財(cái)富的源泉，歸根到底只有兩個(gè)——科技進(jìn)步和資源配置,。資源包括人力資源、自然資源（土地,、礦藏,、森林等）,。資本是調(diào)動(dòng)資源的“兵符令箭”,，配置資源首先要配置資本。

盡管輕資產(chǎn)模式被捧上天,，但重資產(chǎn)模式亦應(yīng)獲得敬畏,。首先，只有重資產(chǎn)項(xiàng)目才有可能起到優(yōu)化資源配置的效果,。比如花2萬(wàn)億興建高鐵的效益搞一萬(wàn)個(gè)“12306”這種輕資產(chǎn)項(xiàng)目也別想獲得,。其次，操作重資產(chǎn)項(xiàng)目需要大智大勇和強(qiáng)大的執(zhí)行力,。摩拜,、ofo都是重資產(chǎn)項(xiàng)目，而兩支團(tuán)隊(duì)明顯缺乏運(yùn)營(yíng)重資產(chǎn)項(xiàng)目的能力,。

某奇葩投資人將ofo歸為“輕資產(chǎn)”,，因?yàn)閱诬嚤阋恕５?，?gòu)置數(shù)千萬(wàn)輛自行車需要的資金并不比購(gòu)置10萬(wàn)臺(tái)汽車少,。按照這種奇葩思路，高速公路也是輕資產(chǎn)項(xiàng)目,，因?yàn)槊苛Ｉ呈家晃牟恢怠?/p>

在出行領(lǐng)域,，神州租車（0699.HK）的重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力可以說(shuō)“用望遠(yuǎn)鏡都看不到對(duì)手”。以之為基礎(chǔ),，陸正耀又布局了輕資產(chǎn)的神州優(yōu)車（NEEQ:838006）,。輕重結(jié)合，神州優(yōu)車在“專車新政”下活得相對(duì)“滋潤(rùn)”,。

玩重資產(chǎn)也講“融,、投、管,、退”

資管公司的四門功課是“融,、投,、管、退”,。其實(shí),，神州租車等重資產(chǎn)公司也要做好這四門功課：

“融”就是以盡可能低的代價(jià)取得巨額資金，沒(méi)有錢搞什么重資產(chǎn),；

“投”就是性價(jià)比高,、車型配置合理的車輛采購(gòu)，建立龐大車隊(duì),；

“管”就是車輛服役期內(nèi)的收益最大化,；

“退”是從退役車輛獲得盡可能高的殘值。

摩拜,、ofo只會(huì)“融”和“投”,，從“管”這個(gè)環(huán)節(jié)開(kāi)始基本束手無(wú)策：從車輛合理調(diào)度、及時(shí)維修到降低丟失,、損壞率都乏善可陳,；租金收入更是笑話，不僅“免費(fèi)騎”不斷,，還有“倒貼紅包騎”,；至于“退”，莫說(shuō)收回殘值,，能避免高價(jià)雇傭第三方公司回收,、能不被政府罰款就謝天謝地了。

1）融

神州租車先后倚重的融資渠道有三條：廣義股權(quán)融資,、廣義債權(quán)融資和廣義內(nèi)源融資,。

廣義股權(quán)融資包括以“剩余索取權(quán)”為代價(jià)索取/占用股東資財(cái)?shù)墓拘袨椋浣Y(jié)果沉淀為資產(chǎn)負(fù)債表上的“所有者權(quán)益”,。

A股上市公司報(bào)表將所有者權(quán)益細(xì)分為資本金,、資本公積,、盈余公積、未分配利潤(rùn)等項(xiàng)。港股則分為,、儲(chǔ)備,、保留利潤(rùn)等項(xiàng),。

2013年神州租車所有者權(quán)益僅為7293.8萬(wàn)元,，2014年一躍而為55.9億，截至2017年6月30日為80.3億,。

主板上市令神州租車所有者權(quán)益暴增,，其意義在上圖中一目了然。

廣義債權(quán)融資包括銀行貸款、發(fā)行債券,、股東借貸等方式,，總余額在報(bào)表中體現(xiàn)為“計(jì)息債務(wù)”。

2012年,，神州租車計(jì)息債務(wù)約為25億,，是所有者權(quán)益的161倍。2017年6月30日,，計(jì)算債務(wù)31.4億,，相當(dāng)于所有者權(quán)益的39%（log0.39=-0.41）。

內(nèi)源融資對(duì)企業(yè)的資本形成具有原始性,、自主性,、低成本、零風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn),，是企業(yè)生存與發(fā)展不可或缺并且是最健康的融資方式,。

內(nèi)源融資是指公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)結(jié)果產(chǎn)生的資金，一般可以等同于“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額”,。直到2014年,，神州租車此項(xiàng)指標(biāo)一直為負(fù)值（即經(jīng)營(yíng)活動(dòng)造成的是現(xiàn)金凈流出）,。

2015年,，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈流入（內(nèi)源融資）30.55億，相當(dāng)于融資活動(dòng)（外源融資）凈流入的75%,。2016年,，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入20.74億，為融資活動(dòng)凈流入的110%,。

2014年之前,，股權(quán)融資不成氣候、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為負(fù),，重度依賴債權(quán)融資,，如果未能成功上市后果不堪設(shè)想。

流動(dòng)資產(chǎn)凈值（流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負(fù)債）是企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金（working capital）,。虧損不要緊,，只要運(yùn)營(yíng)資金充裕就可以保持高速擴(kuò)張。2013年,，神州租車流動(dòng)資產(chǎn)凈值為負(fù)27億,，可謂險(xiǎn)象環(huán)生。

香港主板上市是神州租車的驚險(xiǎn)一躍,，而到了2016年神州租車甚至咬牙回購(gòu)了5億港元股票,。

2）投

神州租車的“投”就是買買買，建立龐大的車隊(duì),。上市前,，神州租車在資金極度緊張的情況下,，每年投入近20億添置車輛。到2014年,，其車隊(duì)規(guī)模相當(dāng)于排名第二第到十位競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的總和,。上市后的2015年，神州租車斥資56.3億添置新車,，進(jìn)一步鞏固了行業(yè)龍頭的地位,。

截至2017年6月30日，車隊(duì)總規(guī)模突破10萬(wàn)輛,。由于神州租車早期重點(diǎn)布局于一,、二線城市，如今在眾多實(shí)施限購(gòu)的城市,，自有車輛成為競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不可逾越的壁壘（例如,，神州租車在北京約有1.3張牌照）。

截至2017年6月30日,，神州租車所有車輛的賬面值為93.1億,。計(jì)息債務(wù)總額為車輛賬面值為的34%。

通俗地說(shuō),，神州租車10萬(wàn)輛汽車近七成是自己的,、三成多是銀行的。

　　截至2016年未,，神州車隊(duì)的平均車齡為16個(gè)月,。

3）管

租車業(yè)務(wù)毛收益≈租金收入-運(yùn)營(yíng)成本-折舊。租賃公司日常運(yùn)營(yíng)的宗旨就是把租金做得多多的,，把運(yùn)營(yíng)成本做得小小的,，對(duì)折舊只能聽(tīng)天由命了。

隨著短租車隊(duì)規(guī)模擴(kuò)大,，租金收入水漲船高,，2016年達(dá)35.34億元。

2016年以單車日均收入下滑的原因是平均日租金減少：從2015年的270元降至2016年的257元,，2017年上半年進(jìn)一步降至223元,。其間車輛出租率一直穩(wěn)步上升。出現(xiàn)這種現(xiàn)象與神州優(yōu)車的專車業(yè)務(wù)有很大關(guān)系,。

租賃業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)成本主要包括工資,、維修、保險(xiǎn),、門店,、燃料等，2016年上述各項(xiàng)開(kāi)支依次為4.84億、2.99億,、2.04億,、1.85億和6565.6萬(wàn)。加上3.92億其它開(kāi)支,，租賃業(yè)務(wù)的直接運(yùn)營(yíng)成本總額為16.3億,，占租金收入的32.5%。較2015年高1.5個(gè)百分點(diǎn),，但比2014年低2.2個(gè)百分點(diǎn),。

考慮到近年來(lái)工資、房租的上漲而單車日租金卻小幅下降,，可以說(shuō)神州租車直接運(yùn)營(yíng)成本的控制相當(dāng)?shù)轿弧?/p>

除了2C的短租業(yè)務(wù),，神州租車始終根據(jù)市場(chǎng)需要向2B業(yè)務(wù)配置車輛。早期的2B業(yè)務(wù)面向的是企事業(yè)單位的固定用車需求（長(zhǎng)租形式）,，2015年以來(lái)主要面向神州優(yōu)車（車隊(duì)租賃模式）,。

2015年，神州租車在2B業(yè)務(wù)配置了2.2萬(wàn)輛（其中近2萬(wàn)輛租給神州優(yōu)車）,，占車隊(duì)總數(shù)的28.2%,。

由于專車新政的影響及個(gè)人租車業(yè)務(wù)的“復(fù)興”，2017年上半年2B車輛配置比例跌至18.4%,。值得注意的是：18.4%的車輛配置到2B業(yè)務(wù),，卻貢獻(xiàn)28.8%的租金收入。

根據(jù)市場(chǎng)需求靈活調(diào)整車輛在2C,、2B兩個(gè)方向的配置比例,，實(shí)現(xiàn)“動(dòng)態(tài)共享”,，是神州租車通過(guò)運(yùn)營(yíng)挖掘車輛價(jià)值的重要手段,。

4）退

神州租車購(gòu)車投資的退出包括兩個(gè)階段：一是邊賺租金邊折舊；二是運(yùn)營(yíng)30-36個(gè)月退役后出售兌現(xiàn)殘值,。

假如購(gòu)置成本為15萬(wàn),，運(yùn)營(yíng)36個(gè)月退役后能賣6萬(wàn)，則在車輛服役期間應(yīng)該計(jì)提9萬(wàn)折舊,，每個(gè)月2500元,。

2016年，車輛折舊達(dá)12.6億,、相當(dāng)于租金收入的25%,。同期直接運(yùn)營(yíng)成本占租金的32.5%。計(jì)提折舊后的毛利潤(rùn)率為42.4%,。#來(lái)之不易#

2016年及2017年上半年,，神州租車分別處理了2.3萬(wàn)臺(tái)、1.8萬(wàn)臺(tái)退役車輛；回籠資金數(shù)額分別為14億和12億,；單車銷售均價(jià)分別為6.23萬(wàn)元和6.49萬(wàn)元,。

由于2015年是神州租車的購(gòu)車高峰，全年購(gòu)車金額高達(dá)56.3億,，主力車型為帕薩特,、凱美瑞、別克GL8,。隨著這批車陸續(xù)退役,，2018年二手車銷售必然創(chuàng)造峰值。

新車按購(gòu)置成本入賬,，按期計(jì)提折舊,，車輛賬面價(jià)值逐年降低。運(yùn)營(yíng)36個(gè)月后退役時(shí)的賬面值就是二手車銷售成本,。

兩年半之前的預(yù)期與實(shí)際必然有所偏差,。例如2016年及2017年上半年，銷售成本均比銷售收入高出3個(gè)百分點(diǎn),。

優(yōu)車之“輕資產(chǎn)”以租車之“重資產(chǎn)”為基礎(chǔ)

雖然神州租車玩轉(zhuǎn)了“重資產(chǎn)”,，但赫茲這先行了一百年、旗下有60多萬(wàn)輛車的前輩市值僅為22億美元,?？梢?jiàn)“重資產(chǎn)”這門手藝難練，卻“錢途”有限,。

殺入專車服務(wù),，同時(shí)打出“輕”、“重”兩張牌,，令神州成為出行領(lǐng)域獨(dú)樹(shù)一幟的存在,。

神州租車是神州優(yōu)車的供應(yīng)商，2015年,、2016年提供車輛約為2萬(wàn)輛（由于采取動(dòng)態(tài)共享,，具體用車數(shù)量是隨時(shí)變化的）。

2016年,，神州優(yōu)車支付租金21億,，相當(dāng)于專車服務(wù)收入的41.5%，而神州租車折舊約為收入的25%,。這是輕資產(chǎn)模式應(yīng)當(dāng)付出的代價(jià),，而神州優(yōu)車的收益主要有兩點(diǎn):

一是不必斥巨資購(gòu)置車輛，免除了資金壓力及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn),；

二是“用多少租多少”,，避免車輛閑置（神州租車出租率低于70%）,。

隨著專車新政落地，2017年上半年神州優(yōu)車向神州租車支付的租金下降了36%,。而且司機(jī)人數(shù)大幅減少,。2016年未雇用全職司機(jī)3.97萬(wàn)名。2017年中報(bào)未單獨(dú)披露司機(jī)人數(shù),，但員工總數(shù)減少1.485萬(wàn)至2.74萬(wàn)名,。換言之，雇傭司機(jī)人數(shù)減少約1.5萬(wàn)名,，幅度近40%,。

值得注意的是，2017年上半年專車業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)20.6%,，虧損從2016年同期的23.8億降至5億,。

以更少的車輛和司機(jī)取得20%的營(yíng)收增長(zhǎng)并大幅度減少虧損，神州優(yōu)車減員增效說(shuō)明它是專車新政的受益者,。

首先,，“京人京車”這類政策使合法供給大幅減少，神州優(yōu)車的車輛利用率有所提高,。

其次,，合法專車供不應(yīng)求，各運(yùn)營(yíng)平臺(tái)減少或取消補(bǔ)貼,，虧損大幅縮減,。

神州買買車業(yè)務(wù)上線以來(lái)，成為神州租車處理二手車的重要渠道,。2017年上半年,，神州優(yōu)車支付了14.5億二手車進(jìn)貨成本，獲得銷售收入16.5億,，利潤(rùn)率12.1%,。

租車、優(yōu)車一輕一重,，有珠聯(lián)璧合之相,，但資本市對(duì)關(guān)聯(lián)交易一貫敏感，每逢財(cái)報(bào)披露必討論一番,，控股股東照例會(huì)承諾“減少和規(guī)范關(guān)聯(lián)交易”。最完美的解決方案或許是神州優(yōu)車將神州租車私有化,，然后神州優(yōu)車在A股上市,。

連續(xù)成功融資后，神州優(yōu)車賬面現(xiàn)金達(dá)66億,，截至2017年6月30日,，流動(dòng)資產(chǎn)凈值達(dá)59.4億（神州租車為36億）,。