增長底氣不足

前三季度,，五糧液經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為60.93億元,，較上一年同期的105.62億元下降了42.31%。公司現(xiàn)金流變差的一個(gè)影響是消費(fèi)稅，2017年5月1日起,，公司的消費(fèi)稅稅基提高,，但消費(fèi)稅的提高并非五糧液個(gè)案,，而是行業(yè)整體提高,。

三季度末，五糧液的應(yīng)收票據(jù)為104.34億元,，雖然環(huán)比下降了9.49%,，但比上年同期仍增長了22.98%。目前公司應(yīng)收票據(jù)仍然保持較高水平,，仍需后期逐漸消化。平安證券認(rèn)為,，應(yīng)收票據(jù)的高企顯示出五糧液對(duì)經(jīng)銷商支持力度仍大,。方正證券則表示，主要是上一年同期票據(jù)到期以及經(jīng)銷商因提價(jià)而提前打款導(dǎo)致現(xiàn)金流基數(shù)較高,。

或許是為了緩解現(xiàn)金流更加難看的局面,，五糧液的應(yīng)付賬款明顯增長。2017年以來公司的應(yīng)付賬款始終保持在30億元以上的高位,，截至三季度末,，公司應(yīng)付賬款余額為35.56億元的歷史最高位。

對(duì)于不差錢的五糧液來說,，賬面上的貨幣資金就超過370億元,，支付35億元的應(yīng)付款不在話下,，公司延遲支付并非資金問題，一份漂亮的報(bào)表或許也是公司需要考慮的事情,。

這或許說明五糧液的恢復(fù)性增長底氣并非十足,，平安證券就持謹(jǐn)慎觀點(diǎn)。平安證券指出,，五糧液三季度提價(jià)而公司毛利率環(huán)比略降,，應(yīng)該是非酒和系列酒增長更快，占比提升,，這或許正是公司收入超預(yù)期的原因,。

平安證券認(rèn)為，隨著五糧液提價(jià)迭加茅臺(tái)提價(jià)推動(dòng)的增長因素日漸結(jié)束,，后續(xù)茅臺(tái)自身放量和國窖深度分銷走量壓力漸升，五糧液酒體系面臨壓力或?qū)⑸仙?，公司的增長壓力漸升,。

即使在連續(xù)增長后，五糧液的收入和凈利潤仍沒有恢復(fù)到2012年的水平,。2012年,，五糧液的收入為272.01億元，歸屬凈利潤為99.35億元,，2016年分別為245.44億元和67.85億元,，而競爭對(duì)手茅臺(tái)早已刷新歷史新高，洋河也與2012年基本持平,。

從另一個(gè)指標(biāo)或許也可以看出,，五糧液并沒有真正恢復(fù)元?dú)狻?012年年報(bào)顯示，五糧液在冊(cè)員工總數(shù)為29898人,，其中生產(chǎn)工人20656人,。之后公司員工人數(shù)逐年下降，2016年公司員工人數(shù)25402人,，其中生產(chǎn)工人17815人,。最大對(duì)手茅臺(tái)2012年員工人數(shù)13717人，2016年升至21237人,，其中一線生產(chǎn)人員由11091人增加至17345人,。

按照五糧液的三季報(bào)和公司年初制定的目標(biāo)，2017年完成收入的超越將輕松實(shí)現(xiàn),，但凈利潤恐怕還要等到下一年了,，此時(shí)的五糧液股價(jià)已經(jīng)屢次刷新歷史新高了。巴菲特曾說,，只有當(dāng)潮水退去,，你才知道誰在裸泳,，那么又是誰在鼓吹五糧液為首的白酒股呢？