原標(biāo)題：萬達(dá)安全了嗎?

王博馬克實(shí)習(xí)生張丹|文

作者：王博

管理嚴(yán)苛,、執(zhí)行力驚人,，這是業(yè)界對萬達(dá)的普遍印象。這樣的企業(yè),，面對危機(jī)時(shí)會沉默,，卻不會失措,，但要重回巔峰甚至更上層樓，僅有這些品質(zhì)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠

沉寂兩年的萬達(dá)正在蘇醒,，而且是以每月增加400多億元投資的速度,。

2019年上半年，王健林密集會見了東北和中西部地區(qū)的省級政府官員,，還在甘肅、遼寧,、四川,、廣東等地大筆投資,，項(xiàng)目涵蓋萬達(dá)廣場、文化旅游,、高星酒店等多種業(yè)態(tài),，據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者統(tǒng)計(jì)，總投資額高達(dá)2550億元,。

加上公開資料可查的13.4億元拿下廣州黃埔地塊、5.75億元拿下上海馬橋地塊，34.75億元拿下大連甘井子地塊,，上半年,，萬達(dá)總計(jì)投資2604億元,，比其去年的總營收還高出461億元,。

2016年，王健林的行程單一樣滿,，但會見對象是法國總統(tǒng),、希臘總理,、英國外交大臣、印度總理,，以及洛杉磯市長,。

這一年是萬達(dá)海外并購最多的年份，萬達(dá)斥資逾百億美元,，把十幾家海外文娛、影視,、體育,、地產(chǎn)項(xiàng)目收歸囊中,，當(dāng)年的海外投資計(jì)劃更是超過200億美元。

2017年6月21日,，一份銀監(jiān)會抬頭的紅頭文件在社交媒體流傳,，主要內(nèi)容是銀監(jiān)會要求四大國有銀行對萬達(dá)、海航,、復(fù)星、安邦等公司的跨境投資業(yè)務(wù)的資金來源進(jìn)行重點(diǎn)排查,。

次日上午,，萬達(dá)股債雙殺,，旗下多只債券遭遇瘋狂拋售，萬達(dá)電影（002739.SZ）跌幅高達(dá)9.87%，市值縮水超60億元,，午后,，萬達(dá)電影臨時(shí)停牌,。

幾乎一夜之間，萬達(dá)的信貸窗口即被關(guān)閉,。

王健林防止資金鏈斷裂的應(yīng)對手段堪稱決絕,，2017年7月19日,，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)將77個(gè)酒店以199.06億元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給富力地產(chǎn)，將13個(gè)文旅項(xiàng)目91%股權(quán)以438.44億元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給融創(chuàng),，交易總金額637.5億元,，創(chuàng)下中國地產(chǎn)史上單一交易的紀(jì)錄,。

這場世紀(jì)交易的發(fā)布會比原定開始時(shí)間晚了一個(gè)半小時(shí)，VIP休息室旁的記者聽到了酒杯摔碎的聲音,，現(xiàn)場展板上一度刪掉富力的名字,。

“這當(dāng)口了還在壓價(jià)，全世界面前出我們的丑,！”事后，王健林憤怒異常,。

外界普遍將這筆交易解讀為萬達(dá)的揮淚大甩賣,，因?yàn)?3個(gè)文旅城土地儲備近5000萬平方米,，僅此一項(xiàng)價(jià)值就超過交易對價(jià)，這些文旅城賬面更有逾200億元現(xiàn)金,。

但王健林的關(guān)注焦點(diǎn)是降低負(fù)債率，這些文旅城都是長周期,、重資產(chǎn),、增加杠桿率的項(xiàng)目,，未來至少五六年內(nèi)每年要凈增1000億元負(fù)債，十幾年才能收回投資。

資本市場對萬達(dá)的斷臂融資并不買賬,。交易過后,，穆迪、標(biāo)普,、惠譽(yù)均下調(diào)萬達(dá)的信用評級。其中,，標(biāo)普全球（S&P Global）將大連萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的信用評級下調(diào)至BB,，展望為負(fù)面。在標(biāo)普的評級體系中，A類及BBB為投資級,，以下均為投機(jī)級,，BB是投機(jī)級中的最高得分。

國內(nèi)輿論更是一片唱衰之聲,，一篇自媒體文章用落馬云南原省委書記白恩培影射王健林的未來,，贏得刷屏效應(yīng),。

“我們走出去收購文化產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，當(dāng)初可是政府部門樹的典型,?！睂Υ耍晃蝗f達(dá)高管一臉無奈,。

此后，王健林在公眾視野中消失,，起初還在自家年會上放聲高歌,，后來自家年會上也取消了這一傳統(tǒng)節(jié)目。

2016年,，萬達(dá)是營收最大的地產(chǎn)公司，2018年,，萬達(dá)營收下降16%,，資產(chǎn)下降21.4%，對手們卻在倍數(shù)增長,。

犧牲增長是為了換來安全。《財(cái)經(jīng)》記者統(tǒng)計(jì)了國內(nèi)外資料,，發(fā)現(xiàn)2018年4月,，萬達(dá)已經(jīng)提前還清了總計(jì)為17.325億美元的四筆離岸貸款，三大評級機(jī)構(gòu)對萬達(dá)的評級雖然沒有變化,，但展望卻由負(fù)面變?yōu)榉€(wěn)定,。

上交所公示的2018年萬達(dá)商管債券年度報(bào)告顯示,，截至2018年底，公司有息負(fù)債規(guī)模為1886.89億元,，其中2019年之內(nèi)到期的非流動負(fù)債（一年以上的中長期負(fù)債）210.27億元,。而萬達(dá)2018年的經(jīng)營性現(xiàn)金流為291億元，基本可以覆蓋到期債務(wù),。

在2019年初的萬達(dá)年會上，王健林稱,，兩年內(nèi)將把萬達(dá)的有息負(fù)債率降至“絕對安全”水平,。辦法就是不斷提高輕資產(chǎn)項(xiàng)目的占比?！叭f達(dá)既然認(rèn)準(zhǔn)了輕資產(chǎn)、低負(fù)債的發(fā)展戰(zhàn)略,，就不能動搖,。”

2018年3月,，萬達(dá)的主營業(yè)務(wù)萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)股份有限公司（下稱“萬達(dá)商業(yè)”）更名為大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司（下稱“萬達(dá)商管”），去掉了“地產(chǎn)”二字,，其產(chǎn)品萬達(dá)廣場的業(yè)務(wù)模式也從拿地自持,，向輸出管理，租金分成轉(zhuǎn)變,。

但是，與王健林的講話相反,，萬達(dá)今年上半年2600多億元投資中,，多是靠銀行貸款支撐、拿地自持的重資產(chǎn)項(xiàng)目,。并且,，在萬達(dá)似乎回到老路的同時(shí)，宏觀環(huán)境也變得似曾相識,。

7月29日,，央行在京召開銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化座談會，會議認(rèn)為,，近年來銀行業(yè)信貸結(jié)構(gòu)出現(xiàn)積極變化，但房地產(chǎn)行業(yè)占用信貸資源依然較多,，要加強(qiáng)對存在高杠桿經(jīng)營的大型房企的融資行為的監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)提示,，合理管控企業(yè)有息負(fù)債規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率。

此前,，金融監(jiān)管當(dāng)局已經(jīng)收緊了房企的信托融資和海外發(fā)債。

兩年前王健林?jǐn)啾凼浇灰椎倪壿嬍侨ジ軛U,、輕資產(chǎn),、求安全，如今再度加杠桿、重資產(chǎn)的邏輯又何在,？是因?yàn)楦械阶约阂呀?jīng)安全了,，還是輕資產(chǎn)知易行難？如果重資產(chǎn)不得不為,，萬達(dá)是否會重蹈兩年前的資金鏈危機(jī)？

輕資產(chǎn)模式知易行難

輕資產(chǎn)模式雖可降負(fù)債,、收租金,，卻無法撬動銀行貸款。在房地產(chǎn)行業(yè),，留自己的錢、花銀行的錢可謂圭臬

2017年6月22日股債雙殺之后,，萬達(dá)加速了輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型,。輕資產(chǎn)模式若能成功，萬達(dá)不僅可以靠租金養(yǎng)活自己,，也會徹底告別房企借錢、買地,、賣樓的高負(fù)債發(fā)展模式,，進(jìn)而擁有抵抗政策風(fēng)險(xiǎn)和行業(yè)周期風(fēng)險(xiǎn)的能力,。

萬達(dá)原有四大集團(tuán)：商業(yè)地產(chǎn),、文化、金融,、網(wǎng)絡(luò)科技,，2018年變成商管、文化,、地產(chǎn),、金融,。網(wǎng)科集團(tuán)作為失敗項(xiàng)目已經(jīng)基本解散，金融集團(tuán)也剝離了網(wǎng)貸業(yè)務(wù),。

商管集團(tuán)源自于萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn),，旗下主要業(yè)態(tài)為萬達(dá)廣場，2014年之后萬達(dá)廣場越做越大,，獨(dú)立了出來。2018年3月,，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)更名為萬達(dá)商業(yè)管理,，萬達(dá)廣場悉數(shù)劃歸商管。

截至2018年底,，萬達(dá)商管已經(jīng)擁有280個(gè)萬達(dá)廣場,。這一年，萬達(dá)服務(wù)業(yè)收入占總收入的75.1%,，其中有穩(wěn)定增長預(yù)期的租金收入達(dá)328.8億元,，占總收入的15.3%,。

王健林希望2020年萬達(dá)變成一家現(xiàn)代服務(wù)業(yè)公司，他認(rèn)為轉(zhuǎn)型成功最主要的標(biāo)志就是租金穩(wěn)定增長,。而商管業(yè)務(wù)無疑是實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的主力,。

張巍曾在世紀(jì)金源等多家商管公司做過招商工作，曾多次參加萬達(dá)舉辦的招商大會,。每次大會，都會有上千家國內(nèi)外品牌商到場,，萬達(dá)在建或馬上要開業(yè)的廣場都有自己的展臺,。而讓她感觸最深的是，萬達(dá)的招商大會向所有競爭對手開放,?！坝悬c(diǎn)江湖老大的作風(fēng)，他不怕被搶品牌商,，在會上我們總能碰到老朋友,?！?/p>

能夠做到限時(shí)開業(yè)和滿鋪開業(yè)，是萬達(dá)商管推行輕資產(chǎn)模式的底氣所在,，也是其核心競爭力,。

全國工商聯(lián)房地產(chǎn)商會商業(yè)地產(chǎn)研究會會長王永平把萬達(dá)商管的招商策略形容為胡蘿卜加大棒。由于萬達(dá)廣場規(guī)模大,，所以在招商上對品牌商有較強(qiáng)議價(jià)能力,。相對而言,，輕資產(chǎn)的萬達(dá)廣場硬件條件會差一點(diǎn)，但是萬達(dá)招商時(shí)會把條件好的門店與待培育的門店搭配著談,。

比如,，優(yōu)衣庫、海底撈等品牌商同萬達(dá)合作時(shí),，在入駐中心城市黃金地段的萬達(dá)廣場時(shí),，也必須承諾入駐非中心城市偏遠(yuǎn)地段的萬達(dá)廣場,。品牌商通常都會對萬達(dá)這種以肥補(bǔ)瘦的策略妥協(xié)。

萬達(dá)滿鋪開業(yè)的優(yōu)勢吸引了地方政府,、很多中小房地產(chǎn)開發(fā)商以及城建公司。2017年,，萬達(dá)放緩了拿地節(jié)奏,，但這些合作對象手中都有地。

目前萬達(dá)商管的業(yè)務(wù)按委托管理和自持劃分,，委托管理又分直投和合作。直投是對方出錢,，萬達(dá)負(fù)責(zé)拿地,、運(yùn)營,，合作則是萬達(dá)只輸出管理，不持有物業(yè),。只要不是自持，萬達(dá)都稱為輕資產(chǎn)管理,。

王健林計(jì)劃在2019年讓委托管理項(xiàng)目數(shù)量超過自持開發(fā)項(xiàng)目,。一位萬達(dá)研究院高管近日告訴《財(cái)經(jīng)》記者，委托管理模式,，萬達(dá)目前還是以合作為主，但今年萬達(dá)商管的布局又偏重了,，因?yàn)楹献骰锇楹茈y與萬達(dá)步調(diào)一致,。

在2019年初的萬達(dá)年會上，王健林透露,，2018年新開業(yè)萬達(dá)廣場43個(gè)，其中輕資產(chǎn)29個(gè),，未完成開業(yè)50個(gè)的計(jì)劃,，原因在于有的輕資產(chǎn)合作方的執(zhí)行力欠佳，這是輕資產(chǎn)模式帶來的新課題,。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者調(diào)查了解,，在委托管理模式中,，雖然萬達(dá)只輸出管理團(tuán)隊(duì)，不需要出一分錢,，資產(chǎn)是變輕了,，但是溝通和管理成本變得越來越高。

一位陜西萬達(dá)商管公司負(fù)責(zé)運(yùn)營的高管稱,，有的二線城市地產(chǎn)商規(guī)模不大，也不懂商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營,，需要萬達(dá)商管團(tuán)隊(duì)花大量時(shí)間溝通,，而當(dāng)萬達(dá)研究院出了設(shè)計(jì)圖后，合作方卻拖延付款,，導(dǎo)致施工進(jìn)度緩慢,，甚至延期開業(yè),。這在過去的萬達(dá)是決對不允許的,。所以，萬達(dá)現(xiàn)在更愿意和地方政府合作,。

“說到就做到”一直是王健林引以為豪的企業(yè)文化,。萬達(dá)素有紅綠燈制度,，每個(gè)部門的工作都有眾多時(shí)間結(jié)點(diǎn),，一個(gè)員工如果到了結(jié)點(diǎn)沒完成工作,，考核就會亮紅燈，超過三個(gè)紅燈,，一般直接辭退,，除非王健林特批。

不滿是雙向的,?！敦?cái)經(jīng)》記者在采訪中了解到,，有中小開發(fā)商抱怨，萬達(dá)的規(guī)矩太多,，保證金和分成比例太高,。

公開資料顯示，萬達(dá)商管與合作對象的租金分成為三七開,，萬達(dá)得三?！敦?cái)經(jīng)》記者從多個(gè)萬達(dá)高管處了解,，根據(jù)具體項(xiàng)目不同，有的甚至可以達(dá)到四六,。萬達(dá)還會收一筆保證金,，這筆保證金按項(xiàng)目體量不同,，在1000萬-1500萬元之間。

為了保障合作伙伴可以和萬達(dá)同步,，王健林曾表示,，從2019年開始,，要把萬達(dá)的流程計(jì)劃模塊管理延伸到所有輕資產(chǎn)項(xiàng)目的業(yè)主,。

盡管有不滿，但萬達(dá)商管依然很受歡迎,。一個(gè)萬達(dá)廣場開業(yè),，對中小開發(fā)商意味著周邊房價(jià)上漲，對地方政府意味著就業(yè),、政績與居民消費(fèi)提高。

但對萬達(dá)而言,，輕資產(chǎn)模式雖可降負(fù)債,、拿分成，卻無法獲得充沛的現(xiàn)金流,。

商業(yè)地產(chǎn)實(shí)質(zhì)上玩的是金融，如果不動產(chǎn)不是自持,，萬達(dá)就無法從銀行貸款,，即使貸款之后的負(fù)債率仍然適度。而無法獲得貸款,，公司就無法快速回籠資金，同時(shí)失去了擴(kuò)張動力,。

萬達(dá)是業(yè)內(nèi)最早推出商業(yè)綜合體概念的房企之一,，這意味著一個(gè)萬達(dá)廣場周邊，還會配置酒店,、住宅,。住宅在取得銷售許可證之后可以向銀行申請開發(fā)貸,，而萬達(dá)廣場在滿鋪開業(yè)時(shí)，可以申請經(jīng)營貸,。

2017年之前,，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)快速回流資金有兩種模式，一種是開發(fā)貸,、經(jīng)營貸，一種是住宅賣錢,。住宅開盤一個(gè)月可能就賣空了,，這些錢又可以投入到商業(yè)拿地。

但另一方面，重資產(chǎn)開發(fā)和持有商業(yè)物業(yè),，對地產(chǎn)公司的資金實(shí)力和融資能力都是很大考驗(yàn),。

相較住宅快速開發(fā),、迅速預(yù)售，9個(gè)-12個(gè)月實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金回流的業(yè)務(wù)模式,，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)從土地開發(fā)到項(xiàng)目開業(yè)運(yùn)營需要2年-3年,，隨后是漫長的租金回流過程，許多一線城市項(xiàng)目的租金回報(bào)率不到5%,，低于地產(chǎn)企業(yè)（尤其是民營地產(chǎn)企業(yè)）的融資成本。

因此,，許多中國商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商都是以售養(yǎng)租,，通過銷售商業(yè)物業(yè)周邊的住宅或其他可售物業(yè)回收資金來覆蓋商業(yè)物業(yè)的運(yùn)營和融資成本。

萬達(dá)廣場的滿鋪開業(yè)優(yōu)勢使其獲得貸款的難度明顯低于同行,。

一位曾在萬達(dá)商管工作八年的高管向《財(cái)經(jīng)》記者解釋，銀行的租金經(jīng)營貸,，一般會按十倍租金估值,，一座萬達(dá)廣場滿鋪開業(yè)后，若預(yù)測其第一個(gè)自然年租金約為1.5億元,，那么金融機(jī)構(gòu)的估值就是15億元。

在萬達(dá)信用良好時(shí),，可從銀行以5.5%的利息,，貸出估值60%的資金。順利時(shí),，開業(yè)第三天,，萬達(dá)財(cái)務(wù)公司的賬上就會出現(xiàn)9億元銀行貸款,。

“（萬達(dá)的）財(cái)務(wù)一開始就會和銀行打好招呼,，要不然怎么快速輪轉(zhuǎn)第二個(gè)項(xiàng)目,。我們做房地產(chǎn)的人有一個(gè)基本概念，就是最好別花自己的錢,，花銀行的錢,。”該萬達(dá)商管前高管說,。

不僅如此,，自持也意味著萬達(dá)擁有不動產(chǎn)未來的增值空間,。

上海五角場萬達(dá)廣場12年前開業(yè)，是萬達(dá)自持物業(yè),，現(xiàn)在一年租金可以到7億元,，這座萬達(dá)廣場的售價(jià)自然也水漲船高。而萬達(dá)的輕資產(chǎn)合作項(xiàng)目,，一年也許只有千萬級的租金分成，物業(yè)增值和萬達(dá)一點(diǎn)關(guān)系沒有,。

“今年萬達(dá)加速了,，不跑不行啊。這幾年市場還可以,，萬達(dá)一慢,，其他企業(yè)就開始搶地盤,，現(xiàn)在適合萬達(dá)的地越來越少，手慢了,，以后就沒機(jī)會了,。”上述萬達(dá)商管陜西高管表示,。

也許這才是萬達(dá)重回重資產(chǎn)模式的主因。

2000億投資再戰(zhàn)文旅

重回重資產(chǎn)模式將再度繃緊萬達(dá)的資金鏈,，即使萬達(dá)想走賣配套房來輸血文旅項(xiàng)目的老路,，政策環(huán)境也未必允許