按照全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)10月27日發(fā)布的《關(guān)于掛牌私募機構(gòu)自查整改相關(guān)問題的通知》(下文稱“細則”)的規(guī)定,，掛牌私募須在11月10日向股轉(zhuǎn)系統(tǒng)提交整改報告，歷時一年多的掛牌私募自查整改宣告結(jié)束,。據(jù)記者了解,，部分私募管理費收入占比與資管規(guī)模達標困難,，面臨摘牌風(fēng)險，而三類股東或成為后續(xù)工作難點,。

私募機構(gòu)試圖“斷尾求生”

掛牌私募披露的三季報顯示,，為符合監(jiān)管規(guī)定，在整改大限到來之前,，部分私募已經(jīng)通過剝離私募業(yè)務(wù)“求生”,。

以麥高控股為例，截至三季度末,，麥高控股已將直接管理的私募基金全部轉(zhuǎn)出,，同時將持有從事私募基金管理業(yè)務(wù)的子公司股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓，經(jīng)營范圍不再包含私募基金業(yè)務(wù),。此外,，麥高控股注銷私募基金管理人資格的申請已經(jīng)得到中國基金業(yè)協(xié)會審核通過，不再具備私募基金管理人資格,。

類似“斷尾求生”的整改方式能不能被監(jiān)管層認可,，目前來看，仍尚存不確定性,。業(yè)內(nèi)人士表示,，形式上剝離和實際業(yè)務(wù)剝離中間尚有較大空間，是否符合監(jiān)管初衷還須進一步觀察,。

除了收入占比,，資產(chǎn)管理規(guī)模同樣是決定掛牌私募能否繼續(xù)留在新三板的關(guān)鍵因素之一。

“新八條”中的第五條規(guī)定：創(chuàng)業(yè)投資類私募機構(gòu)最近3年年均實繳資產(chǎn)管理規(guī)模在20億元以上,，私募股權(quán)類私募機構(gòu)最近3年年均實繳資產(chǎn)管理規(guī)模在50億元以上,。以2016年年報為基礎(chǔ)測算，部分掛牌私募資產(chǎn)管理規(guī)模達標困難,。

擁灣資產(chǎn)曾在2016年年報中表示,，鑒于公司目前管理基金規(guī)模未達到20億元，因此是否能夠維持掛牌以及是否能夠進行再融資尚有不確定性,。記者查閱其2016年年報數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),，截至2016年12月31日，擁灣資產(chǎn)及其全資子公司在管基金共計5只,，合計基金規(guī)模為4.87億元,，遠遠低于最低資產(chǎn)管理規(guī)模要求。

與擁灣資產(chǎn)相比,，銀紀資產(chǎn)在實繳資產(chǎn)管理規(guī)模達標上顯得更為緊迫,。其年報數(shù)據(jù)顯示,，截至2016年末，銀紀資產(chǎn)在管存續(xù)人民幣基金3只,，且均已在中國基金業(yè)協(xié)會完成備案,，基金實繳金額不足0.3億元。

此外,，10月27日發(fā)布的“細則”規(guī)定證券類私募不可通過新三板融資,。據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，這是指掛牌私募機構(gòu)不可通過新三板獲得增量資金,，但仍可通過新三板進行現(xiàn)有股份的轉(zhuǎn)讓,。目前26家掛牌私募中有多家包含證券類私募業(yè)務(wù)，對這類機構(gòu)而言,，要么剝離證券私募相關(guān)業(yè)務(wù),，要么掛在新三板卻不融資。不過上述人士表示,，倘若不能在交易平臺上獲得增量資金,，掛牌企業(yè)或會考慮是否繼續(xù)留在新三板。

三類股東成后續(xù)難點

2015年新三板定增市場大熱時,，掛牌類私募時現(xiàn)百億定增,，吸引各式三類股東進入。記者了解到,，部分掛牌私募目前尚有三類股東未退出,，后續(xù)無論摘牌與否，三類股東都需妥善處置,。

所謂三類股東是指管理人以“契約型私募基金”,、“信托計劃”、“資產(chǎn)管理計劃”方式持有企業(yè)股份,。一直以來,，轉(zhuǎn)板過程中三類股東關(guān)注度頗高，但卻鮮有人注意到在掛牌企業(yè)產(chǎn)生重大變故時三類股東處置亦較一般股東更為復(fù)雜,。

據(jù)某通過知名公募基金公司專戶資管計劃進入新三板掛牌私募的人士介紹,，其2015年下半年趁著新三板定增熱潮通過資管計劃耗費4000萬元投資一知名新三板掛牌私募。但資管計劃成立之后不久,，股票便進入曠日持久的停牌中,。按照約定，若資管計劃出現(xiàn)停牌等不可抗力,，則資管計劃自動無限期續(xù)期,，而現(xiàn)在復(fù)牌遙遙無期，資管計劃無法退出,，投資顧問亦表示無能為力,。投資的掛牌私募正在進行自查整改，自查整改結(jié)束或許面臨業(yè)務(wù)調(diào)整,，大概率引起股價波動,。兩年多來，公募基金人事變動,，資管計劃原先的負責(zé)人離職,，繼任管理人不明情況，資管計劃其實已經(jīng)“爛尾”,。

北京某掛牌私募人士表示,，通過資管計劃進入的個人投資者，很多事先相互并不認識,，無法形成一致意見,，在與投資顧問以及掛牌私募談判中處于劣勢。該人士建議掛牌私募在停牌,、摘牌等股票流動性受損的情況下,，以一定的方式對投資者進行補償。一種方式是將投資者通過資管計劃獲得的股份轉(zhuǎn)化成為掛牌機構(gòu)持有的被投公司的可流通(有望較短時間內(nèi)可流通的)股份,，從而對投資者實現(xiàn)一定程度的補償,。

東吳證券投行部業(yè)務(wù)副總裁周秦達則認為，秉承“風(fēng)險自擔(dān)”的原則,，掛牌機構(gòu)是否需對投資者有所交代應(yīng)該按照合同約定而來,。一旦掛牌私募摘牌，投向掛牌公司的資管計劃如果事先在合同里約定了摘牌相關(guān)的處置辦法則需按照約定執(zhí)行,，否則法律上可認定摘牌為“掛牌公司遭遇的不可抗力”,，公司無需承擔(dān)摘牌給投資者帶來的影響。

但是他補充道,，即便投資者簽訂的合同中并沒有約定摘牌條款,，但雙方簽訂的合同缺少一般資管計劃合同必備的部分(比如沒有約定完善的退出機制)，在這種情況下,，投資者可以“合同不合理”的名義對與之簽訂合同的掛牌企業(yè)或者投資顧問提起上訴,，要求撤銷合同，以求獲得一定的保護,。

做市券商面臨業(yè)務(wù)調(diào)整

如今雖多數(shù)掛牌機構(gòu)選擇了協(xié)議轉(zhuǎn)讓,，但依然有部分私募仍在使用做市商做市。北京某知名掛牌私募機構(gòu)人士表示,，眼下做市券商由于持有股份數(shù)量大,，整改中承受著較大壓力。

2016年新三板監(jiān)管收緊,，交易冷清之后,，券商在新三板做市熱情下降,，新三板做市指數(shù)一路下跌。由于新三板企業(yè)規(guī)范性相較主辦企業(yè)差,，做市風(fēng)險較高,，一旦違規(guī)，會導(dǎo)致券商的評級降低,，并令公司風(fēng)險資本計提比例變化,，公司上繳的投資者保護基金額度增加。由于上述原因,，不少券商已經(jīng)解散新三板做市團隊,，剝離新三板做市業(yè)務(wù)。

隨著新三板交易降溫,，記者了解到,，業(yè)內(nèi)涉足新三板較多的私募如鼎峰資本、少數(shù)派投資,、豐嶺資本均已收縮新三板投資,。深圳一位私募人士介紹，新三板如今的流動性不佳,，掛牌企業(yè)良莠不齊,。在今年A股結(jié)構(gòu)性行情下，其對新三板的投資會非常謹慎,。