10月份以來(lái)，債券市場(chǎng)迎來(lái)“不明覺(jué)厲”的劇烈波動(dòng)行情。10月26日,，10年期國(guó)債活躍券170018收益率盤(pán)中成交最高觸及3.81%，創(chuàng)下2014年10月以來(lái)的新高,。然而細(xì)究其邏輯，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)基本面,、通貨膨脹,、貨幣政策還是金融監(jiān)管政策等，影響力均沒(méi)有5月份大,，而債券收益率卻升破5月份的高點(diǎn),，市場(chǎng)對(duì)其背后的原因莫衷一是，只得指向政策和通脹預(yù)期等“未來(lái)的因素”,。更加需要注意的是,，在關(guān)鍵期限債券收益率創(chuàng)下三年半高點(diǎn)的同時(shí)，國(guó)債期貨卻尚未跌破年內(nèi)低點(diǎn),，從上市時(shí)間更長(zhǎng)的5年期國(guó)債期貨來(lái)看,，當(dāng)前最低點(diǎn)相當(dāng)于2015年8月份的水平，也就是說(shuō)，在債券市場(chǎng)悲觀氛圍日益濃厚的同時(shí),，多空之間的預(yù)期博弈依舊激烈,。

參照2016年的情況，我們發(fā)現(xiàn)在本輪債券收益率快速上行的同時(shí)出現(xiàn)了與去年完全相反的宏觀背景：與2016年二季度至三季度債券市場(chǎng)和大宗商品市場(chǎng)同漲相反,，2017年10月份以來(lái)債券市場(chǎng)和大宗商品市場(chǎng)同時(shí)下跌,。

根據(jù)大宗商品定價(jià)的“不可再生資源模型”，大宗商品作為“名義收益率為零”的資產(chǎn),，買(mǎi)入并長(zhǎng)期持有的實(shí)際收益率因需要付出倉(cāng)儲(chǔ)等費(fèi)用是負(fù)值,，因此在扣除儲(chǔ)藏成本之后，大宗商品的實(shí)際價(jià)格增長(zhǎng)幅度必須至少等于真實(shí)利率的增長(zhǎng)幅度,，才能導(dǎo)致市場(chǎng)偏好并持有大宗商品,。而進(jìn)一步根據(jù)費(fèi)雪方程式，真實(shí)利率增速又是名義利率增速與通脹增速之差,，因此大宗商品價(jià)格增速至少等于名義利率增速和通脹增速之差,。從大宗商品價(jià)格和債券收益率之間的理論關(guān)系來(lái)看，通脹增速是其中的關(guān)鍵變量：當(dāng)通脹增速提高時(shí),，持有大宗商品的必要性和可行性也在提升，一方面來(lái)自于趨于下降的真實(shí)利率為持有大宗商品提供了更低的比價(jià)基準(zhǔn),；另一方面從直覺(jué)上理解,，一般價(jià)格水平的普遍提高必然也導(dǎo)致大宗商品價(jià)格水漲船高。從這一角度來(lái)理解,，買(mǎi)入并持有大宗商品的收益來(lái)自于名義收益率曲線(xiàn)的陡峭化上行,，即商品價(jià)格和債券收益率的關(guān)系在此定價(jià)框架的分析中應(yīng)是同向的，其中通脹預(yù)期是最為核心的變量,。

若進(jìn)一步將理論做一拓展,，因?yàn)榇笞谏唐肥恰懊x收益率為零”的資產(chǎn)，因此可根據(jù)價(jià)格推導(dǎo)出其遠(yuǎn)期收益率曲線(xiàn),，根據(jù)商品價(jià)格和債券收益率同向波動(dòng)的理論關(guān)系,，以及買(mǎi)入并持有大宗商品的收益來(lái)自于名義收益率曲線(xiàn)的陡峭化上行的基礎(chǔ)結(jié)論，在通脹抬升導(dǎo)致不同資產(chǎn)收益率曲線(xiàn)均陡峭化上揚(yáng)的前提下,，大宗商品遠(yuǎn)期收益率曲線(xiàn)陡峭化程度則要高于國(guó)債收益率遠(yuǎn)期走勢(shì),，才是保證商品價(jià)格持續(xù)上漲理論公式成立的前期條件。