趙建：股市已經(jīng)穩(wěn)住，接下來(lái)要看樓市(4)

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2025-03-10 10:24:09 頭條

根本問(wèn)題還是來(lái)自于更深層次的變量,。過(guò)去幾年，中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)的大幅折價(jià),，政策端主要來(lái)自于內(nèi)外兩大風(fēng)險(xiǎn)因子的“Price in”上：外部是中國(guó)與以美國(guó)為代表的發(fā)達(dá)國(guó)家的關(guān)系，簡(jiǎn)化為中美關(guān)系；內(nèi)部是中國(guó)與以房地產(chǎn)和數(shù)字獨(dú)角獸為代表的民營(yíng)企業(yè)的關(guān)系,，簡(jiǎn)化為政商關(guān)系,。另一個(gè)角度則是，對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的定價(jià),，是以改革開(kāi)放以來(lái)發(fā)展與和平為假設(shè),，還是以安全與斗爭(zhēng)為假設(shè),。

而陣痛集中在兩大歷史遺留包袱的處理上——房地產(chǎn)和地方債,，恰代表著中國(guó)高速度發(fā)展時(shí)代的資產(chǎn)-負(fù)債左右兩端,，構(gòu)成了中國(guó)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表的主要部分,，也是經(jīng)濟(jì)高速度發(fā)展的主要?jiǎng)恿?。今天，要完成?guó)家資產(chǎn)負(fù)債表的重構(gòu),，資產(chǎn)端以新質(zhì)生產(chǎn)力替換房地產(chǎn)，負(fù)債端以中央債+債轉(zhuǎn)股替換地方債,。這個(gè)置換正在進(jìn)行中,，這是我們重估中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)的基本邏輯,。

然而當(dāng)下的問(wèn)題不是資產(chǎn)負(fù)債表的重構(gòu),，而是重構(gòu)過(guò)程中現(xiàn)金流量表的問(wèn)題，是通貨緊縮的問(wèn)題,。轉(zhuǎn)型產(chǎn)生了系統(tǒng)性的不確定性,，導(dǎo)致企業(yè)和居民大幅提高預(yù)防性?xún)?chǔ)蓄,。而儲(chǔ)蓄的大幅提高是災(zāi)難式的,，意味著需求突然大幅萎縮,，造成企業(yè)訂單腰斬,、大幅裁員,、整個(gè)收入大幅下降,，進(jìn)而引發(fā)更大的通貨收縮,。對(duì)一個(gè)以安全為導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行估值，一定是謹(jǐn)慎的，一定是風(fēng)險(xiǎn)和時(shí)間同時(shí)厭惡的,。過(guò)去三年多，這表現(xiàn)在權(quán)益的板塊上就是低波紅利成為避險(xiǎn)的資產(chǎn)池子,，在市場(chǎng)上則是港股的大幅折價(jià),。

房地產(chǎn)的折價(jià)是對(duì)債務(wù)下行周期的擔(dān)憂,，定價(jià)的是債務(wù)重組和房住不炒,。如果按照房住不炒的邏輯，那么房?jī)r(jià)應(yīng)該落到租金收益率與社會(huì)平均收益率的位置,。所以,，大部分城市的房產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)不再暗含這個(gè)城市的想象力，不再具有金融屬性,，而是回到一般租賃物的價(jià)值。失去金融屬性,，意味著失去動(dòng)物精神,，意味著極其痛苦的財(cái)產(chǎn)縮水。這個(gè)調(diào)整正在接近尾聲,。

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