近年來(lái),，我國(guó)資本市場(chǎng)制度改革不斷深化,，上市公司質(zhì)量,、投資者結(jié)構(gòu)及市場(chǎng)生態(tài)正經(jīng)歷深刻調(diào)整。隨著改革進(jìn)入深水區(qū),，加之國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍處于轉(zhuǎn)型期和國(guó)際地緣政治復(fù)雜多變,，改革難度增加，市場(chǎng)波動(dòng)也將更加明顯,。

股市平準(zhǔn)基金作為逆周期調(diào)節(jié)的重要工具,，在面臨重大內(nèi)外部沖擊時(shí)，可以發(fā)揮穩(wěn)定市場(chǎng),、托底止跌,、恢復(fù)信心的作用,。與“金融保障穩(wěn)定基金”相輔相成,，分別從穩(wěn)定資本市場(chǎng)和救助機(jī)構(gòu)兩方面共同護(hù)航金融體系,，為改革騰挪空間。我們總結(jié)了境外平準(zhǔn)基金的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，分析了我國(guó)設(shè)立股市平準(zhǔn)基金的必要性,，并提出了主要制度構(gòu)想,。

從理論和國(guó)際實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)看，設(shè)立股市平準(zhǔn)基金非常必要,，基本能在短期內(nèi)發(fā)揮穩(wěn)定市場(chǎng)的效果,。金融市場(chǎng)不同于商品市場(chǎng),，在資產(chǎn)價(jià)格非理性暴跌的情況下,，市場(chǎng)自我修正機(jī)制難以發(fā)揮作用,，流動(dòng)性枯竭和信心嚴(yán)重缺失不僅會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)崩盤(pán)，還可能蔓延至實(shí)體經(jīng)濟(jì),。典型例子是美國(guó)1929年股災(zāi)引致經(jīng)濟(jì)大蕭條,，以及20世紀(jì)90年代日本股市崩盤(pán)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)停滯20年,。我國(guó)股市有2.2億投資者,，股市運(yùn)行不僅關(guān)系到上億家庭和工商百業(yè),，還涉及社會(huì)穩(wěn)定,，因此政府有必要及時(shí)矯治市場(chǎng)失靈,，防止風(fēng)險(xiǎn)跨市場(chǎng)傳染。

全球主要經(jīng)濟(jì)體在面對(duì)危機(jī)導(dǎo)致的股市暴跌時(shí),，經(jīng)歷了從早期放任自由到后期果斷干預(yù)的過(guò)程,，干預(yù)速度和力度均有所提升。其中,，采取平準(zhǔn)基金救市的方式較為普遍,。例如，2020年疫情沖擊下的日本和韓國(guó)都設(shè)立了平準(zhǔn)基金,。我國(guó)也有類似臨時(shí)性舉措,，如1990年深圳證券市場(chǎng)面臨崩盤(pán)時(shí)，財(cái)政部和金融機(jī)構(gòu)出資2億元救市,；2015年股市暴跌時(shí),，證金公司利用央行提供的2萬(wàn)億元參與救市。

從效果看,，股市平準(zhǔn)基金可以在一定程度上解決突發(fā)性市場(chǎng)危機(jī),。例如，2003年韓國(guó)遭遇“信用卡危機(jī)”波及股市,，韓國(guó)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)立總值4000億韓元的投資基金進(jìn)行救市,，隨后韓國(guó)股市企穩(wěn)并開(kāi)啟長(zhǎng)達(dá)4年的牛市。

境外經(jīng)驗(yàn)表明,，不必抱著市場(chǎng)原教旨主義諱言救市,，關(guān)鍵在于做好制度設(shè)計(jì)。平準(zhǔn)基金一般由政府主導(dǎo),，主管機(jī)構(gòu)為政府部門(mén),，運(yùn)行主體通常成立專門(mén)的基金管理委員會(huì)負(fù)責(zé)。例如,，2008年美國(guó)救市基金由財(cái)政部主管,，2010年后日本平準(zhǔn)基金由央行主導(dǎo)。平準(zhǔn)基金規(guī)模過(guò)小無(wú)法提振信心,，過(guò)大則會(huì)增加資金運(yùn)行成本及退出難度,。韓國(guó)是金融機(jī)構(gòu)出資設(shè)立平準(zhǔn)基金的典型案例，如1990年的股市平準(zhǔn)基金,，由627家機(jī)構(gòu)出資成立,。

平準(zhǔn)基金往往在股市出現(xiàn)嚴(yán)重暴跌時(shí)入場(chǎng)，但介入時(shí)點(diǎn)只有定性的規(guī)定,，沒(méi)有量化的標(biāo)準(zhǔn),。入場(chǎng)過(guò)早會(huì)阻礙市場(chǎng)自我調(diào)節(jié)機(jī)制，造成不必要的恐慌；入場(chǎng)過(guò)晚可能會(huì)錯(cuò)過(guò)救市黃金窗口,。境外經(jīng)驗(yàn)多是設(shè)立定性的標(biāo)準(zhǔn),，如規(guī)定因海內(nèi)外重大事件或國(guó)際資金大幅移動(dòng)顯著影響民眾信心時(shí)，平準(zhǔn)基金可以進(jìn)行托底救市,。

平準(zhǔn)基金的買(mǎi)入標(biāo)的主要是權(quán)重股或跟蹤指數(shù)的ETF,，操作應(yīng)做到事前保密、事后公開(kāi),。購(gòu)買(mǎi)非指數(shù)成分股容易引起不公平交易和利益輸送問(wèn)題,。從境外案例看，平準(zhǔn)基金干預(yù)過(guò)程往往僅在事前公布基金規(guī)模,，具體標(biāo)的和進(jìn)場(chǎng)日期都是保密的,。操作完成后應(yīng)及時(shí)披露平準(zhǔn)基金的操作績(jī)效、過(guò)程及選股標(biāo)的,。

除了日本,，大部分經(jīng)濟(jì)體的平準(zhǔn)基金都會(huì)安排退出機(jī)制，在市場(chǎng)企穩(wěn)上漲時(shí)緩慢退出,，以減少市場(chǎng)扭曲,。退出時(shí)點(diǎn)一般選在市場(chǎng)企穩(wěn)或上漲時(shí)，退出方式主要是直接減持或發(fā)行指數(shù)基金,。韓國(guó)和我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的做法是在股市上行期逐步售出股票,，我國(guó)香港地區(qū)則采取發(fā)行指數(shù)基金的方式退出。

短期來(lái)看,，平準(zhǔn)基金通過(guò)恰當(dāng)?shù)娜雸?chǎng)時(shí)機(jī)和足夠的買(mǎi)入力度能有效提供流動(dòng)性,，恢復(fù)投資者信心，促使股市企穩(wěn)回升,。長(zhǎng)期來(lái)看,，上市公司股價(jià)由盈利能力決定，最終仍取決于經(jīng)濟(jì)基本面,。平準(zhǔn)基金更多用于應(yīng)對(duì)非經(jīng)濟(jì)沖擊引發(fā)的市場(chǎng)下跌,，當(dāng)市場(chǎng)因經(jīng)濟(jì)疲軟而震蕩時(shí)，平準(zhǔn)基金往往只能短期抬升股指,，無(wú)法扭轉(zhuǎn)下跌趨勢(shì)。這時(shí)更需要一攬子經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃,，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn),，提高企業(yè)盈利能力。

當(dāng)前,，我國(guó)資本市場(chǎng)已進(jìn)入制度改革深水區(qū),，注冊(cè)制走深走實(shí)過(guò)程中可能仍有挑戰(zhàn)，市場(chǎng)波動(dòng)在所難免。股市平準(zhǔn)基金作為逆周期調(diào)節(jié)的重要工具,，可以和金融保障穩(wěn)定基金形成共振,，共同護(hù)航金融體系，為改革騰挪空間,。特別是在當(dāng)前市場(chǎng)交投較活躍的情況下,，更應(yīng)提前籌謀。為此,，我們根據(jù)境外平準(zhǔn)基金的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn),，提出我國(guó)設(shè)立股市平準(zhǔn)基金的構(gòu)想。

首先,，需解決立法層面問(wèn)題,，賦予平準(zhǔn)基金干預(yù)市場(chǎng)的法定權(quán)力。其次,，明確投資決策體系,、資金規(guī)模等，減少尋租和利益輸送等問(wèn)題,。組織體系方面,，可由證監(jiān)會(huì)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管，同時(shí)設(shè)立專門(mén)的基金管理委員會(huì)負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng),，人員組成須包括各部委任命的專員,、交易所委派的專家、特聘的資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家以及經(jīng)驗(yàn)豐富的專業(yè)投資人員,。資金規(guī)模方面,，適合我國(guó)的資金規(guī)模在2萬(wàn)億元至6萬(wàn)億元之間。資金來(lái)源方面,，可以通過(guò)向大型商業(yè)銀行,、證券公司等金融機(jī)構(gòu)借貸籌集，央行在此過(guò)程中提供再貸款等流動(dòng)性支持,；發(fā)行特別國(guó)債,；其他財(cái)政資金，如計(jì)提一定比例證券交易印花稅或國(guó)有股轉(zhuǎn)讓溢價(jià),。

投資標(biāo)的方面,，應(yīng)以滬深300等主要寬基指數(shù)及相關(guān)ETF為主。操作披露方面,，平準(zhǔn)基金入場(chǎng)操作前對(duì)外公布明確規(guī)模,，但對(duì)買(mǎi)入標(biāo)的、具體進(jìn)場(chǎng)時(shí)間嚴(yán)格保密,。完成任務(wù)后,，應(yīng)將平準(zhǔn)基金的操作績(jī)效,、過(guò)程及選股標(biāo)的予以披露。退出及考核方面,，設(shè)立明確的退出機(jī)制,，允許平準(zhǔn)基金救市期間出現(xiàn)虧損。一方面,，平準(zhǔn)基金入市目的不在于保值增值,，而是出于穩(wěn)定市場(chǎng)的考慮，是以公共效益為先,；另一方面,，平準(zhǔn)基金一般在股市企穩(wěn)上漲時(shí)期退出，境外經(jīng)驗(yàn)顯示即使救市期間有“浮虧”,，退出時(shí)基本都能收回成本,，并取得不錯(cuò)收益。