長端利率仍將走高

　　10月16日,，國債期貨低開低走，收盤大幅下挫,。10年期債主力T1712跌0.36%,，創(chuàng)8月8日以來新低。5年期債主力TF1712跌0.25%，創(chuàng)5月23日以來新低。銀行間現(xiàn)券收益率大幅上行4—5bp，成交量較上日明顯放大,。10年國開活躍券170215收益率上行4.24bp報(bào)4.2975%，早盤最高報(bào)4.3%,。10年國債活躍券170018收益率上行3.26bp報(bào)3.7050%,，早盤最高報(bào)3.71%，創(chuàng)2015年4月以來新高,。

　　“十一”長假后,，市場出現(xiàn)了快速下跌行情。雖然在節(jié)前央行出臺定向降準(zhǔn)政策,，近期又加碼續(xù)作了MLF操作,，但市場悲觀情緒并無好轉(zhuǎn)。9月CPI數(shù)據(jù)低于預(yù)期,，也無助債市企穩(wěn),，市場之弱可見一斑。細(xì)究原因,，前期已有分析,，未來一段時間國內(nèi)面臨財(cái)政存款季節(jié)性上繳、銀行繳準(zhǔn)和企業(yè)繳稅等流動性沖擊,，國外面臨美聯(lián)儲加息,、縮表壓力，市場流動性預(yù)期較為悲觀,。除非央行出臺寬松貨幣政策,，否則債市重心仍將振蕩回落。

　　央行加碼續(xù)作MLF,，難改流動性偏緊格局。9月13日,，央行開展4980億元1年期MLF操作,，利率維持3.20%。10月共有4395億元MLF到期,，10月MLF凈投放585億元,。雖然10月以來季末效應(yīng)消退，短期資金壓力顯著緩解,，但10月是財(cái)政繳稅大月,，下半月仍面臨資金趨緊壓力,。央行通過MLF超額投放以提前應(yīng)對。央行貨幣政策并未轉(zhuǎn)向,，基調(diào)依然是控總量調(diào)結(jié)構(gòu),，公開市場操作削峰填谷仍是常態(tài)。此次MLF操作延長操作期限,，增加了市場短期資金成本,，對市場利空甚于利多。

　　CPI低于預(yù)期,，難阻長端利率上漲,。國家統(tǒng)計(jì)局10月16日發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，2017年9月,，全國居民消費(fèi)價格同比上漲1.6%,，連續(xù)8個月低于2%。9月CPI低于前值,，主要受食品價格跌幅擴(kuò)大影響,。隨著環(huán)保的跟進(jìn)，CPI未來有望企穩(wěn),。這也反映了市場總需求的不足,。過去幾年國內(nèi)的貨幣相對寬松并未有效提振市場需求，故未來貨幣政策再次放松的概率較小,。如果國內(nèi)經(jīng)濟(jì)未有明顯下行信號,，利率下行概率不大。

　　內(nèi)憂外患,，市場面臨多重流動性沖擊,。國內(nèi)方面，未來面臨財(cái)政存款季節(jié)性上繳與銀行繳準(zhǔn)和企業(yè)繳稅,。財(cái)政存款變化對流動性的影響是最主要的,，因?yàn)檫@將對基礎(chǔ)貨幣產(chǎn)生影響。歷年來,，10月的財(cái)政存款都是正的,，這就相當(dāng)于銀行體系的流動性減少了。一般而言,，10月的流動性總體是偏緊的,。其次，是銀行繳準(zhǔn)和企業(yè)繳稅,，繳準(zhǔn)對流動性沖擊不大,。

　　值得注意的是繳稅，10月為季度后第一個月,，選擇季度繳稅方式的企業(yè)要繳稅,。10月通常是傳統(tǒng)的繳稅高峰期,，因此稅收上繳遠(yuǎn)大于其他非季度首月的月份。但由于10月稅期會到23號,，預(yù)計(jì)央行將會進(jìn)行對沖操作,，減弱對資金面的沖擊。

　　從國外方面看,，隨著美聯(lián)儲和歐洲央行逐漸開始實(shí)施貨幣緊縮政策,，預(yù)計(jì)新興市場將面臨更大的壓力。美聯(lián)儲已經(jīng)暗示將致力于貨幣緊縮,，歐洲央行在上個月開始討論縮減開支,。對此，克雷默表示,，對新興市場而言,，資產(chǎn)流動性可能不會像之前那么寬裕了，時間會證明這點(diǎn),。標(biāo)準(zhǔn)普爾全球評級機(jī)構(gòu)在上周五(10月13日)警告說,，許多新興市場經(jīng)濟(jì)體，尤其是土耳其和南非,，沒有充分利用全球流動性來處理它們的主權(quán)資產(chǎn)負(fù)債表,。美聯(lián)儲加息、縮表對全球流動性的影響將在未來數(shù)年內(nèi)得到體驗(yàn),，過去美聯(lián)儲緊縮周期對全球影響已數(shù)次證明,，全球流動性不可避免受到波及。雖然我國在年初已開始逐步應(yīng)對美聯(lián)儲加息政策影響,，但預(yù)計(jì)未來一段時間長端利率仍將走高,。

　　整體來看，定向降準(zhǔn)與加碼續(xù)作MLF是央行為維護(hù)市場基本流動性,，而進(jìn)行的削峰填谷則為正常操作,。雖然這樣會釋放一定流動性，但僅為結(jié)構(gòu)上的影響,，對整體利率市場影響有限,。國內(nèi)資產(chǎn)價格泡沫抑制央行貨幣政策寬松空間，美聯(lián)儲持續(xù)加息,、縮表將對我國流動性形成較大壓力,。未來一段時間，市場面臨多重流動性沖擊,。雖然預(yù)計(jì)央行會出臺一定措施維穩(wěn)，但加大流動性的可能性微乎其微,，后市難以樂觀,。整體來看,，債市重心繼續(xù)下移概率較大。