作者 王劍輝(首創(chuàng)證券研發(fā)部總經(jīng)理,、中新經(jīng)緯特約專家)

MSCI將于6月20日公布是否將A股納入其國(guó)際指數(shù),。自2013年MSCI指數(shù)公司開始探討將A股納入“新興市場(chǎng)股票指數(shù)”，國(guó)內(nèi)投資者就開始憧憬“入指”及其潛在的引資效應(yīng),。盡管連續(xù)三年遭受挫折,，MSCI這個(gè)幾年前還鮮為人知的概念仍然停留在人們的視野中?，F(xiàn)下六月已至，流動(dòng)性漸行漸緊,，一些人盼望A股在數(shù)次“被拒”后終將“被納”,，市場(chǎng)或迎來(lái)可觀的國(guó)際資金。不過(guò),，現(xiàn)實(shí)可能很骨感,。

入指都看哪些標(biāo)準(zhǔn)？

從決策機(jī)制上看，是否“入指”更多取決于指數(shù)公司的客戶意向,，而客戶目前對(duì)于A股似乎并未感到迫切的需求,。將某個(gè)股票市場(chǎng)納入或移出指數(shù)屬于重大調(diào)整，通常由指數(shù)公司的研究部門或分支機(jī)構(gòu)提出建議,，在此基礎(chǔ)上決策機(jī)構(gòu)——“股指委員會(huì)”(EIC)正式發(fā)起“會(huì)商”(consultation),，公開向歐美亞各地的資產(chǎn)所有者、顧問(wèn)機(jī)構(gòu),、主動(dòng)型和被動(dòng)型資產(chǎn)管理者以及證券經(jīng)紀(jì)承銷商征求意見,，這些反饋被收集和分析之后形成了客戶建議，EIC在綜合考慮的前提下偏重于那些面臨較多潛在影響的客戶反饋,，最終做出調(diào)整決定,。

目前，在A股“入指”的問(wèn)題上,，擁有更多話語(yǔ)權(quán)的當(dāng)屬Q(mào)FII和RQFII以及在其他市場(chǎng)上參與中國(guó)股票投資的機(jī)構(gòu),。他們要么已經(jīng)擁有投資A股的額度，要么可以通過(guò)滬港通,、深港通投資A股，還可以借助H股,、中資股ADR等工具進(jìn)行替代性投資,；這些渠道的潛力大多還有待挖掘，比如互聯(lián)互通的框架內(nèi),，滬股通和深股通過(guò)去6-12個(gè)月來(lái)的額度日均使用占比僅為2.9%和5.1%,，超過(guò)94%-97%的額度閑置。此外,，在現(xiàn)行機(jī)制下,，外資機(jī)構(gòu)對(duì)于新的調(diào)整是否能夠帶來(lái)更多收益可能持懷疑態(tài)度。自2005年至今,，上證綜指累計(jì)上漲146%,，而MSCI中國(guó)A+B+H指數(shù)累計(jì)上漲了218%，在一多半的時(shí)間內(nèi)前者的表現(xiàn)落后80個(gè)百分點(diǎn)以上,。投資者會(huì)將這種差異歸咎于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)制度,，因此會(huì)反復(fù)強(qiáng)調(diào)制度對(duì)于“入指”形成的阻礙。

歷次審核都卡在哪里,？

從歷次會(huì)商的焦點(diǎn)來(lái)看,，核心關(guān)切未有改變，新增問(wèn)題不斷出現(xiàn),，這種周而復(fù)始的糾結(jié)既表明外方還需要更多時(shí)間來(lái)理解中國(guó)國(guó)情,，同時(shí)也凸顯出國(guó)內(nèi)制度建設(shè)的任重道遠(yuǎn)。2014年第一次評(píng)估之后，指數(shù)公司認(rèn)為資本流動(dòng)限制,、投資配額體系和稅收政策需要改善或澄清,；尤其是QFII的資金回?fù)茴l率限制過(guò)嚴(yán)、機(jī)構(gòu)投資額度與資產(chǎn)管理規(guī)模不匹配等問(wèn)題迫切需要解決,。2015年時(shí),，客戶的反饋集中在資本流動(dòng)限制、投資額度分配效率和投資賬戶實(shí)際所有權(quán)等方面,；特別是單個(gè)投資工具的資金流入流出限制,、鎖定期、回?fù)茴~度限制,，滬港通北向資金額度限制等問(wèn)題,。2016年的評(píng)估報(bào)告顯示，20%的資金匯出額度限制依舊是“眾矢之的”,，而上市公司隨意停牌造成市場(chǎng)信息失真和交易中斷,、以及新發(fā)金融產(chǎn)品必須得到交易所的事先審批等規(guī)定，又成為境外機(jī)構(gòu)的主要抱怨對(duì)象,。

今年的反饋顯示,，停牌問(wèn)題顯著改善，但5.3%的占比仍然是全球最高,；核心關(guān)切仍然是資本流動(dòng)限制(20%的匯出額度限制)和行政審批要求,，指數(shù)公司認(rèn)為交易所對(duì)產(chǎn)品的審批權(quán)在新興市場(chǎng)國(guó)家中絕無(wú)僅有，極有可能影響到機(jī)構(gòu)投資者基于指數(shù)開發(fā)和管理相關(guān)金融工具,，影響流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)管理效率,。而這些要求在當(dāng)前金融行業(yè)監(jiān)管從嚴(yán)的環(huán)境下很難得到滿足。

另外,，人民幣匯率也可能成為外資機(jī)構(gòu)與指數(shù)公司新的關(guān)注點(diǎn),。過(guò)去一年多來(lái)，人民幣兌美元離岸價(jià)格累計(jì)貶值了2470個(gè)基點(diǎn),，跌幅最大時(shí)超過(guò)4480基點(diǎn),，人民幣資產(chǎn)的吸引力有所下降。全球SWIFT支付體系中人民幣的使用占比由2015年的2.8%下降至今年4月的1.6%,，國(guó)際化進(jìn)程有所放慢,。而央行為了穩(wěn)定人民幣匯率所采取的管制措施也可能成為話題。

入不入指無(wú)需過(guò)分關(guān)切

從以上分析看來(lái),，今年再次“被拒”的可能性很大,。不過(guò)，普通投資者既不必過(guò)于失望,，也無(wú)須擔(dān)心A股市場(chǎng)會(huì)借題發(fā)揮,、再度探底,。MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)創(chuàng)建于1988年。當(dāng)時(shí)韓國(guó)和臺(tái)灣早已成為“亞洲四小龍”而受到世人矚目,；但是直到1992年和1996年它們才被部分納入指數(shù),，此后又分別用了6年和10年時(shí)間才被完全納入。A股市場(chǎng)規(guī)模巨大,，環(huán)境復(fù)雜,，制度安排與其他新興市場(chǎng)存在較大差異，外資機(jī)構(gòu)和指數(shù)公司的謹(jǐn)慎態(tài)度也不足為怪,；假以時(shí)日,，境外投資者最終會(huì)發(fā)現(xiàn)并需要A股的獨(dú)特配置及投資價(jià)值。經(jīng)過(guò)幾次挫折后,，國(guó)內(nèi)投資者對(duì)于“入指”的期望值也在降低,；2016年5月23日至6月23日指數(shù)公司評(píng)估期間，上證綜指不跌反漲2.35%,。由于當(dāng)前市場(chǎng)并未像2015年年中時(shí)處于泡沫狀態(tài),，相關(guān)利空難以造成顯著沖擊。

事實(shí)上,，即使今年得以幸運(yùn)過(guò)關(guān),，入指的實(shí)質(zhì)性利好作用也較為有限。今年早些時(shí)候,，指數(shù)公司推出了一個(gè)迷你版的“入指”建議,，將A股在MSCI中國(guó)指數(shù)和新興市場(chǎng)指數(shù)中的權(quán)重由3.7%和1.0%下調(diào)至1.8%和0.5%，被選公司由448家減少至169家,；按照當(dāng)前新興市場(chǎng)指數(shù)1.5萬(wàn)億美元的規(guī)模推算,，僅能吸引75億美元新增資金,；這其中還未考慮外資增加對(duì)A股的直接投資,，同時(shí)相應(yīng)減少通過(guò)其他渠道對(duì)A股的原有投資等因素。在行業(yè)配置方面,，迷你版建議提高了消費(fèi),、地產(chǎn)、公用和通訊等行業(yè)占比2-4個(gè)百分點(diǎn),，將金融,、工業(yè)、原材料和醫(yī)療健康等大市值行業(yè)的占比下調(diào)了1-3個(gè)百分點(diǎn),，“入指”對(duì)于大盤的提升作用也相應(yīng)減弱,。(中新經(jīng)緯APP)

【專家簡(jiǎn)介】王劍輝，首創(chuàng)證券研發(fā)部總經(jīng)理,。主要研究方向包括宏觀行業(yè)趨勢(shì)和市場(chǎng)策略,，研究成果曾多次獲得證券業(yè)協(xié)會(huì)和深交所獎(jiǎng)項(xiàng),。

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