雖然力度不大,，但國慶節(jié)前實(shí)施的定向降準(zhǔn),，還是撩撥了不少債市投資者的心弦,。越來越多的機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為，市場(chǎng)情緒修復(fù),，有助于債市不斷積蓄新“慢?！眲?dòng)能。近期盡管資金面偏緊,，但債市表現(xiàn)較好,，長(zhǎng)端利率逐步下行。隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期回落,，債市將迎來較好“基本面”,。

業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，隨著后期定向降準(zhǔn)落地,，銀行準(zhǔn)備金率水平有望整體下行,，利好資金面。從資金面因素來看,，盡管近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所下滑,，但目前難言貨幣政策會(huì)有相應(yīng)放松。一旦后續(xù)資金面有所改善,，即有望觸發(fā)債市行情的扳機(jī),。

低位布局良機(jī)凸顯

多位基金經(jīng)理在接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)均提及“配置價(jià)值”，在他們看來,，歷經(jīng)多次風(fēng)雨洗禮的債券市場(chǎng),，從中長(zhǎng)期角度已經(jīng)具有“價(jià)值洼地”的成色，四季度將成為低位布局的好時(shí)機(jī),。

萬家基金固定收益部副總監(jiān)蘇謀東表示,，無論是從絕對(duì)估值，還是從相對(duì)估值的角度分析,，當(dāng)前債券市場(chǎng)都具有較好的性價(jià)比,，雖然短期依然存在震蕩可能，但中長(zhǎng)期配置價(jià)值已經(jīng)凸顯,。蘇謀東認(rèn)為,，從配置的角度考慮，要選擇安全邊際較高的債券,，中高等級(jí)的債券會(huì)成為機(jī)構(gòu)配置的主要標(biāo)的,。

圓信永豐基金專戶投資副總監(jiān)黃波表示，從債市牛熊更迭角度看,，此輪熊市已經(jīng)持續(xù)10個(gè)月左右時(shí)間,，與2010-2011年、2013-2014年前兩次熊市相比，此輪熊市歷時(shí)已經(jīng)較長(zhǎng),，而且此輪熊市的調(diào)整幅度已與前兩次相當(dāng),，這或許意味著此輪熊市接近尾聲，市場(chǎng)步入配置期,。至于市場(chǎng)何時(shí)啟動(dòng)上漲行情,，則需要資金面和基本面邊際利好因素的進(jìn)一步配合。

長(zhǎng)盛盛琪基金經(jīng)理李琪則認(rèn)為,，當(dāng)前債市存在五個(gè)“利多”：一是宏觀經(jīng)濟(jì)面穩(wěn)中趨緩,，整體資金面運(yùn)行明顯上行，融資成本上升導(dǎo)致制造業(yè)投資會(huì)有下降壓力,；二是房地產(chǎn)銷售回落已經(jīng)傳導(dǎo)到投資,，房地產(chǎn)新開工、投資數(shù)據(jù)均現(xiàn)回落,；三是地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管控力度加大,，地方政府獲取資金的難度加大；四是貨幣政策可能趨于放松,，至少邊際上會(huì)放松,，對(duì)債券市場(chǎng)有利；五是經(jīng)歷了近一年的調(diào)整后,，債市風(fēng)險(xiǎn)得到明顯釋放,，債券配置價(jià)值正在提升。

不僅基金經(jīng)理們感受到了債市潛藏的暖意,，券商也開始提示債市低位布局的機(jī)會(huì),。申萬宏源在最新發(fā)布的研報(bào)中指出，此前定向降準(zhǔn)支持小微企業(yè)的政策已經(jīng)存在,，如今再提進(jìn)一步加大力度，結(jié)合小微企業(yè)融資難以及融資成本上行壓力大的情況,，預(yù)計(jì)后期定向降準(zhǔn)落地,，銀行準(zhǔn)備金率整體水平有望整體下行，利好資金面,。同時(shí),，隨著四季度監(jiān)管明朗化，央行屆時(shí)也沒有必要繼續(xù)抬升資金面利率中樞來執(zhí)行去杠桿,，從而逐步形成政策約束下去杠桿溫和推進(jìn),、流動(dòng)性及資金面逐步好轉(zhuǎn)的情況。

基本面頻現(xiàn)“利好”

與股市的投資邏輯不同,，宏觀經(jīng)濟(jì)的弱化反而會(huì)成為支撐債市走強(qiáng)的基本面,。在諸多基金經(jīng)理看來，宏觀經(jīng)濟(jì)繼續(xù)上行的持續(xù)性不強(qiáng),，多項(xiàng)指標(biāo)近期也出現(xiàn)疲態(tài),，這或許會(huì)支撐債市短期走強(qiáng),。

海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姜超表示，近期收益率曲線維持扁平化態(tài)勢(shì),，源于短端利率難下,，此次定向降準(zhǔn)有利于改善流動(dòng)性預(yù)期，修復(fù)曲線形態(tài),。同時(shí),，基本面對(duì)債市支撐逐步加強(qiáng)。從中觀數(shù)據(jù)看,，9月以來房地產(chǎn),、汽車銷量增速均降，工業(yè)生產(chǎn)好壞參半,，粗鋼產(chǎn)量增速回落,，但發(fā)電耗煤增速偏高。這意味著9月經(jīng)濟(jì)基本面依然偏弱,，基本面對(duì)債市的支撐逐步加強(qiáng),。

萬家基金指出，此前多次強(qiáng)調(diào)債市高位盤整已經(jīng)4個(gè)月,，呈現(xiàn)高位鈍化特征,，下行是阻力最小的方向，而近期盡管資金面偏緊,，但債市表現(xiàn)較好,，長(zhǎng)端利率逐步下行。展望未來一段時(shí)期,，隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期回落,，債市迎來較好的“基本面”。

國富強(qiáng)化收益?zhèn)鸾?jīng)理劉怡敏表示,，雖然6月以來,，宏觀經(jīng)濟(jì)呈一定上行態(tài)勢(shì)，但經(jīng)濟(jì)向上的持續(xù)性可能不強(qiáng),。劉怡敏指出,，房地產(chǎn)方面，明年三四線城市地產(chǎn)銷售或難有新的增量,；基建方面,，目前地方政府通過融資平臺(tái)舉債，而新近推出的相關(guān)政策可能使地方政府融資行為受到限制,，對(duì)未來基建投資增速的影響也會(huì)逐漸顯現(xiàn),。兩方面因素疊加，長(zhǎng)期看債市可能仍有一定機(jī)會(huì)。

黃波則表示,，從8月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看,，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出需求生產(chǎn)雙降局面：一方面，近期在政策因素影響下,，工業(yè)生產(chǎn)受到一定的拖累,；另一方面，需求側(cè)壓力逐步顯現(xiàn),，投資,、消費(fèi)、出口數(shù)據(jù)趨弱,。與此同時(shí),，基建投資增速顯著下行，制造業(yè)投資增速低位徘徊,，唯有房地產(chǎn)投資增速仍保持一定韌性,，但隨著三四線城市地產(chǎn)銷量增速回落、樓市調(diào)控政策持續(xù)加碼,，最終會(huì)帶動(dòng)地產(chǎn)投資增速回落,。

黃波認(rèn)為，在8月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布之后,，債市一度曾有短暫反彈,，但仍受制于偏緊的資金面，最終延續(xù)了收益率高位震蕩的態(tài)勢(shì),。不過,，年內(nèi)收益率上行的風(fēng)險(xiǎn)不大，10年期國債利率或維持在3.6%至3.65%,，10年期國開債維持在4.3%至4.4%的水平,。

債市行情可期

雖然基本面頻現(xiàn)“利好”、央行定向降準(zhǔn)等因素讓機(jī)構(gòu)對(duì)債市走牛預(yù)期增強(qiáng),，但未來流動(dòng)性是否會(huì)有實(shí)質(zhì)性改變,，才是真正決定債市能否轉(zhuǎn)牛的關(guān)鍵因素。

萬家基金認(rèn)為,，雖然短期內(nèi)仍然是流動(dòng)性結(jié)構(gòu)性寬松或者中性,，但貨幣繼續(xù)收縮,、資金面持續(xù)偏緊等情形概率明顯下降,，債市會(huì)從中受益。

不過,，從多位券商分析師的測(cè)算來看,，此次定向降準(zhǔn)對(duì)流動(dòng)性的改善力度有限。姜超表示，本次降準(zhǔn)并非新政,，而是對(duì)原有定向降準(zhǔn)政策的替代,，而且標(biāo)準(zhǔn)有升有降，整體來看釋放流動(dòng)性規(guī)模有限,，估算在2018年初實(shí)施時(shí)將釋放3000億元左右的基礎(chǔ)貨幣,，僅相當(dāng)于一次MLF操作投放資金的數(shù)量。在當(dāng)前的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)背景下,，央行政策不具備大幅放水空間,。

華創(chuàng)證券首席債券分析師屈慶則指出，本次定向降準(zhǔn)額外釋放的流動(dòng)性大概在3800億元,，且降準(zhǔn)的時(shí)間點(diǎn)值得揣摩,。從2014年以來的定向降準(zhǔn)時(shí)間看，都是在2-3月份評(píng)估過去一年銀行是否滿足條件后再實(shí)施降準(zhǔn),，由此推算,，2018年實(shí)施降準(zhǔn)的時(shí)間點(diǎn)在春節(jié)前后。在這個(gè)時(shí)間點(diǎn),，即使央行不降準(zhǔn),，央行也會(huì)額外多投放流動(dòng)性保證春節(jié)流動(dòng)性平穩(wěn)，定向降準(zhǔn)的實(shí)際效果可能只是替代了公開市場(chǎng)的投放流動(dòng)性壓力而已,。

華夏基金首席策略分析師軒偉認(rèn)為,，雖然定向降準(zhǔn)再次開啟，但并不意味著貨幣政策短期內(nèi)會(huì)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)向,，目前金融去杠桿的進(jìn)程取得進(jìn)展,，但尚未完成，企業(yè)部門的債務(wù)仍然較高,，因此去杠桿的政策導(dǎo)向還會(huì)繼續(xù)維持,，貨幣政策全面寬松或“大水漫灌”的預(yù)期短期難現(xiàn)。

不過,，定向降準(zhǔn)的出現(xiàn)或多或少會(huì)提高機(jī)構(gòu)投資者對(duì)未來債市的預(yù)期,。黃波表示，從資金面因素來看,，盡管近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所下滑,，但目前難言貨幣政策會(huì)有相應(yīng)放松?？傮w而言,，監(jiān)管層仍在維護(hù)流動(dòng)性的基本穩(wěn)定，流動(dòng)性進(jìn)一步收緊的可能性較小,。一旦后續(xù)資金面有所改善,，即有望觸發(fā)債市行情的扳機(jī),。