中信建投認(rèn)為,，中國(guó)能否走出需求不足是本輪股市由熊轉(zhuǎn)牛的關(guān)鍵，債市同理,，而國(guó)內(nèi)需求的核心在于地產(chǎn),。只要政策方向和力度得當(dāng)，地產(chǎn)可以階段性企穩(wěn),。

過(guò)去兩個(gè)月市場(chǎng)預(yù)期頻繁博弈,，留下兩個(gè)問(wèn)題：股票行情是否結(jié)束，中國(guó)債券牛市還在嗎,？今年地產(chǎn)銷售已低于潛在中樞,，政策方向和力度得當(dāng)?shù)脑挘禺a(chǎn)可能階段性企穩(wěn),。9月政治局會(huì)議明確地產(chǎn)“止跌企穩(wěn)”方向,，未來(lái)只需等待政策節(jié)奏。因此對(duì)中國(guó)股市抱有樂(lè)觀態(tài)度,。

今年以來(lái)一直堅(jiān)定看多債市,，與10月以來(lái)看多股市尤其是流動(dòng)性的邏輯一致，關(guān)鍵還是在于地產(chǎn),。當(dāng)前十年國(guó)債利率已降至歷史低位（2.03%）,，但仍堅(jiān)持看多，因?yàn)榈禺a(chǎn)經(jīng)歷的是30年維度的長(zhǎng)趨勢(shì)轉(zhuǎn)變,。

本周值得關(guān)注的市場(chǎng)表現(xiàn)包括：10年國(guó)債利率觸及年內(nèi)新低,，置換債供給潮過(guò)后債市流動(dòng)性改善，配置需求較強(qiáng)，利率下行速度較快,；人民幣匯率經(jīng)歷一波貶值后本周階段性企穩(wěn),；美債收益率從高位向下修復(fù)，美國(guó)三季度GDP數(shù)據(jù)相對(duì)健康,，但細(xì)分結(jié)構(gòu)顯示經(jīng)濟(jì)仍有乏力跡象,，市場(chǎng)預(yù)期12月繼續(xù)降息概率較大。

過(guò)去兩個(gè)月市場(chǎng)波動(dòng)極大,，先是交易國(guó)內(nèi)政策轉(zhuǎn)向,，后交易特朗普政策。目前特朗普2.0框架尚未見(jiàn)落地細(xì)節(jié),，但市場(chǎng)密集交易一輪預(yù)期,，尤其在美債利率、美元指數(shù)以及人民幣匯率方面,，11月期間波動(dòng)極大,。國(guó)內(nèi)政策明確化債框架，累計(jì)12萬(wàn)億化債規(guī)模,，但大規(guī)模消費(fèi)補(bǔ)貼和地產(chǎn)救市政策并未面世,。

A股行情并未結(jié)束，依然看多中國(guó)股市,。中國(guó)資產(chǎn)的核心定價(jià)邏輯在國(guó)內(nèi),，能否走出需求不足是關(guān)鍵。地產(chǎn)經(jīng)過(guò)三年連續(xù)下行,，今年銷售面積已低于潛在中樞,，存在超跌跡象，只要政策方向和力度得當(dāng),，地產(chǎn)可以階段性企穩(wěn),。9月底政治局會(huì)議明確提及房地產(chǎn)“止跌回穩(wěn)”,，關(guān)鍵矛盾已經(jīng)把握,，政策方向也已明確，未來(lái)內(nèi)需走出疲軟需要的只是政策力度和節(jié)奏,。

對(duì)于債券市場(chǎng),，從9月底開(kāi)始強(qiáng)調(diào)看好中國(guó)資產(chǎn)風(fēng)偏修復(fù)的同時(shí)，也同步看好債券牛市方向,。置換債券快速發(fā)行后,，市場(chǎng)一度擔(dān)憂利率債供給潮，但化債政策前提下私人部門(mén)信用擴(kuò)張有限,，最終效果是降低全社會(huì)利率中樞,。因此在利率高位波動(dòng)時(shí)刻，始終提示市場(chǎng)利率債牛市未終結(jié),。

堅(jiān)定看多債市與10月以來(lái)看多股市尤其是流動(dòng)性的邏輯一致,，答案仍在地產(chǎn),。2022年開(kāi)始，債券的趨勢(shì)定價(jià)錨非常清晰,，即地產(chǎn)牽引的私人部門(mén)融資需求,。直到地產(chǎn)銷售反彈，債券牛市才會(huì)終結(jié),。當(dāng)前尚未看到三四線地產(chǎn)銷售有拐點(diǎn)變化,，債券牛市將持續(xù)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)復(fù)蘇持續(xù)性仍存不確定性,，居民消費(fèi)回暖但仍未達(dá)到疫前常態(tài)化增速,；地產(chǎn)行業(yè)能否繼續(xù)改善仍不確定，多類指標(biāo)仍是負(fù)增長(zhǎng),；歐美緊縮貨幣政策影響或超預(yù)期,，拖累全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)；地緣政治沖突仍存不確定性,，擾動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好,。