如果關(guān)稅維持在這一水平,，有效稅率抬升15ppt將拉低美國(guó)2025年實(shí)際GDP增速0.9個(gè)百分點(diǎn)，推升PCE 1.6~1.8個(gè)百分點(diǎn)到4.1~4.3%,，對(duì)應(yīng)CPI同比抬升1個(gè)百分點(diǎn)，核心CPI抬升1.25個(gè)百分點(diǎn)，使得2025年底水平均接近4%,，這種情況下美聯(lián)儲(chǔ)將難以快速降息。當(dāng)前市場(chǎng)的分歧在于價(jià)格是暫時(shí)性走高還是趨勢(shì)性抬升,，以及需求走弱的幅度是否足夠扭轉(zhuǎn)美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的政策關(guān)注點(diǎn),，這也將導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)的方式有所區(qū)別。

至少目前來(lái)看,，硬數(shù)據(jù)還沒(méi)有開(kāi)始體現(xiàn)關(guān)稅對(duì)需求帶來(lái)的抑制,。當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)面臨的情形與2022年不同，2022年雖然通脹高,，但財(cái)政刺激仍在發(fā)力,，所以需求韌性托底增長(zhǎng)，需求不具備大幅萎縮的基礎(chǔ),。但當(dāng)前財(cái)政力度減弱且增長(zhǎng)確實(shí)處于下行,，只不過(guò)5月FOMC前公布的重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尚未完全體現(xiàn)需求的疲弱,。往前看，未來(lái)兩個(gè)月較為關(guān)鍵,，美國(guó)增長(zhǎng)和通脹都還能扛一陣,。一方面，強(qiáng)出口與低油價(jià)使得通脹壓力沒(méi)那么快體現(xiàn),；另一方面,，消費(fèi)與投資、甚至減稅也可能使得增長(zhǎng)壓力可控,。關(guān)稅談判進(jìn)展與減稅能否推進(jìn)對(duì)于三季度美聯(lián)儲(chǔ)政策路徑至關(guān)重要,。

從資產(chǎn)計(jì)入的降息預(yù)期看，黃金和納斯達(dá)克計(jì)入的寬松預(yù)期比美聯(lián)儲(chǔ)多,，美債和道瓊斯等資產(chǎn)預(yù)期更鷹,。這意味著美聯(lián)儲(chǔ)若可以降息，美債和道瓊斯的預(yù)期彈性可能更多,，反之亦然,。我們以25bp為一次降息計(jì)算，當(dāng)前資產(chǎn)計(jì)入的1年的降息幅度為：黃金（2.1次）> 納斯達(dá)克（2.1次）> 美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖（2次）> 標(biāo)普500（1.8次）> 銅（1.7次）> 道瓊斯（1.5次）> 美債（1.5次）,。

在美聯(lián)儲(chǔ)難以很快降息的情況下,，美債下行空間受限。如果年內(nèi)不降息,，對(duì)應(yīng)美債4.2~4.5%,，如果降息2-3次，對(duì)應(yīng)4~4.2%,。短期看,，美債可能還面臨一波供給高峰，如果因此沖高,，會(huì)提供一波技術(shù)做多的機(jī)會(huì),，合理水平4.2-4.5%。債務(wù)上限的解決或?qū)?lái)技術(shù)性配置美債的機(jī)會(huì),，債務(wù)上限一旦解決,，財(cái)政部將通過(guò)發(fā)債來(lái)回補(bǔ)此前消耗的TGA賬戶，相當(dāng)于“抽走”流動(dòng)性,，屆時(shí)或出現(xiàn)短期供需錯(cuò)配導(dǎo)致的期限溢價(jià)抬升。但靜態(tài)看,，本輪發(fā)債回補(bǔ)所需規(guī)模小于2023年（TGA當(dāng)前缺口1380億美元vs． 2023年債務(wù)上限解決前的5000~6000億美元）,，同時(shí)5~6月到期規(guī)模主要集中在短債，到期再融資的壓力并不大,。