債市的“?！眮磉€是不來,？目前在這個(gè)問題上存在一定分歧,。筆者認(rèn)為，過早下定論沒有實(shí)際意義,，對經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和央行貨幣政策作深入分析才是債券投資中最重要的前提性工作,。三季度以來，經(jīng)濟(jì)基本面開始呈現(xiàn)出邊際走弱的傾向,，這意味著當(dāng)下的債券投資可以秉持更趨積極的態(tài)度,。

三季度經(jīng)濟(jì)有所下滑

梳理相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，8月份CPI同比增長1.8%,，通脹水平總體較為溫和,。供給側(cè)改革之后，市場對于大宗商品價(jià)格上漲向CPI的傳導(dǎo)有所擔(dān)心,，但目前來看，商品價(jià)格上行帶來的更多是利潤在不同行業(yè)之間的重新分配,，因此很難出現(xiàn)全面的價(jià)格上漲,。8月份固定資產(chǎn)投資增速與上月相比下降了0.5個(gè)百分點(diǎn)，下降幅度較大,，原因之一是制造業(yè)投資增速仍然較為低迷,，雖然去年同期制造業(yè)基數(shù)很低，但是7,、8月份制造業(yè)增速依然很低,。8月份基建投資增速下降較多，在嚴(yán)控地方政府債務(wù)的大背景下,，基建投資資金來源受到制約,，后期投資增速可能進(jìn)一步下滑。8月份地產(chǎn)投資增速穩(wěn)定,，但是房地產(chǎn)銷售增速在持續(xù)下滑,，近期信貸額度緊張、房貸利率有所上行疊加各地嚴(yán)查消費(fèi)貸進(jìn)入房地產(chǎn)市場,，房地產(chǎn)銷售增速可能進(jìn)一步下滑,，這可能帶動(dòng)房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資增速的下滑。

上半年的消費(fèi)增速一直比預(yù)期要好,，但8月份名義消費(fèi)增速只有10.1%,，實(shí)際的消費(fèi)增速已跌破9%，考慮到房地產(chǎn)銷售增速在下降,，四季度與房地產(chǎn)有關(guān)的消費(fèi)可能會(huì)隨之走低,，汽車消費(fèi)增速可能出現(xiàn)下滑。今年出口情況較好，海外經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)是出口好轉(zhuǎn)的主要原因,，人民幣持續(xù)升值則可能影響出口,，總之出口是今年經(jīng)濟(jì)的亮點(diǎn)。前瞻地看,，經(jīng)濟(jì)增速可能邊際趨弱,，而物價(jià)水平較為溫和。

緊盯央行貨幣政策和其他政策

一季度央行提高了公開市場操作利率,，二季度央行對市場進(jìn)行了預(yù)期管理,，同時(shí)以實(shí)際行動(dòng)來熨平資金市場的波動(dòng)。6月末資金價(jià)格較低,，債市在經(jīng)歷上半年的下跌之后迎來了難得的反彈,。三季度央行仍然堅(jiān)持削峰填谷的策略，9月底央行宣布對普惠金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行定向降準(zhǔn),。7,、8月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)邊際下行，主要拖累因素是基建投資增速下行和民間投資增速下行,，9月份央行定向降準(zhǔn)表明政策可能再度趨向穩(wěn)增長,，實(shí)際上9月份國務(wù)院出臺(tái)政策要求加快吸引社會(huì)資本參與基建，也是為了應(yīng)對基建投資增速的下滑,。

今年以來對債券市場影響最大的是去杠桿政策,，在去杠桿政策取得一定成效之后，后續(xù)政策的時(shí)點(diǎn)和力度是市場關(guān)注的焦點(diǎn),，也是債券市場面臨的最大不確定性因素,，一旦去杠桿政策的不確定性消除，市場的關(guān)注點(diǎn)將回到經(jīng)濟(jì)基本面,，而基本面邊際上對債券來說是有利的,。

債市利多因素正在積累

今年以來，債市總體呈現(xiàn)下跌狀態(tài),，收益率曲線總體上移且出現(xiàn)平坦化走勢,，債券期限利差縮小。下階段債券市場將何去何從,？我們認(rèn)為債券收益率進(jìn)一步上升的概率較低,，目前的收益率水平相對安全，但債券市場要想上漲還需要觸發(fā)因素,。

上半年經(jīng)濟(jì)增速超過市場預(yù)期,，一季度央行提高了公開市場操作利率，二季度去杠桿政策集中發(fā)力,，債券收益率上行較多,。目前經(jīng)濟(jì)邊際上出現(xiàn)下行,，央行貨幣政策出現(xiàn)邊際變化且不同政策之間的協(xié)調(diào)性加強(qiáng)，單一政策對于債券市場的沖擊在下降,，同時(shí)去杠桿政策取得一定成效,；只要后期不再出現(xiàn)超預(yù)期的去杠桿政策，債券收益率繼續(xù)上升的可能性就很低,，也就是說目前的收益率水平相對安全,，但是這并不意味著債券市場就能上漲。

平坦的收益率曲線下,，債券市場的上漲觸發(fā)因素包括：經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行,，物價(jià)水平較低，長端收益率下行,，債券收益率曲線進(jìn)一步平坦化,；經(jīng)濟(jì)下行，央行貨幣政策轉(zhuǎn)為寬松,，短端收益率大幅下行,，帶動(dòng)債券收益率曲線平坦化下移；去杠桿政策取得成效,，短端收益率下行,，帶動(dòng)債券收益率曲線平坦化下行。目前經(jīng)濟(jì)增速邊際下行,，出現(xiàn)超預(yù)期下行的概率很低，同時(shí)全年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)能夠?qū)崿F(xiàn),，央行貨幣政策不再趨緊但也不會(huì)馬上轉(zhuǎn)為寬松,，短端資金依然出現(xiàn)間隙性緊張。

總體來說,，對債券市場有利的因素在慢慢增多,。前三個(gè)季度債券投資主要應(yīng)該采取短久期防守策略，以獲取票息收益為主,；那么現(xiàn)階段債券投資需要采取相對積極的策略,，在獲取票息收益的同時(shí)要關(guān)注收益率曲線下行帶來的資本利得收益。債券投資組合向啞鈴型轉(zhuǎn)變,，選擇合適的時(shí)點(diǎn)增加長久期債券的投資比例,，提高投資組合的攻擊性。

(原標(biāo)題：債市機(jī)會(huì)漸現(xiàn) 期待牛市“發(fā)令槍”響)