9月4號(hào)，7部委頒發(fā)了《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險(xiǎn)的公告》（以下簡(jiǎn)稱禁令）,，宣布ICO為非法集資,，對(duì)各個(gè)ICO融資平臺(tái)進(jìn)行清查,，要求清退已融項(xiàng)目,。在筆者正在撰寫(xiě)這篇文章的這個(gè)周末（9月10日），有消息稱監(jiān)管部門要關(guān)閉全部虛擬貨幣交易平臺(tái),，或至少將取消比特幣等虛擬貨幣兌換人民幣的功能。消息一時(shí)間真?zhèn)坞y辨,，引發(fā)大量討論與猜測(cè),。根據(jù)國(guó)內(nèi)三大虛擬貨幣交易平臺(tái)之一“火幣網(wǎng)”的數(shù)據(jù)顯示，比特幣價(jià)格從禁令頒發(fā)前到上周日下跌了約17%,。

　　區(qū)塊鏈,、比特幣,、ICO有本質(zhì)區(qū)別

　　雖然比特幣，區(qū)塊鏈,，以及剛剛被宣判死刑的ICO經(jīng)常被一同提起,，它們之間也確實(shí)有千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系,但這幾者決不是同一件事,。區(qū)塊鏈?zhǔn)且环N分布式記賬的技術(shù)。它的去中心化和不可更改的特性使得這一技術(shù)在許多領(lǐng)域,，包括金融領(lǐng)域有非常廣闊的應(yīng)用,。而比特幣，作為一種加密數(shù)字貨幣,，只是區(qū)塊鏈技術(shù)的一種應(yīng)用。而ICO，是通過(guò)發(fā)行新的加密數(shù)字貨幣（簡(jiǎn)稱代幣）的方式進(jìn)行融資的行為,。

　　禁令將“虛擬貨幣”與“代幣”進(jìn)行了區(qū)分：禁令中提到的“虛擬貨幣”可以理解為已經(jīng)在市場(chǎng)上流通的加密數(shù)字貨幣,，如比特幣,，以太幣等,；而近期通過(guò)ICO方式發(fā)行的新的加密數(shù)字貨幣，被統(tǒng)稱為代幣,。禁令明確要求代幣的發(fā)行融資活動(dòng)應(yīng)立即停止。并隨后開(kāi)始對(duì)60多家代幣交易平臺(tái)進(jìn)行清理整頓,。但是對(duì)“虛擬貨幣”的交易及兌換并未明確禁止。截止到發(fā)稿時(shí)止（9月11日）,，三大虛擬貨幣交易平臺(tái)的交易活動(dòng)仍在正常進(jìn)行,。

　　重手取締ICO，出于代幣的雙重屬性

　　ICO始于2013年,。大名鼎鼎的以太幣也是以ICO的形式產(chǎn)生的,。根據(jù)《2017上半年國(guó)內(nèi)ICO發(fā)展情況報(bào)告》統(tǒng)計(jì),，2017年上半年，國(guó)內(nèi)已完成的ICO項(xiàng)目共65個(gè),，融資規(guī)模折合人民幣達(dá)26.16億元（用2017年7月19日零點(diǎn)價(jià)格換算）,。同一時(shí)期,，Coindesk統(tǒng)計(jì)的全球ICO一共完成101項(xiàng)（其中國(guó)內(nèi)的ICO項(xiàng)目大多并未包含在內(nèi)）,。如果同樣按照7月19日價(jià)格計(jì)算再折成人民幣,，融資額為98.8億人民幣（如果按照每個(gè)項(xiàng)目融資結(jié)束時(shí)價(jià)格計(jì)算,，總?cè)谫Y額為91.8億人民幣）,。國(guó)內(nèi)的ICO項(xiàng)目大約占全球ICO融資額的1/5,。

　　一個(gè)簡(jiǎn)單的理解ICO的方式就是與IPO進(jìn)行比較,。公司的IPO是通過(guò)發(fā)行股票融資,，投資人支付法定貨幣（人民幣），獲得公司股權(quán)，對(duì)公司未來(lái)利潤(rùn)有一定的分成,。而ICO則是投資人支付通行的加密貨幣,，（通常是比特幣或以太幣）,，之后獲得該公司發(fā)行的一種新的加密貨幣（代幣）,。代幣有兩種作用：其一是作為應(yīng)用幣，可以用來(lái)購(gòu)買發(fā)行公司的商品和服務(wù),。這一作用類似于游戲幣,，擁有游戲幣就可以得到一部分游戲的功能。正是因?yàn)檫@個(gè)應(yīng)用功能,，所以多數(shù)ICO項(xiàng)目是與區(qū)塊鏈相關(guān)的項(xiàng)目,，因?yàn)閰^(qū)塊鏈項(xiàng)目比較容易產(chǎn)生可以應(yīng)用的虛擬貨幣。其二是有的ICO發(fā)行的代幣作為權(quán)益幣,，對(duì)公司未來(lái)利潤(rùn)有一定的分成的權(quán)利,。比如2016年著名的ICO融資案，The DAO, 通過(guò)發(fā)行代幣,，融資1.5億美元,，是當(dāng)時(shí)最大的眾籌案。其代幣持有人可以參與公司投票及利潤(rùn)分成,。至于The DAO 由于受到黑客攻擊,，以退幣解體收?qǐng)觯藶楹笤?，暫且不表?017年7月,，美國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)定The DAO發(fā)行的ICO屬于證券融資,，實(shí)際上明確規(guī)定了作為權(quán)益幣的代幣屬于證券,，應(yīng)該納入監(jiān)管。這次中國(guó)頒發(fā)的禁令,，并沒(méi)有對(duì)應(yīng)用幣和權(quán)益幣進(jìn)行區(qū)分,，一概令行禁止。有觀點(diǎn)認(rèn)為作為應(yīng)用幣的代幣,，并沒(méi)有參與公司未來(lái)利潤(rùn)分成,，應(yīng)該理解成商品。而相應(yīng)的ICO則應(yīng)該理解為產(chǎn)品眾籌,，不應(yīng)該算是非法集資,。在筆者看來(lái)，此次監(jiān)管下重手取締ICO,，主要是出于代幣的雙重屬性,。它既具有應(yīng)用的屬性，又具備投資的屬性。即便是作為應(yīng)用幣的代幣,，它的應(yīng)用屬性應(yīng)該是換取公司的商品及服務(wù),。可目前市場(chǎng)上ICO投資人的主要贏利模式,，以及購(gòu)買代幣的目的,，不是用來(lái)使用這些代幣，而是通過(guò)代幣價(jià)格上漲,，在二級(jí)市場(chǎng)上交易獲利,。這就使得代幣獲得了投資的屬性。而這一屬性變成目前代幣發(fā)行的主要賣點(diǎn),。筆者曾經(jīng)問(wèn)過(guò)一個(gè)ICO項(xiàng)目發(fā)起人,，項(xiàng)目的盈利模式是什么。發(fā)起人回答到,，代幣漲價(jià),。如果連發(fā)起者本人都絲毫不重視項(xiàng)目本身的運(yùn)營(yíng)與盈利,而只看重代幣在二級(jí)市場(chǎng)上的炒作升值，這樣的所謂項(xiàng)目融資,，必然會(huì)擾亂正常的金融秩序,。當(dāng)一種商品的投資屬性超過(guò)其商品屬性的時(shí)候，就極有可能形成泡沫,，帶來(lái)巨大的風(fēng)險(xiǎn),。17世紀(jì)荷蘭的郁金香事件即是很好的例子。被當(dāng)作投資品的郁金香,，價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了其作為觀賞植物的價(jià)格,，最終形成泡沫，帶來(lái)了嚴(yán)重的金融危機(jī),。在目前情況下,，監(jiān)管部門觀察到泡沫形成的可能，快速出手,，用嚴(yán)厲的手段抑制可能出現(xiàn)的糟糕情況,，避免更大的風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，是非常及時(shí)和有效的,。應(yīng)該為這次監(jiān)管部門的早發(fā)現(xiàn)早出手點(diǎn)贊,。

　　下一步應(yīng)加強(qiáng)對(duì)比特幣交易平臺(tái)的監(jiān)管

　　區(qū)別于這些主要發(fā)行及流通在國(guó)內(nèi)的ICO代幣，比特幣及以太幣等虛擬貨幣起源于國(guó)外,，并且在國(guó)外交易場(chǎng)所有相當(dāng)大的交易量,。更有日本加拿大等國(guó)對(duì)比特幣采取相當(dāng)寬松的政策。鑒于比特幣等加密貨幣的去中心化的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的交易特性,，取締比特幣既不現(xiàn)實(shí),，也不可行,。但是對(duì)比特幣等加密貨幣的交易平臺(tái)加強(qiáng)監(jiān)管卻是完全可行和必要的。有人擔(dān)心比特幣會(huì)被用于洗錢及人民幣外逃,。事實(shí)上根據(jù)筆者對(duì)幾家大的加密貨幣交易平臺(tái)運(yùn)作的了解,，目前規(guī)范的交易平臺(tái)均有KYC流程：開(kāi)設(shè)賬號(hào)實(shí)名認(rèn)證，全部交易保留記錄,。再加之比特幣價(jià)格波動(dòng)極大以及境內(nèi)外價(jià)格存在價(jià)差,，通過(guò)比特幣換匯需要承擔(dān)相當(dāng)?shù)某杀九c風(fēng)險(xiǎn)。因此只要所有的交易平臺(tái)都能夠進(jìn)行規(guī)范化操作,，應(yīng)該不構(gòu)成對(duì)于人民幣外逃的太大擔(dān)憂,。那么真正的焦點(diǎn)在于，比特幣是否在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中有應(yīng)用價(jià)值,。目前國(guó)家大力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)脫虛向?qū)?，鼓?lì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。如果比特幣在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中沒(méi)有應(yīng)用價(jià)值,，而只有投資炒作價(jià)值,，那么限制其炒作，將有利于引導(dǎo)資金從比特幣的炒作中回流到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中,。這也應(yīng)該是監(jiān)管部門考慮出臺(tái)限制比特幣的主要原因,。無(wú)論傳言是否為真，加強(qiáng)對(duì)比特幣交易平臺(tái)的監(jiān)管,，促進(jìn)虛擬貨幣的交易規(guī)范化,，應(yīng)該會(huì)是監(jiān)管下一步要走的路。

　　讓真正有技術(shù)內(nèi)涵的區(qū)塊鏈項(xiàng)目得以發(fā)展

　　在為這次監(jiān)管政策及時(shí)出臺(tái)叫好的同時(shí),，也要再次強(qiáng)調(diào)區(qū)塊鏈,，與比特幣及ICO的本質(zhì)區(qū)別。區(qū)塊鏈?zhǔn)且环N技術(shù)手段,，而目前在中國(guó)泛濫的ICO,，是一種融資手段。禁令不允許通過(guò)ICO融資,，但是并沒(méi)有禁止區(qū)塊鏈項(xiàng)目融資,。實(shí)際上一個(gè)好的區(qū)塊鏈技術(shù)應(yīng)用項(xiàng)目,，并不是只能通過(guò)ICO融資,，完全可以通過(guò)傳統(tǒng)的VC/PE等融資手段來(lái)實(shí)現(xiàn)。區(qū)塊鏈作為分布式記賬的技術(shù)手段,，解決了去中心化的認(rèn)證的問(wèn)題,。在諸如產(chǎn)權(quán)認(rèn)證，鉆石及藝術(shù)品真?zhèn)握J(rèn)證等等諸多方面有廣闊的應(yīng)用前景,。在沒(méi)有區(qū)塊鏈技術(shù)之前,，此類認(rèn)證需要一個(gè)中心化的第三方機(jī)構(gòu)，比如法院，仲裁機(jī)構(gòu),，或者銀行,。因此交易成本高，花費(fèi)時(shí)間長(zhǎng),。區(qū)塊鏈的技術(shù)使得認(rèn)證的簡(jiǎn)化成為可能,。區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域的應(yīng)用更為廣泛。在支付,，清算,，記賬，征信等方方面面,，都可以找到應(yīng)用場(chǎng)景,。區(qū)塊鏈技術(shù)目前還屬于發(fā)展的初期，但是這一技術(shù)逐漸成熟后,，在未來(lái)將有廣闊的前景,。從長(zhǎng)期看，這次監(jiān)管部門出臺(tái)的政策對(duì)區(qū)塊鏈項(xiàng)目而言,，應(yīng)該是利好的,。去除了那些沒(méi)有實(shí)質(zhì)內(nèi)容的欺騙性的項(xiàng)目，可以避免劣幣驅(qū)逐良幣,。讓區(qū)塊鏈的生態(tài)圈聚焦到創(chuàng)新性的技術(shù)革新上,，而不是關(guān)注在它的隱性金融工具的屬性上。讓真正有技術(shù)內(nèi)涵的區(qū)塊鏈項(xiàng)目有機(jī)會(huì)發(fā)展,。筆者相信,，這一技術(shù)會(huì)像互聯(lián)網(wǎng)曾經(jīng)改變世界一樣，改變未來(lái)的經(jīng)濟(jì)與社會(huì),。中國(guó)一定不能錯(cuò)過(guò)這次區(qū)塊鏈的科技發(fā)展大潮,。

　　（作者系北大光華管理學(xué)院金融系主任）