實(shí)上,，今年以來(lái)，整個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)率一直處于較低的位置,。這主要是由于兩方面的原因造成的：從基本面來(lái)看,，我國(guó)企業(yè)的盈利在逐步恢復(fù)，市場(chǎng)流動(dòng)性保持中性,，這是A股緩慢上漲的基本面基礎(chǔ),，因此，今年的市場(chǎng)行情是有堅(jiān)實(shí)的業(yè)績(jī)做支撐的,，也就避免了大漲大跌,。從政策面來(lái)看，監(jiān)管層不斷完善監(jiān)管制度,，一方面嚴(yán)防加杠桿行為,，另一方面嚴(yán)厲打擊次新股、殼資源,、并購(gòu)重組等炒作之風(fēng)以及操縱A股,、隨意停牌等行為，引導(dǎo)市場(chǎng)走向價(jià)值投資,。在監(jiān)管的引導(dǎo)下,，市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，投資理念逐步趨于成熟，市場(chǎng)波動(dòng)率因此有所下降,。

多因素造就低波動(dòng)

中國(guó)證券報(bào)：10月以來(lái)市場(chǎng)波動(dòng)率下降,，指數(shù)呈現(xiàn)偏強(qiáng)震蕩，如何解讀這種現(xiàn)象及其成因,？

王德倫：主要緣于兩方面因素,。一是10月份公布了三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的前景分歧較大,。二是當(dāng)前時(shí)點(diǎn)處于三季報(bào)披露期,，部分行業(yè)的盈利變化也面臨一定的不確定性。

楊玲：事實(shí)上,，今年以來(lái)，整個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)率一直處于較低的位置,。這主要是由于兩方面的原因造成的：從基本面來(lái)看,，我國(guó)企業(yè)的盈利在逐步恢復(fù)，市場(chǎng)流動(dòng)性保持中性,，這是A股緩慢上漲的基本面基礎(chǔ),，因此，今年的市場(chǎng)行情是有堅(jiān)實(shí)的業(yè)績(jī)做支撐的,，也就避免了大漲大跌,。從政策面來(lái)看，監(jiān)管層不斷完善監(jiān)管制度,，一方面嚴(yán)防加杠桿行為,，另一方面嚴(yán)厲打擊次新股、殼資源,、并購(gòu)重組等炒作之風(fēng)以及操縱A股,、隨意停牌等行為，引導(dǎo)市場(chǎng)走向價(jià)值投資,。在監(jiān)管的引導(dǎo)下,，市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，投資理念逐步趨于成熟,，市場(chǎng)波動(dòng)率因此有所下降,。

胡國(guó)鵬：10月份市場(chǎng)波動(dòng)率較小，結(jié)構(gòu)分化比較大,。從細(xì)分行業(yè)來(lái)看,，家電、醫(yī)藥,、食品飲料,、電子等消費(fèi)類板塊表現(xiàn)較好，而煤炭、有色,、鋼鐵,、通信、計(jì)算機(jī),、軍工等偏周期和成長(zhǎng)類行業(yè)出現(xiàn)了下跌,。整體來(lái)看，市場(chǎng)仍以尋找機(jī)會(huì)為主,，結(jié)構(gòu)和風(fēng)格上較三季度有所變化,。周期品9月份之后出現(xiàn)了持續(xù)的調(diào)整，一方面是經(jīng)濟(jì)增速回落,，另一方面是工業(yè)品價(jià)格指數(shù)PPI高點(diǎn)確認(rèn),，四季度同比增速將回落，將帶來(lái)上游周期品業(yè)績(jī)?cè)鏊俚幕芈?，市?chǎng)重新關(guān)注消費(fèi)行業(yè),，除了白酒外，開(kāi)始擴(kuò)散至食品飲料,、醫(yī)藥等,。整體看，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有限,，經(jīng)濟(jì)確認(rèn)緩慢下行,，流動(dòng)性迎來(lái)邊際改善，市場(chǎng)仍存在機(jī)會(huì),。

如何破解資金困局

中國(guó)證券報(bào)：兩融余額已接近萬(wàn)億,，但是近期量能卻不理想,，對(duì)當(dāng)前的資金格局有何看法,？

王德倫：隨著滬指突破3300點(diǎn),，兩融余額逐步接近萬(wàn)億規(guī)模。同時(shí),，由于近期市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利的未來(lái)走勢(shì)分歧較大,，近期有所擾動(dòng)。展望未來(lái),，在貨幣政策中性的大基調(diào)下,，兩融余額不會(huì)出現(xiàn)大幅度變化，保持平穩(wěn)仍是大概率事件,。

楊玲：我們用數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)后的結(jié)果表明,，目前的情況是，融資余額在增加,，而本日融資買入額卻在減少,，由公式：融資余額=上日余額+本日融資買入額-本日融資償還額,，可以得出，本日融資買入額必然大于本日融資償還額,，這其實(shí)也是市場(chǎng)情緒在轉(zhuǎn)好的標(biāo)志,。

因此，融資余額之所以與成交量發(fā)生背離,，根本原因在于存量融資資金與增量融資資金的背離,。成交量與融資買入額雖然在減少，但是融資償還額減少得更多,，從而使得融資余額繼續(xù)增長(zhǎng),，而由數(shù)據(jù)可以看出，股指的走勢(shì)與融資余額的關(guān)系更大,。

胡國(guó)鵬：從資金格局來(lái)看,，兩融變化不大，滬港通,、滬港通北上資金10月份增速較快,，10月18日后出現(xiàn)了一定的凈流出，保險(xiǎn),、公募基金整體倉(cāng)位處于相對(duì)高位，整體仍維持存量博弈的格局,，抱團(tuán)消費(fèi)藍(lán)籌的格局,。

中國(guó)證券報(bào)：后續(xù)會(huì)否有增量資金入場(chǎng)，可能來(lái)源于哪些渠道,？

王德倫：2017年以來(lái),，隨著深港通開(kāi)通，外資作為增量資金的代表一直在持續(xù)緩慢流入,，也在改變A股投資者結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)機(jī)會(huì)的變化,。2018年6月1日，按照2.5%的納入因子將A股正式納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)中,，9月3日,，將A股的納入因子提高到5%，有超過(guò)150億美元的外資流入規(guī)模,。

楊玲：今年以來(lái),，A股持續(xù)穩(wěn)定上漲，凸顯出一定的賺錢效應(yīng),，這是吸引增量資金的最關(guān)鍵因素,。未來(lái)增量資金將主要來(lái)自兩方面：一方面來(lái)自國(guó)內(nèi)。近期債券市場(chǎng)表現(xiàn)不佳,，10年期國(guó)債收益率創(chuàng)下2014年底以來(lái)新高,，房地產(chǎn)各項(xiàng)調(diào)控政策密集出臺(tái)，未來(lái)房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制有望建立。在股市賺錢效應(yīng)的刺激下,，這部分資金有望進(jìn)入,。另一方面來(lái)自國(guó)外。我國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)向好,，人民幣匯率的貶值預(yù)期扭轉(zhuǎn),，將促使外資增配人民幣資產(chǎn)。今年以來(lái),，A股出現(xiàn)了穩(wěn)收益,、低波動(dòng)的特征，這也比較符合外資的投資風(fēng)格,，同時(shí)A股的估值相比較其他國(guó)家明顯偏低,，是全球資產(chǎn)配置的理想去處。10月24日,，MSCI修訂了將A股納入指數(shù)的部分規(guī)則,，初步形成了完整的時(shí)間表。據(jù)測(cè)算,，2018年6月和2018年9月兩次納入后,，將給A股帶來(lái)1000億元人民幣的增量資金，如果A股市場(chǎng)最終全部被納入到新興市場(chǎng)指數(shù),，這將給A股帶來(lái)約2萬(wàn)億元人民幣的增量資金,。未來(lái)A股的賺錢效應(yīng)將與資金進(jìn)入形成正向反饋。

胡國(guó)鵬：后續(xù)增量資金的來(lái)源渠道,，可能有四個(gè),。一是A股納入MSCI，國(guó)際投資者增加配置,，特別是指數(shù)基金必然要配置,；二是滬港通、深港通等北上資金,。隨著不確定性消除,，仍會(huì)進(jìn)入；三是房地產(chǎn)銷售景氣下行后,，高凈值客戶存在加倉(cāng)的可能,；四是隨著市場(chǎng)賺錢效應(yīng)顯現(xiàn)，兩融余額進(jìn)一步增加,。

樂(lè)觀看待后市

中國(guó)證券報(bào)：對(duì)11月及四季度A股行情有何研判,？

王德倫：指數(shù)或出現(xiàn)波動(dòng)，但無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂,。中央明確了以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革作為主線,、以創(chuàng)新為戰(zhàn)略支撐的現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系,，為未來(lái)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展指明了方向。市場(chǎng)短期不排除由于風(fēng)險(xiǎn)偏好回落等因素出現(xiàn)波動(dòng),，但支撐指數(shù)的力量仍將存在,，對(duì)后續(xù)行情無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂，遇到波動(dòng)仍可樂(lè)觀以對(duì),。

楊玲：今年以來(lái)市場(chǎng)走勢(shì)的核心變量是企業(yè)盈利回升,，流動(dòng)性緊張?jiān)?jīng)在4月底5月初造成了市場(chǎng)的一波下跌，但這并不影響市場(chǎng)的長(zhǎng)期走勢(shì),。我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的韌性強(qiáng)勁,，微觀企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況在逐步向好，剔除金融和兩桶油的上市公司ROE已經(jīng)連續(xù)6個(gè)季度修復(fù),，這仍將是驅(qū)動(dòng)A股走強(qiáng)的核心,。與此同時(shí)，貨幣政策保持穩(wěn)健中性,，金融監(jiān)管保持穩(wěn)定節(jié)奏,，流動(dòng)性保持不松不緊的狀態(tài)，這保證了A股是“慢?！?。在供給側(cè)改革持續(xù)推進(jìn)的情況下，市場(chǎng)上強(qiáng)者恒強(qiáng)的效應(yīng)依然存在,，各行各業(yè)業(yè)績(jī)向好的龍頭股依然有較好的投資機(jī)會(huì),。

胡國(guó)鵬：四季度整體環(huán)境為：經(jīng)濟(jì)小幅回落，失速風(fēng)險(xiǎn)不大,，流動(dòng)性邊際改善，政策處于觀察期,，市場(chǎng)仍以尋找機(jī)會(huì)為主,。從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，三季度GDP6.8%的增速確認(rèn)了經(jīng)濟(jì)小幅回落,，回落的主要因素在于投資和工業(yè),，消費(fèi)和進(jìn)出口仍維持不錯(cuò)的增速，由于房地產(chǎn)投資的韌性,，消費(fèi)以及出口的支撐,，經(jīng)濟(jì)失速風(fēng)險(xiǎn)不大；流動(dòng)性層面,，定向降準(zhǔn)政策出臺(tái),，經(jīng)濟(jì)小幅回落帶來(lái)的投資需求下滑引發(fā)貨幣需求回落，流動(dòng)性存在邊際改善的契機(jī),。

(原標(biāo)題：兩融余額增長(zhǎng)VS股市成交低迷)