2024年,，哪些行業(yè)的日子會(huì)不錯(cuò)呢,？

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《財(cái)經(jīng)》產(chǎn)業(yè)研究中心研究員

劉建中陳汐

編輯｜劉建中

新年伊始，整理思路，我們從數(shù)據(jù)和邏輯出發(fā),，做出一些基本判斷。這些判斷是2024年其他思考的基石和指南,。以下是2024年的十條判斷,。

美國對(duì)于世界經(jīng)濟(jì)、對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)都非常重要,，先看看美國GDP,、美股、美元的情況,。

美國GDP增速下降,，但不會(huì)衰退

歷史規(guī)律可以給我們一些啟示。從最近50年的歷史數(shù)據(jù)看（表1）,，當(dāng)美元加息到4%以上,，未來都會(huì)降息。而開始降息的一年內(nèi),，美國GDP增速基本上都小于降息之前,。

但是，GDP雖然下降,，但在一年內(nèi)從未降到零值以下,，即不會(huì)衰退。這是因?yàn)?，從?jīng)濟(jì)過熱到經(jīng)濟(jì)衰退的轉(zhuǎn)換,，需要一段時(shí)間。

目前美國聯(lián)邦目標(biāo)利率為5.5%,，預(yù)計(jì)2024年3月份降息,，可以參考以上規(guī)律。

表1：美國最近50年的降息時(shí)間,，降息前后的GDP增速對(duì)比

表1中的數(shù)據(jù)展示出兩個(gè)特點(diǎn),。

第一個(gè)特點(diǎn)：降息之后第三個(gè)季度的GDP增速，都低于降息之前兩個(gè)季度的GDP增速均值,。這說明降息之后,，經(jīng)濟(jì)增速會(huì)下行。

當(dāng)然,，從因果關(guān)系上,，肯定不是降息導(dǎo)致GDP增速下降，而是美聯(lián)儲(chǔ)綜合了就業(yè),、通脹等各種經(jīng)濟(jì)因素,，判斷經(jīng)濟(jì)熱度下降，所以開始了降息,。

而且,，五次降息中有四次,，降息之后，包含降息當(dāng)季在內(nèi)的四個(gè)季度的GDP增速均值,，低于降息之前兩個(gè)季度的GDP均值,。僅2007年是個(gè)例外。那次降息前兩個(gè)季度的GDP增速均值僅有1.76%,，而且美國房?jī)r(jià)已經(jīng)開始快速下跌,。政府通過一些措施，穩(wěn)住了GDP下跌,。但是,，政府措施沒能解決經(jīng)濟(jì)深層矛盾，這之后發(fā)生了2008年次貸危機(jī),。

目前,，市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在2024年3月開始降息。所以,，從歷史規(guī)律看,，2024，GDP增速也會(huì)下降,。

第二個(gè)特點(diǎn)：雖然GDP增速下降,，但GDP增速不會(huì)在一年內(nèi)到達(dá)零值以下。這不難理解,，降息之前,，經(jīng)濟(jì)都處于過熱狀態(tài)，而經(jīng)濟(jì)從熱到冷需要時(shí)間,。從歷史經(jīng)驗(yàn)看,，經(jīng)濟(jì)不會(huì)在一年內(nèi)驟然降到零下。所以,，2024年美國經(jīng)濟(jì)會(huì)變冷但GDP增速不會(huì)降到零下,。

以上是從歷史規(guī)律做出的判斷。如果從微觀機(jī)制出發(fā),，我們會(huì)得出相同的判斷,。

2022年11月3日，美國聯(lián)邦目標(biāo)利率上調(diào)為4%,，2022年12月15日,，進(jìn)一步上調(diào)為4.5%。2023年利率繼續(xù)上調(diào),，目前為5.5%,。高利率必然抑制購房、投資等需求,。圖1的新屋銷售數(shù)據(jù)已經(jīng)展現(xiàn)出明顯的下降趨勢(shì),。

圖1:美國新屋銷售（季調(diào)折年數(shù)）

但是,，2023年美國的就業(yè)、投資,、金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)為何都保持強(qiáng)勁,？有一個(gè)關(guān)鍵原因：美國采取了積極的財(cái)政政策。

美國2023年財(cái)政赤字率高達(dá)6%,，這些錢通過各種渠道支撐了經(jīng)濟(jì),。比如，通過補(bǔ)貼企業(yè)促進(jìn)制造業(yè)回流,。圖2是美國私人部門制造業(yè)建造支出，可以看到制造業(yè)建造支出大幅上升,，尤其是計(jì)算機(jī),、電子、電氣行業(yè),。

圖2:美國私人部門制造業(yè)建造支出（季調(diào)折年數(shù)）

流動(dòng)性縮緊必然導(dǎo)致私人部門的資產(chǎn)負(fù)債表走弱,，一個(gè)證據(jù)是商業(yè)銀行的消費(fèi)者貸款拖欠額開始上升（圖3）。而且,，2023年的財(cái)政政策力度不可持續(xù),，2024年會(huì)有所緩和。所以,，2024年的美國經(jīng)濟(jì)會(huì)弱于2023年,。

圖3：商業(yè)銀行的消費(fèi)者貸款拖欠額

為何美國在2024年不會(huì)產(chǎn)生衰退？需要承認(rèn),，美國經(jīng)濟(jì)中存在潛在風(fēng)險(xiǎn),。比如，疫情改變了很多公司的辦公方式,，導(dǎo)致美國商業(yè)地產(chǎn)空置率高,，收益率低。在2024年的高利率環(huán)境下,，如果商業(yè)地產(chǎn)的貸款到期,，業(yè)主會(huì)很難找到低利率的再融資。這有可能會(huì)導(dǎo)致違約風(fēng)險(xiǎn),，也可能帶動(dòng)商業(yè)地產(chǎn)價(jià)格快速下跌,。

但是，美國還有足夠的措施,，可以用定向的貨幣和財(cái)政政策撲滅偶發(fā)的風(fēng)險(xiǎn),。

2024年會(huì)是美國經(jīng)濟(jì)由熱轉(zhuǎn)冷的過渡之年。

美國股市小幅波動(dòng),、平淡無奇

股市的牛熊首先取決于市盈率,，當(dāng)市盈率處于歷史高位,，利空會(huì)被放大。從圖4的標(biāo)普500席勒市盈率看,，目前數(shù)值為31,。從1900年開始的120多年里，標(biāo)普500的席勒市盈率超過30的時(shí)間不足10年,。所以,，目前市盈率偏高。

圖4:標(biāo)普500的席勒市盈率

2024年,，如果美國通脹下降不及預(yù)期,，那么貨幣政策會(huì)比預(yù)期更緊，這不利于股市,；如果通脹下降符合預(yù)期,，而經(jīng)濟(jì)增速下降過快引發(fā)硬著陸擔(dān)憂，也不利于股市,。

那么股市大漲的前提只能是,，通脹快速下降到合理水平，而就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出人意料的強(qiáng)勁,。但這種組合出現(xiàn)的可能性很小,。

2023年12月美國新增非農(nóng)就業(yè)21.6萬人，大幅超過彭博一致預(yù)期17.5萬人,。但美國就業(yè)市場(chǎng)并沒有那么強(qiáng)勁,。初次公布的就業(yè)數(shù)據(jù)不準(zhǔn)確，后面往往會(huì)修正,。2023年前11個(gè)月的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)中,，向下修正了11次。

而從住戶調(diào)查數(shù)據(jù)看,，失業(yè)人數(shù)增加了68.3萬人,；企業(yè)調(diào)查中失業(yè)人數(shù)增加了67.6萬人；勞動(dòng)力參與率從62.8%下降到62.5%（圖5）,。從這些數(shù)據(jù)看,，美國就業(yè)并不強(qiáng)。當(dāng)然,，目前的數(shù)據(jù)也不算弱,。

圖5:美國勞動(dòng)力參與率（%）

當(dāng)就業(yè)和經(jīng)濟(jì)溫和時(shí)，股市漲跌主要看通脹,。通脹下降超預(yù)期,，股市小牛；不及預(yù)期，股市小熊,。

美國股市也沒有大熊市的基礎(chǔ),。如果金融風(fēng)險(xiǎn)暴露，股市會(huì)短暫下跌,。但2024年是大選年,，政策相對(duì)寬松，可以阻止股市大幅走熊,。

所以,，2024年美國股市小漲或小跌，平淡無奇,。我們預(yù)測(cè)標(biāo)普500指數(shù),，2024年漲跌幅在-8%到+8%之間。

美元指數(shù)繼續(xù)下跌

美元指數(shù)的漲跌具有明顯的周期性與連續(xù)性,。從歷史看,，當(dāng)美元處于加息大周期中，美元指數(shù)上漲,；處于降息大周期中，美元指數(shù)下跌,。

從圖6可以看出,，

1985年-1991年，降息大周期,，美元指數(shù)下跌,；

1992年-2000年，加息大周期,，美元指數(shù)上漲；

2001年-2011年，降息大周期,，美元指數(shù)下跌,；

2012年-2022年，加息大周期,，美元指數(shù)上漲,。

圖6:1985年以來的美元指數(shù)

美元從2024年開始將進(jìn)入降息大周期，最終利率要降到2%以下,。否則,，美國34萬億美元的公共債務(wù)付息壓力巨大。

所以,，美元指數(shù)已經(jīng)進(jìn)入下降周期,，未來幾年的大方向都是下降。

黃金,、白銀漲價(jià)

美元指數(shù)下降,，會(huì)直接導(dǎo)致黃金,、白銀等貴金屬價(jià)格上漲。而美國經(jīng)濟(jì)走弱,、國際沖突頻繁都利好貴金屬,。

目前，市場(chǎng)對(duì)黃金上漲的一致預(yù)期也比較強(qiáng),，但還是有空間,。從comex黃金的非商業(yè)空頭持倉占比看，對(duì)黃金的樂觀情緒還有上升空間,。在最為樂觀時(shí),，此持倉可以降到10%以下，目前數(shù)值為17%,。就像期貨里常說,，“空頭不消失，上漲行情就還沒有到頭,?！?/p>

圖7：comex黃金非商業(yè)空頭持倉占比

黃金是新時(shí)代的戰(zhàn)略物資，中國的探礦投入會(huì)在2023年的基礎(chǔ)上繼續(xù)增加,。我們預(yù)計(jì),，2024年和2023年一樣，會(huì)有中國發(fā)現(xiàn)大金礦的消息傳出,。

銅漲價(jià)

麥肯錫曾預(yù)計(jì),，到2031年受綠色能源轉(zhuǎn)型等因素的驅(qū)動(dòng)，全球銅需求量將達(dá)到3660萬噸,，而供應(yīng)量為3010萬噸,。

然而2023年以來，一些主要銅礦企業(yè),，比如第一量子礦業(yè)公司,、英美資源集團(tuán)調(diào)低了2024年的產(chǎn)量。這導(dǎo)致2024年銅的供需關(guān)系發(fā)生變化,，供給出現(xiàn)缺口,。高盛預(yù)計(jì)，2024年銅的缺口將超過50萬噸,。

一位標(biāo)普全球資深銅業(yè)分析師（Wang Ruilin）預(yù)計(jì)：“銅冶煉廠將從2024年開始出現(xiàn)精礦供應(yīng)短缺,，預(yù)計(jì)精礦市場(chǎng)的缺口將在2025年-2027年期間擴(kuò)大?！?/p>

銅將出現(xiàn)短缺逐漸成為市場(chǎng)共識(shí),，這個(gè)共識(shí)會(huì)加速銅冶煉企業(yè)補(bǔ)充庫存，這會(huì)加速銅或銅精礦短缺的到來。

短缺則意味著漲價(jià),。

中國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面“意外”減少

“意外”是影響經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要因素,。負(fù)面的“意外”會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)能過剩、企業(yè)利潤(rùn)下降,。由于預(yù)期的改變,，2024年負(fù)面的“意外”會(huì)少于2023年。在這種條件下,，中國經(jīng)濟(jì)會(huì)邊際改善,。

人民幣匯率回升

中國經(jīng)濟(jì)改善，疊加美元指數(shù)下降,，人民幣匯率會(huì)進(jìn)一步回升,。

瑞銀認(rèn)為，2024年底,，人民幣兌美元匯率或升至7.0,，此前預(yù)測(cè)為7.15。高盛表示,，2024年6月,，人民幣兌美元匯率或升至7.1，12月或升至7.05,。彭博的最新調(diào)查顯示,，人民幣兌美元的預(yù)測(cè)中值在2024年一二季度為7.1，此后逐漸走升,，并有望在2024年末升破7。

港股牛市

2024年,，人民幣相對(duì)于美元升值,。港股中存在相當(dāng)比例的公司，其主要業(yè)務(wù)在中國大陸,。因?yàn)楦蹘呕惧^定美元,，港幣相對(duì)于人民幣貶值，所以以港幣計(jì)價(jià),，這些公司業(yè)績(jī)會(huì)得到顯著提升,。

同時(shí)，2024年中國經(jīng)濟(jì)改善,，即使以人民幣計(jì)價(jià),，公司業(yè)績(jī)相對(duì)于2023年也會(huì)上升。

第三個(gè)因素,，美元降息,，國際資本回流，港幣的流動(dòng)性也會(huì)更充裕。

在這三個(gè)因素的共同作用下,，港股牛市可期,。我們預(yù)計(jì)，2024年香港恒生指數(shù)的漲幅將超過10%,，并有機(jī)會(huì)超過20%,。

中國股市見底回升

2024年，三個(gè)因素有利于A股市場(chǎng)見底回升：

第一,，股市估值不高,，有利于底部出現(xiàn)。另一種表達(dá)方式是：A股隱含的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)觸達(dá)近十年以來的最低水平,。在2010年-2020年,，2014年和2018年達(dá)到過與目前同樣的水平?；仡^看,，2014年和2018年都是A股的底部。

第二,，經(jīng)濟(jì)邊際改善,，負(fù)面“意外”減少，正面“意外”增多,。

第三,，人民幣兌美元升值，且美元降息導(dǎo)致全球流動(dòng)性改善,。

一些行業(yè)日子不錯(cuò)

2024年,，哪些行業(yè)的日子會(huì)不錯(cuò)呢？

首先,，芯片行業(yè)庫存改善,，有助于行業(yè)利潤(rùn)回升；

第二,，銅,、黃金、白銀,、鉑金價(jià)格上升,，推高行業(yè)利潤(rùn)；

第三,，鋼鐵,，水泥需求改善，成本下降,，盈利適度樂觀,；

第四,，受股市回暖影響，證券行業(yè)盈利回升,；

第五,，能繁母豬存欄數(shù)量持續(xù)下降，豬肉價(jià)格有望上升,，同時(shí)帶動(dòng)雞鴨牛羊價(jià)格回升,。

圖8:能繁母豬存欄數(shù)量

此外，人形機(jī)器人,、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng),、AI行業(yè)的動(dòng)態(tài)值得積極關(guān)注。

本文預(yù)測(cè)的一個(gè)重要前提是,，美聯(lián)儲(chǔ)3月份降息,。如果美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)間推遲，則預(yù)測(cè)時(shí)間相應(yīng)推遲,。