中國人民銀行決定自2025年1月起,，啟用新修訂的狹義貨幣（M1）統(tǒng)計(jì)口徑。修訂后的M1包括流通中貨幣（M0）,、單位活期存款,、個(gè)人活期存款和非銀行支付機(jī)構(gòu)客戶備付金。此前有觀點(diǎn)認(rèn)為,，貨幣市場基金可隨時(shí)提取用于支付也可考慮納入M1統(tǒng)計(jì),，但此次修訂并未將此類產(chǎn)品納入。

綜合市場分析來看，部分理財(cái)產(chǎn)品和貨幣市場基金實(shí)時(shí)支取存在限額,，全額納入M1統(tǒng)計(jì)可能不準(zhǔn)確,。新口徑M1與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面更貼切，預(yù)計(jì)2025年新口徑M1增速較2024年有所回升,。

對于M1口徑調(diào)整,，市場早有預(yù)期。今年6月,，央行行長潘功勝在陸家嘴金融論壇上曾提出,，個(gè)人活期存款以及一些流動性很高甚至直接有支付功能的金融產(chǎn)品需要研究納入M1統(tǒng)計(jì)范圍，以更好反映貨幣供應(yīng)的真實(shí)情況,。然而,，此次修訂規(guī)則并未落實(shí)現(xiàn)管類產(chǎn)品的合并統(tǒng)計(jì)。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明認(rèn)為,，主要原因是理論依據(jù)不足和實(shí)操難度較大,。目前以貨基為代表的現(xiàn)管類產(chǎn)品中仍有大量份額由商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu)資金持有，其投資目的主要出于配置需求,，并不會在實(shí)體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)和消費(fèi)活動中快速流通,，本身并不符合M1的定義。同時(shí),，貨幣基金和現(xiàn)金理財(cái)僅支持單日1萬元額度的贖回上限,，流動性實(shí)際劣后于現(xiàn)金和活期存款。

光大證券固收首席分析師張旭表示,，一般而言,，M1對應(yīng)于貨幣的交換媒介功能，需要具有較強(qiáng)的流動性,。當(dāng)前主流的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品中,，流動性差異較大，有些產(chǎn)品可以在限額下實(shí)時(shí)到賬,，有些則需要T+N日到賬,，這需要分類討論。T+N日到賬的流動性相對較弱,，不宜納入M1統(tǒng)計(jì),。可做到實(shí)時(shí)到賬的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品一般都有快速贖回的限額,，對整個(gè)居民部門而言,，其所對應(yīng)的快速贖回限額在當(dāng)前技術(shù)條件下難以準(zhǔn)確統(tǒng)計(jì)，這是本次沒有將該部分產(chǎn)品納入M1統(tǒng)計(jì)的原因之一,。

銀河證券宏觀首席分析師張迪按照2024年10月數(shù)據(jù)測算,，新口徑的M1規(guī)模比原口徑增加約42萬億元,，增長約66.5%。新口徑的M1將包括M0,、企業(yè)活期存款、單位活期存款,、居民活期存款及非銀行支付機(jī)構(gòu)備付金,。居民活期存款的占比最高，其波動今后將對M1構(gòu)成重要影響,。新口徑的M1增速與原口徑的上行,、下行趨勢基本吻合，但波動性明顯降低,。

綜合市場分析來看,，口徑修訂不會改變M1的經(jīng)濟(jì)含義，它仍是預(yù)測名義增長的重要坐標(biāo),。張迪認(rèn)為,，原口徑M1與新口徑M1同時(shí)在10月出現(xiàn)拐點(diǎn)，上行趨勢可能會持續(xù),。目前支持M1上行的因素包括地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)明顯好轉(zhuǎn),、企業(yè)預(yù)期改善帶來資金活化程度提升、手工補(bǔ)息影響減弱,。M1領(lǐng)先PPI 10個(gè)月左右,，M1的拐點(diǎn)在10月出現(xiàn)，這意味著PPI的企穩(wěn)回升趨勢可能在明年三季度確立,。

截至今年10月末,，原規(guī)則下M1余額為63.34萬億元，同比增速為-6.10%,。根據(jù)中信測算,，若納入居民活期存款和第三方支付機(jī)構(gòu)客戶備付金，10月“調(diào)整后M1余額”為105萬億元,，同比增速-2.3%,。“調(diào)整后M1增速絕對值”始終高于原規(guī)則下的M1增速,，長期波動也更為穩(wěn)定,，M2與其的增速剪刀差在10月末亦由13.60%下降至9.83%。

廣發(fā)證券資深宏觀分析師鐘林楠表示,，新口徑M1的組成中,，“單位活期存款”仍是最重要的組成部分，主導(dǎo)著M1的變化,。微觀主體預(yù)期有一定的趨同性,，個(gè)人活期存款和單位活期存款走勢周期基本一致，新舊口徑M1走勢周期應(yīng)沒有顯著差異。主要差異在中樞上,，按照新M1口徑的構(gòu)成簡單測算,，本輪9月低點(diǎn)為同比-3.3%（舊口徑為-7.4%），10月小幅回升,，同比為-2.3%（舊口徑為-6.1%）,。

新口徑M1與當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)基本面更貼切。雖然“調(diào)整后M1”指標(biāo)較原M1在絕對數(shù)值上有一定優(yōu)化,，但其仍不能掩蓋目前經(jīng)濟(jì)信用環(huán)境整體偏弱的狀態(tài),。新口徑的M1由于更全面反映即時(shí)消費(fèi)能力以及波動性顯著降低，能更好地預(yù)測經(jīng)濟(jì)增長趨勢,、通脹水平,。

今年以來“調(diào)整后M1增速”仍呈持續(xù)下行的趨勢并回落至負(fù)區(qū)間，同時(shí)M2與其剪刀差仍處于較高水平,。調(diào)整后的M1指標(biāo)在經(jīng)濟(jì)預(yù)測上仍對PPI,、工業(yè)產(chǎn)成品存貨等指標(biāo)有較好的指引效果。本輪穩(wěn)增長以地產(chǎn),、消費(fèi),、廣義社融作為三個(gè)切入點(diǎn)，有助于總需求廣譜性的回升,。疊加基數(shù)偏低,，以及金融部門“防空轉(zhuǎn)、擠水分”在技術(shù)上影響的弱化,，均會對M1有所支撐,。可能存在制約的是實(shí)體部門在銀行表內(nèi)活期存款收益偏低以及預(yù)期偏弱的情況下,，可能繼續(xù)出表或定期化,，但財(cái)政擴(kuò)張如能帶動更多消費(fèi)生產(chǎn)這一點(diǎn)影響有限。2025年新口徑M1增速應(yīng)較2024年有所回升,。

新口徑M1會更好地反映經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況,。例如，春節(jié)前部分實(shí)體企業(yè)會一次性發(fā)放獎金,，使得部分企業(yè)活期存款轉(zhuǎn)化為居民活期存款?，F(xiàn)口徑的M1中不包括企業(yè)活期存款，這樣的轉(zhuǎn)化會導(dǎo)致M1余額出現(xiàn)波動,。由于各年春節(jié)的日期不同,，這種波動會導(dǎo)致M1同比增速的異常變化，容易造成數(shù)據(jù)分析的誤讀,。修訂之后的M1中包括居民活期存款,，這在很大程度上平抑了上述波動,，使得M1與經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的相關(guān)性大為增強(qiáng)。