民營資本系已經(jīng)成為A股市場的最活躍群體之一,，但市場影響力到底有多大,？擁有資本有多少，又是如何控制著旗下龐大的資本帝國,？

券商中國記者近日獲得了一份由權(quán)威機(jī)構(gòu)撰寫的民營資本系的研究報(bào)告,。我們先來看下這份報(bào)告的全貌：

1、截至2017年2月7日,，深滬兩市共有各類資本系族178個(gè),，涉及上市公司1045家，占同期A股上市公司總數(shù)的33.8%,。

2、這些資本系族中,，國有控股的資本系族最多,、也最強(qiáng),，共計(jì)有101個(gè)系族，涉及上市公司866家,，大部分為國務(wù)院國資委和地方國資委控股,。

3、民營控股的資本系族共有76個(gè),，涉及上市公司179家,，家族控股占絕大多數(shù)，少數(shù)由集體企業(yè)或職工持股會等實(shí)體控股,。以報(bào)告日的收盤價(jià)計(jì)算,，這些民營資本系族上市公司總市值約為2.68萬億元，占滬深兩市總市值的比例約為4.8%,。

4,、數(shù)據(jù)顯示，近三年來,，179家民營資本系族上市公司共完成262次并購重組,，合計(jì)金額約4142億元人民幣。其中,，熊續(xù)強(qiáng),、海南省慈航公益基金會、郭廣昌參與的并購次數(shù)最多,，分別達(dá)到14次,、13次和12次。

1,、江浙粵民營資本派系占大頭

報(bào)告將“兩家及以上的上市公司被同一實(shí)際控制人控股或?qū)嶋H控制的現(xiàn)象”定義為“資本系族”,，并以擁有兩家及以上A股上市公司作為建“系”標(biāo)尺，以此對A股市場存在的民營資本系族進(jìn)行分析,。

據(jù)統(tǒng)計(jì),，A股市場目前擁有最多上市公司的民營資本系族是“海南省慈航公益基金會”，旗下共控股7家上市公司：包括渤海金控,、西安民生,、海航投資、海航基礎(chǔ),、海航創(chuàng)新,、天海投資以及凱撒旅游。

擁有較多控股公司的還包括郭廣昌,、魯冠球和王文學(xué),，其中郭廣昌控股5家上市公司，魯冠球控股4家公司,、王文學(xué)控股4家公司,。

就地域分布來看,，長三角和珠三角占據(jù)了絕對優(yōu)勢,，A股民營資本系族上市公司主要分布于浙江,、廣東、江蘇,、上海,、北京和四川等省市，共有103家,，占比接近60%,，其中浙江有32家，占比約為18%,。

若按實(shí)際控制人籍貫劃分,，浙江是A股民營資本系族第一大省份，至少包括復(fù)星系（郭廣昌）,、萬向系（魯冠球）,、橫店系（橫店社團(tuán)經(jīng)濟(jì)企業(yè)聯(lián)合會）、精功系（金良順）,、杉杉系（鄭永剛）,、銀億系（熊續(xù)強(qiáng)）、長城系（趙銳勇）等民營資本系族,。國美系（黃光裕）,、茂業(yè)系（黃茂如）以及袁志敏家族則來自廣東省。

就上市公司的行業(yè)來看,，民營資本系族上市公司主要分布于制造業(yè)，占比接近60%,，其次為批發(fā)和零售業(yè),、房地產(chǎn)業(yè)、交通運(yùn)輸,、倉儲和郵政業(yè),，合計(jì)占比約為20%。

不過,，民營系族普遍存在橫跨兩個(gè)行業(yè)的現(xiàn)象,，76個(gè)民營資本系族中，只有10個(gè)系族的上市公司屬于同一行業(yè),，51個(gè)系族的上市公司分屬于兩個(gè)行業(yè),，11個(gè)系族的上市公司分屬于3個(gè)行業(yè),，2個(gè)系族的上市公司分屬于4個(gè)行業(yè),，其中海航公益基金旗下的上市公司橫跨了5個(gè)行業(yè),。

2、金字塔式的控制鏈條

為了通過資本運(yùn)作和擴(kuò)張并進(jìn)而控制多個(gè)上市公司,，組成關(guān)聯(lián)的,、金字塔形狀的資本系族，是一些企業(yè)集團(tuán)快速成長的重要途徑,。

數(shù)據(jù)顯示：

76個(gè)民營資本系族中,，有51個(gè)系族的實(shí)際控制人為系族內(nèi)至少一家上市公司的初始實(shí)際控制人，其中有18個(gè)系族的實(shí)際控制人是系族內(nèi)所有上市公司初始實(shí)際控制人,。其余25個(gè)系族則完全通過股份受讓,、并購重組等方式獲得系族內(nèi)上市公司控制權(quán)。

就取得控制權(quán)的方式來看,，民營資本系族實(shí)際控制人采取的方式主要有發(fā)起設(shè)立,、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、司法判決與拍賣,、要約收購,、二級市場買入和大宗交易等。其中,，76個(gè)民營資本系族控制的179家上市公司中,，以發(fā)起設(shè)立和協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式獲得控制權(quán)的分別為87家和60家，合計(jì)占比高達(dá)82.1%,。

在控制形式上,，資本系族上市公司普遍采用金字塔式控制，即最終控制人通過控制中間層公司法人的形式,，以金字塔結(jié)構(gòu)來間接對上市公司進(jìn)行控制,。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，在納入統(tǒng)計(jì)的178個(gè)資本系族中,，最終控制人與上市公司之間至少有一個(gè)中間層級,，一般為兩到三個(gè)層級，少數(shù)系族的中間控制層級達(dá)4層,。民營資本系族的中間層級普遍較多,，國有資本系族中，各級國資委與上市公司之間也存在中間層級,，但與民營資本系族相比,，中間層級相對較少。

值得留意的是,，金字塔式結(jié)構(gòu)控制導(dǎo)致了對上市公司控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離,。

所謂控制權(quán),，是指控股股東利用其投票權(quán)對公司重大事項(xiàng)的表決權(quán)；所謂現(xiàn)金流權(quán),，則是指控股股東按實(shí)際投入公司的資金占總投資額的比例所享有的剩余索取權(quán),，二者在金字塔式結(jié)構(gòu)中產(chǎn)生了分離。

據(jù)統(tǒng)計(jì),，76個(gè)民營資本系族中,，有25個(gè)系族內(nèi)上市公司兩權(quán)分離度均值超過50%，占比約為33%,；在179家民營資本系族控制的上市公司中,，有62家上市公司的兩權(quán)分離度高于50%。

報(bào)告稱,，當(dāng)兩權(quán)分離度等于0時(shí),，表示控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)相等；當(dāng)兩權(quán)分離度大于0時(shí),，則表示這兩種權(quán)利的分離即控股股東可以利用較少的現(xiàn)金流權(quán),，實(shí)現(xiàn)對公司決策的較大表決權(quán)。

　　3,、民營資本系族的套利路徑

A股民營資本系族的發(fā)展映射出我國產(chǎn)業(yè)及金融格局的演化,。民營資本系族的發(fā)展壯大，也得益于A股資本市場的持續(xù)擴(kuò)容,，是中國企業(yè)產(chǎn)業(yè)多元化的結(jié)果,，也是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的縮影。

其中,，傳統(tǒng)資本系族的原始積累多始于制造業(yè)，如萬向系發(fā)端于傳統(tǒng)制造業(yè),，逐漸打造成產(chǎn)業(yè)系族,。與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)資本不同，近年來發(fā)展壯大的新興資本則更傾向于通過并購重組快速搭建資本系族,。

　　該報(bào)告認(rèn)為：

當(dāng)前資本系族的資本運(yùn)作與“德隆系”時(shí)代基本相似,，即以金融手段撬動產(chǎn)業(yè)整合，但其產(chǎn)業(yè)整合估值套利,。上市公司平臺是民營系族的核心構(gòu)架,，是實(shí)現(xiàn)系族內(nèi)外資金融通的主渠道。民營系族企業(yè)獲得上市公司控制權(quán),、構(gòu)建系族一個(gè)重要目的是以金融手段進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合,，從資源流動中謀取高額收益。A股民營資本系族的套利路徑，歸根結(jié)底即為低買高賣,，一方面通過資產(chǎn)低買高賣尋求溢價(jià),，將自身培育或收購的資產(chǎn)包裝注入上市公司，以達(dá)到財(cái)富增值的目的系族內(nèi)幾個(gè)上市平臺之間,，通過實(shí)際控制人的資產(chǎn)騰挪,，也可以達(dá)到協(xié)同共贏的目的；另一方面通過定增等運(yùn)作,，低價(jià)獲得系內(nèi)上市公司的增發(fā)股票,，待鎖定期滿以及股價(jià)升值獲得資本增值,。

據(jù)統(tǒng)計(jì),，納入統(tǒng)計(jì)的76個(gè)民營資本系族中，有68個(gè)系族內(nèi)上市公司發(fā)生過至少一次并購活動,，占比接近90%,。其中，熊續(xù)強(qiáng)家族控制的銀億系內(nèi)上市公司并購次數(shù)最多,，三年內(nèi)完成了14次并購交易,；其次為海航系和復(fù)星系，近三年內(nèi)分別完成了13次和12次并購交易,。

近三年來,，179家民營資本系族上市公司共完成262次并購重組，合計(jì)金額約4142億元人民幣,。

以長城系為例,。2014年初，趙銳勇旗下核心資產(chǎn)長城影視借殼江蘇宏寶上市,，獲得第一個(gè)上市公司平臺,，隨后收購東方龍輝、諸暨長城影視,、微距廣告,、玖明廣告和浙江中影控等公司股權(quán)。

此后在2014年7月,，長城集團(tuán)通過收購四川圣達(dá)原控股股東所持股份,，并將其更名為長城動漫，獲得第二個(gè)上市公司平臺,，以現(xiàn)金形式購買杭州長城,、宏夢卡通、東方國龍,、新娛兄弟,、滁州創(chuàng)意園等七家公司股權(quán)，同時(shí)募集配套資金不超過21.34億元。

在2015年,，長城集團(tuán)收購天目藥業(yè)控股權(quán),，獲得第三個(gè)上市公司平臺。

4,、民營資本參與主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型

民營資本系族除了控股上市公司平臺,，中植系、復(fù)星系,、明天系,、寶能系等資本系族還通過股份受讓成為多家A股上市公司的二股東，循序向上市公司引入資金及產(chǎn)業(yè),，甚至主導(dǎo)其產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。

報(bào)告以肖建華的明天系為例稱,，其已構(gòu)建涵蓋證券,、銀行、保險(xiǎn),、信托,、期貨、PE,、基金等牌照的完整的金融產(chǎn)業(yè)鏈,，可以進(jìn)行多種形式的資本運(yùn)作。

與之類似,，在中植系中,，中融信托及恒天財(cái)富、新湖財(cái)富等多家第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)是其核心金融平臺,，借助這些通道獲得巨量資金后,，中植系不斷收購標(biāo)的資產(chǎn)，隨后參與上市公司資本運(yùn)作獲得股權(quán)或現(xiàn)金,，再通過中融信托等渠道籌措資金繼續(xù)并購資產(chǎn),。

此外，杉杉,、復(fù)星等民營系族已經(jīng)培育起包括銀行,、保險(xiǎn)、PE在內(nèi)的金融圖譜,，以金融的力量整合發(fā)展實(shí)業(yè),，完成產(chǎn)融結(jié)合。

2014年2月,，杉杉控股成立上海坤為地投資控股公司,，建立投行團(tuán)隊(duì),，開展戰(zhàn)略投資、收購兼并,，以及整合上市公司,、注入優(yōu)質(zhì)資源等業(yè)務(wù)。平臺成立后,，先后參與多家上市公司產(chǎn)業(yè)整合,。

其中，艾迪西置入作價(jià)169億元的申通快遞,，完成借殼上市后,，杉杉系實(shí)現(xiàn)賣殼退出；*ST江泉擬作價(jià)22億元收購鋰電池供應(yīng)商瑞福鋰業(yè)100%股權(quán),，重組完成后,，杉杉系仍保留控股地位。2015年,，杉杉系將中科英華（現(xiàn)名諾德股份）控制權(quán)讓與邦民創(chuàng)業(yè)及其一致行動人,。

報(bào)告稱，近三年來,，民營資本系族上市公司進(jìn)行定增增發(fā)的概率以及每筆定增的融資額均值均高于A股上市公司整體情況。

　　該報(bào)告還認(rèn)為：

民營資本系族往往與過度融資,、惡意圈錢,、市場操縱、損害中小投資者利益等問題緊密聯(lián)系,。由于經(jīng)營和治理問題而使資本系族集團(tuán)成員企業(yè)陷入困境甚至破產(chǎn)的案例時(shí)有發(fā)生,，部分資本系族企業(yè)的連鎖式潰敗對資本市場造成了嚴(yán)重的負(fù)面效果。

同時(shí),，大型資本系族在微觀層面的失敗,，不但會給相關(guān)投資者帶來巨大損失，也會給宏觀經(jīng)濟(jì)社會帶來嚴(yán)重后果,。

該報(bào)告建議,，針對民營資本系族上市公司，應(yīng)當(dāng)探索建立更有針對性的綜合監(jiān)管體系：

一是設(shè)計(jì)監(jiān)管指標(biāo),，監(jiān)控資本系族上市公司風(fēng)險(xiǎn),；

二是強(qiáng)化對資本系族上市公司的信息披露監(jiān)管；

三是探索對資本系族上市公司的其他監(jiān)管措施,；

四是與其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立合作監(jiān)管機(jī)制,；五是發(fā)揮外部監(jiān)管力量對資本系族上市公司的監(jiān)督作用。