本刊特約作者 陳嘉禾／文

說到行業(yè)研究,，一個常用的方法就是進行國家之間的行業(yè)數據對比,。這種方法可以很輕松地讓投資者理解一個行業(yè)的發(fā)展狀態(tài),，但是如果使用不當，也會造成嚴重的研究誤導,。

如何科學地進行國家之間的行業(yè)對比,？簡單來說，就是需要仔細考慮各個國家之間的人文和物理差異,。

如果不考慮這些因素,，而直接用“某國的某行業(yè)發(fā)展水平是多少，所以某國的行業(yè)潛在空間也是多少”的方法進行研究,，就會造成偏頗,。

只要能科學地考慮不同國家之間的差異，跨國比較就能給我們帶來不錯的觀察視角,。

不可盲目對比的行業(yè)

以飛機場的數量為例,，按美國中央情報局的統計，2010年,，中國只有502個機場,，而同時美國有15079個。如此巨大的差距,，究竟說明中國的機場太少,、還是美國的機場太多？其實,，兩者都是,。

一方面，美國是有名的飛行大國,，其全國的鐵路網,、尤其是客運的高鐵網絡并不發(fā)達，而國民的飛行傳統則由來已久,。另一方面,，中國的航空工業(yè)發(fā)展落后，同時為了從更優(yōu)能耗的角度發(fā)展經濟,，政府又投入巨資興建了全球最發(fā)達的高鐵網絡,。兩方面的差異造成了中美之間飛機場的數量差距如此懸殊。

此外,，國土面積的大小也會影響機場的數量,，國土面積越大則機場相對越多,。比如，2010年時巴西有4072個機場,，加拿大有1404個,，俄羅斯有1213個，而德國只有549個,，法國有474個,，英國也只有505個。

所以,，這組飛機場的數據仍然可以讓我們得出中國航空工業(yè)仍大有可為的結論,，但是如果硬套數據，講中美差距明顯,、所以中國機場有30倍的增長空間,，就會有失偏頗。

汽車行業(yè)的數據同樣如此,，按照NationMaster網站的統計,，每千人所擁有的機動車，美國在2014年為797輛,，而中國公安部2016年發(fā)布的數據為每千人214輛,。那么，能說中國機動車行業(yè)的人均保有量是美國的1/4,，所以還有大概300%的增長空間嗎,？

顯然不能，美國是一個典型的車輪上的國家,，其城市的布局比中國要大,、要廣闊，住宅容積率明顯更低,，其客運鐵路的效率也遠不及中國,。所以，從機動車保有量的角度來講,，如果要分析潛在最大發(fā)展空間,，美國根本不是一個好的參照標的。

NationMaster網站的數據顯示,，2014年同年,，德國千人機動車保有量為572輛，日本為591輛,，英國是519輛,，OECD的數據則顯示韓國2014年為459輛，這些才是分析中國機動車工業(yè)長期潛在增長天花板的有效數據,。

那么,，是不是中國的人均機動車保有量仍然只是以上國家的40%左右,，所以機動車行業(yè)就是一個好的投資選擇呢？問題是,，我們還需要考慮,，中國的人均GDP是這些參照國家的百分之多少？只有一個行業(yè)的發(fā)展空間大于,、或者說遠大于人均GDP的發(fā)展空間,，這個行業(yè)才能算是一個明確的可能能夠以超出平均速度增長的行業(yè)。

按IMF的統計,，2016年中國的人均GDP,，按購買力平價算，是15399國際元,，同期德國、日本,、英國,、韓國分別是48111、41275,、42481,、37740國際元。很明顯,，機動車行業(yè)的增長空間,，是小于人均GDP的增長空間的。

讓我們再看一些例子,。國家之間飲食習慣不同,，則造成不同食品消耗量不同，而不同的飲食習慣則是由不同的歷史傳承,、民族習慣造成的,。如果不分國別、盲目比較,，則可能得出錯誤的結論,。

以啤酒為例，按麒麟控股株式會社的統計,，2014年,，德國的人均全年啤酒消費量是104.7升，隔壁的奧地利則是104.8升,，愛爾蘭是97升,，不過，這些全是西方發(fā)達國家中啤酒消費的大國,。

而西方發(fā)達國家的第二梯隊,，則有美國的75.8升,、澳大利亞的74.2升、英國的67.7升,?？梢钥吹剑M管經濟發(fā)展類似,，但是因飲食習慣不同,，造成這兩組國家的國民啤酒消費量迥異。

2012年,，中國的同口徑數據則是32升,。那么，我們能不能以上述兩組數據得出中國人均啤酒消費仍有200%,、或者最少100%增長空間的結論,？并不能，因為啤酒是一種典型的西方人飲料,，東方人對其并不太適應,，同口徑下，日本在2014年的人均啤酒消費量只有42.6升,，韓國是45.8升,。

而飲食習慣的不同則在另一種食品上，以相反的姿態(tài)反映出來,。按聯合國糧食及農業(yè)組織2014年的統計,，當年中國大陸人均茶消費量是73盎司，位列全球第7名,，中國香港則為50盎司,，而同年日本只有35盎司，新西蘭23盎司,，新加坡22盎司,，德國8.1盎司，韓國只有區(qū)區(qū)2.3盎司,。如果想用經濟發(fā)展水平解釋這樣一組數據,，簡直不知該如何下手。

有意思的是,，同屬英語國家,，同口徑的美國人均茶消費量是12盎司，加拿大是14盎司,，而英國和愛爾蘭,，這兩個美國和加拿大國民的主要歷史來源國，卻分別有120盎司和147盎司,?？磥?，就茶葉這個行業(yè)來說，想從國際發(fā)展水平中找到什么可以利用的數據支持是難若登天了,。

飲食習慣和體格的區(qū)別,，也導致在人均肉類消費量上存在巨大的國別差異。按聯合國糧農組織的統計,，2009年,，美國人均肉類消費量是120.2公斤，澳大利亞是111.5公斤,，處于西方發(fā)達國家第二梯隊的法國是86.7公斤,，英國是84.2公斤，而同年中國則是58.2公斤,。

那么,，通過以上對比，是不是說中國的人均肉類消費量還有大概100%的增長空間,？問題是,，同年韓國的人均消費量是54.1公斤，日本為45.9公斤,，甚至都低于中國。那么,，究竟是美國和澳大利亞更能作為中國的未來參照國,，還是日本和韓國？

有“統一標準”的行業(yè)

不過,，也有一些行業(yè)的數據是放之四海而皆準的,，這時候跨國比較往往可以在同一口徑下進行。

比如,，對于經濟大國來說,，能源消耗就不存在太多的國別差異。按世界銀行的統計,，2013年韓國是6994.5千瓦時,，新加坡是6435.2千瓦時，德國為5149.4千瓦時,，英國為3964.5千瓦時,，中國則為2964.1千瓦時?？梢钥吹?，考慮到人均GDP的差距，中國的人均能源消耗已無多少增長空間,。

但即使對于能源消耗這樣一個比較“標準”的行業(yè)數據,，也有一些異常點的存在,。2013年同年同口徑的美國人均能源消耗量是9207.8千瓦時，而中東的科威特是12991.1千瓦時,，阿聯酋是10239.8千瓦時,，卡塔爾更達到驚人的25456.8千瓦時。顯然,，這些數據對衡量中國未來的能源消耗格局,，并沒有太大的參考意義。

而保險行業(yè)的數據,，則揭示了這個行業(yè)在中國的巨大前景,。按瑞士再保險的統計，2015年中國內地以美元計價的人均總保費為280.7美元,，同期英國為4358.5美元,，法國為3392.0美元，美國為4095.8美元,，中國臺灣和香港地區(qū)分別為4094.1美元和6271.2美元,，日本為3553.8美元，韓國為3034.2美元,?？梢哉f，中國內地的保險市場尚有10到15倍的增長空間,。

即使考慮到中國物價更低,、等量貨幣含金量更高的因素，估算其實際GDP/名義GDP大約為2的話,，中國保險行業(yè)按購買力計算的人均保費總額也僅為發(fā)達國家平均水平的1/8左右,。

最近幾年，產業(yè)資本熱衷投資的醫(yī)療行業(yè),，其差距則沒有保險行業(yè)那么大,。按世界衛(wèi)生組織的統計，以2011年美元價格調整后的統計,，在2014年以購買力平價計算的健康與醫(yī)療支出,，中國為731元，同時日本為3727元,，芬蘭為3701元,，意大利為3239元，新西蘭為4018元,，英國為3377元,，中國約為發(fā)達國家水平的1/5左右。考慮到之前所述的中國的人均GDP（購買力平價）是它們的大約1/3,，醫(yī)療行業(yè)的空間其實并沒有人們通常理解的那么巨大,。

而大多數認為中國醫(yī)療行業(yè)空間巨大的分析，主要是以美國為參照物的,，同年美國的人均醫(yī)療花費是9403元,。可以看到,，這一數字雖然是中國水平的12.8倍,，但也是一般發(fā)達國家的2到3倍。所以在醫(yī)療行業(yè)的比較上,，美國其實是一個特例,。

OECD在2013年的統計也證明了這一點，當年美國醫(yī)療支出占GDP的比重為16.4%,，德國則為11%,，法國為10.9%，英國只有8.5%,。而在2016年,，中國的這一比重達到6.2%。

總結來說,，國際行業(yè)數據對比既是一個能讓我們清楚了解本國行業(yè)發(fā)展水平的利器,，卻又是一個需要慎重應用的手段。如果不全盤,、仔細考慮國家之間的行業(yè)數據對比,，片面只看一兩組數據，往往會使我們受到誤導,。畢竟，正如電影《大空頭》（The Big Short）在劇中引用馬克·吐溫的那句名言：“讓我們陷入困境的不是無知,，而是看似正確的謬論,。”

作者為信達證券首席策略分析師,、研發(fā)中心執(zhí)行總監(jiān)