編者按：

　　什么是“新周期”,？到底有沒有“新周期”,？圍繞著這兩個問題，學者,、市場人士展開了激烈討論,。上一期，經(jīng)濟觀察報邀請了新時代證券首席經(jīng)濟學家潘向東撰寫了《“發(fā)財致富看周期”但別產(chǎn)生新周期幻覺》一文,，提出中國的經(jīng)濟周期是商業(yè)周期,、創(chuàng)新周期和制度周期的疊加,，只有制度安排改革開始推進，才可以說看到了“新周期”的曙光,。

　　如果現(xiàn)在并沒有進入“新周期”,，那么“新周期”到底存不存在？

　　本期,，國金證券首席宏觀分析師邊泉水為我們撰文,，他對周期品價格上揚給出的解釋的是，價格上漲是由供給收縮導致的,，而非真實需求的改善,，因此并沒有 “新周期”，四季度經(jīng)濟下行將證偽“新周期”,。

　　今年上半年,，中國經(jīng)濟超預期上行，周期品價格在各種因素的綜合作用下大幅上揚,，不少市場人士開始高呼“新周期”的到來,。但仔細分析后發(fā)現(xiàn)，周期品價格的上漲主要還是由供給收縮帶動,，需求端的改善并不盡如人意,。

　　顯然，這不是“新周期,。

　　中國的經(jīng)濟增長中,，“新”的因素確實在不斷增加，但主要體現(xiàn)在“結(jié)構(gòu)上”,。因此,，從當前的中國經(jīng)濟現(xiàn)狀，單純說中國經(jīng)濟出現(xiàn)“新周期”并無太大現(xiàn)實意義,，四季度經(jīng)濟下行幅度或超預期,，將進一步證偽“新周期”。

　　“新”體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)上

　　在中國經(jīng)濟中,，“新”的因素確實在不斷增加,，但主要體現(xiàn)在“結(jié)構(gòu)上”。

　　首先,，中國經(jīng)濟保持中高速增長,，需要“新經(jīng)濟”發(fā)力。中國的“新經(jīng)濟”指的是具備可持續(xù)增長特征,、具有較高勞動生產(chǎn)率和全要素生產(chǎn)率,、能夠明顯提高產(chǎn)出效率的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。近些年來，隨著增長效率,、人口紅利等因素的下降,，全要素生產(chǎn)率（TFP）對經(jīng)濟增長的貢獻開始下降。1979-2007年GDP年均增長10%,，其中TFP貢獻了4.5個百分點,。但2012-2015年，GDP年均增長7.4%,，TFP的貢獻降至2.5個百分點,。要想保持中國經(jīng)濟中高速的增長，需要提升TFP,，這就需要大力發(fā)展“新經(jīng)濟”,。

　　其次，近幾年來,，中國經(jīng)濟中“新”的元素確實在不斷增加,。這一方面表現(xiàn)在2013年以來中國新經(jīng)濟對經(jīng)濟增長的貢獻度顯著提升，根據(jù)我們測算,，“新經(jīng)濟”部門對GDP增長的拉動已由2013年一季度的1.28個百分點,，升至2016年二季度的2.56個百分點（但2016年4季度有所下降）。另一方面表現(xiàn)在新經(jīng)濟成分的增速快于其他經(jīng)濟成分,，成為內(nèi)生增長動力的主要來源,。例如，代表新經(jīng)濟領(lǐng)域的計算機通信與醫(yī)藥制造業(yè)增加值同比增速明顯高于工業(yè)企業(yè)整體水平,。截至今年8月,，醫(yī)藥制造業(yè)增加值累計同比增長11.7%，計算機通信累計同比增長13.5%,，明顯高于整體累計同比增速6.7%,。

　　第三，“新”的因素更多體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)上,，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和消費結(jié)構(gòu)升級對經(jīng)濟增長的貢獻度增加,。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來看，中國當前在一定程度上積極順應了當前的全球新技術(shù)革命浪潮,，結(jié)構(gòu)升級表現(xiàn)充分,。今年二季度，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)增速達10.8%,，工業(yè)機器人增速甚至達到了52.3%,，高技術(shù)行業(yè)增長13.1%,，集成電路增長23.8%,，高技術(shù)制造業(yè)和高技術(shù)服務業(yè)增速也都達到了20%以上。從消費結(jié)構(gòu)來看,，服務型消費增速明顯快于商品型消費,。今年上半年食品增長5.6%,、衣著增長2.4%、日用品增長6.5%,，但教育文化娛樂產(chǎn)業(yè)增速高達10%,、醫(yī)療保健達11.9%、交通通訊達9.6%,，同時SUV銷量增長19.7%,，新能源汽車也增長迅速?？梢钥吹?，消費結(jié)構(gòu)升級明顯，服務型消費比重越來越大,。

　　經(jīng)濟“周期性”逐步減弱

　　從當前的中國經(jīng)濟現(xiàn)狀,，去討論“新周期”并無太大現(xiàn)實意義。

　　一方面原因在于,，當前的中國經(jīng)濟處于減速換擋期,，是不爭的事實。從這點出發(fā),，中國的經(jīng)濟增速仍處于不斷的下行過程當中,，但為了防止過快、過大的經(jīng)濟下滑,，帶來的社會不穩(wěn)定等問題,，政府在通過貨幣、財政等政策來對沖,、延緩經(jīng)濟下滑的同時,，逐步進行結(jié)構(gòu)性調(diào)整來鼓勵創(chuàng)新、發(fā)展新經(jīng)濟,、提高效率,。在趨勢性下降的過程中，由于政策力度的大小不同,、以及海外經(jīng)濟形勢的不同,，可能階段性出現(xiàn)經(jīng)濟超預期上行的過程。將這種趨勢性下降過程中的短期上行,，定義為“新周期”顯然是不合適的,。而且，當前經(jīng)濟的“周期性”是在逐步減弱的,。全要素生產(chǎn)率的下降拉低了中國的潛在經(jīng)濟增速,，在經(jīng)濟增速下行壓力較大的時候，通過貨幣、財政手段刺激經(jīng)濟企穩(wěn),；在穩(wěn)增長壓力較小時,，則通過收緊貨幣來調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，降低經(jīng)濟杠桿,。在這樣的環(huán)境下,，經(jīng)濟的“周期性”明顯較弱。

　　另一方面原因是過多地關(guān)注“周期”可能會忽視“結(jié)構(gòu)”,。從總量的角度看,，整體經(jīng)濟呈現(xiàn)出一定的“弱周期”特性，經(jīng)濟增速的變化較小,，整體經(jīng)濟可能處于低增長,、低利率和低通脹的環(huán)境中。在這種環(huán)境中,，需要側(cè)重對“結(jié)構(gòu)性”變化的研究,。在結(jié)構(gòu)調(diào)整階段，經(jīng)常會發(fā)生數(shù)據(jù)的沖突和背離,，比如,，“新經(jīng)濟”包含的計算機通信、醫(yī)藥制造等行業(yè)的增速上升,，而代表傳統(tǒng)周期的采礦業(yè)卻加速下滑,；服務型消費增速明顯快于商品型消費等。在“周期性”趨弱的大背景下,，更多關(guān)注結(jié)構(gòu)性調(diào)整帶來的投資機會,，或許才是今后一段時間需要重點進行研究的地方。

　　經(jīng)濟下行將證偽“新周期”

　　四季度經(jīng)濟下行幅度或超預期,，將進一步證偽“新周期”,。

　　二季度中國經(jīng)濟內(nèi)在增長動力已經(jīng)放緩，7月和8月數(shù)據(jù)明顯低于預期,。一季度扣除基建地產(chǎn)金融后GDP增長5.2%,，為2015年以來的高點，經(jīng)濟內(nèi)在增長動力顯著回升,，然而,，二季度扣除基建地產(chǎn)金融后GDP增長下降至4.9%，經(jīng)濟增長內(nèi)在動力出現(xiàn)放緩跡象,。7月固定資產(chǎn)投資,、工業(yè)增加值、零售銷售數(shù)據(jù)均出現(xiàn)超預期下滑,，被市場認為季節(jié)性因素主導,，我們也認為是季節(jié)性因素和趨勢性因素疊加造成的不及預期,。但8月數(shù)據(jù)再度低于預期，彰顯趨勢性下滑動力超過季節(jié)性因素的恢復,。在信用收縮的背景下,，經(jīng)濟趨勢性下滑的壓力較大,。

　　拆分來看,，消費、投資和凈出口在四季度都面臨不小的下行壓力,。從消費來看,，去年四季度汽車消費的高基數(shù)，疊加三四線城市地產(chǎn)銷售放緩后,，房地產(chǎn)消費鏈條的減弱,，都將對四季度消費增速形成負面影響。從投資來看,，首先,，下半年P(guān)PI回落，工業(yè)企業(yè)主動補庫存轉(zhuǎn)為被動補庫存甚至主動去庫存,，存貨投資對GDP貢獻度將下降,；其次，棚改貨幣化邊際趨弱,，地產(chǎn)投資增速可能下滑,；第三，資金來源掣肘基建投資增速,；第四,，制造業(yè)投資邊際上難以超過上半年。從進出口來看,，中美名義GDP增速的回落,，疊加人民幣上半年升值的滯后影響，都令四季度出口改善幅度可能不及上半年,。整體來看,，四季度經(jīng)濟下行壓力較大，下行幅度可能超預期,。

　　如果四季度經(jīng)濟下行幅度超預期帶來需求回落,，周期品價格也將明顯回落，“新周期”將被證偽,。價格能否從上游向下游傳遞,，在行業(yè)的角度上或者短期來看受到議價能力的影響；但從總量的角度和中長期來看,，仍取決于供需變化,。如果下游需求下降,，但是供給端收縮力度進一步上升，供需格局依然保持供不應求,，那么將出現(xiàn)“類滯漲”的格局,。另一種情形是需求下降，造成當前的供不應求的格局向供需平衡,、甚至供大于求的方向變化,，價格開始下降，實際和名義經(jīng)濟增速開始一致下行,，出現(xiàn)一輪輕微衰退的格局,。整體上看，四季度供給收縮的力度難以進一步上升,，需求下降將導致供不應求的格局降溫,，周期品價格將會轉(zhuǎn)向下行。（作者邊泉水系國金證券首席宏觀分析師）