10月份以來,，債券市場迎來“不明覺厲”的劇烈波動行情,。10月26日,，10年期國債活躍券170018收益率盤中成交最高觸及3.81%,，創(chuàng)下2014年10月以來的新高,。然而細(xì)究其邏輯,，無論是經(jīng)濟基本面,、通貨膨脹,、貨幣政策還是金融監(jiān)管政策等,，影響力均沒有5月份大，而債券收益率卻升破5月份的高點,，市場對其背后的原因莫衷一是,，只得指向政策和通脹預(yù)期等“未來的因素”。更加需要注意的是,，在關(guān)鍵期限債券收益率創(chuàng)下三年半高點的同時,，國債期貨卻尚未跌破年內(nèi)低點，從上市時間更長的5年期國債期貨來看,，當(dāng)前最低點相當(dāng)于2015年8月份的水平,，也就是說，在債券市場悲觀氛圍日益濃厚的同時,，多空之間的預(yù)期博弈依舊激烈,。

參照2016年的情況,，我們發(fā)現(xiàn)在本輪債券收益率快速上行的同時出現(xiàn)了與去年完全相反的宏觀背景：與2016年二季度至三季度債券市場和大宗商品市場同漲相反，2017年10月份以來債券市場和大宗商品市場同時下跌,。

根據(jù)大宗商品定價的“不可再生資源模型”,，大宗商品作為“名義收益率為零”的資產(chǎn)，買入并長期持有的實際收益率因需要付出倉儲等費用是負(fù)值,，因此在扣除儲藏成本之后,，大宗商品的實際價格增長幅度必須至少等于真實利率的增長幅度，才能導(dǎo)致市場偏好并持有大宗商品,。而進(jìn)一步根據(jù)費雪方程式,，真實利率增速又是名義利率增速與通脹增速之差，因此大宗商品價格增速至少等于名義利率增速和通脹增速之差,。從大宗商品價格和債券收益率之間的理論關(guān)系來看,，通脹增速是其中的關(guān)鍵變量：當(dāng)通脹增速提高時，持有大宗商品的必要性和可行性也在提升,，一方面來自于趨于下降的真實利率為持有大宗商品提供了更低的比價基準(zhǔn),；另一方面從直覺上理解，一般價格水平的普遍提高必然也導(dǎo)致大宗商品價格水漲船高,。從這一角度來理解，買入并持有大宗商品的收益來自于名義收益率曲線的陡峭化上行,，即商品價格和債券收益率的關(guān)系在此定價框架的分析中應(yīng)是同向的,，其中通脹預(yù)期是最為核心的變量。

若進(jìn)一步將理論做一拓展,，因為大宗商品是“名義收益率為零”的資產(chǎn)，因此可根據(jù)價格推導(dǎo)出其遠(yuǎn)期收益率曲線,，根據(jù)商品價格和債券收益率同向波動的理論關(guān)系,，以及買入并持有大宗商品的收益來自于名義收益率曲線的陡峭化上行的基礎(chǔ)結(jié)論，在通脹抬升導(dǎo)致不同資產(chǎn)收益率曲線均陡峭化上揚的前提下,，大宗商品遠(yuǎn)期收益率曲線陡峭化程度則要高于國債收益率遠(yuǎn)期走勢,，才是保證商品價格持續(xù)上漲理論公式成立的前期條件。