經(jīng)濟(jì)下行將證偽“新周期”

　　四季度經(jīng)濟(jì)下行幅度或超預(yù)期,，將進(jìn)一步證偽“新周期”,。

　　二季度中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)在增長動力已經(jīng)放緩，7月和8月數(shù)據(jù)明顯低于預(yù)期,。一季度扣除基建地產(chǎn)金融后GDP增長5.2%,，為2015年以來的高點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)內(nèi)在增長動力顯著回升,，然而,，二季度扣除基建地產(chǎn)金融后GDP增長下降至4.9%，經(jīng)濟(jì)增長內(nèi)在動力出現(xiàn)放緩跡象,。7月固定資產(chǎn)投資,、工業(yè)增加值、零售銷售數(shù)據(jù)均出現(xiàn)超預(yù)期下滑,，被市場認(rèn)為季節(jié)性因素主導(dǎo),，我們也認(rèn)為是季節(jié)性因素和趨勢性因素疊加造成的不及預(yù)期。但8月數(shù)據(jù)再度低于預(yù)期,，彰顯趨勢性下滑動力超過季節(jié)性因素的恢復(fù),。在信用收縮的背景下，經(jīng)濟(jì)趨勢性下滑的壓力較大,。

　　拆分來看,，消費(fèi)、投資和凈出口在四季度都面臨不小的下行壓力,。從消費(fèi)來看,，去年四季度汽車消費(fèi)的高基數(shù)，疊加三四線城市地產(chǎn)銷售放緩后,，房地產(chǎn)消費(fèi)鏈條的減弱,，都將對四季度消費(fèi)增速形成負(fù)面影響,。從投資來看，首先,，下半年P(guān)PI回落,，工業(yè)企業(yè)主動補(bǔ)庫存轉(zhuǎn)為被動補(bǔ)庫存甚至主動去庫存，存貨投資對GDP貢獻(xiàn)度將下降,；其次,，棚改貨幣化邊際趨弱，地產(chǎn)投資增速可能下滑,；第三,，資金來源掣肘基建投資增速；第四,，制造業(yè)投資邊際上難以超過上半年,。從進(jìn)出口來看，中美名義GDP增速的回落,，疊加人民幣上半年升值的滯后影響,，都令四季度出口改善幅度可能不及上半年。整體來看,，四季度經(jīng)濟(jì)下行壓力較大,，下行幅度可能超預(yù)期。

　　如果四季度經(jīng)濟(jì)下行幅度超預(yù)期帶來需求回落,，周期品價(jià)格也將明顯回落,，“新周期”將被證偽。價(jià)格能否從上游向下游傳遞,，在行業(yè)的角度上或者短期來看受到議價(jià)能力的影響,；但從總量的角度和中長期來看,，仍取決于供需變化,。如果下游需求下降，但是供給端收縮力度進(jìn)一步上升,，供需格局依然保持供不應(yīng)求,，那么將出現(xiàn)“類滯漲”的格局。另一種情形是需求下降,，造成當(dāng)前的供不應(yīng)求的格局向供需平衡,、甚至供大于求的方向變化，價(jià)格開始下降,，實(shí)際和名義經(jīng)濟(jì)增速開始一致下行,，出現(xiàn)一輪輕微衰退的格局。整體上看,，四季度供給收縮的力度難以進(jìn)一步上升,，需求下降將導(dǎo)致供不應(yīng)求的格局降溫,，周期品價(jià)格將會轉(zhuǎn)向下行。（作者邊泉水系國金證券首席宏觀分析師）