雖然力度不大,，但國慶節(jié)前實施的定向降準(zhǔn)，還是撩撥了不少債市投資者的心弦,。越來越多的機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為,，市場情緒修復(fù),，有助于債市不斷積蓄新“慢牛”動能,。近期盡管資金面偏緊，但債市表現(xiàn)較好,，長端利率逐步下行,。隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期回落，債市將迎來較好“基本面”,。

業(yè)內(nèi)人士預(yù)計,，隨著后期定向降準(zhǔn)落地，銀行準(zhǔn)備金率水平有望整體下行,，利好資金面,。從資金面因素來看，盡管近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所下滑,，但目前難言貨幣政策會有相應(yīng)放松,。一旦后續(xù)資金面有所改善，即有望觸發(fā)債市行情的扳機(jī),。

低位布局良機(jī)凸顯

多位基金經(jīng)理在接受中國證券報記者采訪時均提及“配置價值”,，在他們看來，歷經(jīng)多次風(fēng)雨洗禮的債券市場,，從中長期角度已經(jīng)具有“價值洼地”的成色,，四季度將成為低位布局的好時機(jī)。

萬家基金固定收益部副總監(jiān)蘇謀東表示,，無論是從絕對估值,，還是從相對估值的角度分析，當(dāng)前債券市場都具有較好的性價比,，雖然短期依然存在震蕩可能,，但中長期配置價值已經(jīng)凸顯。蘇謀東認(rèn)為,，從配置的角度考慮,，要選擇安全邊際較高的債券，中高等級的債券會成為機(jī)構(gòu)配置的主要標(biāo)的,。

圓信永豐基金專戶投資副總監(jiān)黃波表示,，從債市牛熊更迭角度看，此輪熊市已經(jīng)持續(xù)10個月左右時間,，與2010-2011年,、2013-2014年前兩次熊市相比，此輪熊市歷時已經(jīng)較長,，而且此輪熊市的調(diào)整幅度已與前兩次相當(dāng),，這或許意味著此輪熊市接近尾聲,，市場步入配置期。至于市場何時啟動上漲行情,，則需要資金面和基本面邊際利好因素的進(jìn)一步配合,。

長盛盛琪基金經(jīng)理李琪則認(rèn)為，當(dāng)前債市存在五個“利多”：一是宏觀經(jīng)濟(jì)面穩(wěn)中趨緩,，整體資金面運(yùn)行明顯上行,，融資成本上升導(dǎo)致制造業(yè)投資會有下降壓力；二是房地產(chǎn)銷售回落已經(jīng)傳導(dǎo)到投資,，房地產(chǎn)新開工,、投資數(shù)據(jù)均現(xiàn)回落；三是地方債務(wù)風(fēng)險的管控力度加大,，地方政府獲取資金的難度加大,；四是貨幣政策可能趨于放松，至少邊際上會放松,，對債券市場有利,；五是經(jīng)歷了近一年的調(diào)整后，債市風(fēng)險得到明顯釋放,，債券配置價值正在提升,。

不僅基金經(jīng)理們感受到了債市潛藏的暖意，券商也開始提示債市低位布局的機(jī)會,。申萬宏源在最新發(fā)布的研報中指出,，此前定向降準(zhǔn)支持小微企業(yè)的政策已經(jīng)存在，如今再提進(jìn)一步加大力度,，結(jié)合小微企業(yè)融資難以及融資成本上行壓力大的情況,，預(yù)計后期定向降準(zhǔn)落地，銀行準(zhǔn)備金率整體水平有望整體下行,，利好資金面,。同時，隨著四季度監(jiān)管明朗化,，央行屆時也沒有必要繼續(xù)抬升資金面利率中樞來執(zhí)行去杠桿,，從而逐步形成政策約束下去杠桿溫和推進(jìn)、流動性及資金面逐步好轉(zhuǎn)的情況,。

基本面頻現(xiàn)“利好”

與股市的投資邏輯不同,，宏觀經(jīng)濟(jì)的弱化反而會成為支撐債市走強(qiáng)的基本面。在諸多基金經(jīng)理看來,，宏觀經(jīng)濟(jì)繼續(xù)上行的持續(xù)性不強(qiáng),，多項指標(biāo)近期也出現(xiàn)疲態(tài)，這或許會支撐債市短期走強(qiáng),。

海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姜超表示,，近期收益率曲線維持扁平化態(tài)勢,，源于短端利率難下，此次定向降準(zhǔn)有利于改善流動性預(yù)期,，修復(fù)曲線形態(tài),。同時，基本面對債市支撐逐步加強(qiáng),。從中觀數(shù)據(jù)看,，9月以來房地產(chǎn)、汽車銷量增速均降,，工業(yè)生產(chǎn)好壞參半，粗鋼產(chǎn)量增速回落,，但發(fā)電耗煤增速偏高,。這意味著9月經(jīng)濟(jì)基本面依然偏弱，基本面對債市的支撐逐步加強(qiáng),。

萬家基金指出,，此前多次強(qiáng)調(diào)債市高位盤整已經(jīng)4個月，呈現(xiàn)高位鈍化特征,，下行是阻力最小的方向,，而近期盡管資金面偏緊，但債市表現(xiàn)較好,，長端利率逐步下行,。展望未來一段時期，隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期回落,，債市迎來較好的“基本面”,。

國富強(qiáng)化收益?zhèn)鸾?jīng)理劉怡敏表示，雖然6月以來,，宏觀經(jīng)濟(jì)呈一定上行態(tài)勢,，但經(jīng)濟(jì)向上的持續(xù)性可能不強(qiáng)。劉怡敏指出,，房地產(chǎn)方面,，明年三四線城市地產(chǎn)銷售或難有新的增量；基建方面,，目前地方政府通過融資平臺舉債,，而新近推出的相關(guān)政策可能使地方政府融資行為受到限制，對未來基建投資增速的影響也會逐漸顯現(xiàn),。兩方面因素疊加,，長期看債市可能仍有一定機(jī)會。

黃波則表示,，從8月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看,，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出需求生產(chǎn)雙降局面：一方面,，近期在政策因素影響下，工業(yè)生產(chǎn)受到一定的拖累,；另一方面,，需求側(cè)壓力逐步顯現(xiàn)，投資,、消費(fèi),、出口數(shù)據(jù)趨弱。與此同時,，基建投資增速顯著下行,，制造業(yè)投資增速低位徘徊，唯有房地產(chǎn)投資增速仍保持一定韌性,，但隨著三四線城市地產(chǎn)銷量增速回落,、樓市調(diào)控政策持續(xù)加碼，最終會帶動地產(chǎn)投資增速回落,。

黃波認(rèn)為,，在8月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布之后，債市一度曾有短暫反彈,，但仍受制于偏緊的資金面,，最終延續(xù)了收益率高位震蕩的態(tài)勢。不過,，年內(nèi)收益率上行的風(fēng)險不大,，10年期國債利率或維持在3.6%至3.65%，10年期國開債維持在4.3%至4.4%的水平,。

債市行情可期

雖然基本面頻現(xiàn)“利好”,、央行定向降準(zhǔn)等因素讓機(jī)構(gòu)對債市走牛預(yù)期增強(qiáng)，但未來流動性是否會有實質(zhì)性改變,，才是真正決定債市能否轉(zhuǎn)牛的關(guān)鍵因素,。

萬家基金認(rèn)為，雖然短期內(nèi)仍然是流動性結(jié)構(gòu)性寬松或者中性,，但貨幣繼續(xù)收縮,、資金面持續(xù)偏緊等情形概率明顯下降，債市會從中受益,。

不過,，從多位券商分析師的測算來看，此次定向降準(zhǔn)對流動性的改善力度有限,。姜超表示,，本次降準(zhǔn)并非新政，而是對原有定向降準(zhǔn)政策的替代,，而且標(biāo)準(zhǔn)有升有降,，整體來看釋放流動性規(guī)模有限,，估算在2018年初實施時將釋放3000億元左右的基礎(chǔ)貨幣，僅相當(dāng)于一次MLF操作投放資金的數(shù)量,。在當(dāng)前的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)背景下,，央行政策不具備大幅放水空間。

華創(chuàng)證券首席債券分析師屈慶則指出,，本次定向降準(zhǔn)額外釋放的流動性大概在3800億元,，且降準(zhǔn)的時間點值得揣摩。從2014年以來的定向降準(zhǔn)時間看,，都是在2-3月份評估過去一年銀行是否滿足條件后再實施降準(zhǔn),，由此推算，2018年實施降準(zhǔn)的時間點在春節(jié)前后,。在這個時間點,，即使央行不降準(zhǔn)，央行也會額外多投放流動性保證春節(jié)流動性平穩(wěn),，定向降準(zhǔn)的實際效果可能只是替代了公開市場的投放流動性壓力而已。

華夏基金首席策略分析師軒偉認(rèn)為,，雖然定向降準(zhǔn)再次開啟,，但并不意味著貨幣政策短期內(nèi)會出現(xiàn)實質(zhì)性轉(zhuǎn)向，目前金融去杠桿的進(jìn)程取得進(jìn)展,，但尚未完成,，企業(yè)部門的債務(wù)仍然較高，因此去杠桿的政策導(dǎo)向還會繼續(xù)維持,，貨幣政策全面寬松或“大水漫灌”的預(yù)期短期難現(xiàn),。

不過，定向降準(zhǔn)的出現(xiàn)或多或少會提高機(jī)構(gòu)投資者對未來債市的預(yù)期,。黃波表示,，從資金面因素來看，盡管近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所下滑,，但目前難言貨幣政策會有相應(yīng)放松,。總體而言,，監(jiān)管層仍在維護(hù)流動性的基本穩(wěn)定,，流動性進(jìn)一步收緊的可能性較小。一旦后續(xù)資金面有所改善,，即有望觸發(fā)債市行情的扳機(jī),。