強(qiáng)、走弱的真正驅(qū)動(dòng)力其實(shí)來(lái)自于現(xiàn)貨(庫(kù)存變動(dòng)),，現(xiàn)貨堅(jiān)挺(庫(kù)存走低)走正套概率大,，現(xiàn)貨疲軟(庫(kù)存走高)走反套概率大。

　　綜上所述,，依據(jù)當(dāng)前的基本面以及價(jià)格季節(jié)性規(guī)律，PTA期價(jià)四季度后半程有望反彈,。