記者 段倩男／文

10月28日,，美都能源(600175.SH)公告稱,，公司與山東瑞福鋰業(yè)有限公司(下稱“瑞福鋰業(yè)”)股東王明悅等各方簽訂框架協(xié)議，擬以不超過35.96億元現(xiàn)金收購瑞福鋰業(yè)98.51%的股權,。

美都能源是一家涉足房地產(chǎn)開發(fā),、金融及準金融業(yè)等領域的上市公司，近年來在新能源板塊加速布局,。

公告稱,，此次并購有利于上市公司進入新能源電池產(chǎn)業(yè)鏈上游，有效拓寬上市公司利潤來源,。

不過,，《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，上市公司連續(xù)三年扣非歸母凈利潤為負,，最新一期的財報凈利率不足1%,而標的公司近幾年業(yè)績波動較大,，產(chǎn)能利用率明顯低于同行上市公司，此次收購的前景并不樂觀,。

上市公司盈利式微

財報顯示,，美都能源前三季度實現(xiàn)歸母凈利潤2727萬元，較上年同期減66.61%,；營業(yè)收入為49.86億元,，較上年同期增27.90%；基本每股收益為0.01元,，上年同期為0.03元,。

其實,，上市公司主營業(yè)績的下滑并不是在2017年才出現(xiàn)，公司已經(jīng)連續(xù)三年扣非歸母凈利潤為負值,，2014-2016年分別為-1.22億元,、-1.66億元和-7391萬元，但由于非經(jīng)常性損益分別為3.27億元,、2.16億元和2.23億元,，導致公司三年的歸母凈利潤都為正值，非經(jīng)常損益儼然成為公司業(yè)績的晴雨表,。

美都能源的毛利率也呈不斷下降趨勢,，2014-2016年分別為24.73%、10.69%和6.31%,，2017年前三季度的凈利率竟然僅為0.74%,，上市公司的可持續(xù)盈利能力要打上一個很大的問號。

此次收購采取現(xiàn)金支付方式,，上市公司三季度報賬面上的貨幣資金為25.84億元，2016年年底為32.55億元,。但《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn),，公司前三季度的短期借款為31.08億元，比貨幣資金還多5.24億元,。

既然公司貨幣資金這么充裕,，為什么還有這么多借款呢？這無疑會給公司造成了沉重的財務負擔,，公司2017年前三季度產(chǎn)生財務費用2.3億元,，約是2016年全年財務費用8758萬元的2.63倍。

對于上述問題,，美都能源相關負責人對《證券市場周刊》記者表示,，因為公司近些年向新能源等領域轉型，所以業(yè)績不太穩(wěn)定,，儲備大量資金也是轉型的需要,。

標的公司估值暴增

瑞福鋰業(yè)主要從事電池級碳酸鋰和工業(yè)級碳酸鋰的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售,，實際控制人為王明悅,，王明悅還持有山東明瑞化工集團有限公司（下稱“明瑞集團”）93.60%的股權。

目前,，瑞福鋰業(yè)在碳酸鋰行業(yè)中并不處在第一梯隊,，行業(yè)兩大龍頭天齊鋰業(yè)（002466.SZ）和贛鋒鋰業(yè)（002460.SZ）的國內(nèi)碳酸鋰產(chǎn)量占比合計高達約51.18%，瑞福鋰業(yè)2016年4518噸的碳酸鋰產(chǎn)量只占據(jù)國內(nèi)市場的8.44%,。

不過,，上市公司卻給了不菲的收購價格。此次收購，標的公司整體估值約為36.5億元,。江泉實業(yè)（600212.SH）2016年曾計劃收購瑞福鋰業(yè),，瑞福鋰業(yè)當時的全部股權的預估值約為19.25億元，此次收購比2016年江泉實業(yè)收購時溢價近九成,。

框架協(xié)議顯示,，2017年9月30日，瑞福鋰業(yè)凈資產(chǎn)為7.04億元,，而美都能源給出的36.5億元的估值則是凈資產(chǎn)的518.47%,。

上市公司雖然給了很高估值，但掩蓋不了標的公司經(jīng)營業(yè)績波動大的事實,。瑞福鋰業(yè)2014年,、2015年營業(yè)收入分別為8254萬元、1.21億元,，2016年大幅上升到4.5億元,；公司2014年、2015年分別實現(xiàn)凈利潤-3865萬元和-2622萬元,，2016年扭虧為盈,，且盈利高達1.53億元。

此外,，交易對方承諾標的資產(chǎn)2018至2020年度擬實現(xiàn)的扣非凈利潤分別為不低于4.2億元,、4.5億元和4.8億元。截至2017年9月30日,，標的公司前三季度未經(jīng)審計的凈利潤為1.11億元,，要在2018年實現(xiàn)4.2億元的凈利潤恐非易事。

值得一提的是,，瑞福鋰業(yè)原股東在2016年江泉實業(yè)重組時也給了驚天的承諾,。根據(jù)江泉實業(yè)重組預案，原股東承諾瑞福鋰業(yè)2017-2019年歸屬扣非凈利潤分別不低于3.3億元,、4.3億元和3.3億元,。以2017年前三季度的業(yè)績來看，距離2017年全年3.3億元的凈利潤還有相當大的差距,。

高估值,、高業(yè)績承諾或與瑞福鋰業(yè)2016年大幅扭虧為盈有關，而標的公司毛利率的飆升則是盈利的關鍵所在,?；貜凸骘@示，公司2014-2016年的毛利率分別為-17.47%,、11.10%和51.12%,，2016年比2015年竟然增長40個百分點,，增幅為360.36%，遠超同期營業(yè)收入271.93%的增幅,。

瑞福鋰業(yè)毛利率的增幅也遠超同行水平,。2015-2016年，贛鋒鋰業(yè)的毛利率分別為21.78%,、34.57%,，2016年的增幅為58.72%；天齊鋰業(yè)分別為46.94%,、71.25%,，2016年的增幅為51.79%。

此外,，標的公司的誠信狀況也令人擔憂,。工商資料顯示，標的公司是最高人民法院所公示的失信公司,，曾因未按時履行法律義務而被法院強制執(zhí)行,。而王明悅實際控制的明瑞集團則“更勝一籌”，明瑞集團曾14次因未按時履行法律義務而被法院強制執(zhí)行,，同樣是最高人民法院所公示的失信公司,。

上述負責人表示，因為標的公司碳酸鋰產(chǎn)品出現(xiàn)了量價齊升,，所以估值比較合理；待標的公司2萬噸項目產(chǎn)能完全釋放后,，業(yè)績會大幅增長,，業(yè)績承諾也比較合理；對于標的公司誠信問題,，上市公司會加強監(jiān)管,。

產(chǎn)能難消

框架協(xié)議稱，標的公司擁有2.5萬噸/年的電池級碳酸鋰生產(chǎn)線和3000噸/年的高純碳酸鋰生產(chǎn)線,。根據(jù)回復公告,，標的資產(chǎn)近三年的實際產(chǎn)能分別為5000噸、5000噸,、8000噸,，實際產(chǎn)量分別為2729噸、2316噸,、4518噸,。

根據(jù)11月7日美都能源發(fā)布的《關于媒體報道的情況說明公告》，2017年前三個季度,，瑞福鋰業(yè)已生產(chǎn)碳酸鋰3325噸,，與2016年實際產(chǎn)量的3/4相當,，并未因年產(chǎn)2萬噸碳酸鋰擴建項目的完成投產(chǎn)而有大幅提升。對此,，上市公司解釋稱,，因瑞福鋰業(yè)新增的年產(chǎn)2萬噸生產(chǎn)線于2017年下半年才開始進行試生產(chǎn)，產(chǎn)能并未完全釋放,，預計待新增的年產(chǎn)2萬噸生產(chǎn)線完成竣工驗收后,，瑞福鋰業(yè)生產(chǎn)規(guī)模將進一步提高。

《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn),，標的公司的產(chǎn)能利用率遠低于同行水平,，2014-2016年分別為54.58%、46.32%和56.48%,，一直在50%左右徘徊,。

2017年9月5日，天齊鋰業(yè)在投資者互動平臺上表示,，目前公司碳酸鋰基本滿產(chǎn),。

2017年9月29日，贛鋒鋰業(yè)在投資者互動平臺上也表示,，公司2017年擴產(chǎn)的1.5萬噸碳酸鋰項目自3月份投產(chǎn)后,，產(chǎn)能爬坡順利，逐步釋放產(chǎn)能,，近幾月每月能達到滿產(chǎn)的狀態(tài),；而2015年、2016年贛鋒鋰業(yè)碳酸鋰產(chǎn)量為7000萬噸,，同樣是滿負荷生產(chǎn),。

在碳酸鋰市場需求不斷擴大、主要生產(chǎn)商基本滿負荷生產(chǎn)的情況下,，瑞福鋰業(yè)碳酸鋰年產(chǎn)能利用率未免顯得詭異,。

回復公告顯示，截至2017年6月,，瑞福鋰業(yè)年產(chǎn)2萬噸碳酸鋰擴建項目基本完成,，并開始試生產(chǎn)。不過目前標的公司的產(chǎn)能還有待進一步釋放,，公司又增加了數(shù)倍于上一年實際產(chǎn)量的產(chǎn)能,，未來能否及時消化令人擔憂。

上市公司也認識到了產(chǎn)能過?？赡軒淼娘L險,。框架協(xié)議顯示,，盡管碳酸鋰新增產(chǎn)能的釋放至少需要近一年半的時間,，原材料礦山和鹽湖鹵水提鋰的擴產(chǎn)時間更長,，但行業(yè)仍有產(chǎn)能釋放超出預期的風險，此種情況一旦出現(xiàn),，標的公司將可能面臨價格波動風險,。

上市公司還認為，碳酸鋰行業(yè)市場需求大幅增長得益于動力電池行業(yè)市場需求的高速增長,，雖然當前新能源汽車的發(fā)展形勢向好,，但是未來其產(chǎn)銷量一旦出現(xiàn)階段性回落，會導致鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈上游鋰鹽產(chǎn)品價格的下滑,。

令人更為擔憂的是,，瑞福鋰業(yè)大部分原材料依靠進口，鋰礦石價格上漲可能對公司影響較大,?；貜凸骘@示，標的資產(chǎn)2014年,、2015年和2016年原材料進口量分別占全年采購量的100%,、79.11%和71.59%。

瑞福鋰業(yè)目前自有的鋰礦石資源僅為2016年收購新疆東力礦業(yè)的51%股權,，仍有49%的股權未收購完成,，并且東力礦業(yè)剛在2016年8月取得探礦權，未顯示其已取得采礦權以及勘察項目承擔鋰礦儲量,。

框架協(xié)議也表示,，如未來國家的進出口政策出現(xiàn)調(diào)整或者鋰礦石出口國的出口政策出現(xiàn)較大變化，標的公司將面臨由此帶來的原材料成本波動或供應受限等風險,。

對于原材料進口問題,，上市公司相關負責人表示，截至2017年9月30日,，標的公司尚在執(zhí)行的鋰精礦采購合同有10萬噸,，尚在執(zhí)行的鋰原礦采購合同有240萬噸,，能夠保障未來一段時間原材料采購成本的穩(wěn)定性,。